在全球消費環(huán)境仍具不確定性的背景下，健合集團交出了一份超出市場預(yù)期的年度成績單。

根據(jù)公司披露的2025年年報，全年實現(xiàn)營收144億元，同比增長10%，創(chuàng)歷史新高；經(jīng)調(diào)整EBITDA利潤率為14.3%，經(jīng)調(diào)整可比純利率為4.6%，同比增長22.7%。其中，中國市場營收達102億元，同比增長17.5%，占健合公司總收入的71.1%，為公司營收最大貢獻者。

此外，營養(yǎng)補充品收入達93億元，占比提升至65%，已連續(xù)多年成為核心增長引擎。分業(yè)務(wù)看，成人營養(yǎng)業(yè)務(wù)（ANC）、嬰幼兒營養(yǎng)業(yè)務(wù)（BNC）及寵物營養(yǎng)業(yè)務(wù)（PNC）三大板塊均實現(xiàn)正向增長，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。

從品牌表現(xiàn)來看，核心資產(chǎn)持續(xù)強化：Swisse斯維詩全球收入突破10億美元，并首次登頂中國內(nèi)地VHMS市場第一；Biostime合生元在超高端嬰配粉市場份額提升至17.1%，創(chuàng)歷史新高，增長也遠超同期整體市場增長；Zesty Paws快樂一爪維持美國寵物營養(yǎng)品頭部地位，收入同比增長12.8%。

整體來看，公司“全家庭營養(yǎng)健康”戰(zhàn)略正逐步轉(zhuǎn)化為清晰的增長結(jié)構(gòu)。

十年轉(zhuǎn)型驗證：從單一品類到三輪驅(qū)動

回溯過去十年，健合集團通過并購與內(nèi)生整合，完成了從嬰幼兒營養(yǎng)企業(yè)向全家庭營養(yǎng)平臺的轉(zhuǎn)型。

2015年收購Swisse切入成人營養(yǎng)，隨后布局寵物營養(yǎng)業(yè)務(wù)，逐步形成三大業(yè)務(wù)協(xié)同格局。從結(jié)果來看，這一戰(zhàn)略并非簡單的規(guī)模擴張，而是實現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性躍遷。

這一變化在2025年數(shù)據(jù)中體現(xiàn)得尤為明顯。

從收入結(jié)構(gòu)來看，營養(yǎng)補充品業(yè)務(wù)已成為絕對核心，全年實現(xiàn)收入93億元，占比達65%，并保持連續(xù)增長。與此同時，母嬰業(yè)務(wù)完成階段性調(diào)整后恢復(fù)增長，寵物營養(yǎng)業(yè)務(wù)則持續(xù)貢獻增量。

三大板塊的協(xié)同，使公司在不同消費周期與人群結(jié)構(gòu)變化中具備更強的抗波動能力。相比市場上常見的“并購疊加”，公司更體現(xiàn)出整合能力——通過品牌、渠道及產(chǎn)品體系的協(xié)同，實現(xiàn)“1+1>2”的長期復(fù)利。

三大業(yè)務(wù)拆解：結(jié)構(gòu)優(yōu)化與增長韌性并存

進一步拆解業(yè)務(wù)，可以看到三條不同階段的增長曲線正在同時運轉(zhuǎn)。

成人營養(yǎng)業(yè)務(wù)（ANC）依然承擔(dān)“壓艙石”角色。2025年該板塊實現(xiàn)營收69.5億元，同比增長4.4%。核心品牌Swisse斯維詩不僅實現(xiàn)全球收入突破10億美元，還在中國內(nèi)地維生素、草本及礦物補充劑市場首次登頂，意味著其在核心消費市場中的地位進一步穩(wěn)固。

從品牌布局方面來看，Swisse深化“Swisse Mega Brand”戰(zhàn)略，通過主品牌與Swisse PLUS（高端營養(yǎng)）、Swisse Me（年輕群體）、Little Swisse（兒童營養(yǎng)）三大子品牌協(xié)同，精準覆蓋全年齡段消費需求。Swisse構(gòu)建“線上全域+線下新零售”布局成效顯著，2025年，抖音渠道銷售額同比增長71.4%，成為品類教育與增長的核心引擎；線下新零售渠道亦實現(xiàn)29.7%的穩(wěn)健增長。

