2025年，互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)中介賽道迎來新一輪上市潮。繼多家同行成功登陸資本市場后，廈門白鴿在線股份有限公司(以下簡稱「白鴿在線」)也遞交了赴港上市申請(qǐng)，擬在主板掛牌。

最近，白鴿在線更新了聆訊資料，翻開這份聆訊檔，這家自詡為「科技賦能的互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)中介」的企業(yè)，正面臨著諸多挑戰(zhàn)：連續(xù)三年虧損且虧損額持續(xù)擴(kuò)大、保單數(shù)量斷崖式下跌、經(jīng)營現(xiàn)金流為負(fù)、負(fù)債凈額不斷攀升……

在場景險(xiǎn)市場份額僅為3.4%、排名第五的背景下，白鴿在線的上市之路，恐怕并不像其商業(yè)計(jì)劃書中描繪的那般美好。

虧損擴(kuò)大，現(xiàn)金流告急

根據(jù)最新聆訊檔披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，白鴿在線的盈利能力令人擔(dān)憂。

雖然白鴿在線2025年實(shí)現(xiàn)收入12.27億元，遠(yuǎn)高于2024年9.14億元，但是2025年毛利率為8.4%。2023-2025年凈虧損分別為1720萬元、2770萬元、4670萬元，經(jīng)調(diào)整凈虧損1350萬元、700萬元和930萬元。

三年累計(jì)凈虧損高達(dá)9,160萬元，且虧損幅度呈現(xiàn)加速擴(kuò)大趨勢。2025年凈虧損較2023年增長了171.5%，這在一個(gè)本應(yīng)高速成長的互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)賽道中，顯得格外刺眼。

白鴿在線坦誠，產(chǎn)生凈虧損主要是由于公司仍處于爬坡階段，尚未完全實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，已與保險(xiǎn)公司合作推出逾2000款定制化保險(xiǎn)產(chǎn)品，已成功聯(lián)系超過393百萬名最終被保險(xiǎn)人，并售出超過90億份保單。

更值得關(guān)注的是，白鴿在線明確表示：「我們無法向閣下保證我們未來能夠從營運(yùn)活動(dòng)中產(chǎn)生利潤?！?/strong>換言之，上市后繼續(xù)虧損可能是常態(tài)。

現(xiàn)金流是企業(yè)的血液。然而，白鴿在線的「造血能力」存在明顯短板。

截至2024年12月31日止年度，白鴿在線錄得經(jīng)營現(xiàn)金流出凈額人民幣700萬元。聆訊檔坦言：「我們無法向閣下保證我們?nèi)蘸髮⒛軌蜃晕覀兊臓I運(yùn)中產(chǎn)生正現(xiàn)金流。倘我們于未來遭遇經(jīng)營現(xiàn)金流出凈額，我們可能并無足夠的營運(yùn)資金支付我們的營運(yùn)。」

這意味著，一旦上市融資不到位或后續(xù)融資受阻，公司可能面臨流動(dòng)性危機(jī)。

資產(chǎn)負(fù)債表的狀況同樣不容樂觀。2023年12月31日負(fù)債凈額870萬元，2025年12月31日負(fù)債凈額4780萬元，2026年1月31日流動(dòng)負(fù)債凈額也達(dá)到了5110萬元。

負(fù)債凈額三年增長了449%，白鴿在線將原因主要?dú)w因于認(rèn)沽股份負(fù)債(或然可贖回優(yōu)先股)。

保單腰斬，用戶流失

作為保險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)，保單銷售量是衡量業(yè)務(wù)規(guī)模的核心指標(biāo)。然而，白鴿在線的保單數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出令人擔(dān)憂的下降趨勢。

2023年白鴿在線最終被保險(xiǎn)人數(shù)量為1.58億人，但是2025年下降到1.01億人，降幅約36%

售出保單數(shù)量從2023年的19.68億份，暴跌至2025年的4.94億份，降幅約75%。

短短三年間，保單數(shù)量從19.68億份暴跌至4.94億份，跌幅高達(dá)74.9%；最終被保險(xiǎn)人數(shù)量從1.58億人下降至1.01億人，降幅達(dá)36.1%。

白鴿在線將這一衰退歸因于「出行生態(tài)場景合作伙伴的月活躍用戶數(shù)量減少」以及「場景合作伙伴內(nèi)部采取供應(yīng)商多元化政策」。不過，這恰恰暴露了白鴿在線對(duì)單一場景依賴度過高的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。

同樣在管道拓展方面，白鴿在線的表現(xiàn)同樣平平。在2023年，保險(xiǎn)公司合作伙伴數(shù)量為76家，管道合作伙伴數(shù)量為207家，個(gè)人保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)人數(shù)量為3,314人。2024年保險(xiǎn)公司合作伙伴數(shù)量為77家，管道合作伙伴數(shù)量為255家，個(gè)人保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)人數(shù)量為3,381人。2025年，保險(xiǎn)公司合作伙伴數(shù)量為79家，管道合作伙伴數(shù)量為260家，個(gè)人保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)人數(shù)量為4,034人。

保險(xiǎn)公司合作伙伴三年僅增加3家，管道合作伙伴增加53家，增速緩慢。在競爭激烈的互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)中介市場，這樣的拓展速度難以支撐其規(guī)?；瘮U(kuò)張的野心。

根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，2024年中國場景險(xiǎn)市場規(guī)模為932億元，雖然中國保險(xiǎn)市場有較大增長空間，市場潛力不等于公司變現(xiàn)能力。在螞蟻保、微保等巨頭環(huán)伺的背景下，白鴿在線作為市場份額僅3.4%的中小玩家，能否在激烈競爭中突圍，仍是未知數(shù)。

在第三方場景互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)中介排名中，白鴿在線雖位列第一，但前五大總計(jì)市場份額僅9.3%，市場極度分散。這意味著白鴿在線在行業(yè)中并無明顯的護(hù)城河，隨時(shí)可能被競爭對(duì)手超越。

結(jié)語

對(duì)于投資者而言，在評(píng)估白鴿在線的投資價(jià)值時(shí)，不應(yīng)僅被「科技賦能」「場景險(xiǎn)」等概念迷惑，而應(yīng)深入審視其持續(xù)虧損的財(cái)務(wù)狀況、斷崖式下跌的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)、以及高度依賴單一場景的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。

上市不是終點(diǎn)，盈利才是王道。在未能證明自身造血能力之前，白鴿在線的資本市場故事，恐怕難以說服理性的投資者。

(本文基于公開聆訊文件及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析，不構(gòu)成任何投資建議。市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。)