文 | kiki

生成式AI技術(shù)狂飆一年多以后，A股市場(chǎng)的「AIGC概念股」正在經(jīng)歷一場(chǎng)集體的「去泡沫」。

截至9月12日收盤，相比去年的漲幅，今年以來，萬得AIGC概念指數(shù)(8841660.WI)和ChatGPT概念指數(shù)（8841669.WI）已分別下跌30.70%、30.34%，一位科技分析師指出，人工智能指數(shù)的回撤主要是由于短期漲幅過大，且大多數(shù)標(biāo)的并沒有可觀的業(yè)績(jī)兌現(xiàn)。

不過，全球人工智能還在飛速發(fā)展。2024上半年來，從年初的Sora爆發(fā)，開源陣營(yíng)與閉源陣營(yíng)的論戰(zhàn)，小模型與大模型的并行發(fā)展再到各類層出不窮的AI終端發(fā)展，為了讓大模型落地，新的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)開啟了。

借勢(shì)AI，無論是被寫進(jìn)財(cái)報(bào)與業(yè)務(wù)里的新故事，抑或是以概念進(jìn)行市值管理，尚在發(fā)展早期的AI產(chǎn)業(yè)似乎給不少公司的未來增加了「奶與蜜」。

過往技術(shù)周期告訴我們，AI從不缺炒作故事，只是歷經(jīng)潮水之后，裸泳者終將會(huì)浮出水面，這些AIGC概念企業(yè)的發(fā)展成色究竟如何？哪些上市公司是在蹭熱點(diǎn)，缺乏基本面支持？

為了回答上述問題，近期隨著A股上市公司2024年半年報(bào)全部披露，我們以「萬得AIGC概念股」相關(guān)55家成分股為核心標(biāo)的，結(jié)合其營(yíng)收、利潤(rùn)以及研發(fā)端相關(guān)數(shù)據(jù)，對(duì)這些企業(yè)進(jìn)行了系統(tǒng)化的摸底，我們發(fā)現(xiàn)了以下三個(gè)基本結(jié)論：

1、AI無法雪中送炭，只是錦上添花，大部分的AI相關(guān)業(yè)務(wù)都未對(duì)公司當(dāng)下的業(yè)績(jī)表現(xiàn)產(chǎn)生較大的影響。

2、利用AI目前獲得短期成效的，大多是家底厚的巨頭以及商業(yè)模式清晰的企業(yè)。

3、大部分公司都強(qiáng)調(diào)技術(shù)投入，但舍得花錢的并不多。同時(shí)，不少公司在嚴(yán)峻的財(cái)務(wù)表現(xiàn)下，也更需要考慮的是如何花錢。

01 盈利能力堪憂：超七成企業(yè)上半年凈利同比下滑

在復(fù)盤相關(guān)企業(yè)的具體表現(xiàn)前，首先需要厘清整個(gè)AI產(chǎn)業(yè)鏈的布局情況。

簡(jiǎn)單來說，AI產(chǎn)業(yè)鏈可以分為三部分：上游的算力，中游的模型和數(shù)據(jù)，以及下游的應(yīng)用和產(chǎn)品等方向，對(duì)應(yīng)的公司所屬行業(yè)也可以進(jìn)一步劃分為三塊——在上游算力，對(duì)應(yīng)的是一些算力概念股，做的是AI服務(wù)器、AI新品以及算力租賃生意；在中游模型和數(shù)據(jù)，主要是一些AI大模型公司以及數(shù)據(jù)要素相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈公司；在下游應(yīng)用則更加多元，包括一些游戲、傳媒影視以及SaaS軟件開發(fā)與服務(wù)公司。

距離人工智能的第一輪暴炒已經(jīng)過去，在行業(yè)逐步走向AI祛魅的今天，外界關(guān)注的第一個(gè)問題就是：這些企業(yè)真的賺到錢了嗎？

拆解A股55家相關(guān)AIGC概念股今年上半年的營(yíng)收與凈利表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)：大多數(shù)的AIGC概念股的盈利能力都堪憂。

