來源 | 伯虎財(cái)經(jīng)（bohuFN）

作者 | 楷楷

近年，國內(nèi)美妝行業(yè)掀起了一股上市熱潮，前有完美日記、毛戈平、林清軒等新銳國貨選手，后有已經(jīng)登陸A股市場的珀萊雅、丸美，也相繼籌劃赴港二次上市。

谷雨、半畝花田、自然堂等美妝企業(yè)也正在沖刺IPO。其中，被稱為“最年輕國貨美妝”的HBN，在近日正式向港交所遞交招股書，沖刺“功效護(hù)膚理念第一股”。

在這場美妝行業(yè)的資本化浪潮中，可以看到兩個(gè)明顯的趨勢：一個(gè)是港股市場成為了美妝品牌的“主戰(zhàn)場”；另一個(gè)則是沖刺上市的美妝品牌正變得越來越年輕。

比如HBN所屬母公司深圳護(hù)家科技（集團(tuán)）股份有限公司，其成立至今僅7年時(shí)間，已經(jīng)躋身20億元的美妝第一梯隊(duì)。

盡管這批新銳美妝企業(yè)大多成立時(shí)間較短，但普遍都是“帶著利潤上市”。但近年以來，不少美妝品牌在上市后卻紛紛“扭盈為虧”，如何避免“上市即巔峰”，也成為了更大的考驗(yàn)。

如今，國內(nèi)美妝市場的增速已經(jīng)放緩，消費(fèi)者也日趨理性，品牌要在窄門里競速，必須要找到自己的新敘事。

01 “窄門”里的寬生意

成立于2019年的HBN，被業(yè)內(nèi)稱為“最年輕的頭部國貨美妝品牌”。但年輕并不僅僅是因?yàn)槠放颇挲g小，而是它講出了更契合新一代消費(fèi)者思維的“新故事”。

作為最早提出“早C晚A”概念的品牌之一，HBN提出“用數(shù)據(jù)說話”的品牌主張，成功開拓了功效護(hù)膚這一細(xì)分賽道，俘獲了一群懂成分、重實(shí)效的“成分黨”。

隨后，通過大量的用戶教育，其將“早C晚A”這一專業(yè)護(hù)膚理念普及為大眾常識，在競爭白熱化的美妝市場中，開辟出“成分定義產(chǎn)品”的市場心智。

根據(jù)招股書，HBN的A醇成分護(hù)膚品在同品類產(chǎn)品中連續(xù)三年銷量位居全國第一，當(dāng)消費(fèi)者提到“A醇”、“熊果苷”等功效成分時(shí)，其已是繞不開的品牌了。

聚焦護(hù)膚品成分看似是小眾需求，但事實(shí)上，這是一門超乎想象的“寬生意”。根據(jù)《2024中國護(hù)膚品消費(fèi)趨勢報(bào)告》，超過九成消費(fèi)者認(rèn)為護(hù)膚品的成分配方安全、科學(xué)非常重要。

在這背后，是新一代消費(fèi)者不愿意只為品牌故事買單，他們熱衷于研究成分表，信奉科學(xué)實(shí)證，本質(zhì)上是一種更理性、更自我的消費(fèi)觀念。

當(dāng)品牌能夠建立與消費(fèi)者之間最直接的信任關(guān)系，其市場表現(xiàn)也格外亮眼。

根據(jù)HBN 招股書，2023年-2024年，其營收從19.48億元增長至20.83億元，2025年1-9月的收入為15.14億元；同期凈利潤分別為0.39億元、1.29億元和1.45億元，僅2025年前三季度利潤已超過2024年全年，同比增長高達(dá)190.3%。

更重要的是，HBN的用戶認(rèn)可度也在持續(xù)提升。截至目前，HBN已積累超過460萬復(fù)購用戶，2025年，其在天貓、抖音的平均復(fù)購率分別約為35.4%和44.0%，高于行業(yè)15%-25%的平均水平。

作為最年輕的頭部國貨美妝品牌，HBN之所以能夠快速崛起，最核心的原因是其找準(zhǔn)了一條滲透率低且高增長的細(xì)分賽道切入，率先進(jìn)行卡位。

除此以外，聚焦高效的營銷陣地也是HBN成功的關(guān)鍵。根據(jù)招股書，線上渠道為HBN貢獻(xiàn)了絕大部分收入，占比超95%。另外，HBN在招股書中亦提及，其日常經(jīng)營中廣泛與KOL及KOC開展合作。

