英特爾于北京時(shí)間2026年1月23日上午的美股盤后發(fā)布了2025年第四季度財(cái)報(bào)（截止2025年12月），要點(diǎn)如下：

1、核心數(shù)據(jù)：公司本季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收136.7億美元，同比下滑4%，符合公司指引（128-138億美元），主要是受客戶端業(yè)務(wù)下滑的影響。本季度毛利率為36.1%，達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期（35.6%）。本季度毛利率的環(huán)比下滑，主要是受18A量產(chǎn)初期良率較低的拖累。

2、裁員控費(fèi)的進(jìn)展：公司本季度經(jīng)營(yíng)費(fèi)用達(dá)到43.6億美元，公司延續(xù)裁員降費(fèi)的節(jié)奏。公司本季度研發(fā)費(fèi)用小幅下降至32.2億美元，研發(fā)費(fèi)用率降低至23.5%。

公司本季度員工總數(shù)再次縮減至8.5萬(wàn)，環(huán)比減少3300人，但裁員進(jìn)展不及公司此前既定目標(biāo)（計(jì)劃至年底將員工總數(shù)控制在7.5萬(wàn)左右）。

3、業(yè)務(wù)情況：在英特爾調(diào)整業(yè)務(wù)披露口徑后，當(dāng)前公司最主要收入仍來(lái)自于客戶端業(yè)務(wù)和數(shù)據(jù)中心及AI，兩者收入占比達(dá)到90%以上。

a）客戶端業(yè)務(wù)：本季度收入81.9億美元，同比下滑6.6%。結(jié)合本季度全球PC出貨量同比增長(zhǎng)11%來(lái)看，英特爾本季度在PC市場(chǎng)中仍然是在丟份額的；

b）數(shù)據(jù)中心及AI：本季度收入47.4億美元，同比增長(zhǎng)8.9%。該業(yè)務(wù)仍主要圍繞于數(shù)據(jù)中心CPU，受下游需求增加的影響，本季度有所回暖。公司在與英偉達(dá)建立戰(zhàn)略合作后，將x86 CPU集成Nvlink接口，也給下游提供了更多的選擇。

尤其在大模型重心從訓(xùn)練轉(zhuǎn)向推理的大背景下，由于CPU承擔(dān)著數(shù)據(jù)預(yù)處理、資源調(diào)度等角色，市場(chǎng)對(duì)服務(wù)器CPU的需求明顯增加。

c）英特爾代工業(yè)務(wù)：本季度收入45億美元，同比增加4%。本季度代工收入仍主要來(lái)自于intel7和Intel10，基本上都是對(duì)內(nèi)的英特爾自有產(chǎn)品。

英特爾在CES2026上發(fā)布了自有的Panther Lake產(chǎn)品，采用的是公司最新的18A工藝，這是個(gè)不錯(cuò)的信號(hào)，表明公司重新回到了前沿工藝制程的競(jìng)爭(zhēng)之中。當(dāng)前18A工藝在晶體管密度等方面仍落后于臺(tái)積電，但只要公司能實(shí)現(xiàn)良率提升，還是有機(jī)會(huì)成為下游客戶的“備選方案”。

4、下季度指引：英特爾預(yù)期公司2026年第一季度營(yíng)收為117-127億美元，市場(chǎng)預(yù)期（125億美元）；2026年第一季度毛利率為32.3%，明顯低于市場(chǎng)預(yù)期（38%）。

海豚君整體觀點(diǎn)：18A+AI CPU燃起的期待，被指引澆上了“涼水”

英特爾本季度營(yíng)收和毛利率基本達(dá)到了市場(chǎng)預(yù)期。收入端的同比下滑，主要是受客戶端業(yè)務(wù)的拖累；毛利率的環(huán)比下降，是受18A量產(chǎn)初期的影響。

