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12月17日，由中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院、經(jīng)濟學院、中誠信國際信用評級有限責任公司聯(lián)合主辦的CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（2025年12月）于線上舉行。

本期論壇由中國人民大學國家一級教授、經(jīng)濟研究所聯(lián)席所長、中國宏觀經(jīng)濟論壇（CMF）聯(lián)合創(chuàng)始人、聯(lián)席主席楊瑞龍主持，聚焦“穩(wěn)中求進、行穩(wěn)致遠的中國宏觀經(jīng)濟”，來自學界、企業(yè)界的知名經(jīng)濟學家及行業(yè)專家毛振華、丁爽、李超、趙偉、秦聰聯(lián)合解析。

論壇第一單元，中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院副教授、中國宏觀經(jīng)濟論壇（CMF）主要成員秦聰代表論壇發(fā)布CMF中國宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析報告。

報告圍繞以下三個方面展開：

一、穩(wěn)中有進的宏觀經(jīng)濟

二、行穩(wěn)致遠的支持因素

三、政策建議

一、穩(wěn)中有進的宏觀經(jīng)濟

（一）工業(yè)生產(chǎn)總體平穩(wěn)，轉(zhuǎn)型升級持續(xù)推進

11月份，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長4.8%，雖低于上月及上年同期水平，但高于近5年同期均值；剔除季節(jié)因素后，環(huán)比增長0.44%，1-11月份，累計同比增長6.0%，較上年同期提高0.2個百分點，總體保持良好增長態(tài)勢。

按門類劃分，采礦業(yè)、制造業(yè)、電力熱力燃氣及水生產(chǎn)和供應業(yè)增加值同比分別增長6.3%、4.6%、4.3%。從行業(yè)維度來看，11月份，在41個工業(yè)大類行業(yè)中，30個行業(yè)增加值實現(xiàn)同比增長，增長面達73.2%。按經(jīng)濟類型劃分，除私營企業(yè)外，其他各類企業(yè)當月增速均低于上月，累計增速均呈小幅下降態(tài)勢。

特征1：內(nèi)外因素作用分化。11月份相關數(shù)據(jù)表現(xiàn)主要受內(nèi)外因素綜合影響，且內(nèi)外因素作用方向存在分化。國內(nèi)層面，內(nèi)需動能仍然不足形成拖累，隨著促消費補貼力度下降及政策效應遞減，其對生產(chǎn)的拉動作用逐步趨弱。外需擴張成為11月生產(chǎn)端的主要拉動力量，全球制造業(yè)處于擴張區(qū)間，我國對外出口實現(xiàn)正增長，表明外需具備較強韌性。

特征2：冬季供暖需求推動采礦業(yè)增速提升。受冬季供暖需求影響，疊加部分地區(qū)提前供暖，煤炭開采和洗選業(yè)當月同比增速達7.5%，較上月提高1個百分點。

特征3：裝備制造業(yè)占比持續(xù)提升，工業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。11月規(guī)模以上裝備制造業(yè)增加值同比增長7.7%，累計增加值占全部規(guī)模以上工業(yè)比重達36.4%；該領域內(nèi)8個行業(yè)增加值均實現(xiàn)同比增長，其中電子、汽車行業(yè)增速分別為9.2%、11.9%，對全部規(guī)模以上工業(yè)增長的貢獻率達20.2%和17.9%，位列工業(yè)各大類行業(yè)前兩位。需注意的是，汽車行業(yè)增速較上月出現(xiàn)較大幅度下滑，這一現(xiàn)象或表明稅收政策效果集中釋放帶來的拉動效應已逐步趨弱。

特征4：高技術(shù)制造業(yè)增長加快，引領工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。11月規(guī)模以上高技術(shù)制造業(yè)增加值同比增長8.4%，較上月加快1.2個百分點，對全部規(guī)模以上工業(yè)增速的貢獻率達29.8%。

