你刷到這條新聞沒？虧損的硬科技公司，在A股上市的門檻又降了一大截。

4月24日，深交所一口氣發(fā)布了深化創(chuàng)業(yè)板改革首批4件配套業(yè)務(wù)規(guī)則。其中最重要的一條——創(chuàng)業(yè)板第四套上市標(biāo)準(zhǔn)正式啟用。

簡單說，以前虧損企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市，只有一條路可選（第三套標(biāo)準(zhǔn)），2022年下半年面向未盈利硬科技企業(yè)正式推出，門檻是“預(yù)計(jì)市值不低于50億元、最近一年?duì)I收不低于3億元”。

現(xiàn)在，新增了兩條路：

第一條：預(yù)計(jì)市值不低于30億元，最近一年?duì)I收不低于2億元，最近三年?duì)I收復(fù)合增長率不低于30%。

第二條：預(yù)計(jì)市值不低于40億元，最近一年?duì)I收不低于2億元，最近三年累計(jì)研發(fā)投入不低于1億元，且占累計(jì)營收比例不低于15%。

市值門檻從50億降到30億，營收門檻從3億降到2億。這是硬科技企業(yè)上市的“大禮包”，也是創(chuàng)始人與資本市場之間一條新鋪的路。

但別忘了，這些指標(biāo)之外還藏著一條硬性規(guī)定：發(fā)行后股本總額不低于3000萬元。對于部分輕資產(chǎn)、研發(fā)密集型的早期企業(yè)，這個(gè)股本門檻可能比50億市值還難邁過。所以，新路雖寬，也要先看清路標(biāo)。

虧損的硬科技企業(yè)，資本市場終于“敞開大門”了

創(chuàng)業(yè)板原有的三套上市標(biāo)準(zhǔn)，前兩套的核心是“盈利”，第三套的核心是“市值+營收”。到了第四套，“成長性”和“創(chuàng)新性”走到了前面。

你看這兩條路的指標(biāo)組合：第一條“預(yù)計(jì)市值+營業(yè)收入+營業(yè)收入復(fù)合增長率”，對應(yīng)新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，適合商業(yè)化已起步、增長勢頭正猛但還沒利潤的企業(yè)。

第二條“預(yù)計(jì)市值+營業(yè)收入+三年累計(jì)研發(fā)投入”，對應(yīng)未來產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，適合還處于技術(shù)攻關(guān)階段、需要持續(xù)燒錢搞研發(fā)的前沿企業(yè)。

這不是簡單的“降低門檻”，而是資本市場在說：我們不只看你現(xiàn)在賺了多少錢，更看你未來能活成什么樣。

換句話說，一家公司即便虧損，只要成長性夠強(qiáng)或者研發(fā)投入夠硬，也能邁過這道門檻。4月16日上市的創(chuàng)業(yè)板首家未盈利企業(yè)大普微，首日收漲430.71%，就是最直接的例子。

需要提醒的是，大普微上市至今不到兩周，首日暴漲并不能代表監(jiān)管的真實(shí)態(tài)度。它的招股書曾經(jīng)歷三輪問詢——監(jiān)管對虧損企業(yè)的審核并未放松，持續(xù)經(jīng)營能力始終是問詢焦點(diǎn)。創(chuàng)業(yè)板對虧損企業(yè)的信息披露要求極為苛刻，從“受理”到“問詢”到“過會”，每一步都可能被反復(fù)“審問”。

誰該走這條新路？兩類企業(yè)畫像

新政策落地，誰都適合嗎？未必。

這條新路適合兩類企業(yè)。

第一類：商業(yè)化正在加速，營收規(guī)?？焖贁U(kuò)張，但利潤還沒跟上。

典型的像“數(shù)字化驅(qū)動的新型消費(fèi)品牌及平臺”——利用AI、大數(shù)據(jù)重構(gòu)供應(yīng)鏈，用戶粘性高，營收高速增長，但利潤薄。過去因?yàn)橹毁嵾汉炔毁嶅X，上不了A股?，F(xiàn)在第四套標(biāo)準(zhǔn)下的“預(yù)計(jì)市值不低于30億元+近一年?duì)I收不低于2億元+三年?duì)I收復(fù)合增長率不低于30%”這條路，正好解決這個(gè)矛盾。

