作者| 王晗玉

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

3月6日，中國證監(jiān)會主席吳清在十四屆全國人大四次會議經(jīng)濟主題記者會上表示，將在創(chuàng)業(yè)板增設(shè)一套更加精準(zhǔn)、更為包容的上市標(biāo)準(zhǔn)，并明確提及積極支持新型消費、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市。

這一表態(tài)被市場解讀為創(chuàng)業(yè)板向新型消費與現(xiàn)代服務(wù)業(yè)企業(yè)敞開大門的信號。

此前較長一段時間內(nèi)，由于A股主板及創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)對“盈利性”和“硬科技”屬性的嚴(yán)苛要求，大批如泡泡瑪特、名創(chuàng)優(yōu)品等新消費領(lǐng)域的頭部公司不得不“退而求其次”選擇赴港上市。如果此次改革落地，或有望改變一級市場的投資預(yù)期，并帶動A股消費板塊的估值重塑。

A股為何“不要”消費公司？

回顧近幾年的A股IPO市場，其板塊結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出明顯的“重制造、輕消費”特征。

根據(jù)同花順的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2025年A股IPO公司主要集中于制造業(yè)，數(shù)量高達100家，占比86.21%；批發(fā)和零售業(yè)僅有3家，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)僅2家。

這種結(jié)構(gòu)在一定程度上反映了監(jiān)管層的導(dǎo)向：消費類企業(yè)通常現(xiàn)金流充裕，融資需求不如科技企業(yè)迫切。同時，部分新消費模式在初期常因盈利模式不穩(wěn)定而受到質(zhì)疑，進一步降低了其在A股上市的優(yōu)先級。

而觀察創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行的三套上市標(biāo)準(zhǔn)，也均對企業(yè)的盈利或營收規(guī)模設(shè)置了較高門檻。第一套標(biāo)準(zhǔn)要求“最近兩年凈利潤均為正且累計不低于1億元”，第二套標(biāo)準(zhǔn)涉及“市值+收入+盈利”的組合要求，第三套標(biāo)準(zhǔn)雖放寬盈利要求，但仍需滿足“市值不低于50億元且營收不低于3億元”的條件。

這對于處于快速擴張期、尚未實現(xiàn)穩(wěn)定盈利的新消費企業(yè)而言，多數(shù)難以企及。尤其在2023年8月“827新政”后A股IPO節(jié)奏整體趨緩的背景下，有限的上市名額進一步壓縮了消費類企業(yè)的上市空間。

而同一時間，港股成了一眾消費類明星企業(yè)的IPO首選。2025年全年，港股共有119只新股掛牌上市，IPO募資總額達2856.93億港元，其中可選消費成為IPO募資規(guī)模排名第五的行業(yè)，募資額為49.31億港元。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至今年2月9日，消費行業(yè)還有67家企業(yè)在港股門前排隊等待上市。

A股為何重新?lián)肀А靶孪M”？

監(jiān)管層此次明確提及“新型消費”與“現(xiàn)代服務(wù)業(yè)”，或意味著對消費行業(yè)態(tài)度的轉(zhuǎn)變。

盡管A股過去對消費企業(yè)較為審慎，但港股市場卻涌現(xiàn)出一批新消費牛股。

以泡泡瑪特為例，盡管多家機構(gòu)認(rèn)為其估值被嚴(yán)重低估，但其股價在2025年依然表現(xiàn)亮眼，累計漲幅超過110%，年化收益率達到112.79%；古茗同樣在港股市場獲得較高認(rèn)可，去年2月上市以來累計漲幅157.24%，年化收益率達192.61%。

這些企業(yè)在港股的表現(xiàn)，證明了新消費模式不僅具備可持續(xù)的盈利能力，也能為投資者創(chuàng)造豐厚回報。A股市場若有此類標(biāo)的回流，或有望增加居民財富增值渠道，進而助力資本市場長期健康發(fā)展。

另一方面，此次創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)改革的最大受益者，或許是那些已在港股上市、盈利能力逐漸被驗證、但價值被低估的新消費龍頭企業(yè)。