（二）固定資產(chǎn)投資平穩(wěn)增長，結(jié)構(gòu)有所改善

特征1：固定資產(chǎn)投資累計增速延續(xù)下行趨勢。1-11月份固定資產(chǎn)投資同比下降2.6%，延續(xù)了3月份以來的下降趨勢；扣除房地產(chǎn)開發(fā)投資，項目投資同比增長0.8%；工業(yè)投資增長4.0%。

特征2：民間投資動力不足。分投資主體看，1-11月民間固定資產(chǎn)投資累計同比增速為-5.3%，扣除房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長-0.7%，均低于前值。國有控股企業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增長-1.1%，較前值下滑1.2個百分點。分產(chǎn)業(yè)來看，第一產(chǎn)業(yè)較前值小幅下滑0.2個百分點，第二、三產(chǎn)業(yè)分別下滑約1個百分點。

特征3：制造業(yè)投資回升、基礎設施投資加快、房地產(chǎn)投資不振。1-11月制造業(yè)投資累計同比增長1.9%，較前值下滑0.8個百分點，延續(xù)了3月以來連續(xù)8個月的下滑趨勢。基礎設施投資同比增長0.13%，低于前值1.38個百分點，但降幅有所收窄。房地產(chǎn)投資同比增長-15.9%，較前值下降1.2個百分點，降幅進一步擴大。

特征4：設備購置投資在制造業(yè)中持續(xù)發(fā)揮拉動作用；重點領域基礎設施投資較快增長；高技術(shù)服務業(yè)投資占比提高。今年以來，大規(guī)模設備更新政策效應持續(xù)顯現(xiàn)，設備工器具購置投資增長較快?？萍紕?chuàng)新與產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展提速，高技術(shù)服務業(yè)投資力度加大，1-11月份高技術(shù)服務業(yè)投資同比增長4.1%，占全部服務業(yè)投資比重為5.4%，較上年同期提高0.6個百分點。重點領域基礎設施投資增長態(tài)勢良好：1-11月份，基礎設施投資中互聯(lián)網(wǎng)和相關服務業(yè)投資同比增長20.7%，增速較前值加快0.7個百分點；管道運輸業(yè)投資增長16.8%，增速加快3個百分點。

（三）消費市場平穩(wěn)增長，服務零售增長加快

特征1：消費正增長，但增速有所回落。11月社會消費品零售總額同比增長1.3%，增速較上月回落1.6個百分點；扣除汽車類商品后增長2.5%，前值為4%。這主要受到“雙十一”促銷活動提前等因素影響。

特征2：服務消費潛力加快釋放。當月商品零售與餐飲收入同比增速均低于前值，而服務類消費呈現(xiàn)改善態(tài)勢，對社會消費品零售總額形成支撐。

特征3：線上消費帶動作用明顯。1-11月份，網(wǎng)上零售額同比增長9.1%；其中，實物商品網(wǎng)上零售額增長5.7%，占社會消費品零售總額的比重為25.9%，占比較1-10月份提升0.7個百分點，網(wǎng)絡零售拉動同期社會消費品零售總額增長1.5個百分點。

特征4：各行業(yè)商品零售普遍承壓。11月，受近期流感高發(fā)影響，中西藥品增速高于前值；通訊器材類、文化辦公用品類因去年同期基數(shù)較低，增速相對較高；金銀珠寶類、體育娛樂用品類下滑幅度較大；家具和汽車類受去年同期以舊換新政策形成的高基數(shù)疊加補貼退坡影響，增速呈負值。

特征5：消費信心修復出現(xiàn)放緩趨勢。10月份消費者信心指數(shù)下半年以來的回升態(tài)勢有所放緩，較前值小幅回落0.2個百分點。

11月份，就業(yè)形勢總體穩(wěn)定。11月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率和31個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率均為5.1%，與前值持平。本地戶籍勞動力調(diào)查失業(yè)率為5.3%，外來戶籍勞動力調(diào)查失業(yè)率為4.7%，均與前值持平；外來農(nóng)業(yè)戶籍勞動力調(diào)查失業(yè)率為4.4%，較前值下降0.1個百分點。