2023年、2024年及2025年1-9月，HBN的銷售及分銷開支分別為12.68億元、12.38億元、8.71億元，占收入的比重分別為65.1%、59.4%和57.6%。其中，以電商平臺廣告費(fèi)，聘請KOL及KOC的費(fèi)用為主的推廣開支是第一大開支。

雖然，專注達(dá)人營銷和線上渠道的推廣模式頗為“燒錢”，但在當(dāng)下這個(gè)快流量時(shí)代，新品牌通過社交媒體打造爆款，已幾乎成為行業(yè)共識。

但問題是，闖出名堂只是第一關(guān)，品牌在買來規(guī)模之后，能否繼續(xù)買到通往未來的船票，這才是真正的挑戰(zhàn)。

02 “網(wǎng)紅品牌”殊途同歸

回顧初代網(wǎng)紅品牌完美日記，其同樣借助“爆款+種草+直播”的打法迅速打開市場，但代價(jià)不菲。

根據(jù)完美日記所屬母公司逸仙電商的招股書，其2018年-2020年的凈利潤分別為-4012.4萬元、7535.9萬元和-26.88億元，除了在2019年實(shí)現(xiàn)了盈利，上市后至今仍未實(shí)現(xiàn)全年盈利。

在這之后，新銳國貨美妝品牌也都陷入類似的尷尬境地：

一邊是復(fù)制完美日記的營銷打法，能夠更快、更高效地起量；但另一邊，這種打法幾乎沒有任何護(hù)城河，誰更愿意燒錢，誰的聲量就會更大。

況且，完美日記誕生于資本市場的流動性最充裕的黃金時(shí)期，一級市場熱錢涌動，二級市場對“新消費(fèi)”故事高度追捧，但這樣的時(shí)代窗口，已難再現(xiàn)。

2019-2020年，國內(nèi)美妝品牌的A輪融資動輒數(shù)千萬元起步，但近年，無論融資數(shù)量還是融資規(guī)模都在持續(xù)縮水，據(jù)化妝品觀察網(wǎng)報(bào)道，2024年，美妝賽道融資事件同比減少58%。

除此以外，過度依賴線上營銷的后遺癥也越來越明顯。一方面，品牌逐漸喪失了銷售渠道的話語權(quán)。

花西子是典型的代表，過去，其跟李佳琦直播間有著深度綁定，最高峰時(shí)李佳琦直播間在大促節(jié)點(diǎn)為花西子貢獻(xiàn)了超60%的成交額。但誰能想到，一句“眉筆哪里貴了”讓花西子和李佳琦都陷入了輿論的漩渦，花西子抖音直播間的成交額更一度暴跌90%。

另一方面，營銷費(fèi)用始終是難以卸下的“包袱”。包括已經(jīng)上市的貝泰妮、林清軒；正在籌備上市的半畝花田、自然堂等，它們的營銷費(fèi)用均占總收入的約50%，未見明顯的下滑趨勢。

早期，品牌通過大量營銷投入可以換取快速的收入增長，但當(dāng)新鮮感過去，品牌投入大量的營銷費(fèi)用卻拉不動收入，其盈利壓力就會越來越大，甚至拖累市值。早早登陸資本市場的完美日記、貝泰妮，它們的股價(jià)自上市后便一直處于下滑通道。

在這樣的背景下，新銳國貨美妝品牌只能一邊參考前輩們的攻略，一邊在更嚴(yán)苛的市場環(huán)境中，摸索屬于自己的生存法則。

一方面，從“全科選手”轉(zhuǎn)向“專科選手”。事實(shí)上，不僅HBN選擇了一條更小眾、更垂直的功效護(hù)膚賽道，已有越來越多的國貨品牌傾向于聚焦差異化的細(xì)分需求，打造大單品戰(zhàn)略。

比如林清軒憑借一瓶山茶花油深耕修復(fù)賽道；谷雨靠光甘草定在美白領(lǐng)域立足；半畝花田以“中藥植萃”為核心推出身體護(hù)理單品等。

在這背后，是國貨品牌越來越重視“王牌成分”，比如HBN的雙A醇配方、林清軒的分子級生物技術(shù)等，它們更愿意將技術(shù)研發(fā)擺在首位，而不僅僅只是做代工生意。

