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撰文|桿姐&編輯|愛(ài)麗絲

奇瑞汽車離“上岸”又進(jìn)一步。

2025年9月7日，奇瑞汽車股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“奇瑞汽車”）已通過(guò)上市聆訊，邁出赴港上市的關(guān)鍵一步。

有人歡呼：國(guó)產(chǎn)老炮兒終于熬出頭；也有人撇嘴：現(xiàn)在才上市，是不是有點(diǎn)“黃花菜都涼了”？

翻看奇瑞汽車長(zhǎng)達(dá)近700頁(yè)的招股書(shū)，杠桿游戲看到了一個(gè)立體、充滿矛盾與機(jī)遇的奇瑞。

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營(yíng)收狂飆

在公眾印象中，奇瑞似乎總帶著“理工男”的樸實(shí)：不善言辭，似乎埋頭搞技術(shù)。然而，其招股書(shū)揭示的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)卻顯示，這位低調(diào)理工男堪稱“悶聲發(fā)大財(cái)”的典范。

營(yíng)收方面，奇瑞從2022年的926億元，猛增至2024年的2699億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率高達(dá)70.7%。

這背后是奇瑞龐大銷量的直接體現(xiàn)：2024年全球銷量達(dá)229.5萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)49.4%。

與all in新能源的比亞迪和“蔚小理”不同，奇瑞的營(yíng)收主力至今仍是燃油車。2025年第一季度，其燃油車收入占乘用車板塊收入比高達(dá)69.7%，而新能源僅占30.3%，往年這一占比更低。

值得一提的還有海外市場(chǎng)。在杠桿游戲印象里，奇瑞是中國(guó)車企出海的“元老”。早在2001年就出口了第一輛車。

2024年，奇瑞海外收入約1009億元，占總收入的37.4%。這其中奇瑞的瑞虎8、瑞虎7等燃油SUV是絕對(duì)的銷量擔(dān)當(dāng)。

在俄羅斯、中東、南美等地區(qū)，基礎(chǔ)設(shè)施尚不完善，消費(fèi)者對(duì)燃油車信賴度高，奇瑞憑借高性價(jià)比和先發(fā)優(yōu)勢(shì)，成功占據(jù)了這些“價(jià)值洼地”。

這說(shuō)明，在新能源的喧囂之外，全球仍然存在一個(gè)巨大且盈利的燃油車市場(chǎng)。某種程度上，奇瑞避開(kāi)了在國(guó)內(nèi)與比亞迪、特斯拉的正面廝殺，選擇了一條“農(nóng)村包圍城市”的國(guó)際化道路。

在新能源汽車方面，奇瑞則略顯落后，雖然在全力轉(zhuǎn)型，但目前仍處于投入期，品牌認(rèn)知度和市場(chǎng)占有率與頭部玩家仍有差距。

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悶聲發(fā)財(cái)背后

利潤(rùn)方面，奇瑞汽車也是一路向上，從2022年的58億元增長(zhǎng)至2024年的143億元。

但細(xì)分來(lái)看，奇瑞的結(jié)構(gòu)性矛盾比較明顯，主要就是新能源與燃油車盈利能力的“冰火兩重天”。

2024年，奇瑞燃油車毛利率17.2%，而新能源汽車毛利率卻僅為0.4%。到2025年第一季度，新能源毛利率雖提升至5.7%，但仍大幅低于燃油車14.4% 的水平。

這意味著奇瑞每賣出100元的新能源汽車，只能賺5.7元，而賣燃油車則能賺14.4元，這直接導(dǎo)致該公司陷入“賣得越多新能源，整體利潤(rùn)越薄”的怪圈。

此外相比2024年，奇瑞2025年第一季度燃油車的毛利率在降低。

另外值得注意的還有奇瑞汽車的資產(chǎn)負(fù)債率。

截至2025年一季度末，奇瑞資產(chǎn)負(fù)債率為88%，雖較2023年末的92%有所下降，但仍遠(yuǎn)高于比亞迪同期的70.71%和吉利上半年的66.40%。

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風(fēng)險(xiǎn)

最后談?wù)勶L(fēng)險(xiǎn)。

在招股書(shū)里，杠桿游戲看到奇瑞用長(zhǎng)達(dá)40頁(yè)的篇幅描述了風(fēng)險(xiǎn)因素，這并非套話，許多都是迫在眉睫的挑戰(zhàn)，這里我挑選四個(gè)比較重要的說(shuō)。

其一：地緣政治與貿(mào)易摩擦。奇瑞三成多的收入來(lái)自海外，這既是優(yōu)勢(shì)，也是最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。歐盟已對(duì)中國(guó)電動(dòng)車征收最高35.3%的反補(bǔ)貼稅，美國(guó)雖暫緩加征，但未來(lái)政策存在極大不確定性。俄羅斯市場(chǎng)就不多說(shuō)了，變數(shù)更大；

其二：激烈到“卷死”的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。我國(guó)車市已進(jìn)入慘烈的淘汰賽階段，國(guó)內(nèi)這些價(jià)格戰(zhàn)就不多說(shuō)了。海外方面，比亞迪、長(zhǎng)城、上汽等車企同樣在加速布局，奇瑞的先發(fā)優(yōu)勢(shì)正在被追趕。同時(shí)，大眾、豐田等傳統(tǒng)巨頭絕不會(huì)輕易放棄海外市場(chǎng)這塊肥肉。

其三：財(cái)務(wù)上的“虛胖”與流動(dòng)性壓力。前面杠桿游戲也略有提到，這里再補(bǔ)充點(diǎn)，就是流動(dòng)負(fù)債。招股書(shū)披露截至2023年底，奇瑞的流動(dòng)負(fù)債約1471億元，流動(dòng)資產(chǎn)約1297億元，存在174億元的缺口（流動(dòng)負(fù)債凈額）。

雖然到2025年第一季度這一缺口大幅改善至27.9億元，但依然為負(fù)數(shù)，這說(shuō)明公司運(yùn)營(yíng)對(duì)短期資金的依賴極強(qiáng)。

高增長(zhǎng)是否建立在健康的現(xiàn)金流和資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)之上？這是上市后奇瑞需要回答投資者的問(wèn)題。

其四：新能源轉(zhuǎn)型的“時(shí)間成本”。前面也說(shuō)了，奇瑞汽車新能源汽車這塊業(yè)務(wù)其實(shí)是相對(duì)落后的，其新能源戰(zhàn)略依賴多品牌（風(fēng)云、iCAR、智界）、多技術(shù)路線（純電、插混、增程）的“群狼戰(zhàn)術(shù)”，這需要巨大的資金和資源投入。

市場(chǎng)會(huì)給奇瑞多少時(shí)間來(lái)完成轉(zhuǎn)型？這是一個(gè)昂貴的賭注。

綜上，上市在即，這無(wú)疑對(duì)奇瑞汽車是一個(gè)里程碑事件。但奇瑞既不是比亞迪那樣的新能源霸主，也不是“蔚小理”那樣的新物種。它是一家復(fù)雜的、混合型的、戰(zhàn)略路徑獨(dú)特的傳統(tǒng)車企。它講述的是傳統(tǒng)制造業(yè)在全球化的浪潮中，尋找第二增長(zhǎng)曲線的掙扎與突圍。

奇瑞的價(jià)值，或許取決于你相信哪個(gè)故事。

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