海底撈的這份“答卷”，市場(chǎng)并不滿意。

3月24日，餐飲龍頭企業(yè)海底撈發(fā)布2025年財(cái)報(bào)。財(cái)報(bào)顯示，2025年海底撈營(yíng)收為432.25億元，同比增長(zhǎng)1.1%；凈利潤(rùn)為40.42億元，同比下滑14%。

面對(duì)這份增收不增利的財(cái)報(bào)，市場(chǎng)用大跌作出了回應(yīng)。財(cái)報(bào)發(fā)布次日，海底撈股價(jià)大跌11.07%，市值單日蒸發(fā)超98億港元，約合人民幣86.5億元。

實(shí)際上，這是海底撈自2022年以來(lái)首次出現(xiàn)凈利潤(rùn)下滑。

對(duì)于凈利潤(rùn)下滑，海底撈表示，主要系餐廳翻臺(tái)率下降、自營(yíng)餐廳數(shù)量減少導(dǎo)致核心餐廳經(jīng)營(yíng)收入下滑，以及原材料成本、營(yíng)銷(xiāo)推廣費(fèi)用、行政開(kāi)支等多項(xiàng)成本顯著上升共同所致。

具體來(lái)看，截至2025年末，海底撈共經(jīng)營(yíng)1383家餐廳，其中自營(yíng)門(mén)店1304家、加盟門(mén)店79家。

除主品牌“海底撈”外，海底撈集團(tuán)還在海鮮大排檔、壽司、小火鍋及中式快餐等多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域持續(xù)推進(jìn)新品牌布局，目前共運(yùn)營(yíng)20個(gè)餐飲品牌、207家餐廳。

從效果來(lái)看，這些新品牌目前均未能撐起公司的第二增長(zhǎng)曲線。

財(cái)報(bào)顯示，餐廳經(jīng)營(yíng)仍是海底撈的核心收入來(lái)源。2025年公司餐廳經(jīng)營(yíng)收入為390.63億元，較上年同期的408.80億元有所下滑。

而導(dǎo)致這一狀況的根本原因，是主品牌海底撈門(mén)店核心翻臺(tái)率的下滑。

根據(jù)財(cái)報(bào)，2025年海底撈自營(yíng)門(mén)店整體翻臺(tái)率為3.9次/天，相較2024年的4.1次/天小幅下降；顧客人均消費(fèi)為97.7元，與上年的97.5元基本持平、略有下滑。全年共接待顧客約3.84億人次，較2024年的4.15億人次同比下降7.5%，減少約3000萬(wàn)人次。

侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，海底撈當(dāng)前面臨的困境，也是大部分餐飲企業(yè)共同的難題。從行業(yè)發(fā)展角度看，消費(fèi)者喜好的變遷，容易催生出現(xiàn)象級(jí)的商業(yè)業(yè)態(tài)。例如，此前火鍋賽道的火爆，催生了九毛九、巴奴毛肚火鍋、呷哺呷哺等一系列爆款火鍋品牌；又如自奈雪、喜茶等新式茶飲品牌走紅后，市場(chǎng)又相繼涌現(xiàn)出茶百道、霸王茶姬、古茗等一眾知名茶飲品牌，且相關(guān)賽道在階段性?xún)?nèi)還獲得了較高的市場(chǎng)溢價(jià)。

為實(shí)現(xiàn)營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，不斷開(kāi)店或拓展其他子品牌便成了企業(yè)的必然選擇。在此背景下，自營(yíng)這一重資產(chǎn)模式會(huì)給公司帶來(lái)巨大的財(cái)務(wù)壓力，因此開(kāi)放加盟、向供應(yīng)鏈企業(yè)轉(zhuǎn)型，也就成了破解增長(zhǎng)瓶頸的最優(yōu)模式。

