出品/未來(lái)科技界

作者/張永堃

編輯/李彥

頭圖/宇樹(shù)科技官網(wǎng)

具身智能，能賺錢。這是宇樹(shù)科技招股書傳遞的第一個(gè)信號(hào)。

3月20日，宇樹(shù)科技科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)獲上交所受理。這家過(guò)去兩年頻繁出現(xiàn)在春晚舞臺(tái)與各類科技展會(huì)上的“明星公司”，終于走到了資本市場(chǎng)門前。

具身智能賽道的融資進(jìn)展始終備受市場(chǎng)關(guān)注，但在科幻的概念宣發(fā)、美好的消費(fèi)場(chǎng)景落地愿景之下，商業(yè)化難、規(guī)?；y等問(wèn)題也始終是懸在各企業(yè)頭上的一把達(dá)摩克里斯之劍。

即便如此，宇樹(shù)科技無(wú)疑是行業(yè)里最亮眼的存在，在IPO前，宇樹(shù)科技就已完成了超20億元的融資，背后站著包括騰訊、阿里、美團(tuán)、紅杉在內(nèi)的多個(gè)頂級(jí)資本。

透過(guò)宇樹(shù)科技的招股書，我們看到了：在一個(gè)長(zhǎng)期依賴想象力與技術(shù)演示驅(qū)動(dòng)的賽道里，賣機(jī)器人，的確是“可以賺錢的生意”。

低費(fèi)用率+高產(chǎn)銷率：虹吸行業(yè)流量的宇樹(shù)科技

招股書顯示，宇樹(shù)科技2025年度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.08億元，同比增長(zhǎng)335.36%；同期實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn)6.00億元，同比增長(zhǎng)674.29%。

從收入結(jié)構(gòu)的演變來(lái)看，人形機(jī)器人已經(jīng)成為宇樹(shù)科技最核心的增長(zhǎng)引擎。根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2025年1-9月，公司人形機(jī)器人實(shí)現(xiàn)收入5.95億元，占比達(dá)51.53%，首次超過(guò)四足機(jī)器人（4.88億元，占比42.25%），成為第一大收入來(lái)源。

與此同時(shí)，宇樹(shù)科技實(shí)現(xiàn)了從電機(jī)、關(guān)節(jié)、減速器到運(yùn)動(dòng)控制算法、具身智能大模型的全棧自研。并通過(guò)高于同行的出貨量，在一定程度上用規(guī)模化攤低了成本。

根據(jù)賽迪研究院《2025年人形機(jī)器人市場(chǎng)研究報(bào)告》顯示，除宇樹(shù)年出貨量突破千臺(tái)級(jí)以上規(guī)模，其余大部分企業(yè)的出貨量在千臺(tái)以下區(qū)間。例如優(yōu)必選出貨量約為600臺(tái)、眾擎出貨量約為500臺(tái)等。

但從經(jīng)營(yíng)本質(zhì)來(lái)看，宇樹(shù)科技目前還是更接近一家“硬件制造公司”，而非典型意義上的高研發(fā)投入型AI企業(yè)。

一方面，其研發(fā)費(fèi)用無(wú)論從絕對(duì)值還是占比上都明顯偏低——2025年1-9月，宇樹(shù)科技的研發(fā)費(fèi)用為9020.94萬(wàn)元，占營(yíng)收比例僅7.73%，較2023年的31.39%大幅下降。

另一方面，其核心競(jìng)爭(zhēng)力更多體現(xiàn)在供應(yīng)鏈控制與零部件自研能力上：從電機(jī)、關(guān)節(jié)、減速器到整機(jī)結(jié)構(gòu)與控制系統(tǒng)，宇樹(shù)實(shí)現(xiàn)了關(guān)鍵部件的高度自研與一體化集成，使其在成本、性能與量產(chǎn)效率之間形成了罕見(jiàn)的平衡。