今年上半年，超七成企業(yè)的歸母凈利實(shí)現(xiàn)同比下降，有的跌幅達(dá)到了三位數(shù)、四位數(shù)，虧損持續(xù)惡化，增收不增利或既不增收也不增利是常態(tài)。

比如，大模型行業(yè)里的明星企業(yè)昆侖萬維（300418.SZ），今年上半年由盈轉(zhuǎn)虧，凈利潤(rùn)虧損達(dá)3.89億元，同比下降208.64%；另一家榜上「文生視頻」浪潮的企業(yè)中文在線（300364.SZ）虧損狀況也在加劇，上半年凈虧1.5億元，同比擴(kuò)大305.03%。

顯然，大部分的AI相關(guān)業(yè)務(wù)都未對(duì)公司當(dāng)下的財(cái)務(wù)表現(xiàn)產(chǎn)生較大的影響，短期內(nèi)AI無法雪中送炭，只是錦上添花，

另一個(gè)問題也隨之產(chǎn)生：為什么這些企業(yè)賺錢這么難？

我們或許可以從那些「能賺錢」的企業(yè)身上找到答案，在55家企業(yè)中，僅有約兩成、13家企業(yè)實(shí)現(xiàn)「增收又增利」，它們的「賺錢密碼」也擺在了臺(tái)面上——

?一類企業(yè)是：家底足夠厚，或是主營(yíng)業(yè)務(wù)護(hù)城河足夠?qū)挕?/strong>

?一類企業(yè)是：轉(zhuǎn)型早或是在商業(yè)模式上本身足夠清晰。

?一類企業(yè)是：規(guī)模不大，但與AI的相關(guān)性上，有著剛性需求，賽道的短期確定性較強(qiáng)。

第一類家底足夠厚的企業(yè)，典型如「中字頭」的中國移動(dòng)（600941.SH）和中國電信（601728.SH），還有家電賽道的海爾智家（600690.SH）和美的集團(tuán)（000333.SZ）。

AI離不開流量和入口，而中國移動(dòng)和中國電信作為國內(nèi)運(yùn)營(yíng)商，擁有最廣泛的客戶群體，海爾智家和美的集團(tuán)有產(chǎn)品與場(chǎng)景入口，可以集成AI技術(shù)融入家居生態(tài)，主營(yíng)業(yè)務(wù)的穩(wěn)健是這些巨頭投入AI的底氣所在。

第二類企業(yè)則是轉(zhuǎn)型早或是在商業(yè)模式上本身足夠清晰。從AI落地的場(chǎng)景來看，辦公軟件、電商等離錢更近的賽道，部分企業(yè)也賺到了AIGC的第一波紅利。如去年宣布關(guān)閉廣告業(yè)務(wù)的金山辦公（688111.SH），在辦公軟件賽道，受益于「賣會(huì)員」，也就是訂閱服務(wù)業(yè)務(wù)模式的清晰，今年上半年金山辦公營(yíng)收同比增長(zhǎng)超11%，凈利也同比增長(zhǎng)超20%。

因?yàn)樘烊痪邆鋽?shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)且產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)復(fù)雜多元，電商也被視為AI最易落地的場(chǎng)景之一，馬云曾說過：““AI電商時(shí)代剛剛開始，對(duì)誰都是機(jī)會(huì)，也是挑戰(zhàn)?！痹?3家「增收增利」的企業(yè)中，焦點(diǎn)科技（002315.SZ）、易點(diǎn)天下（301171.SZ）、返利科技（600228.SZ）都是電商產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，它們有的賣AI工具，有的賣營(yíng)銷方案，有的背靠海內(nèi)外電商大廠，有的則吃到出海紅利。

以面向跨境電商的焦點(diǎn)科技為例，就推出了AI客服等效率類工具，以付費(fèi)制的形式，公司推出的「AI麥可」降低了外貿(mào)交易的門檻。而像易點(diǎn)天下這樣的AI營(yíng)銷類企業(yè)，也通過較早介入AI大模型，試水文生視頻、數(shù)字人等應(yīng)用，推進(jìn)自身的商業(yè)化。