但值得注意的是，消費(fèi)者喜好并非一成不變。隨著消費(fèi)偏好更迭，部分餐飲業(yè)態(tài)也將被市場(chǎng)淘汰，最終被淘汰的業(yè)態(tài)會(huì)對(duì)加盟模式企業(yè)造成較大沖擊。從海底撈開(kāi)放加盟的態(tài)度來(lái)看，其雖有意布局這一方向，卻相對(duì)克制。

而自營(yíng)模式的優(yōu)勢(shì)在于，在行業(yè)逆周期環(huán)境下，企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力相對(duì)更強(qiáng)，這一點(diǎn)在海底撈身上已得到驗(yàn)證。但需要說(shuō)明的是，一旦企業(yè)增長(zhǎng)放緩、核心商業(yè)模式被市場(chǎng)拋棄，其估值水平便會(huì)大幅縮水。

我們可以清晰看到，自2022年開(kāi)始，盡管海底撈業(yè)績(jī)屢次創(chuàng)出新高，但其估值水平仍徘徊在低位。即便海底撈這三年作出諸多調(diào)整與努力，市場(chǎng)依舊不買(mǎi)賬。為尋求破局，海底撈創(chuàng)始人張勇選擇重新出山。

有分析認(rèn)為，創(chuàng)始人回歸一線掌舵，通常是企業(yè)啟動(dòng)戰(zhàn)略重構(gòu)的明確信號(hào)，有望強(qiáng)化海底撈戰(zhàn)略判斷的集中度，推動(dòng)執(zhí)行層面轉(zhuǎn)向結(jié)果導(dǎo)向，或?qū)⒁l(fā)集團(tuán)更為激進(jìn)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。也有媒體表示，張勇此次回歸，意在收縮多元化業(yè)務(wù)戰(zhàn)線，聚焦火鍋主業(yè)基本盤(pán)，優(yōu)化副品牌戰(zhàn)略，避免盲目試錯(cuò)。

侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，頻繁調(diào)整管理層的背后，是這家餐飲龍頭對(duì)未來(lái)發(fā)展的焦慮。而除了聚焦主業(yè)之外，企業(yè)越是多元化布局，未來(lái)面臨的問(wèn)題反而會(huì)越多。

財(cái)報(bào)發(fā)布后，摩根士丹利發(fā)布研報(bào)稱(chēng)，海底撈2025年收入同比上升1%至428億元，凈利潤(rùn)為40.5億元，符合該行及市場(chǎng)預(yù)期。

大摩認(rèn)為，最超出市場(chǎng)預(yù)期的是公司派息比率由2024年的95%下調(diào)至2025年的86%，這一調(diào)整或源于公司計(jì)劃加大資本開(kāi)支，擬投入資金用于自動(dòng)化升級(jí)、運(yùn)營(yíng)效率提升及新品牌門(mén)店開(kāi)設(shè)。該行將聚焦業(yè)績(jī)會(huì)上管理層對(duì)2026年同店經(jīng)營(yíng)效率、門(mén)店網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張計(jì)劃及利潤(rùn)率指引的表態(tài)；預(yù)計(jì)公司股價(jià)短期或承壓，但屬于低位布局機(jī)會(huì)，因企業(yè)正為未來(lái)增長(zhǎng)加大投入。據(jù)此，大摩維持海底撈“增持”評(píng)級(jí)。

花旗分析師發(fā)布研報(bào)表示，海底撈對(duì)2026年的業(yè)績(jī)展望較市場(chǎng)預(yù)期更為樂(lè)觀。該行對(duì)中國(guó)休閑餐飲行業(yè)的持續(xù)復(fù)蘇持積極態(tài)度，這一判斷與啤酒制造商華潤(rùn)啤酒的觀點(diǎn)一致。

該分析師還表示，海底撈計(jì)劃增加資本支出以驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)，這或許是其2025年未提升派息的原因?；ㄆ祛A(yù)計(jì)海底撈今年收入有望實(shí)現(xiàn)中高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，因此維持海底撈“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。