唯品會于 2 月 26 日晚，發(fā)榜了 2025 年 4 季度財報，雖然此前公司已調(diào)低了業(yè)績指引，實際表現(xiàn)還是要更差一些，收入再回負(fù)增長，但靠控費節(jié)流，仍保證了利潤的正增長，具體來看：

1、核心經(jīng)營指標(biāo) -- 唯品會的GMV本季增長再度陷入停滯，同比增速不足 1%，不及市場預(yù)期。

背后原因是活躍用戶再度流失，本季同比減少了約 40w，同時單用戶下單頻次也明顯下滑，導(dǎo)致訂單量同比負(fù)增了 5%。背后核心原因是今年 4 季度氣溫偏暖，同時春節(jié)又較晚，導(dǎo)致國內(nèi)新裝&冬裝需求在 4Q 沒有充分釋放。

所幸客單價本季明顯走高，對沖了單量下滑，勉力保住了 GMV 的正增長，應(yīng)當(dāng)歸功于 SVIP 等高價值用戶和高客單商品（奢侈品等）的占比提升。

2、由于 GMV 增長近乎停滯，本季唯品會總收入由此陷入負(fù)增長，同比下滑了約 2%，相比已下調(diào)的預(yù)期（+1% yoy）還是跑輸。不過一個好消息是，本季 GMV 和收入間的增速差進(jìn)一步收窄到不足 3pct，退貨率走高的影響看起來開始消退。

3、此前毛利率持續(xù)走低的趨勢，在本季也出現(xiàn)了企穩(wěn)的跡象。本季毛利率為 22.9%，同比僅略下季了 0.1pct，好于市場預(yù)期。結(jié)合上文，本季客單價明顯提升應(yīng)對是主要原因之一。

同時在收入負(fù)增長的困境下，公司又“熟練” 地通過優(yōu)異的費用控制保住了利潤。本季總費用支出同比負(fù)增長 3.7%，比收入的跌幅更高。

具體來看，研發(fā)、營銷和管理費用支出同比跌幅都在 5% 以上，只有和業(yè)務(wù)量直接相關(guān)的履約費用更加剛性。

5、由于毛利率近乎止跌，同時費用控制又非常優(yōu)異，本季經(jīng)營利潤29 億，同比仍正增長 1.7%，反跑贏市場預(yù)期。

6、股東回報上，過去一年累計回購約 7 億美金 + 約 2.5 億的股息，累計股東回報超 9.5 億，達(dá)成此前承諾。相當(dāng)于當(dāng)前市值的 11%，對股價有充分的支撐。同時也宣布了將在明年發(fā)放的 25 年年度股息，約$3.05 億，比去年股息上漲了 22%

海豚研究觀點：

唯品會本季的業(yè)績表現(xiàn)原本應(yīng)當(dāng)是相當(dāng)負(fù)面的，在已和市場溝通調(diào)低了指引的情況下，各項經(jīng)營指標(biāo)近乎全面低于預(yù)期 -- 用戶流失、訂單萎縮、GMV 近乎零增長，導(dǎo)致收入再度同比下滑。以上這些情況，無疑是相當(dāng)負(fù)面的。

然而憑借公司應(yīng)對外部沖擊的充足經(jīng)驗，和客戶 & 商品結(jié)構(gòu)的改善，推動客單價提升、進(jìn)而帶動毛利率止跌。再通過優(yōu)異控費，成功實現(xiàn)逆風(fēng)翻盤。

橫向?qū)Ρ葋砜?，相比美團(tuán)、阿里等因外賣、AI 等方面的高額投入，近乎把利潤打光或大幅虧損。憑借遠(yuǎn)遠(yuǎn)更多的業(yè)務(wù)體量，卻仍能實現(xiàn)單季 20~30 億左右的利潤，并維持正增長。在泛電商板塊能甚至已算得上佼佼者。

對后續(xù)的判斷上，公司對下季度的指引仍是預(yù)期營收同比增長 0%~5% 之間，即預(yù)期下季度營收大概率會止跌轉(zhuǎn)長。這點從春節(jié)時間較晚，雖不利于 4Q 新裝銷售，但對 1Q 會是利好，已可以預(yù)見。因此，下季度的業(yè)績大概率會較本季有所改善。

因此，對本季度的業(yè)績低點是可以 “l(fā)ook-through”，直接看下季業(yè)績?nèi)绾蔚?。更詳?xì)價值分析已發(fā)布在長橋App「動態(tài)-深度（投研）」欄目同名文章。

以下為財報核心圖表

一、經(jīng)營指標(biāo)全線走弱

二、收入增長再轉(zhuǎn)負(fù)，但毛利率止跌

三、優(yōu)異控費節(jié)流，保住利潤

<全文結(jié)束>

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