（四）出口如期反彈，進口溫和增長

11月，進出口總額5490.3億美元，同比增長4.3%；其中出口3303.5億美元，同比增長5.9%，進口2186.7億美元，同比增長1.9%。

特征1：出口韌性較強。11月出口同比增速5.9%，在經(jīng)歷10月負增長后迅速反彈。

特征2：支撐出口的因素包括去年同期基數(shù)較低和全球制造業(yè)PMI維持在榮枯線以上。出口增長主要得益于去年同期基數(shù)較低與全球制造業(yè)繁榮的雙重作用。從基數(shù)效應看，去年同期出口環(huán)比增速1%，低于近5年5.6%的均值；從外需端看，全球制造業(yè)PMI維持在榮枯線以上，外需整體修復對出口形成支撐。

分區(qū)域看，發(fā)達經(jīng)濟體中，美國制造業(yè)PMI處于擴張區(qū)間，歐盟、日韓則處于收縮區(qū)間，但我國對美出口表現(xiàn)最弱，1-11月累計同比增速為-18.9%（去年同期為4.9%），韓日對出口增速形成拖累，歐盟則發(fā)揮拉動作用。新興市場國家制造業(yè)PMI雖有所下降，但仍處于擴張區(qū)間，對我國出口增速形成拉動，其中對東盟出口增速達8.2%，對拉丁美洲出口增速達14.9%。

特征3：產(chǎn)品間出口增速存在明顯差異。11月高新技術(shù)和機電產(chǎn)品同比增速分別為7.7%、9.7%，均高于前值1.8%、1.3%。勞動密集型產(chǎn)品同比增速為-8.3%，高于前值-14.8%。機電產(chǎn)品中，汽車53%（前值34%）、集成電路34.2%（前值26.9%）、通用機械設備4.5%（前值-9.1%）、汽車零配件1.6%（前值-11.6%）增速較快。多數(shù)勞動密集型產(chǎn)品出口增速降幅收窄，但仍然偏弱。

特征4：進口增速回升，產(chǎn)品間存在分化。11月進口同比1.9%，前值為1%；環(huán)比1.6%，前值為-9.5%。機電產(chǎn)品進口同比5.5%，前值為2.5%。其中，自動數(shù)據(jù)處理設備及其零部件同比6.8%，前值為-27.2%，回升幅度最大；集成電路同比13.9%，前值為10.2%，拉動最強。

（五）市場物價持續(xù)改善

特征1：物價持續(xù)改善。11月，居民消費價格指數(shù)（CPI）同比上漲0.7%，較前值提高0.5個百分點，創(chuàng)年內(nèi)新高，同時也是2023年3月以來的最高值?？鄢称泛湍茉吹暮诵腃PI同比上漲1.2%，與前值持平，維持在2022年以來的最高水平，反映居民消費內(nèi)生動力正逐步修復。雖然CPI與核心CPI環(huán)比均為-0.1%，較前值低0.3個百分點，但仍處于季節(jié)性高位。

特征2：食品價格上漲是拉動CPI上漲的主要力量。11月食品價格環(huán)比上漲0.5%，表現(xiàn)好于季節(jié)性，主要受鮮菜價格上漲驅(qū)動，南方降雨與北方降溫導致鮮菜儲運成本上升，推動鮮菜價格上漲7.2%。

特征3：非食品方面，金價為主要拉動項；能源價格、旅游出行、部分耐用品為主要拖累項。11月非食品價格環(huán)比-0.2%，低于前值。金價同比增長52.2%，拉動金飾品價格同比增長58.4%、環(huán)比增長7.3%。拖累因素主要包括：一是國際油價下行導致國內(nèi)汽油價格下降2.2%；二是旅游出行進入淡季，出行服務類價格下跌；三是國補邊際效應遞減造成相關耐用品價格下降。

特征4：煤炭、燃氣行業(yè)價格上漲拉動工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格（PPI）環(huán)比增長0.1%。受去年同期高基數(shù)影響，PPI同比下降2.2%，較前值降幅擴大0.1個百分點。

