作者：繁晟

2026年2月，當(dāng)沐曦股份、摩爾線程、壁仞科技掀起的GPU上市熱潮持續(xù)升溫時，一家名為格蘭菲智能科技股份有限公司（以下簡稱“格蘭菲”）的GPU大廠卻悄然終止了耗時近1年的A股上市輔導(dǎo)，而這也引發(fā)市場對其前“主人”IPO之路的廣泛關(guān)注。

公開資料顯示，格蘭菲于2020年分拆自國產(chǎn)CPU龍頭上海兆芯集成電路股份有限公司（以下簡稱“兆芯集成”）。這一年，因“GPU四小龍”相繼成立，也被稱為“中國GPU元年”。

彼時，兆芯集成以1.25億元現(xiàn)金及價值2.25億元的GPU相關(guān)資產(chǎn)出資，與原GPU團(tuán)隊、“阿里系”旗下的云鋒曜持共同設(shè)立格蘭菲。歷經(jīng)多輪融資、減資及股份轉(zhuǎn)讓后，格蘭菲目前處于無控股股東狀態(tài)，兆芯集成持股比例為25.15%，位列第一大股東。

與“GPU四小龍”的“吞金”模式一樣，含著“金湯匙”橫空出世的格蘭菲同樣未能擺脫持續(xù)虧損困境。2022年至2025年上半年，格蘭菲凈虧損分別達(dá)2.89億元、5.97億元、4.37億元、2.41億元。

在內(nèi)生性“造血”能力不足的情況下，巨額虧損意味著需要持續(xù)的外部“輸血”，這也是兆芯集成與格蘭菲功能互補卻無法抱團(tuán)取暖，最終只能選擇“分開旅行”的原因之一。

如今，“GPU+CPU”的“雙保險”資本運作，僅剩下“單核運行”中的兆芯集成。

兆芯集成于2025年6月17日向上交所遞交招股書，計劃登陸科創(chuàng)板，擬募資41.69億元，計劃用于服務(wù)器處理器項目、桌面處理器項目、研發(fā)中心項目等。若IPO成功，兆芯集成將成為繼海光信息、龍芯中科之后，第三家國產(chǎn)CPU芯片上市公司。

僅過了3個月，兆芯集成又遞交了財務(wù)數(shù)據(jù)更新版的招股書，但內(nèi)容變動最大的卻是“重大事項提示”。

IPO參考注意到，兆芯集成剔除了首版招股書中的“客戶集中度較高風(fēng)險”“無形資產(chǎn)減值風(fēng)險”，新增“毛利率下降風(fēng)險”“存貨跌價風(fēng)險”“新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期風(fēng)險”“預(yù)測性陳述存在不確定性風(fēng)險”“募集資金投資項目風(fēng)險”等多項IPO“硬傷”。

兆芯集成估值從28億元躥升至207億元 仍有股東折價“套現(xiàn)”

兆芯集成成立于2013年，主要從事高端通用處理器及配套芯片的研發(fā)、設(shè)計及銷售，是目前國內(nèi)領(lǐng)先的可同時面向桌面PC、服務(wù)器、工作站以及嵌入式等多領(lǐng)域并持續(xù)兼容x86指令集的CPU設(shè)計企業(yè)。

招股書顯示，兆芯集成由上海國資旗下的聯(lián)和投資與“中國臺灣版Intel”威盛共同設(shè)立。在外界看來，這是一場典型的“資源”與“技術(shù)”的聯(lián)姻。其中聯(lián)和投資提供資本與市場入口，威盛提供x86的“入場券”。

2020年10月，威盛與聯(lián)和投資簽署《框架協(xié)議之增補協(xié)議》，威盛、聯(lián)和投資及兆芯集成簽署《合作合同修訂協(xié)議》，約定兆芯集成向威盛購買2013年前的關(guān)于通用處理器及芯片組相關(guān)技術(shù)，交易價格達(dá)2.57億美元。

憑借x86生態(tài)的兼容優(yōu)勢，兆芯集成的“開先”系列桌面處理器銷量快速攀升。2022年至2024年，兆芯集成的“開先”系列處理器銷量從71萬顆增長至167萬顆，年均復(fù)合增長率達(dá)53.39%。2024 年，在聯(lián)想開天、紫光、升騰、視源等頭部桌面PC廠商的國產(chǎn)終端出貨中，搭載兆芯集成CPU的產(chǎn)品占比位列第一。

兆芯集成的估值亦如“火箭般”躥升。2021年至2023年6月，兆芯集成共計完成3輪融資及2次股份轉(zhuǎn)讓，評估估值從28.1億元增長至197.2億元，而投后估值已超200億元。

但令外界意外的是，背靠“國家隊”的資源優(yōu)勢下，威盛的一致行動人上華投資卻選擇了提前“套現(xiàn)”。2023年3月，因存在“收回部分投資成本并實現(xiàn)投資收益的需求”，上華投資向嘉興信芯、共青城凱風(fēng)、海通創(chuàng)新轉(zhuǎn)讓其所持部分兆芯集成股份，轉(zhuǎn)讓價格為2.18美元/注冊資本，低于前次增資的2.38美元/注冊資本價格，較其1.55美元/注冊資本的入股價格，溢價率超40%。

