萬(wàn)科曾經(jīng)是中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)，以穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)和規(guī)范管理著稱，被市場(chǎng)譽(yù)為"優(yōu)等生"。然而，近年來(lái)萬(wàn)科深陷困境，這一稱號(hào)如今已成為一種諷刺。

一、萬(wàn)科"優(yōu)等生"稱號(hào)的由來(lái)與歷史地位

萬(wàn)科曾經(jīng)是中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)無(wú)可爭(zhēng)議的標(biāo)桿企業(yè)，其"優(yōu)等生"稱號(hào)源于多個(gè)方面的卓越表現(xiàn)：

制度創(chuàng)新與治理典范：1988年股份制改革時(shí)，創(chuàng)始人王石放棄個(gè)人股份成為職業(yè)經(jīng)理人，推動(dòng)公司治理規(guī)范化，首創(chuàng)職業(yè)經(jīng)理人機(jī)制與合伙人跟投機(jī)制，這一模式后來(lái)被同行廣泛借鑒。1991年，萬(wàn)科成功登陸深交所，成為國(guó)內(nèi)第一家上市房企。

戰(zhàn)略前瞻與行業(yè)引領(lǐng)：1994年，王石力排眾議砍掉多元化業(yè)務(wù)，專注住宅開(kāi)發(fā)，讓萬(wàn)科迅速崛起。2014年，郁亮率先提出房地產(chǎn)進(jìn)入"白銀時(shí)代"的判斷，推動(dòng)萬(wàn)科由單一住宅開(kāi)發(fā)商向"城市配套服務(wù)商"轉(zhuǎn)型。2018年，當(dāng)行業(yè)仍處高位時(shí)，萬(wàn)科第一個(gè)喊出"活下去"的口號(hào)，展現(xiàn)出極強(qiáng)的危機(jī)意識(shí)。

業(yè)績(jī)輝煌與規(guī)模領(lǐng)先：在郁亮的帶領(lǐng)下，萬(wàn)科業(yè)績(jī)持續(xù)攀升。2010年銷售額突破千億元，成為中國(guó)首家"千億房企"。2017年、2018年銷售額先后突破5000億元、6000億元大關(guān)，連續(xù)多年位居行業(yè)第一。憑借高度標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品體系、嚴(yán)格的成本管控、穩(wěn)健的財(cái)務(wù)表現(xiàn)和強(qiáng)執(zhí)行力，萬(wàn)科被業(yè)內(nèi)尊稱為"地產(chǎn)優(yōu)等生"。

二、當(dāng)前面臨的嚴(yán)重財(cái)務(wù)困境

1. 巨額虧損與業(yè)績(jī)下滑

2025年，萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2334.3億元，同比下降31.98%；凈虧損高達(dá)885.6億元，虧損額同比擴(kuò)大近80%。這是萬(wàn)科上市以來(lái)最嚴(yán)峻的年度成績(jī)單。

虧損構(gòu)成分析：

? 開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算虧損突出：此前房地產(chǎn)上行周期拿下的高價(jià)地項(xiàng)目集中結(jié)算，項(xiàng)目毛利率大幅縮水至僅9.46%，幾乎陷入保本困境

? 新增計(jì)提大額資產(chǎn)與信用減值：新增存貨跌價(jià)準(zhǔn)備208.26億元，主要針對(duì)佛山璞悅山、廣州增城萬(wàn)科城、深圳羅湖食品大廈等此前獲取成本較高的項(xiàng)目

? 資產(chǎn)處置與股權(quán)退出形成虧損：部分大宗資產(chǎn)交易和股權(quán)交易價(jià)格低于賬面值

? 經(jīng)營(yíng)類業(yè)務(wù)按成本法核算確認(rèn)虧損

2. 銷售大幅萎縮

2025年，萬(wàn)科銷售金額1340.6億元，同比下降45.5%；銷售面積1025.0萬(wàn)平方米，下降43.4%。與2024年同期相比，2025年前三季度營(yíng)收減少約586億元，銷售收入縮水近795億元。

3. 債務(wù)危機(jī)與流動(dòng)性壓力

債務(wù)規(guī)模驚人：截至2025年末，萬(wàn)科總負(fù)債高達(dá)1.24萬(wàn)億元，被形容為"拿著ICU的VIP掛號(hào)單"。有息負(fù)債合計(jì)3584.8億元，其中一年內(nèi)到期的有息負(fù)債1605.6億元，占比44.8%。

償債能力嚴(yán)重不足：持有貨幣資金672.4億元，而短期借款和一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)1629.8億元，資金缺口超千億元。凈負(fù)債率從80.6%飆升至123.48%，財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)急劇上升。