（六）社融增速平穩(wěn)，信貸增速下行

特征1：社融增速平穩(wěn)，企業(yè)債券為主要拉動項，政府債券和新增人民幣貸款為主要拖累項。11月新增社融24885億元，較去年同期多增1597億元；存量規(guī)模440.07萬億，同比增長8.5%，與上月持平。從分項數(shù)據(jù)來看：新增企業(yè)債券4169億元，較去年同期多增1788億，是11月社融的主要拉動項；新增政府債券12041億元，同比少增1048億元，是本月社融主要拖累項之一，這主要是因為今年和去年政府債券發(fā)行節(jié)奏存在錯位；在社融口徑下，新增人民幣貸款4053億元，同比少增1163億元，指向當前實體經(jīng)濟融資需求仍較弱。

特征2：信貸增速下行，企業(yè)端與居民端分化。11月，在金融機構(gòu)口徑下，新增人民幣貸款信貸3900億元，同比少增1900億元。從企業(yè)端總體來看：企業(yè)貸款增加6100億元，同比多增3600億元，其中，短期貸款增長1000億元，同比多增1100億元；中長期貸款增加1700億元，同比少增400億元；票據(jù)融資增長3342億元，同比多增2119億元。從居民端總體來看：居民貸款減少2063億元，同比多減4763億元，其中，短期貸款減少2158億元，同比多減1788億元；中長期貸款增漲100億元，同比少增2900億元，說明目前居民的融資意愿仍然不強。

特征3：在貨幣供給方面，M1、M2增速同步回落。11月，新口徑M1同比增速為4.9%，較上月回落1.3個百分點；M2同比增速為8.0%，較上月回落0.2個百分點。從存款分項來看：11月居民存款新增6700億元，同比少增1200億元，非金融性企業(yè)存款新增6453億元，同比少增947億元；財政存款減少500億元，同比少增1900億元；非銀金融機構(gòu)存款新增800億元，同比少增1000億元。

（七）制造業(yè)PMI小幅回升

特征1：11月制造業(yè)PMI為49.2%，高于上月0.2個百分點，景氣水平有所改善。從先行指標看，宏觀經(jīng)濟回升向好勢頭良好。

特征2：需求端回暖帶動供給端恢復。從分項數(shù)據(jù)看，需求端11月新訂單指數(shù)為49.2%，較上月回升0.4個百分點；新出口訂單指數(shù)為47.6%，較上月回升1.7個百分點，回升幅度顯著，既反映中美經(jīng)貿(mào)磋商達成主要共識對于外貿(mào)預期的提振作用，也與海外節(jié)日購物季臨近帶動出口趨穩(wěn)密切相關，共同推動市場需求整體性回暖。

供給端在需求恢復的拉動下同步改善。11月生產(chǎn)指數(shù)為50.0%，在上月短暫降至收縮區(qū)間后，再次回到榮枯線水平。11月生產(chǎn)經(jīng)營活動預期指數(shù)為53.1%，較10月回升0.3個百分點，表明制造業(yè)企業(yè)對近期市場發(fā)展信心增強。先行指標持續(xù)改善指向未來供需將繼續(xù)得到修復。

特征3：小型制造業(yè)企業(yè)信心回升，大型制造業(yè)企業(yè)延續(xù)下行。11月，大型、中型、小型企業(yè)PMI分別為49.3%、48.9%、49.1%。其中，大型企業(yè)未回升至擴張區(qū)間，延續(xù)下行趨勢；小型企業(yè)則延續(xù)下半年以來的回升向好態(tài)勢，較上月回升2個百分點。

特征4：中下游行業(yè)表現(xiàn)趨弱，上游行業(yè)有所恢復。高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)、消費品行業(yè)PMI延續(xù)上月的下行趨勢，其中裝備制造業(yè)和消費品行業(yè)已落入到收縮區(qū)間；基礎原材料行業(yè)PMI在收縮區(qū)間內(nèi)回升至48.4%。

