在經(jīng)歷連續(xù)3年利潤(rùn)下滑之后，“四大AMC”之一的東方資產(chǎn)（中國(guó)東方資產(chǎn)管理股份有限公司）終于在2024年全面收獲正增長(zhǎng)：

營(yíng)業(yè)收入，增加9.84%；

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，增加51.50%；

歸母凈利潤(rùn)，增加4.99%。

但是，此種增長(zhǎng)，還只能認(rèn)為是經(jīng)營(yíng)承壓觸底之后，稍有反彈，即所謂的“微復(fù)蘇”。

微復(fù)蘇

打開(kāi)10年來(lái)東方資產(chǎn)的營(yíng)業(yè)收入變化圖可見(jiàn)，自2015年至2021年，東方資產(chǎn)的營(yíng)業(yè)收入保持了強(qiáng)勁增長(zhǎng)（只有中間2020年疫情影響，有所回落），2022年至2024年處于高位盤(pán)整。

但是，如果再對(duì)照10年歸母凈利潤(rùn)及銷(xiāo)售凈利率圖，則可看出，東方資產(chǎn)的高營(yíng)收，對(duì)應(yīng)的并不是利潤(rùn)的高增長(zhǎng)，而是歸母凈利潤(rùn)及銷(xiāo)售凈利率的持續(xù)下滑，乃至于進(jìn)入“雙低”狀態(tài)。

分析圖表，可以看出，10年來(lái)，東方資產(chǎn)的業(yè)績(jī)變化分為四個(gè)階段。

第一階段：2015至2017年。

此階段，東方資產(chǎn)的營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)與銷(xiāo)售凈利率同步增長(zhǎng)。

第二階段：2017年至2020年。

此階段，東方資產(chǎn)的營(yíng)業(yè)收入仍在攀升之中，但是，歸母凈利潤(rùn)與銷(xiāo)售凈利率卻出現(xiàn)了滑坡，顯示公司經(jīng)營(yíng)開(kāi)始承壓。

第三階段：2020年至2023年。

此階段，東方資產(chǎn)的營(yíng)收在2021年出現(xiàn)修復(fù)性（補(bǔ)償性）行情后，開(kāi)始向下調(diào)整。而歸母凈利潤(rùn)與銷(xiāo)售凈利率則大幅滑坡。顯示2020年疫情之后，AMC（資產(chǎn)管理公司）的不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)步入了最嚴(yán)峻的承壓期。

第四階段，2024年至今。

此階段，年報(bào)給我們提供的信息是，營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)與銷(xiāo)售凈利率同時(shí)上揚(yáng)，營(yíng)業(yè)收入達(dá)到2015年以來(lái)第二高點(diǎn)，歸母凈利潤(rùn)與銷(xiāo)售凈利率則提升幅度微弱。

之所以說(shuō)2024年?yáng)|方資產(chǎn)迎來(lái)的是“微復(fù)蘇”，不僅因?yàn)槠錃w母凈利潤(rùn)與銷(xiāo)售凈利率提升幅度微弱，而且還因?yàn)?，目前東方資產(chǎn)的這兩項(xiàng)指標(biāo)都處于很低的水平。

歸母凈利潤(rùn)從2017年的高點(diǎn)100.04億元下滑到2023年的最低點(diǎn)15.3億元，下滑幅度達(dá)84.72%。2024年歸母凈利潤(rùn)提升也很有限（16億元）。

銷(xiāo)售凈利率從2017年的高點(diǎn)15.57%下滑到2023年的最低點(diǎn)2.49%，下滑幅度達(dá)84.05%。即使2024年回升至2.99%，仍然是一個(gè)極低的水平（資產(chǎn)管理行業(yè)的平均銷(xiāo)售凈利率約在5%~15%之間）。

觸底

我們?cè)儆昧硪粋€(gè)維度來(lái)觀察東方資產(chǎn)：現(xiàn)金流。

從2015年至2024年的現(xiàn)金流折線圖可見(jiàn)，東方資產(chǎn)存在一個(gè)三年的“準(zhǔn)周期”：

2016年，

2019年，

2022年。

在這三年（中間間隔三年），東方資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流（藍(lán)色線）出現(xiàn)階段性高點(diǎn)，反映了不良資產(chǎn)處置的周期性特點(diǎn)。照此“準(zhǔn)周期”推測(cè)，2025年可能會(huì)是另一個(gè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流的高點(diǎn)。

與此同時(shí)，2017年至2022年的另一項(xiàng)重要變化，是籌資現(xiàn)金流進(jìn)入了下降通道（綠色線）。這可以理解為企業(yè)在完成去杠桿的過(guò)程。這一籌資現(xiàn)金流流出的過(guò)程，恰恰對(duì)應(yīng)了東方資產(chǎn)歸母凈利潤(rùn)與銷(xiāo)售凈利率雙下滑的階段。

