圖源：上海外灘錦江都城新城飯店

近日，證監(jiān)會官網(wǎng)掛出首批商業(yè)不動產(chǎn)REITs申報信息，華安基金上報的錦江封閉式商業(yè)不動產(chǎn)證券投資基金赫然在列。

17.03億的募集規(guī)模，覆蓋全國18座城市、21家錦江都城酒店——國內(nèi)酒店REITs的首單，就這樣落在了錦江酒店頭上。

消息一出，引發(fā)業(yè)內(nèi)熱議。

有人說錦江酒店終于盤活了壓在國內(nèi)酒店身上多年的重資產(chǎn)包袱，但也有人質(zhì)疑：

中高端酒店資產(chǎn)憑什么撐起首批REITs的門面？17億的估值真的物有所值嗎？

為何是錦江酒店摘得首單？

商業(yè)不動產(chǎn)REITs落地，首批名額的含金量不言而喻。全國酒店集團(tuán)那么多，為什么偏偏是錦江酒店拿下了首單？

懂行的都知道，從資產(chǎn)合規(guī)性、現(xiàn)金流穩(wěn)定性，到運營持續(xù)性、品牌影響力，每一項卡的都很嚴(yán)格。

錦江酒店能拿下首單，靠的不是運氣，而是資產(chǎn)證券化領(lǐng)域的摸爬滾打。

作為規(guī)模全球第二、亞洲第一的酒店集團(tuán)，錦江酒店集團(tuán)早就實施“酒店管理+資產(chǎn)管理”的雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略。

2024年，錦江在上交所獲批100億儲架類REITs，并于3月份以“時尚之旅”資產(chǎn)包發(fā)行首期產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模17.75億元，優(yōu)先級簿記發(fā)行成本低至2.8%。這一嘗試為其積累了寶貴的資產(chǎn)證券化經(jīng)驗。

錦江酒店上市公司通過出售時尚之旅100%股權(quán)，實現(xiàn)了資金回籠，同時獲得了約4億元的投資收益。

這次操作，讓錦江酒店吃透了資產(chǎn)打包、現(xiàn)金流測算、監(jiān)管溝通、市場發(fā)行的全流程，也給這次公募REITs申報攢足了經(jīng)驗。

同年，其母公司錦江國際集團(tuán)聯(lián)合上海國際集團(tuán)成立了第一支酒店產(chǎn)業(yè)基金，規(guī)模5億元，為純權(quán)益屬性。該基金主要錨定一線和強二線城市核心地段的酒店類資產(chǎn)，通過專業(yè)化運營提升資產(chǎn)價值，最終通過市場化方式實現(xiàn)退出。

更重要的是，錦江酒店作為國企背景的酒店集團(tuán)，在政策溝通、合規(guī)審核、風(fēng)險把控上，天然比民營酒店集團(tuán)更有優(yōu)勢。

商業(yè)不動產(chǎn)REITs作為新生事物，監(jiān)管層對首批試點的合規(guī)要求極高，錦江多年的規(guī)范化運作、清晰的股權(quán)結(jié)構(gòu)、成熟的風(fēng)控體系，剛好滿足監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，這是其他酒店集團(tuán)難以比擬的先天優(yōu)勢。

圖源：錦江酒店（中國區(qū)）官網(wǎng)

作為國內(nèi)規(guī)模最大的酒店集團(tuán)，錦江酒店手里有不少自有酒店物業(yè)。

據(jù)其財報顯示，截至2025年6月末，錦江酒店旗下直營酒店還有643家。

這些資產(chǎn)雖然是“家底”，但重資產(chǎn)會占用大量資金，過去想變現(xiàn)只能靠大宗交易，周期長，無法快速實現(xiàn)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型。

通過資產(chǎn)證券化，把沉淀的不動產(chǎn)變成可交易的金融產(chǎn)品，既能一次性回籠17.03億現(xiàn)金，降低資產(chǎn)負(fù)債率，又能保留酒店的運營管理權(quán)，繼續(xù)賺取管理費、超額收益分成，實現(xiàn)“資產(chǎn)出表、利潤留存”的雙贏。

17億估值，21家錦江都城到底值不值？

關(guān)于錦江酒店REITs，業(yè)內(nèi)當(dāng)前最大的爭議點就是其估值：

21家中高端酒店，憑什么估值17.03億元？單店估值超8000萬，貴還是便宜？

REITs的核心是什么？是持續(xù)、穩(wěn)定、可預(yù)測的現(xiàn)金流，是資產(chǎn)風(fēng)險的極致分散。

那我們來看一下錦江酒店這次拿出來的21家錦江都城酒店。

圖源：上海證券交易所

可能有人會疑問，錦江酒店為什么偏偏選中端的錦江都城，而不是像麗笙這樣的高端品牌或者錦江之星這樣的經(jīng)濟型品牌？

答案很簡單，中高端酒店貼合商業(yè)不動產(chǎn)REITs的核心要求，審批難度最低，也最容易被投資者接受。

高端酒店投資大、運營成本高，雖然房價高，但入住率不穩(wěn)定，尤其是近幾年，商務(wù)接待、高端旅游需求下滑，高端酒店的盈利情況很差，很多高端酒店都在虧損，甚至被拍賣。

畢竟REITs要求必須有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但當(dāng)下不少處于艱難轉(zhuǎn)型中的高端酒店根本達(dá)不到。

而經(jīng)濟型酒店雖然入住率高，但房價太低，RevPAR上不去，運營收入有限，而且經(jīng)濟型酒店的資產(chǎn)價值低，打包出去，募集規(guī)模上不去。