（八）非制造業(yè)商務活動指數(shù)回落

11月，非制造業(yè)商務活動PMI指數(shù)為49.5%，較前值回落0.6個百分點。服務業(yè)指數(shù)落入收縮區(qū)間，但行業(yè)間呈現(xiàn)冷熱分化：鐵路運輸、電信廣播電視及衛(wèi)星傳輸服務、貨幣金融等行業(yè)處于55%以上的較高景氣區(qū)間，而房地產(chǎn)、居民服務等行業(yè)位于收縮區(qū)間，市場活躍度偏弱。

11月建筑業(yè)PMI為49.6%，較10月回升0.5個百分點，在收縮區(qū)間內(nèi)實現(xiàn)有所上升。新訂單指數(shù)為46.1%，從業(yè)人員指數(shù)為41.8%，業(yè)務活動預期指數(shù)為57.9%，均高于去年同期，表明生產(chǎn)與需求均呈現(xiàn)弱修復態(tài)勢。

盡管11月部分指標表現(xiàn)不及預期，暴露出我國經(jīng)濟發(fā)展中存在的老問題與新挑戰(zhàn)，但正如習近平總書記在中央經(jīng)濟工作會議中所指出的，我國經(jīng)濟長期向好的支撐條件和基本趨勢沒有改變?；诒敬味唐谠露葦?shù)據(jù)分析，后續(xù)進一步探討支撐我國宏觀經(jīng)濟行穩(wěn)致遠的有利因素。

二、行穩(wěn)致遠的支持因素

（一）經(jīng)濟增速預期提升成為共識

近期，多家國際機構(gòu)上調(diào)2025年、2026年中國經(jīng)濟增速預期。世界銀行12月11日發(fā)布最新一期中國經(jīng)濟簡報，相較上期簡報，對2025年中國經(jīng)濟增速預期上調(diào)0.4個百分點。12月10日，國際貨幣基金組織表示，預計2025年中國經(jīng)濟增速將達5%，較今年10月發(fā)布的《世界經(jīng)濟展望報告》上調(diào)0.2個百分點。世界銀行、國際貨幣基金組織還上調(diào)了對明年中國經(jīng)濟增速預期，分別上調(diào)0.4、0.3個百分點。

（二）工業(yè)生產(chǎn)

工業(yè)生產(chǎn)面臨的主要壓力源于內(nèi)需不足與轉(zhuǎn)型升級。當前，轉(zhuǎn)型升級已取得一定進展：數(shù)字產(chǎn)品制造業(yè)較快增長，賦能工業(yè)轉(zhuǎn)型升級；傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化提升，綠色轉(zhuǎn)型加快推進。后續(xù)相關政策的出臺實施，將推動內(nèi)需進一步修復。

（三）固定資產(chǎn)投資

投資領域重點關注制造業(yè)板塊。制造業(yè)投資的有利因素主要包括三方面：一是工業(yè)產(chǎn)能利用率呈止跌回升趨勢；二是PPI降幅有所收窄；三是設備更新與產(chǎn)業(yè)升級政策有望進一步拉動制造業(yè)投資。分行業(yè)來看，新質(zhì)生產(chǎn)力仍是當前拉動制造業(yè)投資的核心動力。同時，制造業(yè)投資增長也面臨不利因素：規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤下滑，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)景氣度有所下降。

（四）消費

首先，從影響消費能力的收入和就業(yè)來看，對于就業(yè)的態(tài)度較為樂觀，但對于收入的樂觀程度有所下降。其次，從政策端支撐作用來看，政策發(fā)力將為消費市場提供有力支撐。商務部、中國人民銀行、金融監(jiān)管總局近日聯(lián)合印發(fā)《關于加強商務和金融協(xié)同更大力度提振消費的通知》，圍繞商品消費、服務消費、新型消費、消費場景、消費幫扶等重點領域和強機制、抓落實、促合力等關鍵環(huán)節(jié)，提出11條政策措施，加大金融對提振消費的支持力度。后續(xù)相關配套政策將持續(xù)落地，進一步強化對消費的支撐效應。