第二類：長期高強(qiáng)度研發(fā)投入，離商業(yè)化還有一段距離，但技術(shù)壁壘已經(jīng)建立。

這一類過去更痛苦。資本消耗大、產(chǎn)品還沒放量、一直虧損，是芯片、生物醫(yī)藥、人工智能底層技術(shù)等領(lǐng)域企業(yè)的典型特征。第四套標(biāo)準(zhǔn)第二條“預(yù)計(jì)市值不低于40億元+近一年?duì)I收不低于2億元+三年研發(fā)投入不低于1億元且占營收比不低于15%”，指向的就是這一類。

值得注意的是，第四套標(biāo)準(zhǔn)還首次明確將服務(wù)范圍拓展到新型消費(fèi)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，與科創(chuàng)板形成錯(cuò)位互補(bǔ)。一位受訪市場人士認(rèn)為，科創(chuàng)板的側(cè)重點(diǎn)是原始創(chuàng)新，尤其集成電路、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域的關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)；第四套標(biāo)準(zhǔn)側(cè)重前沿技術(shù)的引入、轉(zhuǎn)化和應(yīng)用，覆蓋面更廣，可以聚焦模式創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新多種業(yè)態(tài)。

橫向?qū)Ρ纫幌拢?/strong>科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)要求“預(yù)計(jì)市值不低于40億元”，但未明確營收下限，對醫(yī)藥企業(yè)有特殊要求（至少有一項(xiàng)核心產(chǎn)品獲準(zhǔn)開展二期臨床試驗(yàn)）。港股18C章要求“特專科技公司”，市值門檻最低80億港元，營收門檻極低甚至允許無收入。相比而言，第四套標(biāo)準(zhǔn)在盈利門檻上更為寬松，但在營收規(guī)模和行業(yè)屬性上設(shè)定了一定底線。對不同發(fā)展階段的企業(yè)，選擇哪個(gè)板塊本質(zhì)是“匹配度”問題。

門檻降低，不等于審核放松

但有兩點(diǎn)必須想清楚。

第一點(diǎn)：市值是你說了算，還是市場說了算？

“預(yù)計(jì)市值”這個(gè)字眼背后，藏著一個(gè)殘酷的現(xiàn)實(shí)：估值不是創(chuàng)始人自己喊出來的。一位投行人士私下說，現(xiàn)在一級市場投資體系已經(jīng)很成熟，估值定價(jià)越來越理性，出現(xiàn)大規(guī)模估值泡沫的可能性不大，但個(gè)別企業(yè)估值虛高的風(fēng)險(xiǎn)依然存在。監(jiān)管也從上市標(biāo)準(zhǔn)層面做了安排——這次改革沒有單獨(dú)用市值這一個(gè)指標(biāo)，而是把它和營業(yè)收入等指標(biāo)綁在一起，形成了多維度的篩選體系，避免了單一指標(biāo)的局限性。

如果你的企業(yè)說“我值40億”，但投資人、投行不認(rèn)，這條路就走不通。錢沒進(jìn)兜、貨沒上架，純粹因?yàn)樘潛p進(jìn)不去板的日子，確實(shí)結(jié)束了——但前提是，你的價(jià)值得有人認(rèn)。

第二點(diǎn)：虧損企業(yè)上市，不代表容易上市。

低門檻不等于低標(biāo)準(zhǔn)。從創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)有的審核節(jié)奏來看，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的審核確實(shí)在提速——據(jù)公開報(bào)道，部分半導(dǎo)體企業(yè)從受理到上會僅用時(shí)一百余天。但對財(cái)務(wù)造假、信息披露違規(guī)的態(tài)度，創(chuàng)業(yè)板正變得越來越“零容忍”。

深交所專門設(shè)立了“預(yù)先審閱機(jī)制”，允許優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新企業(yè)在正式申報(bào)前申請預(yù)先審閱，不必過早公開核心商業(yè)信息。但據(jù)深交所介紹，這一機(jī)制初步優(yōu)先適用于符合國家戰(zhàn)略、擁有關(guān)鍵核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高的“優(yōu)等生”。企業(yè)可以與保薦機(jī)構(gòu)共同向深交所提交預(yù)溝通申請，深交所會在15個(gè)工作日內(nèi)反饋初步意見。這個(gè)機(jī)制不降低審核標(biāo)準(zhǔn)，更不降低監(jiān)管要求——反而意味著審核會讓你逐條回答的問題，不會少，甚至?xí)睢?/p>

創(chuàng)始人繞不開的四步核算

第四套標(biāo)準(zhǔn)正式啟用，并不是讓你立刻沖進(jìn)去排隊(duì)。如果你是正在考慮科創(chuàng)板的創(chuàng)始人，問自己這四個(gè)問題：