更重要的是，經(jīng)濟型酒店的品牌價值低，投資者認(rèn)可度不高，很難吸引資金。

而像錦江都城這樣的中高端酒店，既沒有高端酒店的現(xiàn)金流波動風(fēng)險，也沒有經(jīng)濟型酒店的盈利天花板，完美貼合REITs“穩(wěn)定現(xiàn)金流、資產(chǎn)價值適中、風(fēng)險可控”的核心審核要求。

圖源：上海證券交易所

再回頭看這21家錦江都城的經(jīng)營數(shù)據(jù)，2025年1—9月平均入住率61.58%，平均房價258.33元，RevPAR為159.08元，雖然不算頂尖，但勝在穩(wěn)定。

錦江都城作為中高端商務(wù)酒店，核心客群是商務(wù)出差、企業(yè)差旅，這類客群的特點是：預(yù)訂率高、入住時長穩(wěn)定、價格敏感度低，不受旅游淡季旺季的過度影響。

這正是REITs最看重的“確定性”。

再看其資產(chǎn)布局。

21家酒店散落在18座城市，從一線北上廣深，到新一線成都、重慶，再到二線省會城市，沒有集中在單一區(qū)域，完美規(guī)避了區(qū)域經(jīng)濟波動、旅游淡季的風(fēng)險。

戴德梁行數(shù)據(jù)顯示，分散布局的商業(yè)不動產(chǎn)資產(chǎn)，現(xiàn)金流波動率比集中布局低37%，這正是REITs監(jiān)管層最看重的“安全墊”。

更關(guān)鍵的是資產(chǎn)成色。

21家酒店總建筑面積約15.7萬平方米，總房間數(shù)超3000間，單店客房數(shù)穩(wěn)定在129-162間，單店面積6168-8800平方米，都是2010—2013年建成開業(yè)的成熟物業(yè)，剩余土地使用年限約25年，沒有新建項目的建設(shè)期風(fēng)險，沒有老舊項目的改造壓力，酒店運營已經(jīng)跑通了十幾年，現(xiàn)金流可預(yù)測性相對較強。

可以說，REITs讓錦江從一個“持有物業(yè)的酒店運營商”，變成了“管理資產(chǎn)的酒店資管巨頭”，盈利模式、抗風(fēng)險能力、增長空間，都上了一個新臺階。

重資產(chǎn)時代落幕，錦江仍需邁過三道坎

隨著首個酒店公募REITs正式落地，整個酒店行業(yè)的發(fā)展邏輯已然發(fā)生根本轉(zhuǎn)向。

通過證券化盤活“沉睡”資產(chǎn)，喚醒流動性、優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表，已成為不可逆轉(zhuǎn)的浪潮。

值得一提的是，REITs對資產(chǎn)質(zhì)量、運營能力、合規(guī)水平的要求極高，只有錦江、華住、首旅等頭部酒管能滿足REITs的發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)。

未來，隨著頭部酒管通過REITs快速回籠資金，加速并購擴張，中小酒管的生存空間將被進(jìn)一步擠壓。

當(dāng)然，REITs也不是“萬能解藥”，錦江酒店要想真正玩轉(zhuǎn)REITs，還必須面對三大挑戰(zhàn)：

首先，運營壓力仍在，現(xiàn)金流不能有絲毫閃失。

REITs對凈現(xiàn)金流分派率有剛性要求，2026年5.05%的分派率，意味著錦江必須保證酒店運營穩(wěn)定，入住率、RevPAR不能出現(xiàn)大幅下滑。

一旦行業(yè)出現(xiàn)下行周期，或者運營管理出現(xiàn)問題，導(dǎo)致現(xiàn)金流不達(dá)標(biāo)，不僅會影響REITs的股價和分紅，還會損害錦江酒店的品牌信譽。

圖源：錦江酒店（中國區(qū)）官網(wǎng)

其次，資產(chǎn)供給壓力，優(yōu)質(zhì)酒店資產(chǎn)“供不應(yīng)求”。

錦江旗下符合REITs標(biāo)準(zhǔn)的成熟酒店，數(shù)量有限，若要持續(xù)發(fā)行REITs，必須加快新酒店的投資建設(shè)和成熟運營，但新建酒店需要周期，短期內(nèi)難以形成批量供給，可能會影響錦江資管業(yè)務(wù)的規(guī)模化擴張。

最后，行業(yè)競爭加劇，REITs紅利難以長期獨占。

隨著商業(yè)不動產(chǎn)REITs試點的推進(jìn)，華住、首旅等競爭對手必然會快速跟進(jìn)，推出自己的酒店REITs產(chǎn)品，錦江酒店的“首發(fā)”紅利會快速消退。

未來，酒店REITs的競爭，將回歸運營能力、資產(chǎn)質(zhì)量、收益水平的本質(zhì)競爭，錦江酒店必須持續(xù)提升核心競爭力，才能保持領(lǐng)先優(yōu)勢。

17.03億元的募集規(guī)模、21家錦江都城酒店的資產(chǎn)包，不僅是錦江酒店輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵一步，更是中國酒店業(yè)邁入資管時代的標(biāo)志性事件。

但對錦江酒店來說，首單酒店REITs發(fā)行只是起點，不是終點。

未來，如何持續(xù)盤活存量資產(chǎn)、如何提升運營效率、如何應(yīng)對行業(yè)競爭，將是錦江酒店必須回答的核心命題。