作者:kangins

黑馬建發(fā)，以地方國企的姿態(tài)入局，是近年來房地產(chǎn)調(diào)整周期以來逆勢擴張的最大黑馬，甚至沒有之一：

1、建發(fā)在2020年行業(yè)巔峰時期年銷售數(shù)據(jù)1379億；

2、2025年其全年銷售數(shù)據(jù)1434億；

不光作為TOP10曾經(jīng)長期霸榜的恒大、碧桂園、融創(chuàng)銷售額紛紛腰斬再腰斬再再腰斬，就連行業(yè)標(biāo)桿萬科也是如此：
從此前月均銷售輕松過200億，到如今一個季度勉強維持在200億左右。

但2025年的廈門建發(fā)，交出了一份幾乎把這套邏輯徹底掀翻的財報：

全年營收6712.70億元，同比下滑4.28%；歸母凈利潤卻不是小幅承壓，也不是腰斬，而是直接轉(zhuǎn)成虧損108.15億元。

這打破了建發(fā)自己保持的記錄：

上市20年以來從未虧損的記錄，而且是近百億的巨額虧損。

百億虧損是如何練就的？

建發(fā)不是一家單純的地產(chǎn)公司，而是一家：

靠大宗供應(yīng)鏈滾出幾千億營收+靠地產(chǎn)貢獻利潤+家居商場運營的大型綜合平臺。

先看2025年的財務(wù)總盤子：

1、建發(fā)股份實現(xiàn)營業(yè)收入6712.70億元，其中供應(yīng)鏈運營業(yè)務(wù)收入5083.42億元，占比75.73%；

2、房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入1563.59億元，占比23.29%；

3、家居商場運營業(yè)務(wù)收入65.69億元，占比0.98%。

也就是說，這家公司表面看是“多元化”，但真正撐起體量的，還是大宗供應(yīng)鏈；真正決定利潤彈性的，還是地產(chǎn)和家居。

問題就出在利潤端。

2025年，建發(fā)股份歸母凈利潤為-108.15億元，分業(yè)務(wù)看：

供應(yīng)鏈運營業(yè)務(wù)歸母凈利潤32.62億元；
房地產(chǎn)業(yè)務(wù)分部歸母凈利潤-69.42億元；
家居商場運營業(yè)務(wù)分部，也就是美凱龍，對應(yīng)歸母凈利潤-71.35億元。

這意味著什么？

意味著建發(fā)最核心、最辛苦、最重運營的供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，全年還在掙錢；但它掙出來的那幾十億利潤，根本填不上地產(chǎn)和美凱龍的兩個大坑，結(jié)果是：

船在海上跑，地在全國拿，商場在全國招商，忙了一整年，最后賬面卻倒虧一百多億。

真正刺眼的，不只是虧損數(shù)字，而是虧損的方式。

這里有一個典型的虧損案例，可以管中窺豹：

這是聯(lián)發(fā)集團一年前剛拍的土地，在不到5個月時間即開盤入市，所有動作不僅標(biāo)準(zhǔn)，而且可以說是優(yōu)秀，結(jié)果：

卻在這個項目上，虧得底褲都不剩了。

唯一的解釋就是：要么對市場行情復(fù)蘇太樂觀了，要么就是對自己的能力高估了。這種項目的虧損，不是一個，而是一片：

據(jù)不完全統(tǒng)計，建發(fā)房產(chǎn)和聯(lián)發(fā)房產(chǎn)名下有290個開發(fā)項目，其中，有141個開發(fā)項目需要計提資產(chǎn)減值。

建發(fā)股份年報披露，2025年房地產(chǎn)業(yè)務(wù)分部中：

建發(fā)房產(chǎn)按謹(jǐn)慎性原則計提41.50億元存貨跌價準(zhǔn)備，實現(xiàn)歸母凈利潤33.33億元，折算到上市公司口徑對應(yīng)歸母凈利潤19.65億元；
聯(lián)發(fā)集團按謹(jǐn)慎性原則計提71.18億元存貨跌價準(zhǔn)備，其房地產(chǎn)業(yè)務(wù)歸母凈利潤為-93.34億元，折算到建發(fā)股份口徑對應(yīng)歸母凈利潤-89.07億元。

年報對原因?qū)懙煤苤卑祝?/strong>

聯(lián)發(fā)集團結(jié)轉(zhuǎn)收入規(guī)模同比下降，疊加前期高地價項目集中結(jié)轉(zhuǎn)，整體結(jié)算利潤為負；同時受行業(yè)波動和加大力度促銷去化影響，存貨跌價準(zhǔn)備大幅增加。

翻譯成人話就是：

過去高價拿的地，到了2025年集中變成了虧錢交付和虧錢銷售。

當(dāng)然，除了房地產(chǎn)，另一個虧損黑洞：美凱龍。

巨額浮虧：折翼家居巨頭

作為建發(fā)集團利潤的核心，房地產(chǎn)板塊一直承擔(dān)著重要的角色：

過去很長一段時間，廈門建發(fā)的業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，是靠大宗商品貿(mào)易供應(yīng)鏈提供營收規(guī)模和現(xiàn)金流，靠房地產(chǎn)來提升利潤水平。

現(xiàn)在作為建發(fā)重要利潤的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)顯然給這一戰(zhàn)略帶來壓力，而建發(fā)股份收購家居龍頭紅星美凱龍的巨額虧損顯然給其帶來了更大的壓力：

2023年建發(fā)股份耗費62.86億購買美凱龍29.95%的股份，一躍成為其第一大股東！

這筆收購經(jīng)過3年，給建發(fā)帶來巨額虧損：

1、收購價4.82元/股，當(dāng)前現(xiàn)價2.63元（5月8日收盤），跌幅45.4%，收購成本虧28.5億；

2、2025年，紅星美凱龍給建發(fā)股份貢獻的歸母利潤為-71.35億，如果算上自收購后的，那虧損額都已超過收購本金的二倍；

兩項合計虧損近200億，相當(dāng)于收購成本：

300%！

寫在最后

2025年的建發(fā)股份，用一份虧損108.15億元的財報證明：

當(dāng)高地價項目進入結(jié)轉(zhuǎn)期，當(dāng)銷售價格跌破成本線，當(dāng)資產(chǎn)重估開始系統(tǒng)性發(fā)生，再大的營收體量，也未必托得住利潤。

“環(huán)島新澍”這個項目最值得玩味的地方，不是虧了，而是：

虧得太快。
拿地五個月就開盤，本來應(yīng)該是開發(fā)商最擅長的速度戰(zhàn)，可結(jié)果是：

速度沒有換來利潤，反而更快地確認了虧損。

這說明市場已經(jīng)不是那個“快周轉(zhuǎn)就能贏”的市場了，而是一個先問成本、再問現(xiàn)金流、最后才問規(guī)模的市場。

對建發(fā)來說，真正的問題也許不是“2026年能不能少虧一點”，而是：

當(dāng)房地產(chǎn)不再負責(zé)抬利潤，美凱龍也不再負責(zé)抬估值，僅靠低利潤率的大宗供應(yīng)鏈，建發(fā)股份還怎么支撐起過去那種龐大而昂貴的資本敘事？