（五）進出口

在出口端方面，短期受高基數(shù)效應影響，出口增速面臨承壓，12月份表現(xiàn)尤為突出。但部分領先指標顯示，我國外需環(huán)境未出現(xiàn)明顯波動，整體呈趨穩(wěn)態(tài)勢，構(gòu)成出口端有利支撐。

在進口端方面，隨著我國擴大內(nèi)需相關政策的出臺實施，有望對進口形成拉動作用。

（六）物價水平

物價短期內(nèi)將延續(xù)平穩(wěn)修復趨勢，主要有利因素包括：上年同期基數(shù)較低；黃金價格持續(xù)處于高位；年內(nèi)電商物流指數(shù)持續(xù)回升，11月數(shù)值處在季節(jié)性較高水平；物流業(yè)景氣指數(shù)、中國倉儲指數(shù)、業(yè)務活動預期指數(shù)位于較高景氣區(qū)間。

同時，物價短期仍面臨部分拖累因素：一是豬價將延續(xù)對CPI的拖累，盡管能繁母豬去化自去年10月已啟動，但受母豬生長繁育周期影響，豬價對CPI的拉動效應或于明年下半年顯現(xiàn)，上半年大概率仍將形成拖累；二是促消費政策存在銜續(xù)期，前期政策邊際效應逐步減弱，而新政策尚未完全落地實施，政策銜接過程中可能對物價產(chǎn)生一定不利影響。

三、政策建議

基于上述數(shù)據(jù)分析及中央經(jīng)濟工作會議精神，提出以下政策建議。

（一）下階段重點領域的政策要點

一是生產(chǎn)端全面貫徹新發(fā)展理念，加快構(gòu)建新發(fā)展格局，進一步優(yōu)化提升傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，培育壯大新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)，為工業(yè)經(jīng)濟質(zhì)效提升筑牢根基。

二是投資端統(tǒng)籌用好中央預算內(nèi)投資、超長期特別國債、地方政府專項債等政策工具，聚焦關鍵領域和薄弱環(huán)節(jié)擴大有效投資，穩(wěn)步推進重點產(chǎn)業(yè)鏈高質(zhì)量發(fā)展，加快培育壯大新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)，加強民間投資項目資金等各類要素協(xié)同保障，進一步激發(fā)民間投資活力。

三是消費端深入實施提振消費專項行動，進一步增強居民消費能力，持續(xù)推進消費新業(yè)態(tài)新場景的培育，優(yōu)化完善消費環(huán)境。

（二）財政政策的著力點

一是兜牢基層“三?！钡拙€，將“三?！敝С鲎鳛樨斦С龅膬?yōu)先事項，切實保障基本民生需求、工資發(fā)放及機構(gòu)正常運轉(zhuǎn)。

二是規(guī)范稅收優(yōu)惠、財政補貼政策，在地方保障“三?！敝С龃嬖谪斄θ笨诘那闆r下，保障必要稅收收入。值得關注的是，在需求不足、信心偏弱的背景下，減稅政策難以實現(xiàn)預期的經(jīng)濟增長效應；反之，稅收收入下滑將削弱中央宏觀調(diào)控能力，限制后續(xù)政策選擇空間，同時對地方財政收入造成不利影響。

三是實施更加積極的財政政策，合理進行債務融資，當前中央政府承債能力高于地方，可考慮由中央作為主要承債主體。

四是優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，嚴格控制一般性支出，2017年和2019年中央經(jīng)濟工作會議已對此作出相關表述，這并非后疫情時期應對財政壓力的臨時舉措，而是財政管理常態(tài)化回歸的必然要求。

論壇第二單元，結(jié)合CMF中國宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析報告，各位專家圍繞“穩(wěn)中求進、行穩(wěn)致遠的中國宏觀經(jīng)濟”展開討論。