債務(wù)兌付壓力集中：2026年仍面臨到期公開(kāi)債合計(jì)146.8億元，其中4月至7月集中到期112.7億元，兌付壓力尤為突出。2027年到期的10億美元債券市場(chǎng)價(jià)格只有面值的21.46%。

三、管理層動(dòng)蕩與內(nèi)部治理問(wèn)題

1. 高管團(tuán)隊(duì)連續(xù)變動(dòng)

郁亮?xí)r代謝幕：2025年1月27日，萬(wàn)科董事會(huì)主席郁亮申請(qǐng)辭去公司董事會(huì)主席職務(wù)，標(biāo)志著郁亮?xí)r代的正式結(jié)束。郁亮辭去上述職務(wù)后，將繼續(xù)擔(dān)任公司董事，并擔(dān)任執(zhí)行副總裁職務(wù)。

祝九勝被采取刑事措施：2025年10月14日，據(jù)第一財(cái)經(jīng)從多個(gè)信源獲悉，萬(wàn)科原總裁、CEO祝九勝已被采取刑事強(qiáng)制措施。舉報(bào)信稱，他離職后以"第三方顧問(wèn)"身份繼續(xù)操控影子公司，形成了一個(gè)覆蓋資本、項(xiàng)目、資金的利益網(wǎng)絡(luò)，涉及"上千家影子公司"和"百億級(jí)資金挪用"。

辛杰失聯(lián)與辭職：2025年10月13日，萬(wàn)科企業(yè)在港交所公告，收到公司董事長(zhǎng)辛杰提交的書面辭職報(bào)告。辛杰自9月18日在會(huì)議中被帶走調(diào)查后，已連續(xù)23天未返回深圳總部履職。

2. 內(nèi)部治理沉疴暴露

財(cái)務(wù)主導(dǎo)的管理問(wèn)題：分析指出萬(wàn)科敗在"財(cái)務(wù)說(shuō)了算"，資源和權(quán)力過(guò)度集中到少數(shù)人手中。復(fù)雜的合伙人架構(gòu)變成了"財(cái)務(wù)迷宮"，為利益輸送提供了空間。

跟投制度反噬：2014年推出的項(xiàng)目跟投制度，在房地產(chǎn)高歌猛進(jìn)的黃金時(shí)代極大地激發(fā)了員工的狼性，但當(dāng)?shù)禺a(chǎn)行業(yè)進(jìn)入凜冬，員工因"跟投"血本無(wú)歸而聯(lián)合維權(quán)，暴露了治理沉疴。

四、戰(zhàn)略失誤與行業(yè)背景

1. 口號(hào)與行動(dòng)的嚴(yán)重背離

"活下去"的諷刺：2018年當(dāng)萬(wàn)科第一個(gè)喊出"活下去"時(shí)，整個(gè)地產(chǎn)界為之一震。然而，喊口號(hào)與激進(jìn)拿地并不矛盾，萬(wàn)科在喊出"活下去"后，反而在全國(guó)各地高價(jià)拿地，地王加身。這些高價(jià)拿下的土地在此后的開(kāi)發(fā)中讓萬(wàn)科付出了沉重代價(jià)。

未能擺脫行業(yè)慣性：萬(wàn)科高管在回應(yīng)中進(jìn)行了自我"檢討"：未能堅(jiān)決擺脫行業(yè)慣性，在不少城市包括一些重點(diǎn)城市和一線城市，出現(xiàn)投資冒進(jìn)和失誤。公司未能及時(shí)擺脫高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)、高杠桿的擴(kuò)張慣性，出現(xiàn)了投資布局分散、多賽道拓展過(guò)度、高度依賴總部融資等問(wèn)題。

2. 多元化業(yè)務(wù)未能形成支撐

萬(wàn)物云表現(xiàn)不佳：2025年度，萬(wàn)物云凈利潤(rùn)僅7.72億元，同比下滑38%。雖然萬(wàn)物云實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入373.6億元，同比增長(zhǎng)2.5%，但規(guī)模與綜合服務(wù)能力仍無(wú)法對(duì)沖地產(chǎn)主業(yè)的巨虧壓力。

其他業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)有限：租賃住宅業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.66億元，商業(yè)開(kāi)發(fā)與運(yùn)營(yíng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入79.3億元，物流倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入42.8億元。這些多元化業(yè)務(wù)尚未形成穩(wěn)定盈利支撐。

3. 行業(yè)深度調(diào)整的沖擊

房?jī)r(jià)下跌與銷售遇冷：2021年全國(guó)房?jī)r(jià)達(dá)到歷史最高點(diǎn)后一路下跌，國(guó)家調(diào)控、恒大暴雷、市場(chǎng)遇冷、疫情防控等各種因素疊加，房?jī)r(jià)像脫了韁的野馬一路狂奔向下。當(dāng)銷售遇到問(wèn)題，高周轉(zhuǎn)的資金鏈必然出現(xiàn)問(wèn)題。

