攜程最近遭遇前所未有的挑戰(zhàn)，股價一跌再跌，從去年9月一路下探，好不容易慢慢填坑，這下又突然跳水，像雨滴一樣垂直往下落，幾乎每天都在跌。

一旦這次反壟斷行為被坐實(shí)，攜程還將面臨巨額罰款。大多數(shù)人關(guān)心的，可能不是短期利空，而是平臺的長期邏輯有沒有被破壞——我認(rèn)為一定會被破壞。

反壟斷落地后，用戶對平臺的需求或許不變，但平臺的溢價能力必然大打折扣：對商家的抽傭會降低，直接影響現(xiàn)金流。

我翻看了攜程過去5年的財報，發(fā)現(xiàn)一個關(guān)鍵問題：它的自由現(xiàn)金流長期為負(fù)。這并不代表平臺沒有造血能力，反而它的商業(yè)模式本身很賺錢，問題出在連續(xù)多年的大規(guī)模并購。

收購藝龍、同程，以及各類海外OTA，讓攜程每年資本支出巨大。財報里顯示，無形資產(chǎn)常年維持在700多億，但這些資產(chǎn)并不能年年高效變現(xiàn)，只是賬面數(shù)字穩(wěn)如老狗，實(shí)際是歷史沉積，沒法快速產(chǎn)出現(xiàn)金流。

這可能也是攜程不惜鋌而走險觸碰反壟斷紅線的重要原因——靠不斷提高商家抽傭來維持現(xiàn)金流。一旦抽傭率下滑，它的賺錢能力就會直線下滑，這臺“賺錢機(jī)器”將不再暴利，變得更加溫和。

作為旅行類互聯(lián)網(wǎng)平臺的龍頭，攜程的盈利模式將被重塑。我覺得，等它完成整改、估值和盈利回歸穩(wěn)定后，再下手布局，才是更好的機(jī)會。不信的話，大家可以拭目以待。