在具體業(yè)務(wù)上，英特爾為滿足數(shù)據(jù)中心的需求，將內(nèi)部晶圓產(chǎn)能優(yōu)先供給 數(shù)據(jù)中心 及AI業(yè)務(wù)；客戶端業(yè)務(wù)則部分依賴于外部采購(gòu)晶圓（臺(tái)積電），這一定程度上影響了公司在PC領(lǐng)域的表現(xiàn)。

相比于本季度業(yè)績(jī)，公司給出的下季度指引是“不滿意”的。尤其是公司預(yù)計(jì)下季度毛利率（GAAP）僅為32.3%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期（38%），這意味著18A對(duì)毛利率的影響和良率提升情況都是不如意的。

近期公司股價(jià)的再次上漲，主要是受Panther Lake發(fā)布（18A量產(chǎn)）和服務(wù)器CPU市場(chǎng)需求較好（計(jì)劃對(duì)服務(wù)器CPU價(jià)格調(diào)漲10-15%）的推動(dòng)，其中包含了市場(chǎng)對(duì)公司毛利率提升和對(duì)外代工的期待。然而公司本次給出的這份“差勁”指引，無(wú)疑給市場(chǎng)的熱情又澆了盆“冷水”。

對(duì)于英特爾，市場(chǎng)其實(shí)主要關(guān)注以下方面：

a）CPU份額：英特爾當(dāng)前的業(yè)績(jī)基本盤

英特爾在CPU市場(chǎng)面臨著AMD的競(jìng)爭(zhēng)，尤其是AMD在桌面級(jí)CPU市場(chǎng)更是實(shí)現(xiàn)了對(duì)英特爾的反超。雖然當(dāng)前英特爾的CPU整體市占率目前還是處于領(lǐng)先的，但依然呈現(xiàn)下滑的趨勢(shì)。

在市場(chǎng)關(guān)注的服務(wù)器CPU領(lǐng)域，英特爾的出貨量被AMD擠壓至8成以下。本季度公司數(shù)據(jù)中心及AI業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，也主要是受下游對(duì)整體服務(wù)器CPU需求增加的帶動(dòng)。

b）資本開支：在2025年8月美國(guó)政府、軟銀和英偉達(dá)陸續(xù)注資后，英特爾已經(jīng)成為了一家“美國(guó)國(guó)企”，其中美國(guó)政府是公司的最大單一股東。在得到美國(guó)政府等方面的支持后，市場(chǎng)對(duì)公司的后續(xù)資本開支和經(jīng)營(yíng)面展望都更有信心，公司的股價(jià)也從底部持續(xù)提升。

英特爾在本季度的資本開支為35億美元，環(huán)比增長(zhǎng)10億美元。2025年全年資本開支為146億美元，低于公司此前給出的預(yù)期（資本支出凈值約180億美元）。在美國(guó)政府加持和近期臺(tái)積電大幅擴(kuò)大資本開支的情況下，市場(chǎng)對(duì)英特爾2026年及后續(xù)的資本開支也是相對(duì)樂(lè)觀的。

c）代工及制程進(jìn)展：最大關(guān)注點(diǎn)

英特爾在CES2026上正式發(fā)布了英特爾酷睿Ultra 3系列（代號(hào)Panther Lake），這是首款消費(fèi)級(jí)量產(chǎn)的Intel 18A制程技術(shù)的產(chǎn)品，意味著英特爾再次回歸到前沿工藝制程的競(jìng)爭(zhēng)之中。

根據(jù)英特爾此前的工藝制程路線圖，公司18A制程是如期量產(chǎn)，良率也達(dá)到市場(chǎng)“可接受”的水平（60%左右）。當(dāng)前18A制程依然生產(chǎn)公司的自有產(chǎn)品，如果后續(xù)能對(duì)外部客戶實(shí)現(xiàn)出貨，才更能體現(xiàn)出公司的代工能力。

當(dāng)前高端手機(jī)芯片和AI芯片的需求基本都集中在臺(tái)積電，在臺(tái)積電產(chǎn)能排單緊張的情況下，高通、微軟等公司也有尋求“備選方案”的訴求。

