深圳商報·讀創(chuàng)客戶端記者 張弛

港交所網(wǎng)站顯示，2月13日，湖南軍信環(huán)保股份有限公司(以下簡稱“軍信股份”)向港交所主板遞交上市申請，中金公司、中信證券為其聯(lián)席保薦人。

軍信股份并非資本市場新面孔，其A股早在2022年便于深交所創(chuàng)業(yè)板上市。此次是軍信股份第二次遞表港交所。此前公告顯示，2025年8月13日，軍信股份曾向香港聯(lián)交所第一次遞交了發(fā)行境外上市外資股（H股）股票并在香港聯(lián)交所主板掛牌上市的申請。

來源：港交所網(wǎng)站

招股書顯示，軍信股份是一家提供廢物綜合處理及資源利用專業(yè)解決方案的公司，包括綠色環(huán)保能源項目的投資、管理及運營。據(jù)悉，軍信股份成立于2011年，2022年4月13日在深交所創(chuàng)業(yè)板上市。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，就項目規(guī)模而言，軍信股份的主要業(yè)務(wù)營運所在的長沙環(huán)保產(chǎn)業(yè)園是中國同業(yè)中最大的環(huán)保綜合園區(qū)之一。按2024年每噸垃圾平均上網(wǎng)電量計，軍信股份在中國所有提供垃圾焚燒發(fā)電的企業(yè)中排名第一，躋身中國領(lǐng)先垃圾焚燒發(fā)電企業(yè)之列。

業(yè)績方面，招股書顯示，2022年、2023年、2024年，軍信股份的營業(yè)收入分別為人民幣15.48億元、18.37億元、24.11億元，對應(yīng)的凈利潤分別為人民幣5.87億元、6.53億元、6.86億元。

從最新財務(wù)數(shù)據(jù)來看，軍信股份在2025年前九個月交出了一份頗為亮眼的成績單。截至2025年9月30日止九個月，公司實現(xiàn)總收入21.15億元，相比2024年同期的17.40億元增長了21.5%；期內(nèi)利潤達(dá)到8.25億元，相較于2024年同期的5.11億元增長了48.7%。

軍信股份業(yè)績增長的主要驅(qū)動力來自一項重大收購。招股書顯示，此次收購于2024年11月完成，軍信股份將長沙中轉(zhuǎn)項目和長沙餐廚垃圾項目并入公司版圖。數(shù)據(jù)顯示，自收購納入后，生活垃圾中轉(zhuǎn)處理及轉(zhuǎn)運服務(wù)收入在報告期內(nèi)貢獻(xiàn)了5.1億元，餐廚垃圾收集與工業(yè)級混合油銷售收入合計貢獻(xiàn)了約1.95億元，成為新的增長極。

不過，盡管業(yè)績增長強(qiáng)勁，但軍信股份在IPO進(jìn)程中仍面臨多重不可忽視的風(fēng)險。最顯著的風(fēng)險來自對政府支付的依賴。招股書顯示，軍信股份業(yè)務(wù)高度依賴政策支持，99%收入來自政府特許經(jīng)營項目。

不僅如此，2022年-2024年，軍信股份前五大客戶貢獻(xiàn)收入占比均超96%，來到2025年，該項數(shù)據(jù)依然高達(dá)92.6%，其中向最大客戶的銷售占比高達(dá)54.6%。軍信股份坦承，這些客戶主要包括當(dāng)?shù)卣畽C(jī)關(guān)及電網(wǎng)公司。一旦主要客戶的財務(wù)狀況或政策發(fā)生變動，將對公司業(yè)務(wù)造成重大負(fù)面影響。

事實上，該風(fēng)險在財務(wù)數(shù)據(jù)上或直接體現(xiàn)為應(yīng)收款項的急劇攀升。截至2025年9月30日，軍信股份的貿(mào)易應(yīng)收款項賬面總值已達(dá)20.65億元，而2022年同期僅為5.94億元。應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)天數(shù)從2022年的105.7天激增至2025年前九個月的250.4天。招股書解釋稱，這主要是由于財政預(yù)算緊縮導(dǎo)致地方政府實體付款延遲。若主要客戶的付款能力持續(xù)惡化，將對公司的現(xiàn)金流造成巨大壓力。

此外，軍信股份在運營層面也存在一定的合規(guī)風(fēng)險。招股書披露，往績記錄期間內(nèi)，長沙垃圾焚燒發(fā)電項目（二期）的垃圾焚燒發(fā)電部門，在2024年的實際處理量達(dá)到136.5萬噸，年化負(fù)荷率高達(dá)133.6%。同樣，長沙餐廚垃圾項目的利用率也略高于130%。

對于超負(fù)荷運行，軍信股份引述法律顧問意見稱，并不構(gòu)成建筑項目的重大變更，且相關(guān)環(huán)境部門已確認(rèn)不存在超標(biāo)排放等違規(guī)行為。對于長沙餐廚垃圾項目，則已獲得升級改造的書面批準(zhǔn)。不過，盡管目前得以豁免重新環(huán)評，但持續(xù)的超負(fù)荷運轉(zhuǎn)對設(shè)備維護(hù)、運營安全和合規(guī)性提出了更高要求。

此外，軍信股份部分項目獲取程序的歷史瑕疵也構(gòu)成潛在風(fēng)險。招股書披露，長沙垃圾填埋項目、平江垃圾填埋項目及長沙中轉(zhuǎn)項目的特許經(jīng)營權(quán)授予程序主要依據(jù)招標(biāo)人安排，未嚴(yán)格履行投標(biāo)程序。截至2025年9月30日止九個月，這些項目的收入貢獻(xiàn)占總收入的25.2%。公司表示，為此被單方面終止協(xié)議的可能性很小。但這一歷史遺留問題在未來監(jiān)管環(huán)境趨嚴(yán)時，仍可能成為不確定因素。