聲明：以下純屬邏輯推算，如有錯(cuò)誤，那就是錯(cuò)了……歡迎指正。

結(jié)論：

一季度財(cái)報(bào)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)160億，大致為國(guó)內(nèi)250億，國(guó)外虧損90億。

國(guó)內(nèi)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率基本和去年四季度持平，國(guó)外的虧損可能是將TEMU半托管的長(zhǎng)期投入費(fèi)用化，導(dǎo)致當(dāng)前利潤(rùn)巨額虧損。

推理依據(jù)：

1、拼多多國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)的稅率是15%（高新技術(shù)企業(yè)享受15%的優(yōu)惠稅率，年報(bào)有披露）；海外業(yè)務(wù)注冊(cè)地在開曼群島，所得稅是0，但境外投資和利息收益的所得稅率是25%?；灸軐?duì)應(yīng)2024年財(cái)報(bào)的稅前利潤(rùn)1327億（境內(nèi)1263億，境外64億），境內(nèi)稅率15%，境外稅率21%，綜合稅率15.3%。

2、2024全年和每個(gè)季度，境外都是盈利的，利息和投資收益覆蓋了TEMU的經(jīng)營(yíng)虧損。這還挺厲害的，海外做了那么多投入，最后一算還沒(méi)虧錢。

3、1Q25的綜合稅率是23.2%，我們有理由認(rèn)為國(guó)內(nèi)仍然是盈利的，保持15%的稅率，境外是虧損的，0稅收。那么44.8億的稅收由國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)產(chǎn)生，倒算稅前利潤(rùn)是299億，境外稅前利潤(rùn)虧損105億。

4、OP和稅前利潤(rùn)之間，差了非經(jīng)營(yíng)性損益。1Q25的非經(jīng)營(yíng)性損益中，比較確定的是投資產(chǎn)生損失。截止24年底的持倉(cāng)金額是445億，24年產(chǎn)生87億投資收益，收益率24.5%，這只能是買了美股。而第一季度美股是跌的，我們參考納斯達(dá)克100指數(shù)的跌幅8%，那么拼多多的投資損失是35億。

5、其他非經(jīng)營(yíng)損益，參考2024年推算，不再贅述。2024年的年報(bào)中只拆分集團(tuán)層面，國(guó)內(nèi)、海外怎么分的，不清楚，我們只能根據(jù)最可能的邏輯大致拆分，此前有介紹。結(jié)果是國(guó)內(nèi)盈利44億，境外虧損12億。這個(gè)結(jié)果不一定準(zhǔn)確，但方向應(yīng)該沒(méi)錯(cuò)，境外虧損大概率是10-20億量級(jí)。

6、再?gòu)亩惽袄麧?rùn)倒算到OP，國(guó)內(nèi)254億（299-45），境外虧損93億（-105+12）。

7、兩個(gè)比較重要的問(wèn)題：第一、國(guó)內(nèi)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率環(huán)比持平，這符合我們的客觀認(rèn)知，一季度和去年四季度的國(guó)補(bǔ)、商家補(bǔ)貼水平是接近的，甚至國(guó)補(bǔ)的差距在縮窄（不要說(shuō)什么拼多多平臺(tái)的手機(jī)價(jià)格低于所有友商，全靠自己硬補(bǔ)，所以利潤(rùn)大幅減少。去年四季度就如此），沒(méi)理由一季度的利潤(rùn)率大幅下降。

8、第二、境外是怎么虧的？事實(shí)是：一季度TEMU開始受關(guān)稅預(yù)期影響，已經(jīng)減少美國(guó)營(yíng)銷投放，增加半托管投入。前者是減少費(fèi)用，利好盈利，后者是增加支出，包括自建和租賃海外倉(cāng)、平臺(tái)補(bǔ)貼等（對(duì)應(yīng)租賃負(fù)債環(huán)比+13%，銷售費(fèi)用環(huán)比增加），以拼多多的風(fēng)格，大概率會(huì)將此類長(zhǎng)期支出費(fèi)用化，導(dǎo)致當(dāng)前的利潤(rùn)大額虧損。而管理層在業(yè)績(jī)會(huì)所說(shuō)：“我們將對(duì)商家的核心支持計(jì)劃視為長(zhǎng)期投資。雖然它們?cè)谪?cái)務(wù)上被計(jì)為費(fèi)用支出，但其回報(bào)在時(shí)間上存在滯后。” 拼多多管理層所說(shuō)的長(zhǎng)期投資，更應(yīng)該被理解為TEMU的投資，而非國(guó)內(nèi)持續(xù)大力度的補(bǔ)貼。

9、如果以上推理正確，那么二季報(bào)會(huì)出現(xiàn)的情況是：1）利息和投資收入回到了50億上下(美股漲回來(lái)了)；2）Temu的經(jīng)營(yíng)虧損環(huán)比可能縮窄（美國(guó)的營(yíng)銷投放和全托管都停了一段時(shí)間），也可能擴(kuò)大（半托管投入還在加大），虧損就算50-100億；3）國(guó)內(nèi)電商OP約300億，集團(tuán)OP是200-250億；4）整體稅前利潤(rùn)250-300億，所得稅45-50億。如果二季報(bào)和推算出現(xiàn)較大差異，大家就當(dāng)個(gè)笑話看吧~

為什么要關(guān)注這個(gè)號(hào)？

• 去年我們判斷，，不是電商

• 1月喊出了，那時(shí)股價(jià)是88港幣

• 用最簡(jiǎn)單的比喻說(shuō)清楚了

• 反過(guò)來(lái)想，

• 智能優(yōu)惠券，是