當(dāng)前英特爾最新的18A在晶體管密度等方面還不如臺(tái)積電，Panther Lake的量產(chǎn)也意味著英特爾并未放棄追趕。如果英特爾、三星在代工方面實(shí)現(xiàn)良率的提升，也將在市場(chǎng)中收獲一部分的“訂單機(jī)會(huì)”。

綜合（a+b+c）來(lái)看，在美國(guó)政府注資之后，英特爾已經(jīng)擺脫了此前“破產(chǎn)式估值”的狀態(tài)，市場(chǎng)對(duì)英特爾有了更多的期待，尤其是在代工領(lǐng)域。Panther Lake的量產(chǎn)，是個(gè)不錯(cuò)的信號(hào)，展現(xiàn)了公司在前沿工藝制程的進(jìn)展，更期待后續(xù)能收獲“對(duì)外代工”的訂單。

結(jié)合英特爾當(dāng)前市值（2591億美元），對(duì)應(yīng)2027年稅后核心經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)約為40倍PE左右（假定營(yíng)收復(fù)合增速6%，毛利率43%，稅率10%）。相比于臺(tái)積電的20-25倍PE情況，英特爾相對(duì)較高的PE之中，已經(jīng)包含了市場(chǎng)對(duì)公司未來(lái)爭(zhēng)取代工份額和毛利率提升的期待。

整體來(lái)看，英特爾本季度數(shù)據(jù)還行，但公司給出的下季度毛利率指引太低，這也明顯沒(méi)有達(dá)到市場(chǎng)對(duì)公司毛利率提升的預(yù)期。其中主要是受18A初期量產(chǎn)對(duì)公司整體毛利率拖累的影響，一定程度上表明當(dāng)前18A的毛利率和良率表現(xiàn)是不如意的。

服務(wù)器CPU及傳統(tǒng)業(yè)務(wù)會(huì)對(duì)公司的短期業(yè)績(jī)帶來(lái)影響，但相比于短期業(yè)績(jī)，市場(chǎng)更期待公司在代工領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破，搶下臺(tái)積電的一部分“溢出訂單”，公司較高的PE中已經(jīng)打入了這部分預(yù)期。

即便如此，市場(chǎng)中部分主流機(jī)構(gòu)還是會(huì)擔(dān)心下游客戶與公司內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)資源，對(duì)代工業(yè)務(wù)的推進(jìn)帶來(lái)阻礙。只有后續(xù)英特爾能順利收獲“對(duì)外代工”的“實(shí)質(zhì)性”訂單，才能為公司股價(jià)帶來(lái)更有效的支撐。

以下是詳細(xì)分析

一、核心數(shù)據(jù)：毛利率指引太“差”

1.1收入端：英特爾在2025年第四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收136億美元，同比下滑4%，符合公司指引區(qū)間（128-138億美元）。本季度數(shù)據(jù)中心及AI業(yè)務(wù)有所增長(zhǎng)，而客戶端業(yè)務(wù)的下滑是收入端主要拖累因素。

1.2毛利及毛利率：英特爾在2025年第四季度實(shí)現(xiàn)毛利49億美元，環(huán)比下滑5%，主要是受毛利率下降的影響。

具體毛利率方面，公司本季度毛利率36.1%，好于市場(chǎng)預(yù)期（35.6%）。在18A量產(chǎn)初期，毛利率相對(duì)較低，對(duì)整體毛利率帶來(lái)稀釋影響。

本次財(cái)報(bào)中，最不滿意的一項(xiàng)就是下季度指引。公司預(yù)計(jì)下季度毛利率（GAAP）為32.3%，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期（38%），意味著當(dāng)前18A量產(chǎn)的毛利率和良率都不太如意。而在18A量產(chǎn)爬坡和服務(wù)器CPU需求帶動(dòng)下，公司后續(xù)毛利率仍有望企穩(wěn)回升。