嬰幼兒營養(yǎng)業(yè)務(wù)（BNC）則體現(xiàn)出“修復(fù)型增長”。在經(jīng)歷行業(yè)調(diào)整與“新國標”切換后，2025年該板塊營收達到52.6億元，同比增長20%。其中，合生元在超高端嬰配粉市場的份額由13.3%提升至17.1%，并在年末進一步升至19.5%，顯示出渠道與品牌的協(xié)同效應(yīng)持續(xù)釋放。

這主要是依托合生元長期在母乳活性成分領(lǐng)域的技術(shù)創(chuàng)新。公開信息顯示，合生元圍繞2'-巖藻糖基乳糖（2'-FL）及乳橋蛋白（LPN）形成系統(tǒng)化專利布局。同時，合生元嬰幼兒益生菌及營養(yǎng)補充品銷售實現(xiàn)轉(zhuǎn)正，同比增長2%，自主研發(fā)的短雙歧桿菌HH079獲專利授權(quán)，超金菌益生菌、小鼻舒益生菌、大灌籃兒童營養(yǎng)粉等新品的推出，更將消費者生命周期從嬰幼兒延伸至兒童成長期，打開品類增長新空間。

寵物營養(yǎng)業(yè)務(wù)（PNC）則代表“成長曲線”。2025年實現(xiàn)營收21.5億元，同比增長8.7%，三年復(fù)合增速超過12%。尤其是在高端寵物營養(yǎng)品領(lǐng)域，消費升級趨勢帶動相關(guān)品類實現(xiàn)更快增長。

三條曲線疊加之下，公司整體增長的穩(wěn)定性與延展性明顯增強。

盈利與現(xiàn)金流：經(jīng)營質(zhì)量持續(xù)提升

如果說收入結(jié)構(gòu)的變化代表“增長方式的轉(zhuǎn)變”，那么盈利能力的修復(fù)，則是這一轉(zhuǎn)變在財務(wù)層面的直接體現(xiàn)。

2025年，健合集團整體毛利率提升至62.4%，同比提升1.8個百分點。其中，成人營養(yǎng)與寵物營養(yǎng)業(yè)務(wù)毛利率分別提升2.9和5.6個百分點，反映出產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、高端品類占比提升以及渠道調(diào)整的綜合效果。

利潤端同步改善。經(jīng)調(diào)整可比EBITDA達到20.51億元，同比增長5%；經(jīng)調(diào)整可比凈利潤同比增長22.7%。在收入增長與毛利率提升的共同作用下，公司盈利能力呈現(xiàn)出趨勢性修復(fù)。

從經(jīng)營質(zhì)量角度看，現(xiàn)金流表現(xiàn)依舊穩(wěn)健。全年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為15.37億元，EBITDA現(xiàn)金轉(zhuǎn)化率達到88%，年末現(xiàn)金儲備超過17億元。與此同時，庫存周轉(zhuǎn)明顯改善，整體周轉(zhuǎn)天數(shù)由150天降至129天，反映出渠道動銷改善以及經(jīng)營效率提升。

去杠桿進展超預(yù)期，財務(wù)結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化

本次年報另一核心亮點在于財務(wù)結(jié)構(gòu)的改善。

截至2025年末，公司凈杠桿率降至3.45倍，明顯優(yōu)于此前市場預(yù)期及管理層指引。同時，債務(wù)總額同比下降6.13億元，付息成本降至5.96%。

更關(guān)鍵的是債務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化——人民幣低成本債務(wù)占比提升至82.2%，大幅降低匯率與利率風(fēng)險。在強現(xiàn)金流支撐下，公司已進入“主動去杠桿”階段，而非被動修復(fù)，這對估值體系具有重要意義。

按照當前趨勢測算，公司未來數(shù)年EBITDA仍具備提升空間，而財務(wù)成本下降將進一步放大利潤彈性。對于港股市場而言，這類“基本面改善+財務(wù)優(yōu)化”的標的，往往具備較強的重估潛力。

從十年轉(zhuǎn)型結(jié)果來看，健合集團已經(jīng)完成從單一業(yè)務(wù)到多輪驅(qū)動的結(jié)構(gòu)升級。而在2025年，隨著增長與財務(wù)同時改善，公司開始進入新的發(fā)展階段。在“經(jīng)營周期向上”與“財務(wù)去杠桿”的雙重驅(qū)動下，其長期價值或正在逐步被市場重新認知。

*以上內(nèi)容不構(gòu)成投資建議，不代表刊登平臺之觀點，市場有風(fēng)險，投資需謹慎，請獨立判斷和決策。