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引 言

東風浩蕩滿眼春。2025年，A股市場走出三年調整后的復蘇行情,滬指從年內低位起步,一度在下半年沖破4000點大關,全年漲幅約18.41%，而科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板指漲幅更是分別錄得46.30%、49.57%。這輪復蘇行情的獨特之處在于：推動估值重估的不是盈利改善或流動性泛濫,而是國家制度層面風險偏好的深刻變化。

25年伊始，我們關于資本市場的“鐵與火之歌”的十大猜想中，亦大部分得到了驗證。如，黃金的大級別趨勢將進一步強化；“鐵”（紅利/建筑/銀行）： 銀行板塊PB修復顯著，化債驅動建筑藍籌估值重構；“火”（硬科技/AI）： 科技板塊成為全年核心引擎，尤其是AI硬件和機器人產(chǎn)業(yè)鏈。

那么，展望2026年，駿馬揚蹄，東風正勁，資本市場仍或將有哪些“預期差”？基于政策邏輯演繹及市場博弈分析，放開腦洞，本文嘗試進行猜想。

猜想一——中美關系：

特朗普“政治自救”或加大“東升西降”趨勢，注意兩個緩和窗口

2026年是美國中期選舉的關鍵年份。根據(jù)2025年末的多項民調，特朗普政府的支持率已跌至36%-41%的“危險區(qū)間”，多數(shù)民眾對生活成本和物價的容忍度已達極限。基于中期選舉壓力，特朗普的核心動機或將從“治國”轉向“政治自救”。

為了穩(wěn)住基本盤，特朗普將采取一種極致的“反秩序化”策略。對內，他可能通過制造移民、族裔及福利制度的激進話題來煽動社會對立，將內部矛盾引向特定群體；對外，他將頻繁動用關稅工具，并對烏克蘭、歐洲甚至拉美施加極限壓力。這種策略短期內能凝聚其忠誠度極高的基本盤，但代價是美國國際信用的再次消減。全球資本對“美國提供秩序”的預期下降，反過來強化“東升西降”的長期敘事。這正是2025年A股估值重估的底層邏輯，也是2026年延續(xù)的核心支撐。

2026年需要盯住兩個緩和窗口：一是年初若出現(xiàn)高層互訪（包括特朗普訪華或外長先行訪問等領先信號），風險偏好會提前修復；二是9月后中期選舉臨近，美國需要在貿易訂單上做“現(xiàn)實妥協(xié)”，中美關系可能出現(xiàn)二次緩和。中間的五六月份更可能是“對華示強”的競選期，波動反而會放大。

資產(chǎn)映射上，緩和窗口的交易更偏估值修復：A股科技、港股互聯(lián)網(wǎng)、人民幣資產(chǎn)整體受益；承壓階段的防守更偏供給安全與戰(zhàn)略資源：軍工、關鍵材料、黃金與高股息相對收益更穩(wěn)。

猜想二——美聯(lián)儲寬松路徑：

年初炒預期，三季度或是超預期降息“窗口期”

美聯(lián)儲主席鮑威爾的任期將于2026年5月到期，新任主席的提名將成為全年最重要的流動節(jié)奏變化的“拐點”。

第一階段：提名炒作期（1-2月）。特朗普將在2026年初提前宣布親信（如“兩個凱文”——哈塞特或沃什）為提名人選，市場會先對“政策風格”下注——哪怕利率沒動，預期變動之下，風險資產(chǎn)也會先動。這會引發(fā)市場第一波關于“激進降息”的炒作，高彈性資產(chǎn)的估值修復將提前啟動。

第二階段：權力空窗期（3-6月）。在權力交接的空窗期，實質性的政策轉向難以在二季度前發(fā)生，美聯(lián)儲更可能維持“等待與觀察”的姿態(tài)。如果鮑威爾仍延續(xù)市場利率“按兵不動”，或者3月份的降息并未達預期，市場預期與現(xiàn)實落差會帶來波動，這是全年需要提防的“預期落空”風險期。

