白酒并購(gòu)現(xiàn)實(shí)壁壘

作者 | 勝馬財(cái)經(jīng)李察

編輯 | 歐陽(yáng)文

12月25日，“劍南春擬收購(gòu)水井坊”的傳聞突襲資本市場(chǎng)，川酒“六朵金花”兩大品牌綁定預(yù)期推動(dòng)水井坊股價(jià)午后直線拉升并封死漲停，總市值攀升至194億元。

不過，這場(chǎng)由匿名傳聞催生的資本狂歡僅持續(xù)半日，當(dāng)晚水井坊便發(fā)布澄清公告，明確否認(rèn)收購(gòu)事宜，12月26日，公司股價(jià)應(yīng)聲回落，市場(chǎng)情緒回歸理性。勝馬財(cái)經(jīng)注意到，從股價(jià)異動(dòng)到火速辟謠的24小時(shí)波動(dòng)，既折射出2025年白酒行業(yè)磨底期的資本躁動(dòng)與焦慮，也揭開了行業(yè)并購(gòu)重組背后的多重現(xiàn)實(shí)困局。

火速澄清并購(gòu)傳聞

12月25日，白酒市場(chǎng)原本行情平淡，直到當(dāng)日午后13時(shí)許，無重大利好的水井坊股價(jià)突然異動(dòng)，資金集中涌入推動(dòng)股價(jià)拉升，盤中封死漲停，最終收?qǐng)?bào)39.8元/股。與此同時(shí)，“劍南春擬收購(gòu)水井坊”的傳聞在資本市場(chǎng)迅速擴(kuò)散，股吧等平臺(tái)出現(xiàn)匿名帖子稱“川酒將整合”，雖無權(quán)威來源，卻快速引發(fā)關(guān)注。

傳聞甚囂塵上之際，主流財(cái)經(jīng)媒體第一時(shí)間跟進(jìn)核查。每日經(jīng)濟(jì)新聞《將進(jìn)酒》欄目采訪雙方企業(yè)，水井坊多部門明確未收到收購(gòu)信息；劍南春接線人員稱“不了解情況”，核心人士透露無相關(guān)部署。

12月25日晚間，水井坊發(fā)布澄清公告，明確“某酒企擬收購(gòu)”報(bào)道不屬實(shí)，提醒投資者理性投資。12月26日，公司股價(jià)回落，跌幅一度超3%，收盤較前一交易日股價(jià)下跌1.83%，市場(chǎng)情緒回歸理性。

值得注意的是，這并非水井坊首次陷收購(gòu)傳聞，2024年9月曾流傳“習(xí)酒擬收購(gòu)”說法，同樣被否認(rèn)，且兩次傳聞均出現(xiàn)在公司業(yè)績(jī)承壓、行業(yè)情緒低迷期。

股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，水井坊由帝亞吉?dú)W持股63%，為外資控股，后者長(zhǎng)期看好中國(guó)市場(chǎng)；劍南春2025年9月引入綿竹國(guó)資（持股14.5%），股權(quán)規(guī)范工作尚未收尾。

傳聞發(fā)酵傳播原因

在勝馬財(cái)經(jīng)看來，水井坊這一則沒有準(zhǔn)確來源的傳聞能夠迅速引發(fā)股價(jià)波動(dòng)，進(jìn)而帶動(dòng)市場(chǎng)廣泛關(guān)注，主要還是在于白酒行業(yè)今年無論是消息面還是行情面，都有點(diǎn)過于慘淡。此前，中信證券研報(bào)表示，受到內(nèi)需消費(fèi)恢復(fù)緩慢、政商務(wù)相關(guān)宴請(qǐng)政策收緊等影響，2025年以來白酒板塊股價(jià)表現(xiàn)疲軟嚴(yán)重跑輸指數(shù)。

此次傳聞也是多重因素共同作用的結(jié)果，其一，水井坊業(yè)績(jī)承壓提供想象空間。據(jù)財(cái)報(bào)顯示，公司2025年前三季度營(yíng)收23.48億元，同比降38.01%；歸母凈利潤(rùn)3.26億元，同比降71.02%，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額-8.67億元。招商證券研報(bào)指出，公司仍處庫(kù)存消化期，業(yè)績(jī)拐點(diǎn)難現(xiàn)，為“外資退出、本土接盤”傳聞提供土壤。

其二，劍南春資本訴求賦予傳聞合理性。據(jù)證券時(shí)報(bào)數(shù)據(jù)，劍南春2024年?duì)I收約175.75億元，提出“十四五”末營(yíng)收300億元目標(biāo)，并購(gòu)是擴(kuò)張捷徑。業(yè)內(nèi)人士表示，雙方同屬川酒陣營(yíng)，品牌可互補(bǔ)，但劍南春股權(quán)仍由四川同盛投資主導(dǎo)，短期內(nèi)無大額并購(gòu)條件。

其三，行業(yè)低迷期資本炒作推波助瀾。2025年白酒消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期，頭部增速放緩，資本市場(chǎng)缺乏主線。東吳證券研報(bào)顯示，行業(yè)磨底周期拉長(zhǎng)，資金傾向炒作低估值白酒股，水井坊作為外資控股、流通盤適中標(biāo)的，成為炒作對(duì)象。

白酒行業(yè)并購(gòu)困局

結(jié)合公開信息，劍南春收購(gòu)水井坊可行性極低，存在四大核心障礙。

一是資金門檻過高，按水井坊194億元市值計(jì)算，收購(gòu)帝亞吉?dú)W所持股份需約122億元，劍南春現(xiàn)金流難以支撐，且帝亞吉?dú)W退出意愿極低。

二是政策限制嚴(yán)格，2023年白酒IPO被列入“禁止類”，大額并購(gòu)審批難度大，且川酒整合存在地域壁壘，川酒集團(tuán)主導(dǎo)本土整合，外來資本并購(gòu)難度極高。

三是企業(yè)治理約束，水井坊外資治理體系成熟，換控股股東將引發(fā)管理、渠道動(dòng)蕩；劍南春改制遺留問題未解決，原董事長(zhǎng)獲刑后股權(quán)規(guī)范未收尾，無力承擔(dān)整合重任。

四是品牌整合風(fēng)險(xiǎn)，雙方均聚焦中高端濃香市場(chǎng)，品牌定位重疊，并購(gòu)后易出現(xiàn)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)，拖累業(yè)績(jī)。

不過，一場(chǎng)看似無中生有的收購(gòu)傳聞，卻也勾勒出白酒行業(yè)低迷期的資本躁動(dòng)與困境。水井坊股價(jià)的“一日狂歡”到“落寞”，再次印證資本市場(chǎng)敬畏常識(shí)、以公告為依據(jù)的鐵律。對(duì)于行業(yè)而言，并購(gòu)仍是優(yōu)化資源配置的重要路徑，但在多重約束下，“大并購(gòu)時(shí)代”尚未到來，細(xì)分整合與內(nèi)生增長(zhǎng)才是破局關(guān)鍵。

勝馬財(cái)經(jīng)認(rèn)為，對(duì)于投資者，需警惕傳聞炒作，堅(jiān)守權(quán)威信息；對(duì)酒企，與其寄望并購(gòu)破局，不如深耕產(chǎn)品與渠道。未來，隨著行業(yè)復(fù)蘇與政策調(diào)整，并購(gòu)市場(chǎng)或迎機(jī)遇，但唯有符合規(guī)律、具備整合能力的并購(gòu)，才能推動(dòng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

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