另一方面，加快拓展線下渠道。以HBN為例，其近年已入駐了胖東來、萬寧等全球超5000家零售網(wǎng)點(diǎn)，線下渠道收入也從2023年的0.28億元增長至2025年前三季度的0.75億元。

在此之前，諸如毛戈平、珀萊雅等傳統(tǒng)美妝品牌，已率先對線下模式進(jìn)行了驗(yàn)證。毛戈平在成立20多年間，一直堅(jiān)持以直營專柜為主，目前線上線下的收入占比大約各占一半。

不過，其凈利率卻始終處于行業(yè)中上水平，過去三年保持在22%-24%左右，作為參考，HBN2025年前三季度的凈利率為9.6%，同期半畝花田的凈利率則為6.6%。

盡管線下渠道屬于重資產(chǎn)模式，但在線上流量費(fèi)用水漲船高的背景下，房租的增長相對更緩慢，也不會隨著店效同步增長，反而能夠打破線上營銷“高投入、低利潤”的魔咒。

03 港股市場是終點(diǎn)站？

然而，當(dāng)大家都瞄準(zhǔn)同一個(gè)“窄門”，再寬的生意也難以容納越來越多的競爭對手。

以功效護(hù)膚賽道為例，像PMPM、逐本、LAN等新銳國貨品牌都是典型的“成分黨”玩家，不可避免地爭奪同一批功效型消費(fèi)者，彼此的產(chǎn)品定位和營銷打法也難免變得同質(zhì)化。

更早之前，在完美日記爆火之后，也有大量品牌扎堆涌入彩妝賽道，試圖復(fù)制其爆款打法，包括卡樂說Colorpedia、浮氣Fomomy等，但最終大部分品牌都已遺憾離場。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在2016-2020年間成立的國貨美妝品牌中，存活超過5年的不足12%。

這也正是新銳國貨美妝品牌所面臨的發(fā)展困境，雖然大部分品牌都已在細(xì)分市場拿下一席之地，但考慮到品牌成立時(shí)間并不長，資金儲備有限，盈利能力也尚不穩(wěn)定，難以支撐長期的研發(fā)投入、渠道拓展與全球化布局，“要生存”還是“謀發(fā)展”成為了兩難。

在這樣的背景下，無論是老品牌還是新銳品牌，都試圖抓住IPO這一跳板，這已經(jīng)不僅僅是“上市”本身，更多是以資本換時(shí)間、以融資換空間的戰(zhàn)略選擇。

在多家美妝企業(yè)的招股書中，它們都提到上市的核心目的是為了募集資金投入研發(fā)、數(shù)字化運(yùn)營、以及拓展銷售規(guī)模、推進(jìn)國際化業(yè)務(wù)等。

不過，對品牌創(chuàng)始人而言，資本市場的吸引力似乎并不止于此。

2026年1月，HBN在遞交招股書前夕進(jìn)行了一筆大額分紅，公司股東批準(zhǔn)宣派現(xiàn)金股息1億元，其中5600萬元截至最后可行日期已支付，這意味著這部分分紅至少有近半會回流到創(chuàng)始人夫婦的口袋。

在港股風(fēng)光上市僅一年的毛戈平也在近日發(fā)表公告顯示，毛戈平夫婦及其家族成員、核心高管擬合計(jì)套現(xiàn)約14.1億港元。

誠然，品牌創(chuàng)始人及股東減持、分紅都是正常的資本行為，本無可厚非。

但投資者和消費(fèi)者更深層的擔(dān)憂在于，創(chuàng)始人是否更在意資本回報(bào)，一旦IPO完成、套現(xiàn)落袋，品牌是否還會持續(xù)投入研發(fā)、打磨產(chǎn)品，這也成為品牌上市路上難以回避的問題。

最終，這些問題只能交給時(shí)間，但對這些年輕的品牌來說，它們還必須回答一個(gè)根本問題：除了營銷和渠道，我們還能留下什么？

一個(gè)品牌的成長期可以很漫長，上市絕非終點(diǎn)，真正的挑戰(zhàn)才剛剛開始。

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