第三類企業(yè)則是看似是少了明星AI企業(yè)的光環(huán)，但在與AI的相關(guān)性上，有著剛性需求，賽道的短期確定性較強(qiáng)，典型的一家公司就是吃到數(shù)據(jù)標(biāo)注紅利的海天瑞聲（688787.SH）。

數(shù)據(jù)是AI時(shí)代的關(guān)鍵核心要素，AI在開發(fā)過程中需要經(jīng)歷數(shù)據(jù)采集、清洗、標(biāo)注等流程，讓數(shù)據(jù)成為AI可用的數(shù)據(jù)集，特別在數(shù)據(jù)走向多模態(tài)、定制化的趨勢(shì)下，數(shù)據(jù)標(biāo)注的必要性與重要性也逐漸凸顯，但需要指出的是數(shù)據(jù)標(biāo)注不是什么新興行業(yè)，作為中間層，與底層大模型建設(shè)相比，其技術(shù)門檻也相對(duì)不高，市場(chǎng)也比較分散。

而海天瑞聲成立于2005年，也是國內(nèi)目前唯一一家 A 股上市的人工智能訓(xùn)練數(shù)據(jù)服務(wù)企業(yè) ，在語音標(biāo)注上有一定的積累。據(jù)其財(cái)報(bào)，目前客戶數(shù)量已超過1000家，包括阿里、Meta、騰訊、微軟、字節(jié)等均是其客戶。盡管同比實(shí)現(xiàn)扭虧，但海天瑞聲顯然賺到是辛苦錢，上半年歸母凈利也僅有41.64萬元。

02 “裸泳者”或已出現(xiàn)：眼看他起高樓，眼看他樓塌了

盈利能力堪憂外，經(jīng)歷了一年多的狂飆，AIGC概念股的熱度正在消退，究竟是真概念，還是蹭概念，裸泳者或已出現(xiàn)。

去年，有不少企借勢(shì)AIGC成為「香餑餑」，但在今年，截至9月12日收盤，我們統(tǒng)計(jì)了這55家企業(yè)的股價(jià)變化發(fā)現(xiàn)，年初至今，僅1只個(gè)股漲幅超20%，大多數(shù)都一片「飄綠」，其中股價(jià)跌幅最大是一家名為鴻博股份（002229.SZ）的企業(yè)。

熟悉AIGC「賣鏟人生意」的，對(duì)這家企業(yè)一定不陌生。因?yàn)榘嫌ミ_(dá)，布局算力生意，這家主營(yíng)業(yè)務(wù)為彩票印刷的企業(yè)靠著倒賣英偉達(dá)的算力和芯片，和百川智能、MiniMax 等明星大模型企業(yè)簽下算力大單，成為2023年的現(xiàn)象級(jí)個(gè)股。

但好景不長(zhǎng)，2024年4月，鴻博股份火速解聘了旗下負(fù)責(zé)算力生意的英博數(shù)科CEO周韡韡及多位核心高管，據(jù)「新浪科技」報(bào)道，鴻博股份此前與英偉達(dá)等聯(lián)合籌建的「AI賦能中心」也迎來了變故。

“眼看他起高樓了，眼看他樓塌了”，或許可以用來形容這家跨界而來的「算力黑馬」的無常命運(yùn)。

不過，除了跨界玩家外，在激烈的市場(chǎng)環(huán)境下，一些大模型行業(yè)的明星企業(yè)過的也沒想象中那么好。

典型案例就是萬興科技（300624.SZ）和昆侖萬維。

曾對(duì)標(biāo)「國內(nèi)Adobe」的萬興科技其上半年?duì)I收7.05億元，同比減少1.8%，凈利更是同比減少43.99%，首次單季度轉(zhuǎn)虧，增收不增利的原因指向兩點(diǎn)：一是成本逐漸走高，二是競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。

在成本方面，大模型是吞金獸，報(bào)告期內(nèi)萬興科技營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)32.62%，包括了服務(wù)器、AI軟件等采購支出。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)上，今年上半年，受行業(yè)內(nèi)的「價(jià)格戰(zhàn)」影響，也掀起了新的流量競(jìng)爭(zhēng)，公司在談及外部競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境時(shí)就指出：“外部流量競(jìng)爭(zhēng)激烈、優(yōu)質(zhì)流量獲取難度加大”。