渣打銀行大中華及北亞首席經(jīng)濟學家丁爽提出，11月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)印證了中央經(jīng)濟工作會議對國內(nèi)經(jīng)濟“供強需弱”的判斷。從供給端來看，11月工業(yè)增加值同比增長4.8%，月度環(huán)比增長0.44%，年化增長率超5%，整體呈現(xiàn)較強增長態(tài)勢。這一表現(xiàn)主要受益于出口反彈的拉動，11月出口同比增長5.9%，貿(mào)易順差達1120億美元，外需對供給端形成有力支撐。而需求端相對偏弱：投資領域，11月投資同比收縮11%，收縮幅度與10月持平，環(huán)比收縮1.03%，已連續(xù)10個月呈現(xiàn)收縮態(tài)勢。其中房地產(chǎn)、基建、制造業(yè)投資均為同比負增長，成為拖累經(jīng)濟增長的主要因素。

隨著政策應對模式轉(zhuǎn)變，當前經(jīng)濟形勢并不像去年同期那樣具有緊迫性，應繼續(xù)實行更加積極有為的宏觀政策，更加積極的財政政策以及適度寬松的貨幣政策。因此，預計宏觀政策不會進一步擴張，但需維持支持態(tài)勢，防范經(jīng)濟增速快速下滑。在財政政策方面，一是建議赤字率不超過2025年4%的水平。二是更加側(cè)重于從投資端來提振內(nèi)需。三是提高財政資金使用效率。四是建立中期財政政策框架，從跨周期視角統(tǒng)籌財政赤字與政府債務管理。在貨幣政策方面，應將促進經(jīng)濟穩(wěn)定增長與物價合理回升作為核心考量，靈活高效運用降準、降息等政策工具，保持流動性合理充裕。

中國人民大學經(jīng)濟研究所聯(lián)席所長、教授、中國宏觀經(jīng)濟論壇（CMF）聯(lián)合創(chuàng)始人、聯(lián)席主席，中誠信國際首席經(jīng)濟學家毛振華指出，對經(jīng)濟形勢的研判延續(xù)長期共識，整體呈現(xiàn)“供強需弱”特征，供給端的高科技產(chǎn)業(yè)及出口展現(xiàn)較強韌性，但需求疲弱問題持續(xù)存在，其中投資下滑尤其是民營投資低迷較為突出，需求不足引發(fā)的經(jīng)濟負向循環(huán)已形成。同時，宏觀經(jīng)濟表現(xiàn)與民眾“體感”存在落差，中小企業(yè)面臨困難，房地產(chǎn)價格下行影響居民資產(chǎn)負債表。出口雖有韌性但受國際環(huán)境影響存在不確定性，新增長點集中在安全相關領域、科技創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合。

政策建議如下。一是通過三個“10萬億”破解困局，包括補貼居民消費以提振短期消費能力、中央政府置換地方政府債務、采取控供給等措施穩(wěn)定房地產(chǎn)價格與預期。二是重視海外投資，依托中國資本盈余優(yōu)勢，支持企業(yè)規(guī)范出海，通過有效管控實現(xiàn)投資收益回流。三是以強有力的標志性政策動作，扭轉(zhuǎn)價格和投資低迷局面，促進經(jīng)濟發(fā)展。

浙商證券首席經(jīng)濟學家李超認為，從經(jīng)濟基本面來看，擴大內(nèi)需是第一重要的任務，消費正逐步替代房地產(chǎn)成為逆周期核心變量。投資方面，四季度政策性金融工具發(fā)力可能將帶動明年一季度制造業(yè)與基建投資“開門紅”，全年投資依賴新質(zhì)生產(chǎn)力支撐制造業(yè)增速，廣義基建聚焦安全領域為實現(xiàn)止跌回穩(wěn)打好基礎。出口因產(chǎn)業(yè)鏈特性呈現(xiàn)樂觀態(tài)勢，三者共同構(gòu)成經(jīng)濟增長“三駕馬車”。