這種能力直接反映在價(jià)格與市場(chǎng)策略上。以其人形機(jī)器人G1為例，G1價(jià)格從2023年的約59萬(wàn)元大幅下探至2025年的16.7萬(wàn)元左右，降幅接近七成，通過(guò)“工業(yè)品式定價(jià)”迅速打開(kāi)科研、商業(yè)及部分消費(fèi)級(jí)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模化出貨。

更關(guān)鍵的是，其盈利邏輯并未因降價(jià)而受損。相反，得益于規(guī)模效應(yīng)與核心零部件自研帶來(lái)的成本壓縮，公司毛利率反而提升至60%以上。這意味著，宇樹(shù)并非通過(guò)補(bǔ)貼換市場(chǎng)，而是以制造效率為核心，實(shí)現(xiàn)了“降價(jià)—放量—提利”的正向循環(huán)。

這一“制造型勝利”同樣體現(xiàn)在其極高的產(chǎn)銷效率上。招股書顯示，截至2025年9月，宇樹(shù)科技四足機(jī)器人的產(chǎn)銷率達(dá)到84.96%，人形機(jī)器人更是高達(dá)95.95%，幾乎接近“造一臺(tái)賣一臺(tái)”。

這樣的業(yè)績(jī)，很大程度上也得益于宇樹(shù)科技極低的營(yíng)銷成本。可以說(shuō)，宇樹(shù)科技是吃到最多“春晚流量”紅利的具身智能廠商。

2025年春晚,宇樹(shù)科技在抖音官號(hào)發(fā)布《秧BOT》花絮，點(diǎn)贊超過(guò)40萬(wàn)，評(píng)論數(shù)達(dá)1.3萬(wàn)。在這之后宇樹(shù)科技官號(hào)的視頻點(diǎn)贊數(shù)均維持在萬(wàn)級(jí)以上，也不乏突破100萬(wàn)點(diǎn)贊的作品。

對(duì)比2026年也登上春晚的其他公司，春晚節(jié)目后松延動(dòng)力官號(hào)視頻只有部分視頻擁有上萬(wàn)的點(diǎn)贊，大部分仍是幾百的點(diǎn)贊量；銀河通用機(jī)器人抖音官號(hào)點(diǎn)贊數(shù)最多的視頻也只有3萬(wàn)多點(diǎn)贊量。

正是在上述規(guī)模效應(yīng)、核心部件自研、產(chǎn)銷高度協(xié)同以及極低營(yíng)銷成本的共同作用下，宇樹(shù)科技的基本面十分健康：凈利潤(rùn)從2024年的0.95億元上升至2025年1-9月的1.05億元。

亮眼的宇樹(shù)科技，尷尬的同行

在宇樹(shù)科技招股書中，宇樹(shù)科技主要將自身與優(yōu)必選、越疆兩家港股上市公司對(duì)比。前者于2023年12月登陸港交所，以人形機(jī)器人研發(fā)與教育、服務(wù)、工業(yè)場(chǎng)景應(yīng)用為主營(yíng)業(yè)務(wù)；后者于2024年12月登陸港交所，主營(yíng)工業(yè)協(xié)作機(jī)械臂，聚焦工廠搬運(yùn)、裝配、檢測(cè)等生產(chǎn)環(huán)節(jié)。

從招股書已有的數(shù)據(jù)來(lái)看，近幾年優(yōu)必選和越疆的扣非后凈利潤(rùn)始終是虧損狀態(tài)。優(yōu)必選2022年至2024年?duì)I業(yè)收入穩(wěn)定在10億元以上，扣非后凈利率平均為-98.34%；越疆2022年至2024年?duì)I業(yè)收入從2.41億元升至3.74億元，扣非后凈利率平均在為-27.77%。相比之下，宇樹(shù)科技的正向盈利能力顯得尤為突出。