AI產(chǎn)品從早期使用者跨越到大眾，激進(jìn)的國產(chǎn)模型廠商在今年開啟了一場(chǎng)營(yíng)銷戰(zhàn)，以月之暗面為代表的大模型獨(dú)角獸旗下kimi的出圈也得益于此，營(yíng)銷背后是對(duì)流量的渴望，但也帶來了高企的營(yíng)銷費(fèi)用。

上半年，萬興科技的銷售費(fèi)用高達(dá)3.65億元，昆侖萬維為9.34億元，同比增長(zhǎng)21%。而據(jù)業(yè)內(nèi)人士的預(yù)測(cè)，這場(chǎng)營(yíng)銷的燒錢大戰(zhàn)目前還不會(huì)停止，玩家們的獲客焦慮依舊會(huì)延續(xù)。

03 彈藥儲(chǔ)備：不得不追的研發(fā)投入

每一輪技術(shù)周期，人們似乎總是高估短期的影響，低估長(zhǎng)期的影響。面向未來，一個(gè)行業(yè)共識(shí)在于，無論是家底厚，抑或是家底薄，保持高強(qiáng)度的研發(fā)投入是每一個(gè)企業(yè)都必須面對(duì)的課題。

在相關(guān)技術(shù)上的堅(jiān)定投入與快速迭代，不僅決定短期的技術(shù)商業(yè)化能力，從長(zhǎng)期來看，它也決定一家AIGC企業(yè)能走多遠(yuǎn)。

在55家AIGC企業(yè)中今年上半年的研發(fā)費(fèi)用來看，有16家企業(yè)投入超1億元，占比接近三成；7家企業(yè)投入超10億元，占比約占1成，超百億的僅有中國移動(dòng)一家，半年研發(fā)費(fèi)用就花了近120億元，海爾智家和美的集團(tuán)等家電龍頭在研發(fā)端的投入也超過了50億元。

從研發(fā)費(fèi)用投入前10的企業(yè)名單來看，大模型的研發(fā)布局速度和廣度和研發(fā)投入呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系——科大訊飛（002230.SZ）、三六零（601360.SH）、金山辦公等都十分注重研發(fā)投入，從研發(fā)強(qiáng)度（研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收比重）來看，上述企業(yè)研發(fā)費(fèi)用占總營(yíng)收的比重都超過了20%。

不過，研發(fā)投入是一回事，如何進(jìn)一步將研發(fā)的錢花在刀刃上，還得看C端和B端AI相關(guān)產(chǎn)品、服務(wù)與方案的能力，研發(fā)是否能轉(zhuǎn)化為實(shí)際的商業(yè)化，都需要這些企業(yè)后續(xù)的不斷探索與努力。

一些企業(yè)已經(jīng)在探索更有性價(jià)比的方案。比如，科大訊飛管理層就提到，未來幾年不會(huì)大幅度增加重資本的算力投資，科大訊飛將采用如模型蒸餾、裁剪等技術(shù)手段形成可商用的大模型版本，用「沿途下蛋」的方式確保在商業(yè)化過程中保持強(qiáng)大的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

這也意味著，研發(fā)花錢固然重要，但怎么花錢，這就考驗(yàn)各家「花錢的藝術(shù)了」。

從風(fēng)起到祛魅，復(fù)盤上述AIGC概念股的起伏，是硬實(shí)力還是炒概念，終將會(huì)等待時(shí)間的檢驗(yàn)，這樣的鐵律在AI 1.0時(shí)代已經(jīng)驗(yàn)證。對(duì)更多想要搭載AIGC之風(fēng)的企業(yè)來說，見真章的時(shí)刻已經(jīng)到來了。

參考資料：

1、時(shí)代財(cái)經(jīng)：AIGC概念股狂飆一年：誰在裸泳，誰在沖刺？

2、中信證券：AI發(fā)展日新月異，國內(nèi)AI各子板塊表現(xiàn)跟蹤

3、新浪科技：內(nèi)斗、解聘、反咬？英偉達(dá)拋棄「九倍牛股」鴻博股份