第三階段：實質寬松落地（7-9月）。隨著新任主席正式“走馬上任”，若通脹與就業(yè)邊際走弱，美聯(lián)儲可能通過一次“補償式”的降息來對沖高利率對制造業(yè)的拖累。這是真正的“寬松窗口”，全球金融條件將出現(xiàn)系統(tǒng)性改善。

值得注意的是，國內政策通常不會搶在美聯(lián)儲之前大幅跟進。在“東升西降”的關鍵窗口期，人民幣匯率必須保持相對強勢，以維持國家信用資產(chǎn)的定價基準地位。一旦外部仍偏緊、美元偏強，國內更可能以“結構性工具與資本市場政策”托底，而非全面降息式刺激。

反過來，一旦三季度后美聯(lián)儲實質轉向，外部金融條件改善，國內總量政策的空間將明顯打開，這種政策共振將形成合力，從而點燃下半年的行情。

猜想三——總量政策：

財政力度邊際收斂，人民幣匯率穩(wěn)中有升，貨幣寬松幅度有限

2026年的財政赤字率或進一步提升，但財政力度或“邊際收斂”，核心矛盾在于財政收入承壓與支出剛性之間的缺口。但這種擴張的主要投向不再是傳統(tǒng)的普惠式基建，而是精準滴灌至戰(zhàn)略“補短板”領域及化解地方存量債務風險。

而國內貨幣政策將面臨歷史性的“雙重約束”：一方面需配合財政擴張維持流動性充裕；另一方面，在“東升西降”的關鍵窗口期，人民幣匯率或保持相對強勢，以維持國家信用資產(chǎn)的定價基準地位。因此，貨幣政策很難出現(xiàn)超預期的“大水漫灌”，更多會表現(xiàn)為“利率下移、匯率穩(wěn)中有升，但信用收縮仍未改善”的局面。

就資產(chǎn)配置而言，這種宏觀組合決定了兩點：第一，利率下行空間有限，債市更多是“穩(wěn)”而非“牛”；第二，權益市場的主要驅動更可能來自“風險偏好與產(chǎn)業(yè)結構性的景氣”，而非“全面信用擴張”。

因此，在總量政策相對較弱、基本面承壓的階段，資本市場政策反而可能更加積極，而更大力度的資本市場政策對A股更為有利。A股市場在政策節(jié)奏演繹下結構性行情的輪動速度或比25年更快，并且高估值資產(chǎn)或更加依賴外部流動性改善的驅動。

猜想四——預期管理：

A股受資本市場政策托底明顯，港股更受經(jīng)濟政策提振

25年四季度，A股市場與港股市場表現(xiàn)明顯分化，這一差異特征十分明顯。如果2026年外部仍偏緊，國內更現(xiàn)實的抓手是資本市場的預期管理。主要表現(xiàn)為：以匯金為代表的中長期資金托底、IPO節(jié)奏與減持規(guī)范更偏收緊，形成一個“健康”的慢?？蚣?。在總量政策尚未完全發(fā)力的“真空期”，管理層對資本市場的“呵護”或將更直接地通過資金面來體現(xiàn)。

中長期資金將通過增持中證500/1000ETF等手段，確立“政策底”。同時，為了緩解市場拋壓，IPO審核將保持極度嚴苛，規(guī)范減持的政策將長期化。這種“嚴進嚴出”的環(huán)境，實際上是為A股的投資端構建了一個資金溢價的“溫室”。

這個階段A股往往相對強于港股：中長期的增量資金主要流入A股市場；同時IPO收緊會讓部分融資需求外溢到港股，對港股形成“供給壓力”的邊際影響。由于港股不直接享受這類資本市場行政政策的紅利，且可能因承接A股流出的融資需求而受壓，A股在上半年的表現(xiàn)或呈現(xiàn)出“政策強韌”。

但進入三季度，如果美聯(lián)儲進入降息通道、美元走弱、全球風險偏好改善，國內政策更可能從“托底市場”轉為“托底經(jīng)濟”，總量政策的權重上升，信用與需求的修復開始參與定價。同時，互聯(lián)網(wǎng)平臺的“反內卷”監(jiān)管力度在加強。平臺龍頭真正的風險不在AI能力，而在傳統(tǒng)業(yè)務的價格戰(zhàn)。一旦監(jiān)管加大反內卷力度，這些巨頭的盈利反而會更穩(wěn)定。