到了2023年，情況發(fā)生了微妙的變化。東方資產(chǎn)出現(xiàn)了有趣的一幕：一方面經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流（藍(lán)色線）大幅下降，另一方面籌資活動(dòng)現(xiàn)金流（綠色線）大幅攀升。如此景象，在圖表中體現(xiàn)為匯聚交叉。這樣特別的細(xì)節(jié)，反映出東方資產(chǎn)在2023年出現(xiàn)了一次重大調(diào)整，甚至可以理解為一次危機(jī)考驗(yàn)發(fā)生。而這一時(shí)刻，也正好是東方資產(chǎn)利潤(rùn)三年三連跌的時(shí)刻（歸母凈利潤(rùn)三年下跌情況為：2021年-16.84%，2022年-65.62%，2023年-38.68%）。

東方資產(chǎn)在壓力下，經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)觸底。

也就是說(shuō)，2024年?yáng)|方資產(chǎn)之所以發(fā)生微復(fù)蘇，是2023年面對(duì)經(jīng)營(yíng)壓力主動(dòng)調(diào)整，如增加了籌資現(xiàn)金流等，由此才迎來(lái)了業(yè)績(jī)的觸底，之后是復(fù)蘇反彈。

多重考驗(yàn)

東方資產(chǎn)之所以走出這樣的經(jīng)營(yíng)曲線，既與AMC不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的特點(diǎn)有關(guān)，也與不良資產(chǎn)處置與經(jīng)濟(jì)環(huán)境的大周期碰撞有關(guān)。

從2017年歸母凈利潤(rùn)與銷(xiāo)售凈利率進(jìn)入下行通道開(kāi)始，東方資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)就步入了高營(yíng)收、低歸母凈利潤(rùn)的局面當(dāng)中，直至今天呈現(xiàn)高度背離：營(yíng)收在高位盤(pán)整，而歸母凈利潤(rùn)卻徘徊在歷史最低點(diǎn)。

此種景象既帶有鮮明的逆周期行業(yè)特征，同時(shí)顯示出AMC處置不良資產(chǎn)，需要較高成本的事實(shí)——高成本短期內(nèi)壓縮了利潤(rùn)空間。2024年，東方資產(chǎn)的營(yíng)業(yè)總成本為1026.35億元，占營(yíng)收的97%（營(yíng)業(yè)收入1058.33），由此可見(jiàn)其經(jīng)營(yíng)成本有多高。

作為資產(chǎn)管理公司，東方資產(chǎn)還要面對(duì)信用減值損失。2024年?yáng)|方資產(chǎn)的信用減值損失為42.85億元，而東方資產(chǎn)2024年的歸母凈利潤(rùn)才16億元。

為了資產(chǎn)能夠獲得有效收益，避免風(fēng)險(xiǎn)損失，東方資產(chǎn)需要不斷調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

例如2024年，東方資產(chǎn)的資產(chǎn)配置，大幅減少了債權(quán)投資，增加了交易性金融資產(chǎn)。

其中，債權(quán)投資減少了509.7646億元，交易性金融資產(chǎn)增加了642.0147億元。

東方資產(chǎn)的營(yíng)業(yè)支出背后，還包含著運(yùn)營(yíng)模式的問(wèn)題。

比如說(shuō)，在東方資產(chǎn)2024年年報(bào)列出的三項(xiàng)主要營(yíng)業(yè)支出中，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)支出占比70.1%，金額達(dá)542.05億元。這一支出是AMC+子公司保險(xiǎn)合作模式的反映，顯示出東方資產(chǎn)對(duì)旗下中華聯(lián)合保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)支持的依賴。而在這一模式中，中華聯(lián)合保險(xiǎn)給母公司東方資產(chǎn)的直接利潤(rùn)貢獻(xiàn)較低（2024年歸母凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)3.98億元，占東方資產(chǎn)2024年合并凈利潤(rùn)31.66億元的12.6%）。

東方資產(chǎn)的利息負(fù)擔(dān)也很重。

2024年，東方資產(chǎn)資產(chǎn)負(fù)債率87.68%，處于較高負(fù)債狀態(tài)。公司有息債務(wù)1028.92億元，以假設(shè)平均利率5%計(jì)算，年利息支出約51.45億元。

由此可見(jiàn)，東方資產(chǎn)所面對(duì)的是多重壓力的考驗(yàn)，在微復(fù)蘇之后，需要面對(duì)的挑戰(zhàn)一點(diǎn)也不輕松。

值班編委：樊永鋒

編輯：韓澗明

審讀：戴士潮