出品|虎嗅汽車組

作者|楊杰

頭圖|視覺中國

2月26日，蔚來芯片子公司“神璣技術(shù)”宣布完成首輪超22億元融資，投后估值逼近百億。

這一消息在資本市場看似波瀾不驚，但在李斌內(nèi)心，恐卻非表面這般平靜。

表面看，這是蔚來技術(shù)實(shí)力與資本運(yùn)作的雙重勝利，是掌控智能汽車“心臟”的關(guān)鍵一步；但剝開這層敘事，背后卻是李斌在現(xiàn)金流告急與智駕軍備競賽雙重壓力下，一次充滿焦慮的戰(zhàn)略性防御。

這并非蔚來第一次將核心重資產(chǎn)業(yè)務(wù)“分拆融資”。此前，蔚來換電業(yè)務(wù)（NIO Power）的獨(dú)立曾為李斌贏得短暫的喘息時(shí)間；如今，這一劇本再度上演，只是主角換成了更燒錢、周期更長、風(fēng)險(xiǎn)更高的芯片業(yè)務(wù)。

這22億元，更像是李斌打出的又一個(gè)“緩兵之計(jì)”——蔚來的根本焦慮，是否因此有所改變？

本期《車圈脈動》VOL.17，來解碼一番。

虧損陰影下的“財(cái)務(wù)急救”

蔚來的焦慮，首先刻在財(cái)報(bào)里。

如果含上市前數(shù)據(jù)，截至2024年底，蔚來累計(jì)虧損已超1000億元，而2025年前三季度總虧損152.2億元，盡管虧損在持續(xù)收窄、營收規(guī)模在增長，但常年保持近20%的高研發(fā)投入，疊加龐大的基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營成本，如同兩道枷鎖，讓蔚來難以脫身。這正是李斌急于將芯片、換電業(yè)務(wù)分拆融資的核心動因：通過“分拆”將巨額研發(fā)成本移出上市公司報(bào)表，緩解資本市場對“千億虧損”的擔(dān)憂。

在此背景下，神璣的獨(dú)立融資，與其說是“價(jià)值釋放”，不如說是一場精心設(shè)計(jì)的“財(cái)務(wù)急救”。

將芯片部門獨(dú)立，意味著未來每年預(yù)計(jì)數(shù)以億計(jì)的流片費(fèi)用、頂尖人才薪資及設(shè)備折舊，將不再直接計(jì)入蔚來上市公司的利潤表。這一財(cái)務(wù)騰挪，能讓蔚來新一年的財(cái)報(bào)在賬面上顯得更為健康，毛利率和凈虧損指標(biāo)都將得到優(yōu)化。對于急需向華爾街和投資者證明“盈利路徑清晰”的李斌而言，這無異于雪中送炭。

“這不僅是融資，更是為了保命�！币晃粯I(yè)內(nèi)財(cái)務(wù)分析師向虎嗅坦言，“如果不這么做，連續(xù)的巨額研發(fā)投入會讓資本市場徹底失去耐心，股價(jià)承壓將引發(fā)連鎖反應(yīng)。李斌是在用時(shí)間換空間，賭的是未來銷量爆發(fā)能覆蓋掉這些隱性成本。但換電業(yè)務(wù)獨(dú)立至今仍未實(shí)現(xiàn)整體盈利，依然依賴汽車銷量的輸血。如今芯片業(yè)務(wù)‘故伎重施’，雖然能爭取到6-9個(gè)月的窗口期，但若主業(yè)造血能力無法根本性扭轉(zhuǎn)，這不過是把雷埋得更深而已�！�

這種焦慮是真實(shí)的。在2026年的車市，融資渠道日益收窄，投資者不再相信故事，只相信真金白銀的利潤。李斌的每一次“分拆”，都是在為蔚來爭取下一個(gè)彎道——在資金鏈斷裂前，找到新的出口。

神璣的“孤島”與數(shù)據(jù)的鴻溝

如果說財(cái)務(wù)壓力是明面上的焦慮，那么規(guī)模效應(yīng)缺失帶來的技術(shù)困境，則是蔚來心底更深的焦慮。在半導(dǎo)體行業(yè)，沒有規(guī)模就沒有成本優(yōu)勢，沒有成本優(yōu)勢就沒有生存空間——這是鐵律。

讓我們將視線投向蔚來的兩位競爭者：比亞迪2025年銷量穩(wěn)居400萬輛級高位，依托龐大的裝機(jī)規(guī)模，通過自研智駕方案與深度定制采購并行的方式，將單顆芯片的綜合成本壓縮至行業(yè)低位；小鵬則嘗試通過芯片架構(gòu)的泛化復(fù)用，將同一技術(shù)延伸至機(jī)器人及飛行汽車領(lǐng)域，以此分?jǐn)傃邪l(fā)成本，構(gòu)建更具韌性的成本模型。

相比之下，盡管蔚來的神璣NX9031芯片在紙面參數(shù)上令人印象深刻：5nm工藝加持，算力指標(biāo)數(shù)倍于現(xiàn)役的英偉達(dá)Orin-X，但在2026年的語境下，戰(zhàn)勝舊旗艦并非技術(shù)護(hù)城河的全部。更關(guān)鍵的挑戰(zhàn)在于，這顆投入重金研發(fā)的芯片，目前仍被困在蔚來主品牌年銷30萬輛的小眾圈層內(nèi)。