隨著三季度邏輯轉向總量政策發(fā)力與基本面共振，驅動邏輯將從“資本政策”切換至“基本面改善”。這個階段港股市場的彈性會更突出：它對外部流動性更敏感，同時互聯(lián)網(wǎng)龍頭具備“現(xiàn)金流、回購分紅、AI應用”的多重提振。

猜想五——居民資金入市：

居民資金入市節(jié)奏或仍難加速

盡管居民存款余額仍處于歷史高位，市場對“存款搬家”抱有強烈預期，但財富效應的負反饋與防御性儲蓄心理的扭轉具有顯著滯后性。2026年，居民資金入市的行為邏輯將發(fā)生系統(tǒng)性重構：從過去“集中梭哈式入場”轉向“配置導向的緩慢加倉”。市場期待的“存款大遷徙”將呈現(xiàn)為緩慢漸進的入場態(tài)勢。

這種“慢入場”背后原因在于：其一，房地產(chǎn)作為居民最大的底層資產(chǎn)，其價格企穩(wěn)過程依然漫長，房地產(chǎn)帶來的財富效應大幅減弱，居民將優(yōu)先補充流動性或償還債務；其二，企業(yè)內卷式“降本增效”預期導致居民對預期收入的確定性抱有謹慎態(tài)度，資金流出銀行后，首選高股息、國債、黃金及ETF等穩(wěn)健工具，而非波動巨大的個股；其三，過去幾年的凈值波動傷及基民信任，散戶資金的“機構化轉換”需要經(jīng)歷信心重建周期。

日本經(jīng)驗表明：居民資金真正大規(guī)模入市，需要“制度性紅利”與“確定的賺錢效應”雙重驅動。1990年代泡沫破裂后，即便2003-07年股市漲幅達130%，個人投資者仍凈流出15-18萬億日元。直到2014年NISA擴容疊加企業(yè)ROE改善，居民才真正大幅增配權益。

這種“慢入場”實際上為市場提供了更長維度的慢牛支撐，配置方向應重點關注高股息藍籌股、紅利ETF以及受政策支持的核心資產(chǎn)。

猜想六——全球科技：

納指震蕩向上大方向不變，但波動放大，AI從普漲到分化

全球科技仍是長期主線。2026年，AI產(chǎn)業(yè)趨勢得到進一步確認，大國競爭推動AI相關創(chuàng)新投入進入“常態(tài)化高強度”階段。但資金對全球科技龍頭的估值與盈利的匹配度更敏感，特別是，在當前AI 龍頭“資本循環(huán)”模式下，一旦上半年美聯(lián)儲仍偏鷹、海外龍頭盈利不及預期，波動會被放大。

2026年納斯達克100指數(shù)或將維持整體震蕩上行的態(tài)勢，但波動率將顯著放大。也就是說，2026年資本市場的AI行情不會結束，而是“波動加大”，部分龍頭的估值的再次提升需要盈利兌現(xiàn)或盈利預期的強邏輯支持。

值得注意的是，AI的結構也在變化：從“一家獨大”走向“多極競爭”，AI算力基建的投入將面臨更嚴格的投產(chǎn)比考量，資金將開始從純算力端向具備強現(xiàn)金流、強應用落地能力的端側AI與垂直賽道龍頭轉移。市場更關注的是誰能把資本開支轉成現(xiàn)金流，而非24-25年的“故事驅動”。納指震蕩向上的前提，是下半年出現(xiàn)更明確的主動寬松或至少金融條件放松，否則高估值資產(chǎn)的回撤會更頻繁。

更關鍵的是，全球科技定價將受到特朗普“政治自救”引發(fā)的風險偏好波動干擾，與“TACO”交易不同的是，由于美國內部政治撕裂導致的政策不確定性，納指將呈現(xiàn)出極強的“結構性分化”：具備“護城河”優(yōu)勢的巨頭將繼續(xù)作為避險資金的終極去向，而估值虛高、尚未盈利的中小成長科技股可能在波動中面臨殘酷的“去杠桿”過程。這種波動實際上有助于中國科技股的“映射邏輯”，因為全球資本都在尋找更具性價比的確定性方向。

