股價停留在10.163港元，中國恒大被摘牌了。廣州金碧花園的售樓處前，幾位老業(yè)主望著褪色的“恒大地產(chǎn)”招牌搖頭嘆息。

就在16年前，這個項(xiàng)目曾讓許家印賺到創(chuàng)業(yè)第一桶金，如今斑駁的招牌仿佛預(yù)示著這個地產(chǎn)帝國最后的結(jié)局——

8月12日晚，中國恒大公告，公司于2025年8月25日上午9點(diǎn)，將在香港交易所將正式摘牌中國恒大（03333.HK），結(jié)束其16年的上市歷程。

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DICHAN SHIYIYAN

牌桌上的救贖：資本加持下的狂飆突進(jìn)

1996年，38歲的許家印在廣州創(chuàng)立恒大前身“天帝實(shí)業(yè)”。誰也想不到，這個河南周口農(nóng)村走出的企業(yè)家，會在未來三十年打造出全球最大房企。

恒大的擴(kuò)張基因在2006年顯露無遺。當(dāng)各大房企謹(jǐn)慎收縮時，許家印卻反其道而行，在引入美林、德意志銀行等機(jī)構(gòu)10億美元投資后，開啟瘋狂圈地模式。到2008年，恒大土儲從600萬平方米猛增至4578萬平方米，相當(dāng)于兩年吞下7個自己。

危機(jī)卻在2008年3月突然降臨。全球金融危機(jī)席卷而來，恒大IPO計(jì)劃被迫擱淺，資金鏈幾近斷裂。在昏暗的香港牌室里，許家印每周陪新世界發(fā)展創(chuàng)始人鄭裕彤“鋤大D”，牌桌邊的斗地主持續(xù)了整整三個月。精誠所至，鄭裕彤聯(lián)合科威特投資局等機(jī)構(gòu)緊急輸血5.06億美元，恒大奇跡般起死回生。

2009年11月5日，恒大成功登陸港交所，上市首日市值即達(dá)705億港元，成為內(nèi)地市值最高民企。許家印站在交易所中央，鎂光燈下的笑容宣告著一個地產(chǎn)神話的誕生。

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DICHAN SHIYIYAN

杠桿游戲：萬億帝國的危險舞步

手握上市融資的恒大，將“高杠桿、高周轉(zhuǎn)”模式發(fā)揮到極致：

可謂“土儲狂飆，債務(wù)膨脹，跨界成癮�！�

2010年，恒大的土儲總量達(dá)9600萬平方米，比第二名高出整整一倍；2017年巔峰時更達(dá)2.76億平方米，相當(dāng)于新加坡國土面積的3.7倍；

負(fù)債是房企的常態(tài)，但恒大的負(fù)債從2008年的199億飆升至2023年的2.4萬億，堪比貴州省全年GDP；

膨脹了的恒大，在跨界上越走越遠(yuǎn)，2013年起相繼進(jìn)軍足球、冰泉、汽車領(lǐng)域，恒大冰泉三年虧損40億，汽車投入474億僅交付千余輛車。

恒大哪里來的你們多錢？

在不斷擴(kuò)張的路上，資本為何持續(xù)傾斜？答案寫在恒大的財技中：永續(xù)債融資讓負(fù)債“隱身”，財務(wù)魔術(shù)虛增收入5600億、利潤920億。當(dāng)恒大人壽保費(fèi)一年暴漲27倍，當(dāng)恒大金服手握全金融牌照，資本盛宴達(dá)到高潮——2017年許家印以2900億身家登頂中國首富。

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DICHAN SHIYIYYAN

崩塌時刻：從求助信到清盤令

2020年8月，一封遞交給廣東省政府的求助信撕開危機(jī)面紗。信中坦言：若深深房重組失敗，“恒大會有資金鏈斷裂風(fēng)險”。預(yù)言在次年應(yīng)驗(yàn)，流動性危機(jī)全面爆發(fā)。

盡管許家印祭出“三板斧”：2020年全員營銷沖刺8000億銷售額；分拆物業(yè)、汽車上市融資；變賣盛京銀行、恒騰網(wǎng)絡(luò)股權(quán)。但三條紅線的緊箍咒下，融資渠道全面凍結(jié)。