1.3經(jīng)營(yíng)費(fèi)用端：英特爾在2025年第四季度經(jīng)營(yíng)費(fèi)用為43.6億美元，同比下滑15.6%。公司新任CEO定下“削減成本開支”的目標(biāo)后，經(jīng)營(yíng)費(fèi)用也是一個(gè)關(guān)注點(diǎn)。

具體來(lái)看：①研發(fā)費(fèi)用：32.2億美元，同比下降17%，；②銷售及管理費(fèi)用：11.7億美元，同比下降5%。

公司當(dāng)前的員工數(shù)量下降至8.5萬(wàn)人，環(huán)比減少3300人，裁員情況不及此前設(shè)定的目標(biāo)（員工人數(shù)至年底控制在7.5萬(wàn)人），導(dǎo)致本季度經(jīng)營(yíng)費(fèi)用環(huán)比略有下滑。

1.4凈利潤(rùn)端：英特爾在2025年第四季度凈虧損為5.9億美元。從經(jīng)營(yíng)角度來(lái)看，公司本季度經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)約為5.8億美元，這更能反映公司真實(shí)的經(jīng)營(yíng)狀況。本季度公司經(jīng)營(yíng)端利潤(rùn)環(huán)比有所回落，主要是受18A量產(chǎn)初期導(dǎo)致毛利率下滑的影響。

二、細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)情況：推理帶動(dòng)CPU，18A仍需打磨

英特爾在更換CEO后，公司之前對(duì)業(yè)務(wù)的披露口徑進(jìn)行再次調(diào)整。英特爾將自有產(chǎn)品業(yè)務(wù)分為客戶端業(yè)務(wù)和數(shù)據(jù)中心及AI兩部分，其余還有晶圓代工和所有其他業(yè)務(wù)。

網(wǎng)絡(luò)及邊緣業(yè)務(wù)不再單獨(dú)披露，而Altera、Mobileye、IMS等業(yè)務(wù)統(tǒng)一都?xì)w到所有其他業(yè)務(wù)之內(nèi)。而在Altera、Mobileye剝離之后，其他業(yè)務(wù)中主要包括IMS業(yè)務(wù)、初創(chuàng)項(xiàng)目等其他業(yè)務(wù)。

在公司對(duì)業(yè)務(wù)調(diào)整后，可以看出客戶端業(yè)務(wù)和數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)是公司最大的收入來(lái)源。結(jié)合公司晶圓代工和內(nèi)部抵消的情況來(lái)看，英特爾仍幾乎是自產(chǎn)自銷，當(dāng)前對(duì)外代工業(yè)務(wù)收入很少。

2.1客戶端業(yè)務(wù)

英特爾的客戶端收入在2025年第四季度實(shí)現(xiàn)81.9億美元，同比下滑6.6%。雖然PC市場(chǎng)在本季度仍在回暖，但公司客戶端業(yè)務(wù)表現(xiàn)相對(duì)較弱。

注：公司在2025年第一季度調(diào)整了業(yè)務(wù)口徑，將一部分原來(lái)的網(wǎng)絡(luò)及邊緣收入計(jì)入客戶端業(yè)務(wù)之中

結(jié)合IDC行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，本季度全球出貨量為7640萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)11%，整體行業(yè)繼續(xù)回暖。相比而言，公司客戶端收入下滑6.6%，這表明當(dāng)前英特爾在PC市場(chǎng)仍然繼續(xù)在“丟失份額”。而在桌面級(jí)CPU市場(chǎng)中，AMD的市場(chǎng)份額已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了對(duì)英特爾的反超。

英特爾與英偉達(dá)建立合作，也是希望能抵御來(lái)自AMD的競(jìng)爭(zhēng)。由于英特爾在獨(dú)立顯卡領(lǐng)域遲遲沒(méi)有進(jìn)展，導(dǎo)致公司在PC市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力下滑。結(jié)合英偉達(dá)GPU，公司面向AI PC市場(chǎng)推出SOC產(chǎn)品，有望提升公司在高端PC市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