猜想七——國內科技：

AI主線的“雙向擴散”——應用落地與能源材料

AI的投資邏輯正從底層算力（GPU）向應用落地轉移。國內市場的核心邏輯在于“大國博弈的對標效應”——只要美國在SpaceX、人形機器人等前沿領域展現(xiàn)出領先優(yōu)勢，國內或會產(chǎn)生強烈的“對標趕超”預期。

2026年的A股科技主線會“擴散”。算力主線走到高位后，AI行情擴散或尋找第二增長點：一條向下游應用擴散，一條向上游能源材料擴散。

第一條：人形機器人與端側AI。它們的優(yōu)勢是“需求一旦啟動，訂單增長會很快”，且有機會從概念變成真實業(yè)績。隨著端側AI芯片性能提升，人形機器人將進入“大規(guī)模測試年”，國內完整的供應鏈優(yōu)勢將推動該板塊從概念炒作轉向訂單驅動。

第二條：創(chuàng)新藥與互聯(lián)網(wǎng)龍頭。一方面，醫(yī)療AI能大幅提升臨床數(shù)據(jù)處理效率，生成式AI將明顯縮短新藥研發(fā)周期，特別是在分子設計領域，AI會成為國內藥企實現(xiàn)跨越的重要工具。另一方面，平臺公司真正的風險不在AI能力，而在傳統(tǒng)業(yè)務的惡性競爭。過去困擾騰訊、阿里等巨頭的不僅是技術，更是流量紅利見頂后的價格戰(zhàn)消耗。若監(jiān)管加大反內卷力度，這些巨頭的盈利反而會更穩(wěn)定，憑借深厚的現(xiàn)金流和數(shù)據(jù)積累，會成為AI應用端最大的受益者。

第三條：上游材料與電力端。AI投資最終會傳導到電力設備、關鍵材料、銅鋁等基礎資源，形成一條更扎實的產(chǎn)業(yè)鏈邏輯。海外算力擴張帶來電力缺口，推動電網(wǎng)升級、儲能系統(tǒng)、逆變器等長期需求。

猜想八——反內卷：

從“價格戰(zhàn)”到“話語權”，尋找“類稀土化”戰(zhàn)略資產(chǎn)

本輪“反內卷”已從宏觀對沖工具升級為國家戰(zhàn)略競爭力提升。政策本質是通過產(chǎn)業(yè)整合提升集中度、增強全球議價權，最終將優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)轉化為國際博弈“話語權”。

本輪反內卷與2016年供給側改革差異：本輪面臨的約束條件顯著收緊（經(jīng)濟增速從6%降至5%、內需全面承壓、經(jīng)濟弱復蘇），而16年是需求旺盛，通脹維持合理上升通道。本輪治理對象從鋼鐵煤炭等低端產(chǎn)能轉向光伏電池儲能等已占全球主導地位、產(chǎn)業(yè)基礎復雜的高端制造。

反內卷投資主線的核心邏輯是尋找能夠從價格戰(zhàn)邏輯轉變?yōu)樵捳Z權提升邏輯、最終演化為戰(zhàn)略議價工具的“類稀土行業(yè)”：

第一類：“類稀土化”戰(zhàn)略金屬。鎢、鈦、鎂等戰(zhàn)略性金屬將參照稀土模式進行配額管理與出口管制。最典型的兩類：新能源鏈的儲能、電池、多晶硅等；以及金屬材料的鎢、鈦、鎂等。它們共同點是供給彈性有限、產(chǎn)業(yè)鏈位置關鍵，一旦形成政策性出清，定價權會回到頭部企業(yè)。