第一：你的“市值”，有真正的市場認(rèn)可嗎？

前面講了，市值是這條新路上最大的變量。一輪定增創(chuàng)造的高估值，說不定新投資人入場后，就與市場實(shí)際定價(jià)有偏差。你的企業(yè)有沒有連續(xù)融資記錄？有沒有知名機(jī)構(gòu)跟投？有沒有二級市場對標(biāo)公司？這些才是支撐“預(yù)計(jì)市值”的真實(shí)根基。

第二：你的“營收增速”，能持續(xù)多久？

第一條路的核心指標(biāo)是“三年?duì)I收復(fù)合增長率不低于30%”。這個(gè)數(shù)字不只是過去三年的回顧，更是資本市場對你未來預(yù)期的一次“投票”。增長能不能持續(xù)？增速見頂后，第二增長曲線在哪？

第三：你的“研發(fā)投入”，有沒有轉(zhuǎn)化為技術(shù)壁壘？

第二條路的核心指標(biāo)是“三年累計(jì)研發(fā)投入不低于1億元，且占累計(jì)營收比例不低于15%”。高研發(fā)投入的背后，是技術(shù)壁壘還是“偽創(chuàng)新”？研發(fā)支出是資本化還是費(fèi)用化？這些細(xì)節(jié)直接決定了機(jī)構(gòu)的判斷邏輯。

第四：你的持續(xù)經(jīng)營能力，能不能經(jīng)得起追問？

這是虧損企業(yè)上市最容易被忽視的“隱形紅線”。交易所會重點(diǎn)追問：虧損是暫時(shí)性的還是長期性的？主營業(yè)務(wù)是否具有商業(yè)合理性？未來盈利路徑是否清晰？如果企業(yè)無法論證“虧損是暫時(shí)的”“盈利路徑是清晰的”，即使?jié)M足第四套標(biāo)準(zhǔn)，審核仍可能終止。

三個(gè)核心風(fēng)險(xiǎn)，創(chuàng)始人必須想清楚

第四套標(biāo)準(zhǔn)為虧損硬科技企業(yè)打開了一扇門，但門的另一面藏著三條必須看清的溝壑：

風(fēng)險(xiǎn)一：審核不確定性——滿足第四套標(biāo)準(zhǔn)不代表必然過會，交易所仍保留實(shí)質(zhì)審核權(quán)。2025年創(chuàng)業(yè)板否決率并不低，被否企業(yè)中有部分也符合各項(xiàng)上市標(biāo)準(zhǔn)，只是在持續(xù)經(jīng)營能力、信息披露真實(shí)性等問題上被攔下。

風(fēng)險(xiǎn)二：估值泡沫破滅風(fēng)險(xiǎn)——虧損企業(yè)上市后若業(yè)績持續(xù)不及預(yù)期，可能面臨市值大幅縮水。首日暴漲不代表長期價(jià)值，市場對虧損企業(yè)的估值邏輯遠(yuǎn)比對盈利企業(yè)更敏感、更不穩(wěn)定。

風(fēng)險(xiǎn)三：退市風(fēng)險(xiǎn)——?jiǎng)?chuàng)業(yè)板退市制度已大幅完善，若上市后持續(xù)虧損、營收不達(dá)標(biāo)，將面臨直接退市風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板對財(cái)務(wù)類退市的執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)同樣嚴(yán)格，不存在“虧損企業(yè)特殊保護(hù)”。

創(chuàng)業(yè)板的大門又開了一道，對創(chuàng)始人來說，是機(jī)會也是考驗(yàn)?！疤潛p也能上市”的核心邏輯不是讓那些盈利能力不足的企業(yè)來“碰運(yùn)氣”，而是在向那些真正具備高成長性和強(qiáng)研發(fā)轉(zhuǎn)化的創(chuàng)新企業(yè)，釋放一個(gè)明明白白的信號——你的價(jià)值，有人愿意買單了。

但“買單”的前提，是你的價(jià)值經(jīng)得起檢驗(yàn)。從市值確認(rèn)到持續(xù)經(jīng)營能力，從研發(fā)真實(shí)性到退市紅線，第四套標(biāo)準(zhǔn)既是通道也是篩子。能走通這條路的企業(yè)，不只靠低門檻，更要靠真本事。

數(shù)據(jù)來源：本文數(shù)據(jù)均來自深交所公開文件、證券時(shí)報(bào)、21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道、央廣網(wǎng)、第一財(cái)經(jīng)等多家媒體公開報(bào)道，關(guān)鍵數(shù)據(jù)已交叉驗(yàn)證。

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