在A股完成上市一年多之后，上海龍旗科技股份有限公司（603341.SH/09611.HK）正式啟動港股招股。

根據(jù)公開信息，公司擬全球發(fā)售5225.91萬股H股，中國香港發(fā)售股份522.6萬股，國際發(fā)售股份4703.31萬股(以上可予重新分配及視乎超額配股權(quán)行使與否而定)。每股發(fā)售價不超過31.00港元，H股每手買賣單位為100股。預(yù)期H股將于1月22日開始在聯(lián)交所買賣。

本次發(fā)行已引入包括Qualcomm Ventures LLC、豪威集團旗下韋爾半導體香港有限公司、裕同科技旗下香港裕同印刷有限公司等多家機構(gòu)作為基石投資者。這些知名產(chǎn)業(yè)投資方和財務(wù)投資者的參與，反映了市場對龍旗科技未來發(fā)展的認可。

更值得注意的是，龍旗科技此次赴港上市恰逢其業(yè)務(wù)模式發(fā)生質(zhì)變的關(guān)鍵時點。

01

A股定價已完成，港股上市有機會價值重估拐點

如果回看龍旗科技在A股的定價邏輯，會發(fā)現(xiàn)一個相當清晰的錨點。在A股市場，龍旗科技長期被放置在“制造業(yè)效率模型”中進行衡量。投資者關(guān)注的核心指標集中在出貨規(guī)模、訂單穩(wěn)定性、存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)、經(jīng)營性現(xiàn)金流以及毛利率的階段性波動。這一框架下，公司的價值更多體現(xiàn)為“制造Beta”——即行業(yè)景氣與規(guī)模擴張帶來的線性增長。

這一理解本身并不錯誤。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，以2024年智能手機ODM出貨量計，龍旗科技為全球最大的智能手機ODM廠商；以消費電子ODM出貨量計，龍旗科技位居全球第二。智能手機業(yè)務(wù)在2024年貢獻收入361.33億元，占總收入約77.9%。這些數(shù)據(jù)，決定了公司在A股階段被視為“ODM龍頭”的合理性。

但問題在于，過去12–18個月，公司內(nèi)部發(fā)生的變化，已經(jīng)明顯超出了這一單一模型所能解釋的范圍。

首先，從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，“1+2+X”戰(zhàn)略已不再停留在規(guī)劃階段。智能手機作為“1”的基本盤趨于穩(wěn)定的同時，AIoT、平板電腦、智能眼鏡、AI PC及汽車電子等“X”與“2”類業(yè)務(wù)快速發(fā)展。其中，2024年公司AIoT業(yè)務(wù)收入達55.73億元，同比增速122%，出貨量3390萬臺；2025年第三季度收入為?22.82億元?，同比增長?47.17%?，占整體營業(yè)收入比例達?20%?。

其次，從盈利結(jié)構(gòu)看，2025年前三季度，公司在手機行業(yè)緩慢復(fù)蘇的情況下，迎來盈利大爆發(fā)。前三季度歸母凈利潤同比增長17.74%，Q3單季度歸母凈利潤同比增長64.46%，毛利率提升至9.38%。這意味著，公司在訂單結(jié)構(gòu)與項目質(zhì)量層面已經(jīng)發(fā)生變化，而不僅僅是受益于手機行業(yè)的周期性回暖。

換言之，公司的基本面正在沿著“第二條曲線”前行。在港股亮相，有望使投資者重新審視公司的價值。

02

從ODM到“AI終端化平臺”，從行業(yè)Beta到公司Alpha

在“1+2+X”框架中，市場最容易忽視的，是龍旗科技在多終端協(xié)同能力上的積累，已進入收獲期。

在Beta層面，龍旗科技受益于產(chǎn)業(yè)鏈價值的系統(tǒng)性上移。

AI時代下，智能終端的競爭焦點從單一硬件參數(shù)轉(zhuǎn)向“硬件+軟件+生態(tài)”的綜合體驗。無論是AI手機、AI眼鏡還是未來的“具身智能”終端，真正的瓶頸往往在于復(fù)雜的系統(tǒng)集成能力、多代產(chǎn)品快速迭代的研發(fā)體系以及跨品類制造的精益管理。

產(chǎn)業(yè)趨勢要求的較高“系統(tǒng)能力輸出”，恰是龍旗科技的長處。這使公司在端側(cè)AI浪潮中，扮演的角色已不再只是“代工執(zhí)行者”，而更接近于多終端AI化解決方案的提供者。

而真正的投資價值超越行業(yè)紅利，更在于公司能否創(chuàng)造出獨特的Alpha。

龍旗科技的Alpha，正來源于其新業(yè)務(wù)已集體越過早期“嘗試”階段，進入了確定性更高的規(guī)模放量窗口。

以智能眼鏡為例。公司自2015年起進入VR/AR相關(guān)業(yè)務(wù)，是國內(nèi)較早布局該領(lǐng)域的ODM廠商之一。截至2024年公司智能眼鏡相關(guān)產(chǎn)品出貨量已超過200萬臺，并持續(xù)深化與全球互聯(lián)網(wǎng)頭部客戶的合作，涵蓋運動版智能眼鏡、智能眼鏡盒等多個產(chǎn)品形態(tài)。

這背后是公司已打造了從整機設(shè)計、光學與結(jié)構(gòu)協(xié)同、系統(tǒng)級軟件適配到規(guī)?；圃斓耐暾芰?。對于品牌客戶而言，這種能力意味著可以在更短周期內(nèi)完成多代產(chǎn)品迭代。這意味著公司不容易受單一爆品的影響。

類似邏輯也體現(xiàn)在AI PC與汽車電子業(yè)務(wù)上。

在AI PC領(lǐng)域，龍旗科技已構(gòu)建并強化了基于ARM架構(gòu)（如高通驍龍）和X86架構(gòu)（如英特爾酷睿Ultra、AMD銳龍AI）的多平臺產(chǎn)品開發(fā)和制造能力。2025年，公司多款A(yù)I PC產(chǎn)品已完成開發(fā)并交付，其中與兩家國內(nèi)頭部客戶的合作項目分別實現(xiàn)了量產(chǎn)落地和研發(fā)收官。

汽車電子事業(yè)部自2022年成立以來，已獲得小米、江淮、賽力斯等10余家客戶的量產(chǎn)業(yè)務(wù)定點，車載無線充、扶手屏PC等項目進入量產(chǎn)階段。

這些新業(yè)務(wù)并非從0到1的探索，而是正處于從1到10的放量拐點。以智能眼鏡為例，IDC預(yù)計，到2029年，全球AI眼鏡市場出貨量將突破4000萬臺，維深XR預(yù)測，至2035年，全球AI眼鏡銷量有望達到約14億副。龍旗科技作為全球智能眼鏡ODM的領(lǐng)先服務(wù)商，已卡位高成長賽道，未來彈性可期。

03

結(jié)語

公司正站在一個結(jié)構(gòu)性增長的起點：智能手機業(yè)務(wù)基本盤持續(xù)優(yōu)化，AIoT、AI PC、汽車電子等新業(yè)務(wù)進入規(guī)?；帕科凇８酃缮鲜惺菫橄乱浑A段成長補充彈藥的關(guān)鍵一步。

按照發(fā)行最高價，公司港股發(fā)行相較于A股存在超過40%的折價空間。

港股平臺有助于公司進一步吸引全球長期資金。隨著智能眼鏡、AI PC、汽車電子等業(yè)務(wù)逐步放量，海外客戶與投資者對公司業(yè)務(wù)的理解深度，將反過來影響其估值中樞。

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