很快，金茂有筆帳要結(jié)了。

4月9日，金茂有一筆6億美元的美元債券到期。

折合人民幣43億多。這是什么概念？去年2月，金茂聯(lián)合新加坡慶隆集團(tuán)在上海虹口曾拿下過一塊地王，也就是現(xiàn)在還在售的金茂璞元。這筆美元債的本金，相當(dāng)于璞元近四成的銷售額。

可不是筆小數(shù)目。

如果打算借新還舊，眼下無論怎么看，時間上都來不及了。路數(shù)問了一圈前線的小伙伴們，得到的消息是：

市場上近期沒有任何金茂要發(fā)美元債券的動靜。

擱在以前，這種局面不外乎兩種可能：一是金茂拿出真金白銀來兌付；二是……嗯，像其他已經(jīng)“出險(xiǎn)”的房企那樣，劇本大家都熟。

金茂會怎么做？答案不完全是第一種。據(jù)路數(shù)的小伙伴透露：

金茂會先剛兌，后借新。

但是借新，并不是優(yōu)先考慮發(fā)行美元債券，而是點(diǎn)心債——在中國大陸以外發(fā)行人民幣債券。初步預(yù)估最晚發(fā)行時間是在今年8月。

其實(shí)一切有跡可循。金茂的陽光招采平臺上顯示，今年1月，金茂已經(jīng)啟動了點(diǎn)心債項(xiàng)目承銷商、信托人等的選聘。

一旦成功發(fā)行，這將是金茂自2022年3月以來首次境外發(fā)債——整整將近四年的境外融資“空窗期”，終于畫上了一個句號。

點(diǎn)心債的好處顯而易見，成本更低，也沒匯率錯配。比起美元債券，利率能壓低近兩個百分點(diǎn)，省下數(shù)億財(cái)務(wù)成本。

但金茂從美元債券到點(diǎn)心債的轉(zhuǎn)身，絕不僅僅是融資成本的計(jì)算題。它更像一場成年人的妥協(xié)：

體面，但遠(yuǎn)談不上從容。

據(jù)路數(shù)的前方小伙伴透露，今年1月底，就再融資事宜，金茂相關(guān)人士曾在香港見過投行。結(jié)果是，在金茂的融資工具箱里，短期內(nèi)美元債券已經(jīng)成了它用不起的奢侈品。

換句話說，不是金茂不想發(fā)，而是定價跟預(yù)期有差距。

從美元債券轉(zhuǎn)向點(diǎn)心債，表面是幣種切換，實(shí)則是金茂在境外融資市場上的話語權(quán)已經(jīng)不及當(dāng)年。若不是背后站著大股東中化集團(tuán)，境外資本市場對金茂還會更加謹(jǐn)慎。

一條路走不太通了，就換一條。既是主動選擇，也是被動的結(jié)果。

畢竟，點(diǎn)心債的投資群體往往以中資背景的機(jī)構(gòu)為主，對金茂的信用接受度遠(yuǎn)高于外資。

這家央企的基本面，正處于一個微妙的十字路口。總結(jié)起來大致是：

2025年，金茂用一場“千億銷售的回歸”贏回了面子，但里子依然扎手——存貨逆勢創(chuàng)新高、盈利回暖靠的是“前人計(jì)提”和利息資本化，而不是造血能力飛躍、歷史包袱下的資產(chǎn)減值壓力如影隨形，還有那個被寄予厚望的“第二增長曲線”，至今仍夠不上跟開發(fā)業(yè)務(wù)并駕齊驅(qū)的水平……

對此，路數(shù)就不一一展開了。

公司管理層在業(yè)績會上稱，金茂不依賴于擴(kuò)大債務(wù)規(guī)模來驅(qū)動投資，而是聚焦于提升運(yùn)營能力，加快經(jīng)營回款，來支撐公司整個的業(yè)務(wù)發(fā)展。

這話是對金茂美好遠(yuǎn)景的祝愿。

金茂在美元債券市場上話語權(quán)的降低，不是一天形成，也不可能一天修復(fù)。橫亙在它信用修復(fù)路上的障礙，依舊還有。

比如，一部分存量的高息債務(wù)正在拖累利潤，金茂需要加速置換存量高息債來修復(fù)利潤。

且看一組數(shù)據(jù)的對比。金茂2025年股東應(yīng)占溢利12.53億元，利息開支64.8億元——股東賺到的，尚不及利息的五分之一。

另外，值得注意的是，在全行業(yè)幾乎都在降負(fù)債降杠桿的大背景下，雖然金茂2025年的平均新增融資成本壓降至2.75%，但債務(wù)規(guī)模沒降反升。

根據(jù)2025年業(yè)績，總負(fù)債3230億元，有息負(fù)債同比增加5%至1290億元。

進(jìn)一步拆借金茂有息債務(wù)的到期結(jié)構(gòu)，可以發(fā)現(xiàn)，短期內(nèi)（兩年內(nèi)）到期的銀行貸款占比31%，其他借款占比13.3%，共計(jì)44.3%，壓力不算小。

其中，房開業(yè)務(wù)和城市運(yùn)營主體金茂投資管理集團(tuán)，在2026-2028年間（默認(rèn)行權(quán)的情況下），分別有約55億、151億和37億債券到期。相信屆時債務(wù)如何滾續(xù)，將受到市場關(guān)注。

把時間倒回2019年，金茂和華潤的境外融資成本還在同一水平線上。但現(xiàn)在，差距已經(jīng)拉大了。

華潤曾在2025年11月做過示范——發(fā)行五年期點(diǎn)心債利率僅2.4%，三年期美元債利率4.125%。而且，當(dāng)時華潤并沒有要到期償付的美元債券。

兩相對照，高下立判：華潤發(fā)點(diǎn)心債，是倉里有糧，繼續(xù)儲糧過冬、優(yōu)化結(jié)構(gòu)；金茂要發(fā)點(diǎn)心債，是還舊債、壓成本，妥妥的剛需。

同樣走點(diǎn)心債這條路，兩家房企的底氣是完全不一樣的。就像同樣是吃火鍋，一個人是加菜，另一個人是清湯涮饅頭——味道完全不同。

金茂選擇點(diǎn)心債，是被逼出來的理性。但點(diǎn)心債不是萬能藥，它只能幫助優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，解決不了那個根本矛盾：

經(jīng)營造血能力，究竟長進(jìn)了幾分？

融資工具的優(yōu)化，不過是渡河的橋。過了河之后，能不能自己走路，靠的是雙腿，不是橋梁。

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