第二類：新能源相關環(huán)境的“供需共振”。儲能、電池、多晶硅及電力設備行業(yè)將迎來雙重紅利——“海外AI電力擴張帶來的需求暴增”疊加“國內反內卷導致的產(chǎn)能相對出清”。新能源相關產(chǎn)業(yè)鏈或出現(xiàn)“供需共振”：海外算力擴張帶來電力缺口，推動電網(wǎng)升級、儲能系統(tǒng)、逆變器等長期需求；國內若通過反內卷推動限產(chǎn)限擴、最低限價機制等供給側治理。這種格局之下，核心環(huán)節(jié)的價格與盈利的修復會更快，相關企業(yè)的盈利彈性預期或催生市場結構性行情。

猜想九——黃金：

地緣溢價與貨幣信用下降支撐震蕩上行，有色行情未結束

2026年， 黃金的核心定價仍來自——地緣風險與貨幣信用的邊際下降。即便名義利率不低，只要全球秩序處在“沖突-談判-再沖突”的不斷循環(huán)里，黃金的戰(zhàn)略價值就會持續(xù)被“放大”。

如前文所述，26年中期選舉之年，在民調支持率的走低壓力之下，在特朗普政府“反秩序化”的政策主張或再次攪動現(xiàn)有秩序，疊加歐洲的財務問題短期難以緩解，黃金作為唯一無主權信用風險的資產(chǎn)，其震蕩上行的態(tài)勢遠未結束。

但或也很難再如25年的單邊大漲，與其期待黃金單邊大漲，不如接受它更可能以“震蕩上行”完成重新定價：漲得慢，但跌不動；回調或是加倉機會，而非趨勢結束。

同時，能源與有色金屬受地緣安全“補庫需求”驅動，將維持長周期景氣。在全球供應鏈重構、“安全大于效率”的新范式下，戰(zhàn)略資源的稀缺性愈發(fā)凸顯。新能源車、AI數(shù)據(jù)中心對銅的需求呈快速增長趨勢，而全球主要礦山的資本開支下降導致供給端剛性約束。歷史經(jīng)驗表明：當國家競爭成為主線，資源、軍工、能源和黃金往往會獲得更高的“安全溢價”。

因此，大宗商品的機會更多來自“供給受限、戰(zhàn)略需求”的雙重催化——關注銅等有色金屬在“新能源與AI算力”的確定性需求，以及軍工、戰(zhàn)略資源板塊。

猜想十——新消費：

低生育率趨勢不可逆，單身經(jīng)濟下的“情緒消費”

人口結構是不可逆的慢變量。隨著生育率慣性下滑與單身人群規(guī)模的擴大，傳統(tǒng)以“家庭”為核心的消費邏輯正在瓦解，取而代之的是極致的“情緒價值”。這種轉變的背后，是年輕一代消費觀念的深刻重構：他們不再為未來的確定性（房貸、子女）買單，轉而追求當下的精神慰藉。

2026年，消費板塊中單身新消費則迎來爆發(fā)式增長。寵物經(jīng)濟、潮玩、AI伴侶、以及小眾戶外體驗將成為增長最明顯的細分賽道。例如，潮玩經(jīng)濟則是“自我表達的具象化”，谷子文化為年輕人提供了低成本的“快樂制造”方式。AI伴侶的興起，則是技術對“孤獨感”的商業(yè)化解決方案——從情感陪伴到虛擬社交，AI正在填補單身人群的情感空白。

年輕人的消費邏輯從“為未來投資”轉向“為當下買單”，從“家庭責任”轉向“個體愉悅”。在這一轉變中，能夠提供“情緒價值”的消費品類將獲得超額溢價，而傳統(tǒng)的耐用品消費或將持續(xù)承壓。但在此過程中，新消費概念的投資或更偏主題投資，重點在于要關注年輕人的消費偏好變化。

風險提示：特朗普政策超預期激進導致中美關系惡化;美聯(lián)儲換屆后貨幣政策轉向不及預期;國內總量政策發(fā)力節(jié)奏慢于預期;居民資金入市速度低于預期;AI產(chǎn)業(yè)景氣度不及預期;地緣沖突超預期升級。

作者：

中泰策略首席分析師：徐馳

執(zhí)業(yè)證書編號：S0740519080003

中泰策略分析師：張文宇

執(zhí)業(yè)證書編號：S0740520120003

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