宇樹(shù)科技之所以能在行業(yè)普遍虧損的背景下實(shí)現(xiàn)盈利，得益于其成本端的控制。

宇樹(shù)科技的研發(fā)費(fèi)用率近幾年呈現(xiàn)明顯下降趨勢(shì)。招股書顯示，其研發(fā)費(fèi)用率從2022年的24.39%大幅降至2025年9月末的7.73%。根據(jù)招股書粗略測(cè)算，優(yōu)必選和越疆25年同期研發(fā)費(fèi)用率在31.39%、16.35%左右，遠(yuǎn)高于宇樹(shù)科技的研發(fā)費(fèi)用率。不過(guò)宇樹(shù)科技解釋稱，主要原因是營(yíng)業(yè)收入快速增長(zhǎng)，收入增速遠(yuǎn)超研發(fā)費(fèi)用增速，規(guī)模效應(yīng)下研發(fā)費(fèi)用率相對(duì)下降。

宇樹(shù)科技的銷售成本同樣具備突出優(yōu)勢(shì)。憑借春晚帶來(lái)的高性價(jià)比曝光與現(xiàn)象級(jí)傳播，宇樹(shù)科技的銷售費(fèi)用率也大幅優(yōu)于同行，從2022年的21.02%下降至6.51%。而根據(jù)招股書粗略測(cè)算，優(yōu)必選和越疆25年同期銷售費(fèi)用率處在30.97%、29.60%左右的高位，進(jìn)一步拉開(kāi)了盈利差距。

同樣是登臺(tái)春晚，魔法原子、松巖動(dòng)力、銀河通用與宇樹(shù)科技相比，無(wú)論是節(jié)目效果，還是后續(xù)的流量承接都存在差距，這不禁令人發(fā)問(wèn)：為何宇樹(shù)能引爆全網(wǎng)，而后來(lái)者難以復(fù)制？

一方面，宇樹(shù)是第一個(gè)吃螃蟹的人，先發(fā)優(yōu)勢(shì)不可替代。2025年春晚，宇樹(shù)憑借《秧BOT》這一節(jié)目，率先實(shí)現(xiàn)了全網(wǎng)刷屏，成為大部分觀眾接觸到的第一個(gè)具象化的機(jī)器人。等到2026年更多廠商扎堆登場(chǎng)，新鮮感已大幅下降，很難再形成同等聲勢(shì)。

另一方面，宇樹(shù)的機(jī)器人以節(jié)目登臺(tái)，更易傳播。要承認(rèn)的是，不管被吐槽是編程實(shí)現(xiàn)的也好，還是靠遙控器指揮也罷，宇樹(shù)在動(dòng)作展現(xiàn)層面確實(shí)超出同行，能做很多同行做不出來(lái)的動(dòng)作。所以不同于多數(shù)品牌以廣告植入、背景展示為主這種熱度過(guò)后很快被遺忘的曝光方式，宇樹(shù)科技選擇直接登臺(tái)亮相，扭秧歌、表演武術(shù)，科技感和話題度雙重拉滿。

可以說(shuō)，宇樹(shù)的亮眼數(shù)據(jù)，離不開(kāi)行業(yè)的“虹吸”效應(yīng)。資本、訂單與市場(chǎng)關(guān)注度正快速向頭部集中，而宇樹(shù)占據(jù)了具身智能領(lǐng)域最核心的資源與流量入口，這也在客觀上放大了其商業(yè)化與盈利優(yōu)勢(shì)。

若不突破智能化和商業(yè)化問(wèn)題，泡沫終會(huì)消失

宇樹(shù)科技的招股書證明了“機(jī)器人可以賺錢”，但它同樣也暴露出一個(gè)更現(xiàn)實(shí)的問(wèn)題：具身智能，仍然遠(yuǎn)未成熟。

從能力結(jié)構(gòu)來(lái)看，宇樹(shù)的優(yōu)勢(shì)高度集中在“身體”，而非“頭腦”。

在硬件本體與運(yùn)動(dòng)控制層面，宇樹(shù)幾乎做到了全球領(lǐng)先。其四足機(jī)器人A1最高奔跑速度達(dá)到3.3米/秒，后續(xù)Go1提升至4.7米/秒；人形機(jī)器人H1不僅完成電驅(qū)人形機(jī)器人原地后空翻，還在2025年實(shí)現(xiàn)超過(guò)5米/秒的奔跑速度，刷新全尺寸人形機(jī)器人紀(jì)錄。這些指標(biāo)背后，是其在電機(jī)、關(guān)節(jié)、控制算法等“運(yùn)動(dòng)系統(tǒng)”上的極致優(yōu)化，本質(zhì)上對(duì)應(yīng)的是機(jī)器人行業(yè)中所謂的“小腦能力”。