融資渠道收緊：2024年萬(wàn)科還能通過(guò)項(xiàng)目公司及旗下資產(chǎn)抵押擔(dān)保，集中獲取大量銀行貸款，但2025年至今未披露任何類似銀行貸款公告，反映出金融機(jī)構(gòu)對(duì)房企的信貸支持仍持謹(jǐn)慎態(tài)度。

五、應(yīng)對(duì)措施與自救努力

1. 債務(wù)化解與流動(dòng)性管理

已完成部分債務(wù)償付：2025年公司積極開(kāi)展自救，已完成332.1億元的公開(kāi)債務(wù)償付。自2025年11月起，公司陸續(xù)就"22萬(wàn)科MTN004"和"22萬(wàn)科MTN005"兩筆中期票據(jù)以及"H1萬(wàn)科02"一筆公司債券完成了展期。

尋求更大規(guī)模重組：市場(chǎng)有消息傳出，萬(wàn)科正在考慮一項(xiàng)更大規(guī)模的重組方案，已與部分債權(quán)人進(jìn)行溝通，方案可能包括將債務(wù)期限延長(zhǎng)至10年等。

大股東支持：深鐵集團(tuán)以"真金白銀"在支持萬(wàn)科，截至2025年9月16日，深鐵集團(tuán)今年已9次向萬(wàn)科提供股東借款。大股東深鐵集團(tuán)輸血335.2億元，并尋求債務(wù)延期。

2. 經(jīng)營(yíng)維持與交付保障

房屋交付保持節(jié)奏：2025年按期保質(zhì)交付11.7萬(wàn)套住房，73個(gè)交付批次實(shí)現(xiàn)"交付零等待"。共交付234個(gè)項(xiàng)目，494個(gè)批次。

存量資源盤活：2025年完成存量盤活貨值338.5億元，土地收儲(chǔ)取得階段性突破。年內(nèi)完成31個(gè)項(xiàng)目大宗資產(chǎn)交易，交易金額113億元。

3. 戰(zhàn)略調(diào)整與業(yè)務(wù)聚焦

城市與業(yè)務(wù)聚焦：公司將堅(jiān)定推進(jìn)城市與業(yè)務(wù)聚焦，堅(jiān)決退出發(fā)展前景不佳、盈利能力薄弱、歷史包袱較重的城市和業(yè)務(wù)。

投資機(jī)制重整：輕裝上陣，重整投資機(jī)制，聚焦重點(diǎn)城市、核心板塊及優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品，積極引入增量資金。

探索業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新：依托多年積累的開(kāi)發(fā)經(jīng)驗(yàn)、多業(yè)態(tài)操盤能力及品牌優(yōu)勢(shì)，面向優(yōu)質(zhì)企業(yè)客戶提供全周期、全鏈條不動(dòng)產(chǎn)運(yùn)營(yíng)服務(wù)。

六、結(jié)論：優(yōu)等生為何成了笑話

萬(wàn)科從"優(yōu)等生"到"笑話"的轉(zhuǎn)變，是一個(gè)多重因素疊加的悲劇：

理想與現(xiàn)實(shí)的巨大反差：曾經(jīng)抵抗寶能系收購(gòu)的行業(yè)標(biāo)桿，如今卻需要大股東深鐵集團(tuán)輸血并尋求債務(wù)延期，這種反差極具諷刺意味。最早喊出"活下去"的企業(yè)，最終卻陷入自身預(yù)言的危機(jī)。

制度優(yōu)勢(shì)的反噬：曾經(jīng)引以為傲的職業(yè)經(jīng)理人制度和合伙人跟投機(jī)制，在行業(yè)下行期反而成為負(fù)擔(dān)和風(fēng)險(xiǎn)源。復(fù)雜的財(cái)務(wù)架構(gòu)為利益輸送提供了空間。

行業(yè)周期的無(wú)情：萬(wàn)科的故事反映了中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)從黃金時(shí)代到深度調(diào)整期的劇烈變化。當(dāng)套利窗口關(guān)閉，所有房企都要面對(duì)"三高"模式的后遺癥。

自我認(rèn)知的偏差：即便在困境中，部分高管仍保持樂(lè)觀表態(tài)，如郁亮在2025年11月表示"行業(yè)有望逐步走出調(diào)整周期"，但對(duì)已陷入短期償債壓力的萬(wàn)科而言，這樣的行業(yè)回暖周期是否等得起？

萬(wàn)科的故事不僅是一家企業(yè)的興衰史，更是中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型期的縮影。曾經(jīng)的"優(yōu)等生"如今成為市場(chǎng)談資，這種戲劇性反差背后，是行業(yè)邏輯的根本性變化和企業(yè)戰(zhàn)略的深刻反思。