政策方面，強調(diào)逆周期調(diào)節(jié)與跨周期政策銜接。貨幣政策以促進經(jīng)濟增長和物價合理回升為目標，整體偏寬松但降準降息頻度、幅度有限，未來將逐步完成利率市場化改革。財政政策適度加力，赤字率大概率在4%-4.2%區(qū)間，專項債大概率保持平穩(wěn)，超常規(guī)、超長期特別國債體量或小幅回落，受罰沒收入變化等影響，廣義財政政策呈略收縮的態(tài)勢。綜合來看，物價水平不宜過度樂觀，2026年GDP預測為4.8%，政策或?qū)㈩A留余地，以應對外部不確定性。

申萬宏源證券首席經(jīng)濟學家趙偉認為，2025年經(jīng)濟出現(xiàn)四大轉(zhuǎn)折性變化。一是疫后疤痕效應弱化，出行人流向好、核心商品CPI修復，部分企業(yè)經(jīng)營筑底。二是中美關系進入戰(zhàn)略相持期，出口對美依賴下降、非美市場占比提升，高附加值商品出口增長，關稅影響弱化。三是地產(chǎn)對宏觀經(jīng)濟顯性指標的拖累減弱，銷售端呈現(xiàn)“好房子”導向與二手房剛需化特征，房價調(diào)整對現(xiàn)金流量表沖擊弱化。四是政策更成體系，生產(chǎn)端注重高附加值、需求端注重以人為本，調(diào)節(jié)靈活度提升，2026年有望進入“非典型復蘇”。部分指標下滑的主要原因可能是化債提速對投資資金形成短期擠出效應，且對宏觀指標影響更直接，同時還與企業(yè)欠款清理、部分地區(qū)項目儲備問題相關。

宏微觀溫差的核心是經(jīng)濟循環(huán)阻滯，根源可追溯至2018年外部環(huán)境變化后，企業(yè)為?，F(xiàn)金流出現(xiàn)內(nèi)卷、壓成本等行為，但利潤率仍然呈現(xiàn)下滑趨勢，進而影響居民收入與體感。對此，政策建議應跳出傳統(tǒng)宏觀框架，多關注微觀激勵與關懷：促消費政策可從增加居民收入、保障閑暇時間、豐富消費場景、提升產(chǎn)品質(zhì)量四方面發(fā)力，避免單純鼓勵加杠桿消費或超前消費。通過回應微觀主體訴求，打通企業(yè)利潤與居民收入的良性循環(huán)，從根本上緩解宏微觀溫差問題。

中國人民大學國家一級教授、經(jīng)濟研究所聯(lián)席所長、中國宏觀經(jīng)濟論壇（CMF）聯(lián)合創(chuàng)始人、聯(lián)席主席楊瑞龍指出，當前經(jīng)濟呈現(xiàn)“供強需弱”態(tài)勢，投資消費需求不足、物價低位運行，下行壓力兼具周期性（需求不足）與結(jié)構(gòu)性（傳統(tǒng)增長動能衰減）因素，因此要采取逆周期調(diào)節(jié)與跨周期調(diào)節(jié)相結(jié)合，進一步加大力度的宏觀調(diào)節(jié)總方針。逆周期調(diào)節(jié)方面，財政政策需重點解決地方財政虧空問題，可探索國有資源資產(chǎn)化、國有資產(chǎn)證券化、國有資金的杠桿化“三化”思路。同時，財政支出可向消費傾斜、投資于人；貨幣政策需關注實際利率高企問題，推動物價合理回升，配合支持科技創(chuàng)新與中小微企業(yè)。

跨周期調(diào)節(jié)聚焦供給端優(yōu)化，一個重要方面是構(gòu)建現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，推動傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級、培育戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)與未來產(chǎn)業(yè)，同時需完善市場導向的退出機制消解低效供給、培育創(chuàng)新等新增長動能。兩類政策需協(xié)同配合：一是保證宏觀政策取向一致，避免合成謬誤問題；二是深化市場取向改革，激發(fā)微觀主體活力，構(gòu)建全國統(tǒng)一大市場；三是創(chuàng)新引領發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，推動科技與產(chǎn)業(yè)深度融合；四是加強預期管理，提振市場信心，最終實現(xiàn)穩(wěn)增長與提質(zhì)增效目標。