在認(rèn)知決策與通用智能層面，宇樹(shù)仍處于行業(yè)共同的早期階段。目前其能力仍主要依賴預(yù)設(shè)動(dòng)作與有限環(huán)境適配，距離真正的任務(wù)理解、自主決策與復(fù)雜場(chǎng)景泛化仍有明顯差距。這一問(wèn)題并非宇樹(shù)獨(dú)有——包括特斯拉、Figure AI、優(yōu)必選在內(nèi)的主流廠商，均尚未實(shí)現(xiàn)真正意義上的通用智能落地。

行業(yè)普遍認(rèn)為，“大腦”是下一階段競(jìng)爭(zhēng)關(guān)鍵。王興興近日也曾公開(kāi)表示，具身智能的真正“GPT時(shí)刻”還差一點(diǎn)火候，只有當(dāng)機(jī)器人能在80%陌生場(chǎng)景中僅憑語(yǔ)言指令完成80%任務(wù)時(shí)，賽道才會(huì)迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

據(jù)創(chuàng)業(yè)邦統(tǒng)計(jì)，截至2026年初，國(guó)內(nèi)人形機(jī)器人企業(yè)已超140家，估值超百億的獨(dú)角獸至少達(dá)6家。在此格局下，智能水平將成為決定性分水嶺。

為此，宇樹(shù)計(jì)劃將IPO募資重點(diǎn)投入具身大模型與算力中心，試圖實(shí)現(xiàn)從“小腦優(yōu)先”到全棧智能的跨越。但全球具身大模型仍處早期，宇樹(shù)科技能否順利實(shí)現(xiàn)從這一跨越，仍將面臨不小的挑戰(zhàn)。

除了機(jī)器人自身的“器官”之外，宇樹(shù)科技機(jī)器人的應(yīng)用場(chǎng)景也需要繼續(xù)拓展。

Counterpoint數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前人形機(jī)器人主要落地在文娛商演、數(shù)據(jù)采集、導(dǎo)覽導(dǎo)購(gòu)等場(chǎng)景，這幾類場(chǎng)景合計(jì)占據(jù)了超過(guò)六成市場(chǎng)份額。這些場(chǎng)景的共同特點(diǎn)是對(duì)智能要求較低、可容忍一定不穩(wěn)定性，而真正具備高價(jià)值的工業(yè)制造與家庭服務(wù)場(chǎng)景，對(duì)泛化能力與穩(wěn)定性的要求更高。

規(guī)模問(wèn)題也進(jìn)一步放大了這一差距。盡管宇樹(shù)已實(shí)現(xiàn)年出貨數(shù)千臺(tái)，但與成熟工業(yè)機(jī)器人廠商動(dòng)輒數(shù)十萬(wàn)臺(tái)的年出貨規(guī)模相比，仍存在至少兩個(gè)數(shù)量級(jí)的差距，這意味著成本、標(biāo)準(zhǔn)化與供應(yīng)鏈體系仍未完全成熟。

也正因此，宇樹(shù)在招股書中將募資重點(diǎn)投向具身大模型與算力基礎(chǔ)設(shè)施，試圖補(bǔ)齊“頭腦”能力。但從行業(yè)現(xiàn)狀來(lái)看，無(wú)論是數(shù)據(jù)、模型還是應(yīng)用閉環(huán)，具身智能仍處于探索期。

若不突破智能化和商業(yè)化問(wèn)題，泡沫終會(huì)消失。宇樹(shù)科技能否從 “硬件王者” 成長(zhǎng)為全能型選手，引領(lǐng)人形機(jī)器人真正進(jìn)入工廠“打螺絲”，或者進(jìn)入家庭“當(dāng)保姆”，我們拭目以待。