兆芯集成毛利率逐年下滑 三年半虧損超27億元

如果說估值的膨脹反映的是市場預(yù)期，那么財務(wù)數(shù)據(jù)則揭示了“殘酷的現(xiàn)實”。

招股書顯示，2022年至2025年上半年（以下簡稱“報告期內(nèi)”），兆芯集成營業(yè)收入分別為3.40億元、7.27億元、7.18億元、3.41億元，2023年營收翻倍式增長后，成長性陷入停滯狀態(tài)；歸母凈利潤分別為-7.27億元、-6.33億元、-9.94億元、-4.27億元，凈虧損呈擴(kuò)大態(tài)勢，三年半累計虧損總額高達(dá)27.81億元。

研發(fā)投入方面，2022年至2024年，兆芯集成研發(fā)投入分別為9.84億元、9.89億元、8.13億元，累計研發(fā)投入占累計營業(yè)收入的比例達(dá)156.11%，需持續(xù)外部“輸血”才能維持收入與支出的整體平衡。

盈利指標(biāo)方面，報告期內(nèi)，兆芯集成毛利率分別為38.79%、32.95%、15.40%、14.67%，遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司均值14.05個百分點、17.54個百分點、39.56個百分點、40.42個百分點。

對此，兆芯集成在招股書中表示，毛利率低于行業(yè)平均水平主要系可比公司的產(chǎn)品、業(yè)務(wù)、規(guī)模、下游終端客戶與其桌面PC處理器產(chǎn)品有所差異。其中海光信息主要產(chǎn)品為服務(wù)器處理器，寒武紀(jì)屬于人工智能領(lǐng)域通用型智能芯片，兩家可比公司的產(chǎn)品售價一般高于桌面PC處理器，毛利率水平相對較高。

兆芯集成與主營業(yè)務(wù)同為桌面PC處理器的龍芯中科相比，二者核心產(chǎn)品在客戶群體、應(yīng)用領(lǐng)域、性能參數(shù)存在相似性，但受新代際產(chǎn)品的推出節(jié)奏以及市場定價策略影響，兆芯集成的盈利能力仍不及龍芯中科。

此外，持續(xù)影響兆芯集成盈利水平的還有存貨跌價風(fēng)險。報告期內(nèi)，兆芯集成存貨賬面價值分別為2.42億元、6.27億元、7.43億元、9.11億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為7.47%、17.60%、26.69%、33.70%，呈逐年攀升態(tài)勢。

IPO參考了解到，兆芯集成存貨主要為通用處理器及配套芯片等庫存商品。報告期內(nèi)，兆芯集成因計提存貨跌價形成的資產(chǎn)減值損失分別為31.65萬元、362.67萬元、11947.11萬元、4134.10萬元。

從桌面“王者”到服務(wù)器“陣痛” 兆芯集成的第二增長曲線需要時間

分業(yè)務(wù)來看，兆芯集成主要產(chǎn)品包括面向桌面PC/嵌入式計算平臺的“開先”系列通用處理器、面向服務(wù)器領(lǐng)域的“開勝”系列通用處理器及配套芯片產(chǎn)品。

報告期內(nèi)，“開先”系列產(chǎn)品銷售收入占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為85.92%、68.62%、106.55%、84.02%，主要客戶為聯(lián)想、智通國際等大型整機(jī)廠商以及專業(yè)的電子元器件經(jīng)銷商，且前五大客戶營收貢獻(xiàn)占比超過90%。

然而，當(dāng)“開先”系列產(chǎn)品以價換量搶占市場之時，兆芯集成的第二增長曲線“開勝”系列產(chǎn)品卻難以彌補前者的盈利能力“短板”。

2022年末，兆芯集成推出首款專門面向主流服務(wù)器市場需求設(shè)計研發(fā)的處理器，并于2024年初次切入主流服務(wù)器市場，但由于銷售模式變更為非買斷式經(jīng)銷并沖減2024年收入，導(dǎo)致2024年“開勝”系列產(chǎn)品收入為負(fù)。

報告期內(nèi)，“開勝”系列產(chǎn)品銷售收入分別為301.66萬元、18316.51萬元、-9543.03萬元、3464.05萬元，占當(dāng)期營收比分別為0.92%、25.26%、-13.43%、10.17%；毛利率則從79.31%驟降至-2.07%。

除第二增長曲線的“短板”外，兆芯集成的投資“短板”亦不容小覷。

招股書顯示，兆芯集成投資收益主要為理財產(chǎn)品投資收益及權(quán)益法核算的長期股權(quán)投資收益，其中長期股權(quán)投資的主要標(biāo)的正是被寄予厚望的格蘭菲。

報告期內(nèi)，受格蘭菲的GPU業(yè)務(wù)虧損持續(xù)擴(kuò)大影響，兆芯集成投資收益持續(xù)為負(fù)，分別為-5486.70萬元、-9937.62萬元、-7201.02萬元、-5393.60萬元，占當(dāng)期扣非凈利潤的比例分別為5.81%、11.13%、6.50%、12.12%。

值得注意的是，就在格蘭菲“撤單”期間，沐曦股份、摩爾線程、壁仞科技市值較上市初期均呈大幅縮水態(tài)勢。而兆芯集成同行業(yè)可比公司龍芯中科、海光信息、寒武紀(jì)2026年以來的股價走勢亦不容樂觀。

更麻煩的是，受DRAM成本持續(xù)高企影響，聯(lián)想集團(tuán)董事長楊元慶在年初的業(yè)績交流會上表示，2026年P(guān)C銷量可能持平或略有下降。

對于兆芯集成而言，在凈虧損持續(xù)擴(kuò)大、盈利能力不足及成長性停滯的情況下，其IPO進(jìn)程是否會因格蘭菲上市輔導(dǎo)終止存在變數(shù)，又能否講出新故事支撐200億元的估值還有待市場觀察。