仍以泡泡瑪特為例，作為當(dāng)下潮玩行業(yè)的頭部企業(yè)，其估值在2025年以前被長期壓制，去年亦經(jīng)歷了從狂熱到理性的估值回歸過程，目前尚在向下波動，動態(tài)市盈率跌回40倍以下。

泡泡瑪特H股近三年P(guān)E（TTM）變化 圖源：Wind

不過根據(jù)浦銀國際的研報，其認(rèn)為2026年年初至今，泡泡瑪特在國內(nèi)的收入展現(xiàn)出較強增長動力，并預(yù)計泡泡瑪特1-2月國內(nèi)市場收入同比將增長130%-160%，并且今年二至四季度的收入絕對值也都將維持一季度的規(guī)模，因此該機構(gòu)認(rèn)為泡泡瑪特當(dāng)前估值被嚴(yán)重低估。

若未來A股創(chuàng)業(yè)板增設(shè)第四套標(biāo)準(zhǔn)，允許符合條件的企業(yè)二次上市或分拆上市，泡泡瑪特也能不再受限于單一資本市場，而在全球化布局的階段內(nèi)獲得更豐富的資本運作選擇。

回到消費市場一線，隨著Z世代成為消費主力，消費范式正在發(fā)生深刻變化。悅己消費、品質(zhì)消費、精神消費等新消費形態(tài)，不僅帶動了經(jīng)濟增長，也催生了新的產(chǎn)業(yè)鏈。支持這類企業(yè)上市，有助于完善A股市場的行業(yè)結(jié)構(gòu)，同時也為居民提供了分享新消費紅利的投資渠道。

退出通道拓寬，改變一級市場預(yù)期

轉(zhuǎn)向投資者的視角，如果此次改革落地，或也將對一級市場的投資邏輯和二級市場的估值體系產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。這些影響不僅體現(xiàn)在資本流向的變化上，更將重構(gòu)A股消費板塊的價值評估框架。

過去在一級市場上，投資機構(gòu)對于新型消費項目往往持謹(jǐn)慎態(tài)度，因為這類項目即便做到行業(yè)龍頭，也可能因盈利不穩(wěn)定或模式太新而無法在A股上市。

創(chuàng)業(yè)板增設(shè)包容性標(biāo)準(zhǔn)，相當(dāng)于給一級市場提供了明確的預(yù)期指引。這將促使投資機構(gòu)更敢于投早、投小，支持那些暫時不盈利但具備高成長性的消費創(chuàng)新企業(yè)。從長遠(yuǎn)看，此舉將激發(fā)社會資本投資新消費領(lǐng)域的熱情，形成產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新與資本增值的良性循環(huán)。

此外，A股消費板塊的估值也高于港股。

從歷史數(shù)據(jù)來看，A股消費類公司通常享有比港股同類型企業(yè)更高的估值溢價。目前A股消費類個股市盈率普遍超過30倍，港股消費股則約在18倍以下。

如A股市場上的青島啤酒市盈率約18倍，港股市場上的華潤啤酒約13倍；A股市場上的貝因美市盈率約46倍，港股市場上的中國飛鶴則不到12倍。

而部分A股白酒龍頭，如洋河股份當(dāng)前市盈率約37倍，水井坊約32倍，舍得酒業(yè)則高達111倍。

基于港股市場中零售、餐飲、服飾等可選消費權(quán)重更高的結(jié)構(gòu)因素，其估值水平往往受消費復(fù)蘇影響彈性更大。而A股以必需消費為主，估值更抗跌。

兩地市場的估值差異意味著，一旦新消費企業(yè)獲得回歸A股的通道，其市值管理空間將被打開，這對于提升股東回報和吸引長期資金具有積極意義。

而對于A股消費板塊而言，長期以來，A股消費板塊以白酒、家電等傳統(tǒng)白馬股為主，估值體系相對固化。新型消費企業(yè)的涌入，將改變這一格局。

未來隨著更多在港上市的新消費龍頭企業(yè)可能回歸A股市場，A股消費板塊的估值結(jié)構(gòu)也將面臨調(diào)整。那些真正具備核心競爭力和成長潛力的企業(yè)將獲得合理估值，而單純依靠概念炒作的個股估值泡沫可能被擠壓，整個消費板塊的估值體系將趨向更健康合理。

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