“一顆芯片，真正要達(dá)到回本，沒有幾百萬顆的出貨量肯定做不到�！毙厩婵萍紕�(chuàng)始人、董事兼CEO汪凱曾如是坦言。按此行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)衡量，蔚來主品牌年銷30余萬輛的體量，遠(yuǎn)未達(dá)到讓神璣芯片實(shí)現(xiàn)規(guī)模攤銷的門檻。當(dāng)競爭對手通過百萬級銷量將先進(jìn)制程芯片成本攤薄時(shí)，蔚來仍在為每一顆神璣芯片支付高昂的溢價(jià)——這部分成本最終將反映在車價(jià)上，進(jìn)一步削弱其市場競爭力。

在2026年價(jià)格戰(zhàn)白熱化的市場上，這種“負(fù)規(guī)模效應(yīng)”足以決定生死。

成本端的劣勢只是其一，更讓蔚來焦慮的，是數(shù)據(jù)閉環(huán)上的差距。智能駕駛的下半場，算力只是基礎(chǔ)，數(shù)據(jù)才是燃料。截至2026年初，蔚來累計(jì)保有量約70萬輛，數(shù)據(jù)規(guī)模與頭部對手相距甚遠(yuǎn)——而智能駕駛的迭代速度，最終取決于路上跑的車有多少。

圖源：蔚來官方

“沒有海量真實(shí)場景數(shù)據(jù)的‘喂養(yǎng)’，再強(qiáng)的芯片也只是空談�！币晃粡奈祦碇邱{部門離職的核心算法工程師向虎嗅回憶，“為了適配神璣，我們重構(gòu)了底層架構(gòu)，進(jìn)度一度滯后，直接錯(cuò)失了端到端大模型落地的最佳窗口期。在模型泛化能力上，我們與擁有百萬級車隊(duì)的對手差距明顯�！�

在他看來，這次融資某種程度上是在“續(xù)命”�！暗绻麅赡陜�(nèi)不能打開外供局面，或者樂道品牌銷量不能爆發(fā)，芯片公司反而可能成為集團(tuán)的巨大負(fù)擔(dān)。”

蔚來的焦慮，也投射在用戶端。曾經(jīng)那些對蔚來服務(wù)和技術(shù)買單的用戶，開始變得理性甚至挑剔。

北京蔚來ET7車主王先生的態(tài)度頗具代表性：“我知道神璣芯片很厲害，參數(shù)很漂亮。但作為車主，我感受到的提升并沒有參數(shù)那么夸張。日常通勤中，日常通勤中，小鵬的XNGP和蔚來的NOP+在接管率上已經(jīng)相差無幾，我覺得這筆‘技術(shù)稅’交得有點(diǎn)冤�！�

王先生的質(zhì)疑直指核心：在智能化體驗(yàn)趨同的當(dāng)下，用戶是否還愿意為“過剩的算力”支付高額溢價(jià)？

如果說王先生的困惑關(guān)乎“值不值”，那么上海ES8車主李先生的擔(dān)憂則觸及“是什么”：“我買蔚來是沖著服務(wù)和體驗(yàn)去的。但現(xiàn)在感覺蔚來把所有的精力都放在了造芯片、搞技術(shù)上。如果技術(shù)不能轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的好用，而只是財(cái)報(bào)上的故事，那蔚來的核心競爭力還在嗎？”

這兩種聲音的分歧，反映了蔚來面臨的一個(gè)挑戰(zhàn)：它試圖用頂級的硬件堆料來維持高端調(diào)性，卻忽略了大眾市場對“實(shí)用性”和“即時(shí)體驗(yàn)”的渴求，甚至在激進(jìn)的技術(shù)投入中，稀釋了原本引以為傲的服務(wù)基因。

緩兵之后，唯有破局

當(dāng)然，我們不能因此全盤否定李斌的掙扎與努力。

在智能汽車產(chǎn)業(yè)鏈中，芯片確實(shí)是“心臟”。蔚來堅(jiān)持自研，展現(xiàn)了其不愿將命運(yùn)交予他人的決心。在復(fù)雜的國際地緣政治背景下，這種“自主可控”的嘗試本身就具有戰(zhàn)略意義。從換電到芯片，李斌一次次通過資本運(yùn)作構(gòu)建護(hù)城河，試圖用長期的技術(shù)投入換取未來的爆發(fā)。

然而，殘酷的商業(yè)現(xiàn)實(shí)給長期主義的壓力是巨大的。

神璣的獨(dú)立，確實(shí)為蔚來爭取了寶貴的時(shí)間窗口。但這僅僅是“緩兵”，而非“終局”。22億元的融資相對于芯片動輒超百億的長周期投入而言，不過是杯水車薪。蔚來的未來，不取決于神璣的算力有多強(qiáng)，也不取決于李斌的財(cái)技有多高，而取決于以下兩點(diǎn)——

首先，蔚來需要打破規(guī)模的詛咒。要么主品牌銷量爆發(fā)至百萬級，要么樂道品牌大獲成功攤薄成本，要么神璣真正走向外部市場成為獨(dú)立供應(yīng)商——否則，神璣將永遠(yuǎn)是一座昂貴的“孤島”。

其次，蔚來能否在保持高端調(diào)性的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)真正的自我造血：將技術(shù)投入轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的產(chǎn)品競爭力和利潤，而非僅僅停留在財(cái)報(bào)的修飾上。

2026年，是蔚來生死大考的關(guān)鍵之年，盈利與否關(guān)乎這家新勢力車企的命運(yùn)。若銷量不能突破瓶頸，若技術(shù)無法轉(zhuǎn)化為商業(yè)閉環(huán)，那么再精妙的財(cái)技，也擋不住市場規(guī)律的鐵拳。

神璣的獨(dú)立，是蔚來在懸崖邊的一次起跳，至于能否飛越深淵，答案不在合肥蔚來總部的會議室里，而在千萬用戶的車輪下，在每一個(gè)季度的財(cái)報(bào)里。

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