本文作者——胡斐｜資深科技媒體人

2026年2月24日，A股迎來(lái)春節(jié)長(zhǎng)假后的首個(gè)交易日。韓寒執(zhí)導(dǎo)、沈騰主演的賽車(chē)動(dòng)作喜劇《飛馳人生3》在剛剛過(guò)去的春節(jié)檔狂攬27.21億元票房，占據(jù)檔期半壁江山 。光線傳媒作為該片的重要參投方，本應(yīng)享受紅利。

然而，正月初八開(kāi)盤(pán)首日，光線傳媒股價(jià)遭遇重挫，觸及20%跌停限制，收盤(pán)價(jià)定格在21.78元 。單日市值蒸發(fā)逾百億，全天成交額放大至29.83億元 。

筆者梳理財(cái)報(bào)發(fā)現(xiàn)，光線傳媒在坐擁《哪吒2》驚人業(yè)績(jī)的背景下，卻在第四季度計(jì)提了巨額減值準(zhǔn)備。與此同時(shí)，公司罕見(jiàn)地取消了監(jiān)事會(huì)，并大舉修改經(jīng)營(yíng)范圍進(jìn)軍“餐飲服務(wù)” 。資本市場(chǎng)的恐慌，很大程度源于對(duì)這家頭部影視公司治理結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)質(zhì)量的深層憂慮。

01從《哪吒》奇跡到戰(zhàn)略迷航

光線傳媒在過(guò)去一年經(jīng)歷了極度的兩極分化。

2025年是光線傳媒的高光時(shí)刻?，F(xiàn)象級(jí)動(dòng)畫(huà)電影《哪吒之魔童鬧?！罚ā赌倪?》）橫空出世，斬獲國(guó)內(nèi)154.46億元、海外超4億元的票房成績(jī) 。這一數(shù)據(jù)不僅刷新了影史紀(jì)錄，更直接驅(qū)動(dòng)了公司全年的業(yè)績(jī)爆發(fā)。

進(jìn)入2026年，中國(guó)內(nèi)地“史上最長(zhǎng)春節(jié)檔”落幕，檔期總票房達(dá)到57.49億元 。光線傳媒深度綁定的《飛馳人生3》再次驗(yàn)證了公司在頭部?jī)?nèi)容上的押注能力 。

影視投資往往是一場(chǎng)“預(yù)期的博弈”。在春節(jié)前，市場(chǎng)已充分消化了《飛馳人生3》的爆款預(yù)期。燈塔專業(yè)版等平臺(tái)早早給出了高額的預(yù)售數(shù)據(jù) 。

當(dāng)節(jié)日結(jié)束、票房數(shù)字落袋為安時(shí)，缺乏新故事支撐的股價(jià)便面臨巨大的獲利了結(jié)壓力 。港股的貓眼娛樂(lè)、大麥娛樂(lè)在節(jié)后首日同樣出現(xiàn)暴跌，印證了行業(yè)層面的情緒退潮 。

面對(duì)內(nèi)容行業(yè)的不確定性，公司管理層提出向“IP的創(chuàng)造者和運(yùn)營(yíng)商”轉(zhuǎn)型 。這一口號(hào)在執(zhí)行層面卻顯得動(dòng)作變形。

2026年初，光線傳媒完成了工商變更，經(jīng)營(yíng)范圍中新增了“餐飲服務(wù)”、“網(wǎng)絡(luò)文化經(jīng)營(yíng)”以及“互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)” 。一家市值數(shù)百億的影視龍頭，將業(yè)務(wù)觸角伸向餐飲，這在缺乏具體商業(yè)計(jì)劃披露的情況下，極易引發(fā)市場(chǎng)關(guān)于資金流向的聯(lián)想。

此外，公司試圖在研報(bào)端通過(guò)AIGC（人工智能生成內(nèi)容）重塑估值 。盡管行業(yè)內(nèi)存在“AI Agent接管流量分發(fā)”的宏大敘事 ，但光線傳媒并未披露AIGC在核心院線產(chǎn)品中的真實(shí)滲透率與降本數(shù)據(jù) 。在缺少工業(yè)化數(shù)據(jù)支撐的前提下，這種技術(shù)標(biāo)簽更像是為了迎合資本偏好的話術(shù)。

02 繁榮表象下的“財(cái)務(wù)洗澡”

根據(jù)公告，公司2025年預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)為15億元至19億元 。2025年前三季度，受益于《哪吒2》的并表，公司已實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)23.36億元 。這意味著，在本應(yīng)沖刺業(yè)績(jī)的第四季度，光線傳媒出現(xiàn)了巨額虧損。

虧損的主要原因，在于高達(dá)6.5億元的資產(chǎn)減值準(zhǔn)備 。公告稱這是“基于謹(jǐn)慎性原則對(duì)各項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行減值測(cè)試”的結(jié)果 。但在會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中，這種在利潤(rùn)豐年集中計(jì)提大額減值的行為，往往被市場(chǎng)解讀為“財(cái)務(wù)洗澡”。

財(cái)務(wù)指標(biāo)

