一家仍在“燒錢”的企業(yè)，究竟是何以在上市不足三個月的時間里，從13.15港元/股的發(fā)行價，一度暴漲超過50倍？這背后究竟是未被發(fā)掘的巨大價值，還是一場由多重因素共同催化、與基本面嚴重脫節(jié)的資本炒作？

文 |楊 柳

太刺激了！

一家名為藥捷安康的創(chuàng)新藥企，在短短幾個交易日內(nèi)，創(chuàng)造了許多上市公司永遠都無法企及的市值神話，但很快又以同樣驚人的速度跌落。

9月15日，藥捷安康股價單日暴漲115.58%，收于415港元/股，市值一舉突破1600億港元，超越信達生物、康方生物等一眾已擁有商業(yè)化產(chǎn)品的明星藥企。9月16日，這股狂熱在早盤被推向巔峰，股價一度沖高至679.5港元/股，市值逼近2700億港元。然而，午后風云突變，股價斷崖式跳水，盤中一度暴跌超50%，市值一日之內(nèi)蒸發(fā)逾千億港元。

這場過山車式的行情，讓整個市場都感到了困惑。因為從基本面來看，藥捷安康是一家典型的“三無”公司——無產(chǎn)品、無營收、無利潤。其2025年半年報顯示，公司上半年虧損1.23億元。

這樣一家仍在“燒錢”研發(fā)的企業(yè)，究竟是何以在上市不足三個月的時間里，從13.15港元/股的發(fā)行價，一度暴漲超過50倍？這背后，究竟是未被發(fā)掘的巨大價值，還是一場由多重因素共同催化、與基本面嚴重脫節(jié)的資本炒作？

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“過山車”行情背后

藥捷安康的股價異動，并非單一因素所致，而是一系列技術(shù)性利好與市場情緒在特定時間窗口的共振，共同點燃了投機熱潮。剖析其上漲路徑，可以發(fā)現(xiàn)幾個清晰的催化劑。

最直接的導火索是其被正式納入港股通標的。2025年9月8日，藥捷安康等20只股票被納入港股通名單，這意味著內(nèi)地投資者可以通過滬深港通機制直接參與其股票交易。對于港股上市公司而言，“入通”意義重大。它不僅代表著公司在市值、流動性等方面得到了一定認可，更關(guān)鍵的是，它直接打通了連接內(nèi)地龐大資本市場的通道，帶來了可觀的增量資金預(yù)期。

從歷史經(jīng)驗看，不少公司在“入通”后都會迎來一波顯著的上漲行情，市場普遍將其解讀為重大利好。

一則常規(guī)臨床進展公告，成為了情緒引爆點。9月10日，藥捷安康宣布，其核心產(chǎn)品替恩戈替尼（Tinengotinib）聯(lián)合氟維司群治療乳腺癌的II期臨床試驗，獲得了中國國家藥監(jiān)局的臨床默示許可。在創(chuàng)新藥領(lǐng)域，獲得II期臨床許可屬于階段性進展，但距離最終上市仍存在極高的不確定性。

在港股創(chuàng)新藥板塊整體情緒高漲的背景下，這一消息被市場明顯放大，成為資金入場的絕佳理由。公告發(fā)布后的四個交易日里，公司股價累計漲幅接近500%。

現(xiàn)在看，這兩大因素或許只能解釋上漲的開端，真正讓其演變?yōu)橐粓觥隘倽q”的核心，在于其極小的流通盤。根據(jù)招股書，藥捷安康總股本約3.97億股，但此次IPO全球發(fā)售僅1528.10萬股，占總股本不足4%。在這極少的公開發(fā)售股份中，還有一大部分被基石投資者鎖定。這意味著，真正在二級市場能夠自由流通的籌碼極為稀少。

“小盤股”的屬性，使其股價對資金的敏感度極高。無需巨量資金入場，少量的買盤就能輕易推動股價大幅上漲，制造出“價量齊升”的繁榮景象。數(shù)據(jù)顯示，即便在9月15日股價暴漲超過100%的當天，其換手率也僅有4.78%，這側(cè)面印證了其籌碼高度集中，真實的投資活躍度遠不如股價表現(xiàn)得那般夸張。