2.2數(shù)據(jù)中心及AI

英特爾的數(shù)據(jù)中心及AI收入在2025年第四季度實(shí)現(xiàn)47.4億美元，同比增長(zhǎng)8.9%，增長(zhǎng)主要來(lái)自于AI服務(wù)器相關(guān)需求的帶動(dòng)。

此前公司的數(shù)據(jù)中心及AI收入一直維持在40億美元附近，本季度出現(xiàn)明顯提升，主要是大模型重心從訓(xùn)練側(cè)轉(zhuǎn)向推理側(cè)的拉動(dòng)。

由于英特爾遲遲沒(méi)能突破GPU，當(dāng)前公司的數(shù)據(jù)中心及AI業(yè)務(wù)仍然基本圍繞于CPU產(chǎn)品。隨著公司與英偉達(dá)的達(dá)成合作，英特爾x86數(shù)據(jù)中心CPU產(chǎn)品接入Nvlink，給下游的云服務(wù)商們提供了更多選擇公司的機(jī)會(huì)。

當(dāng)大模型的重心從訓(xùn)練側(cè)轉(zhuǎn)向推理側(cè)，服務(wù)器CPU的重要性更為凸顯。在AI推理場(chǎng)景下，CPU擔(dān)任著資源調(diào)度、數(shù)據(jù)預(yù)處理等角色，將直接影響推理的吞吐量、延遲、成本及場(chǎng)景適配能力。在需求增加的影響下，近期服務(wù)器CPU也出現(xiàn)了漲價(jià)的現(xiàn)象（計(jì)劃對(duì)服務(wù)器CPU價(jià)格調(diào)漲10-15%）。

此前英特爾的新任CEO調(diào)整了公司策略，將更多精力聚焦于制造能力提升。公司在數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)將相對(duì)更聚焦于CPU領(lǐng)域，以及代工制程能力的突破。如果后續(xù)代工業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)突破，即使公司沒(méi)能推出自有的GPU產(chǎn)品，也能通過(guò)獲取外部廠商的訂單來(lái)打入數(shù)據(jù)中心核心賽道。

2.3英特爾的代工業(yè)務(wù)

英特爾的晶圓代工業(yè)務(wù)收入在2025年第四季度實(shí)現(xiàn)45億美元，同比增長(zhǎng)4%。結(jié)合公司本季度的各業(yè)務(wù)內(nèi)部的抵消總額也有43.4億美元，可以看出公司當(dāng)前的晶圓代工基本都是對(duì)內(nèi)服務(wù)，對(duì)外代工收入極少。

此前公司新任CEO明確提出了要聚焦代工業(yè)務(wù)的發(fā)展，因而英特爾將對(duì)代工業(yè)務(wù)更為重視，也是公司“重獲新生”的機(jī)會(huì)。英特爾的美國(guó)本土制造產(chǎn)能，本身就是公司的“血脈”優(yōu)勢(shì)，這也是美國(guó)政府并拉攏軟銀、英偉達(dá)對(duì)公司進(jìn)行“輸血”的主要原因。

公司本季度的代工業(yè)務(wù)收入仍主要集中于Intel7和Intel10方面，18A制程在2025年下半年剛開啟量產(chǎn)，當(dāng)前用在自有產(chǎn)品Panther Lake上。當(dāng)前英特爾的18A產(chǎn)品在晶體管密度等方面，與臺(tái)積電仍有差距，但Panther Lake的發(fā)布，也表明公司再次回到前沿制程的競(jìng)爭(zhēng)之中。

從公司給出的下季度“差勁”毛利率指引來(lái)看，當(dāng)前18A量產(chǎn)初期的毛利率和良率表現(xiàn)還是“不如意”的。只有在后續(xù)良率和性能有不錯(cuò)表現(xiàn)的情況下，英特爾才有機(jī)會(huì)成為下游客戶的“備選方案”，這也是市場(chǎng)最為看重的一部分。

<此處結(jié)束>