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作者｜梁昌均

編輯| 楊 錦

1月8日，全球大模型第一股智譜在港股上市，盤中震蕩明顯，高開低走后跌破發(fā)行價，觸及116.10港元/股，隨后大幅拉升。

截止午間收盤，智譜股價報129.8港元/股，漲幅近12%，市值達(dá)571.42億港元（約合人民幣513億元）；午后則繼續(xù)上漲，漲幅一度達(dá)超18%。

智譜IPO發(fā)行價為116.20港元/股，全球發(fā)售3741.95萬股，其中香港公開發(fā)售占20%，國際發(fā)售占80%，凈籌資約41.73億港元。

智譜首日上市表現(xiàn)與招股時市場的巨大熱情形成反差。智譜此前公開發(fā)售部分共吸引超20萬人認(rèn)購，超額認(rèn)購超1100多倍。

此次智譜上市代碼2513，寓意“AI我一生”。但從首日破發(fā)震蕩的市場表現(xiàn)來看，投資者對智譜的大模型故事似乎并不是很買單。

不過，對于那些陪伴智譜多年的投資人來說，終于迎來了可以退出的機(jī)會，早期投資者的回報將超過百倍，美團(tuán)、螞蟻等也均大賺超10億元。

估值半年多再翻一倍

加碼基礎(chǔ)模型研究

雖然頂著全球大模型第一股的名號，但投資者最初對智譜還是保持住了克制。智譜港股開盤約20分鐘，就在盤中破發(fā)，隨后則有所拉升。

截止今日午間收盤，智譜市值達(dá)571億港元。

今年5月底，智譜完成上市前最后一輪融資時的估值近244億元，這意味著半年多的時間這家公司的估值再次增長了一倍多。

而在此次公開發(fā)售中，智譜也吸引了11家基石投資者，作為發(fā)行定價的“壓艙石”，包括北京核心國資、頭部保險資金、大型公募基金、私募基金和產(chǎn)業(yè)投資人，資金來源多元。

具體來看，智譜引入北京金融控股集團(tuán)有限公司旗下JSC International Investment Fund SPC、清華大學(xué)教育基金會旗下JinYi Capital Multi-Strategy Fund SPC（進(jìn)益資本）、科創(chuàng)板上市公司凌云光旗下公司。

作為總部位于北京和清華背景的公司，智譜再次得到了北京國資的大力支持，其中JSC International Investment Fund SPC更是拿出1.79億美元，認(rèn)購規(guī)模最大，而凌云光則是智譜的客戶，也是智譜A輪投資方。

此外，香港投資公司W(wǎng)T Asset Management、3W Fund、Optimas Capital Limited、霧凇資本，高毅資產(chǎn)下的Perseverance Asset Management和上海高毅，以及泰康人壽、廣發(fā)基金等均參與認(rèn)購，合計認(rèn)購29.8億港元，占全球發(fā)售規(guī)模約七成。

這些基石投資者均以發(fā)行價進(jìn)行認(rèn)購，目前收益還相對較小。半年限售期解除后，智譜的市場表現(xiàn)將決定這些投資者的收益情況。

作為全球第一家上市的大模型公司，智譜完成IPO意味著行業(yè)進(jìn)入產(chǎn)業(yè)+資本驅(qū)動的新階段。MiniMax即將上市，而全球大模型巨頭OpenAI和Anthropic也傳出計劃在今年上市。

不過，智譜上市首日并非特別亮眼的表現(xiàn)，一定程度顯示出市場對大模型故事的猶疑，尤其是商業(yè)化層面。這依然是門難以賺錢的生意，且還有待持續(xù)投入。

數(shù)據(jù)顯示，智譜在2022年-2025年上半年的合計營收不到5億元，但累計凈虧損高達(dá)62億元。前述同期內(nèi)，智譜的研發(fā)投入合計達(dá)44億元，其中僅僅是算力就花掉了超30億元。

在商業(yè)模式上，智譜主要為企業(yè)提供本地化的私有化部署和服務(wù)，G端和B端是核心來源，占營收主力的八九成，這種模式成本較高、回款周期較慢。

通過云端提供API被視為大模型最性感的商業(yè)模式，但智譜這塊占比還比較低，且受價格戰(zhàn)影響，該業(yè)務(wù)毛利率已轉(zhuǎn)負(fù)。顯然，在市場爆發(fā)初期，玩家們都想先圈地，再考慮盈利的事。

隨著押注C端和海外的MiniMax明日在港股上市，市場對大模型的這兩種商業(yè)模式，到底更看好哪個將做出投票。

IPO完成后，智譜賬上資金規(guī)模將超60億元。此次募資凈額的八成將用于大模型研發(fā)和MaaS平臺的持續(xù)優(yōu)化，包括最新的基座模型、訓(xùn)練/推理工具和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

AGI，看起來依舊是一場無止境的投入戰(zhàn)。

智譜創(chuàng)始人唐杰在內(nèi)部信中表示，“今天是智譜生命中激動人心的一天，是智譜歷史上一個重要的里程碑，更是智譜一個全新時代的開啟。”

他希望智譜在AGI的探索歷程上能走到智能的終極境地，并稱在內(nèi)部設(shè)立了全新部門X-Lab，用做前沿性探索，并強(qiáng)調(diào)智譜不打算成為一家傳統(tǒng)公司，而是AI原生公司。