2025年前三季度（已披露）

2025年全年度（預(yù)告中值）

第四季度（推算）

歸母凈利潤(rùn)

23.36億元

~17.00億元

虧損約 6.36億元

核心變量

《哪吒2》票房確認(rèn)

年度審計(jì)調(diào)整

資產(chǎn)減值準(zhǔn)備

減值金額

~6.50億元

集中計(jì)提

管理層選擇在2025年進(jìn)行賬務(wù)處理，邏輯十分清晰：《哪吒2》帶來(lái)的超額利潤(rùn)提供了足夠的安全墊。即便扣除6.5億元，全年業(yè)績(jī)依然能夠?qū)崿F(xiàn)同比大幅增長(zhǎng) 。然而，這筆減值的具體構(gòu)成究竟是爛尾項(xiàng)目的存貨跌價(jià)，還是下游院線的壞賬核銷，在公告中完全缺失 。這種不透明性，讓投資者無(wú)法判斷公司資產(chǎn)質(zhì)量的真實(shí)底色。

2026年2月12日，董事會(huì)通過(guò)決議，預(yù)計(jì)2026年度與關(guān)聯(lián)方發(fā)生的日常關(guān)聯(lián)交易總金額高達(dá)3.25億元 。這一數(shù)字較2025年實(shí)際發(fā)生額大幅攀升。關(guān)聯(lián)方主要指向貓眼科技體系 。光線傳媒作為貓眼的重要股東，其發(fā)行業(yè)務(wù)深度依賴貓眼的渠道與數(shù)據(jù)。

在缺乏獨(dú)立第三方審計(jì)證明的情況下，如此龐大的關(guān)聯(lián)交易額度，引發(fā)了關(guān)于定價(jià)公允性的質(zhì)疑 。宣發(fā)費(fèi)用的結(jié)算標(biāo)準(zhǔn)、票補(bǔ)的分?jǐn)偙壤伎赡艹蔀檎{(diào)節(jié)利潤(rùn)的工具。當(dāng)一家內(nèi)容公司過(guò)度依賴單一關(guān)聯(lián)渠道時(shí)，其議價(jià)能力與利潤(rùn)的含金量都會(huì)大打折扣。

03 誰(shuí)在掏空信任底座

光線傳媒股價(jià)暴跌20%的深層原因，在于公司治理結(jié)構(gòu)的倒退與大股東資金鏈的緊繃。這兩大因素疊加，觸發(fā)了機(jī)構(gòu)資金的避險(xiǎn)機(jī)制。

首先，公司治理結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了歷史性的倒退。2025年底至2026年初，光線傳媒通過(guò)決議，正式取消了監(jiān)事會(huì) 。在上市公司的架構(gòu)中，監(jiān)事會(huì)是代表股東監(jiān)督董事會(huì)與管理層的關(guān)鍵防線。光線傳媒以“提升決策效率”為由裁撤該機(jī)構(gòu)，導(dǎo)致內(nèi)部權(quán)力的制衡機(jī)制失效 。

在缺乏監(jiān)事會(huì)監(jiān)督的背景下，公司同步增加了“餐飲服務(wù)”等現(xiàn)金流密集的經(jīng)營(yíng)范圍 。這種巧合令人生疑。中小股東難以確認(rèn)，未來(lái)的餐飲業(yè)務(wù)投資是否會(huì)成為向體外轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的通道。

其次，控股股東的資金狀況亮起了紅燈。

就在上市公司業(yè)績(jī)看似最輝煌的2026年1月底，控股股東光線控股新增質(zhì)押了1565萬(wàn)股股票 。公告明確披露，質(zhì)押用途為“償還債務(wù)” 。

質(zhì)押指標(biāo)

數(shù)據(jù)詳情

風(fēng)險(xiǎn)解讀

最新質(zhì)押時(shí)間

2026年1月底

上市公司業(yè)績(jī)巔峰期

質(zhì)押數(shù)量

1565萬(wàn)股

單次規(guī)模較大

資金用途

償還債務(wù)

明確揭示流動(dòng)性危機(jī)

累計(jì)質(zhì)押總數(shù)

1.15億股

占其持股比例10.51%

在上市公司因《哪吒2》賺得盆滿缽滿的年份，實(shí)控人非但未能通過(guò)分紅解決自身問(wèn)題，反而需要通過(guò)高成本的股權(quán)質(zhì)押來(lái)借新還舊 。這說(shuō)明大股東體外的債務(wù)窟窿可能遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。

當(dāng)實(shí)控人深陷債務(wù)泥潭，而上市公司的內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制（監(jiān)事會(huì)）又被移除時(shí)，關(guān)聯(lián)交易額度的提升、跨界餐飲的布局，都有可能成為輸送利益的管道。

對(duì)于投資者而言，電影票房或許可以靠運(yùn)氣和檔期爆發(fā)，但企業(yè)的長(zhǎng)青依靠的是透明的治理與健康的現(xiàn)金流。在光線傳媒厘清6.5億減值明細(xì)、證明新業(yè)務(wù)邏輯并解決大股東債務(wù)危機(jī)之前，任何基于爆款電影的博弈都充滿了巨大的不確定性。

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