2023年成為轉(zhuǎn)折點(diǎn)：許家印因財務(wù)造假被終身禁入市場；次年1月29日，香港高等法院一紙清盤令為恒大敲響喪鐘。此時賬面上躺著2.4萬億債務(wù)，負(fù)資產(chǎn)6000億，涉案糾紛標(biāo)的達(dá)6488億。

04

DICHAN SHIYIYAN

退市余波：

三十萬股東的噩夢與行業(yè)重構(gòu)

如今，恒大退市敲定。一個從無到有、從小到大，裹挾了這么多國央企和資本入局的地產(chǎn)帝國，最終落幕了。

時代的一�；�，落到個人頭上就是一座山。

2025年8月22日，隨著最后一個交易日結(jié)束，三十萬散戶的股票化作電子廢墟，他們面臨的是“股票歸零”，股票將無法在港交所買賣。場外轉(zhuǎn)讓價常跌至原值1%-5%，且每周僅3次交易機(jī)會。

股東們面臨的是“清償無望，維權(quán)困局”。目前，恒大的總負(fù)債超過2.4萬億元，而資產(chǎn)處置僅回收4000億元，可謂杯水車薪。按照清償順序，中小股東們清償?shù)呐判蚴菈|底的，要想維權(quán)，中小股東需自證損失與財務(wù)造假因果關(guān)系，訴訟成本高企。

民生危機(jī)更令人揪心。那么多買恒大房子的老百姓成為最痛的一環(huán)。

全國30萬套未交付房產(chǎn)懸而未決。雖然政策明確“保交樓優(yōu)先”，但供應(yīng)商因長期欠款喪失續(xù)建動力，形成惡性循環(huán)。

呼和浩特恒大文旅城的塔吊靜止在暮色中。2953套待交付房里，僅有450名工人在修補(bǔ)外墻7。全國類似項(xiàng)目超2000個，30萬家庭在“保交樓”口號中煎熬。

政策雖規(guī)定購房者權(quán)益優(yōu)先于資本清償，但惡性循環(huán)難解：供應(yīng)商因長期欠款拒絕續(xù)建，地方專班墊資杯水車薪810。

南寧某樓盤業(yè)主李女士的陽臺正對爛尾工地：“每月還貸8000元，住毛坯房三年，退市后施工隊(duì)又撤了——我們比股民更絕望。”

恒大退市，雖然不是第一個，過去兩年，包括泰禾、陽光城、藍(lán)光在內(nèi)的十多家民營房退市，恒大是最大的一個，但不會是最后一個。

恒大的退市，整個房地產(chǎn)行業(yè)的地震波也正在擴(kuò)散。

首先是資本的轉(zhuǎn)向，投資者從“規(guī)模崇拜”轉(zhuǎn)向“現(xiàn)金流生存能力”，高負(fù)債房企再難獲輸血。

其次房企的退市也將常態(tài)化，這里有一組數(shù)據(jù)：2018年來港股強(qiáng)制退市167家，2024年超30家，18個月停牌紅線成生死線。

恒大用2.4萬億代價的證明，“高杠桿、高周轉(zhuǎn)”時代徹底終結(jié)。

深圳福田中心區(qū)的恒大總部大樓前，清盤人正將“中國恒大”的銅牌卸下。16年前，許家印在這里簽下第一筆土地合約時，曾對員工豪言：“我們要做全球最大！”如今，2.4萬億債務(wù)壓垮了帝國脊梁，也壓碎了三十萬股民的財富夢想。

香港中環(huán)的交易大廳里，03333的代碼從屏幕上消失那一刻，老股民陳伯默默收起交易單。他珍藏著一張泛黃的報紙——2009年恒大上市頭版標(biāo)題《地產(chǎn)新王誕生》，油墨早已暈染不清。

資本市場的鐘聲會記得所有狂歡與崩塌，而時代的車輪已轉(zhuǎn)向新軌道：

那里沒有神話，只有生存。

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