當一個基本面尚不明朗、但擁有“性感故事”的標的，同時具備了“港股通”的資金入口和“小流通盤”的拉升便利性時，它就極易成為游資和投機者眼中的完美獵物。一場擊鼓傳花的資本游戲，由此拉開序幕。

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“骨感”現(xiàn)實的基本面

當資本的潮水退去，支撐股價的最終還要靠公司的基本面。撥開市值迷霧，審視藥捷安康，會發(fā)現(xiàn)其當前的業(yè)務(wù)和業(yè)績，與千億級別的市值存在著巨大鴻溝。

作為一家成立于2014年的創(chuàng)新藥企，藥捷安康至今仍處于純研發(fā)階段，尚未有任何產(chǎn)品實現(xiàn)商業(yè)化。其財務(wù)狀況也符合典型的未盈利生物科技公司的特征：2022年至2024年，公司累計虧損達8.7億元；2025年上半年的財報顯示，公司營業(yè)收入為零，期內(nèi)虧損1.23億元。截至2025年6月30日，其持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為4.49億元，對于需要持續(xù)投入巨額研發(fā)資金的創(chuàng)新藥企而言，這份家底并不算厚實。

公司的價值，完全系于其在研管線的未來潛力，其中，核心資產(chǎn)是替恩戈替尼（Tinengotinib, TT-00420）。這是一款具有獨特機制的多靶點激酶抑制劑（MTK），通過同時靶向FGFR/VEGFR、JAK和Aurora三大關(guān)鍵通路，旨在解決多個耐藥、復發(fā)或難治實體瘤的治療難題。

替恩戈替尼最具看點的優(yōu)勢，體現(xiàn)在兩個“全球首個”：它是全球首個且唯一已進入注冊臨床階段、用于治療既往FGFR抑制劑耐藥的膽管癌（CCA）患者的研究藥物；同時，它也是全球首個能同時有效抑制FGFR/JAK通路，且在轉(zhuǎn)移性去勢抵抗性前列腺癌（mCRPC）中拿出臨床療效證據(jù)的研究藥物。憑借其創(chuàng)新性和臨床價值，該藥物已獲得中美歐藥品監(jiān)管機構(gòu)授予的多項“突破性治療品種”、“快速通道資格”及“孤兒藥資格”認定。

潛力不等于現(xiàn)實。首先，其研發(fā)進度最快的適應(yīng)癥——膽管癌，是一個典型的小癌種。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2024年全球膽管癌發(fā)病人數(shù)僅為29萬人，中國則為10.66萬人。即便替恩戈替尼未來成功上市并占據(jù)全部市場，其銷售天花板也相對有限。

有分析師甚至通過DCF模型測算，即便在最樂觀的假設(shè)下，該藥物膽管癌適應(yīng)癥在中國的總價值也遠不足以支撐其百億級別的估值，更不用說千億。

其他如乳腺癌、前列腺癌等大適應(yīng)癥的拓展，雖然打開了想象空間，但目前均處于臨床早期階段，距離拿出關(guān)鍵性數(shù)據(jù)、獲批上市遙遙無期。新藥研發(fā)遵循“雙十定律”（十年時間、十億美元投入），從II期臨床到最終上市的成功率不足10%，其中的不確定性極高。

將藥捷安康與其市值一度超越的康方生物、信達生物進行對比，這種估值的背離感更為強烈。截至2025年中，信達生物已有16款產(chǎn)品上市，上半年實現(xiàn)盈利8.34億元；康方生物也有7款自研產(chǎn)品獲批，其核心產(chǎn)品PD-1/VEGF雙抗依沃西更被寄予厚望。這些企業(yè)已經(jīng)通過商業(yè)化證明了自身的研發(fā)與造血能力。

相比之下，藥捷安康的千億市值，更多是建立在對單一核心管線未來潛力的極致透支之上，缺乏堅實的業(yè)績支撐。

短期來看，藥捷安康的股價狂飆與驟跌是一場資本狂歡，但長期價值終將回歸基本面。對于藥捷安康而言，其未來不在于喧囂的資本市場，而在于替恩戈替尼能否在臨床試驗中交出足夠優(yōu)異的答卷，并成功商業(yè)化。

在此之前，其遠超同行的千億市值，更像是一個充滿誘惑的泡沫。