“2026年，公司的目標(biāo)是成為國際領(lǐng)跑的大模型企業(yè)�！碧平鼙硎�，真正決定下一階段格局的，還是更底層的兩件事——模型架構(gòu)與學(xué)習(xí)范式。同時，應(yīng)用側(cè)可能會出現(xiàn)一個清晰的方向：AI替代不同工種/任務(wù)的爆發(fā)年。

接下來，智譜將聚焦新一代大模型GLM-5，探索全新的模型架構(gòu)設(shè)計和具有更強(qiáng)泛化能力的RL，同時開啟通往持續(xù)學(xué)習(xí)與自主進(jìn)化的道路，對下一代學(xué)習(xí)范式——在線學(xué)習(xí)或持續(xù)學(xué)習(xí)進(jìn)行前瞻性布局。

早期投資者收益上百倍

美團(tuán)螞蟻均賺超10億

隨著智譜上市，這也將為陪跑多年的投資人提供退出的機(jī)會，并帶來豐厚回報。

智譜上市前已完成八輪投資，募集資金超過80億元。這背后則站著豪華的投資天團(tuán)，按照背景劃分，基本可以分為三類。

第一類是國資背景機(jī)構(gòu)，覆蓋央企招商局創(chuàng)投，北京國資（北京市人工智能產(chǎn)業(yè)投資基金、中關(guān)村科學(xué)城、大興區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金），上海國資（浦東創(chuàng)投集團(tuán)和張江集團(tuán)），杭州國資（杭州城投和上城資本），以及珠海國資華發(fā)集團(tuán)、成都國資等。

第二類則是風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)，包括中科創(chuàng)星、君聯(lián)資本、啟明創(chuàng)投、今日資本、紅杉中國、高瓴創(chuàng)投、順為資本、光合創(chuàng)投、達(dá)晨財智等。

第三類是互聯(lián)網(wǎng)等產(chǎn)業(yè)資本，涉及騰訊、阿里、美團(tuán)、螞蟻、聯(lián)想等大廠。此外，還有中東資本——沙特阿拉伯國家石油公司旗下Prosperity7參與。

自2021年4月-2025年5月，智譜完成天使輪到B6輪融資。按每輪融資后估值和智譜最新市值來看，天使輪投資者回報率至少達(dá)125倍，A輪有望達(dá)60倍，B1-B5輪投資回報率將依次減少，其中多數(shù)國資比較靠后進(jìn)入，收益率預(yù)估將集中數(shù)倍左右。

中科創(chuàng)星是智譜最早的天使投資方，其創(chuàng)始人米磊此前透露，中科創(chuàng)星早期作為獨家投資方，給智譜投了4000萬元，當(dāng)時智譜估值為3.7億元。按此預(yù)估，中科創(chuàng)星回報率近138倍。

不過，招股書顯示，2023年10月，中科創(chuàng)星將智譜的注冊資本342314元對外轉(zhuǎn)讓。目前，中科創(chuàng)星還持有智譜591.23萬股，對應(yīng)價值約7.7億港元。

目前外部股東中，持股最多的是君聯(lián)資本，共持有智譜2710.91萬股，對應(yīng)價值超35億港元。君聯(lián)資本此前通過旗下三家主體共計投資超7億元，如今這筆投資獲得24億元的浮盈，回報率超三倍。

此外，今日資本也獲益頗豐，其在2024年初投資2.55億元，目前持股1134.99萬股，對應(yīng)價值近15億港元；啟明創(chuàng)投早期合計投資1.5億元，如今通過持有1001.89萬股實現(xiàn)超13億港元的價值，這兩筆投資均獲得超10億元回報。

在互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)投中，螞蟻集團(tuán)對智譜下注最多，在智譜B3-B5輪融資中合計投資6億元。目前，螞蟻集團(tuán)持有智譜1608.47萬股，對應(yīng)價值超21億港元。這意味著，螞蟻集團(tuán)這筆投資兩年時間內(nèi)就浮盈約13億元。

美團(tuán)則在2023年8月的B2輪通過天津三快投資智譜3億元，目前持有1721.73萬股，對應(yīng)價值超22億港元，浮盈達(dá)17億元。和美團(tuán)浮盈規(guī)模相當(dāng)?shù)膭t是華控技術(shù)，其在早期1億多的投資如今獲得超17倍的回報。

騰訊和阿里同樣獲益不少。2024年8月，騰訊在智譜B4輪投資了2億元，目前持股694.85萬股，對應(yīng)價值超9億港元，回報達(dá)6億元。

當(dāng)時，阿里通過多項網(wǎng)絡(luò)投資5000萬元，如今持股678.29萬股，對應(yīng)價值達(dá)8.8億港元，回報也達(dá)7億元。

此外，智譜上市也將讓其四位清華背景的聯(lián)創(chuàng)成為億萬富翁。按該公司核心創(chuàng)始人、清華教授唐杰直接持有的2683.53萬股股份計算，身價達(dá)35億港元。

清華教授、智譜非執(zhí)行董事李涓子，以及清華研究員許斌分別持股336.78萬股、79.9萬股，對應(yīng)股份價值超過4.4億港元、1億港元。

智譜董事長劉德斌持有92.52萬股，身家達(dá)1.2億港元；CEO張鵬持股39.52萬股，身家達(dá)0.5億港元。前述部分聯(lián)創(chuàng)還通過多個員工持股平臺間接持有股份，實際身價或?qū)⒏摺?/p>

不過，智譜的這些股東均有一年的禁售期，目前都是賬面盈利，未來收益就要看智譜接下來的市場表現(xiàn)。

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