數(shù)據(jù)周報(bào)74（2025年6月16日-22日）

1.地產(chǎn)新開工面積已不足巔峰時(shí)期的1/3

2.美股的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)當(dāng)前已幾乎消失

3.過去4年房地產(chǎn)行業(yè)損失已超過7萬(wàn)億

4.房地產(chǎn)的去化周期在上漲還是下降？

5.2025年，美債都是誰(shuí)在持有？

6.失業(yè)率 14.9%，連續(xù) 3 月走低

7.為什么有一些省市國(guó)補(bǔ)會(huì)停止？

正文

1.地產(chǎn)新開工面積已不足巔峰時(shí)期的1/3

房地產(chǎn)在持續(xù)三年的下行態(tài)勢(shì)后，去年 “9?24” 政策出臺(tái)，政府提出 “止跌回穩(wěn)”的目標(biāo)，隨后兩個(gè)季度房?jī)r(jià)跌幅收窄，房屋成交量大幅回升。然而，今年 4 月起政策效力逐漸減弱，房地產(chǎn)市場(chǎng)再現(xiàn)下跌趨勢(shì)。

在眾多社友迫切希望下，智本社數(shù)據(jù)中心本周發(fā)布了2025上半年的房地產(chǎn)報(bào)告，以幫助社友們清晰的認(rèn)知當(dāng)下行業(yè)衰退的程度。全文共計(jì)3800字，23張?jiān)瓌?chuàng)圖表，有需要的社友可以點(diǎn)擊學(xué)習(xí)，本期周報(bào)節(jié)選其中一個(gè)數(shù)據(jù)。

在所有數(shù)據(jù)中，跌幅最大的就是房屋新開工面積。作為反映市場(chǎng)新增量和活力的指標(biāo)，處理后的2025年5月僅為5582萬(wàn)平方米，與最高點(diǎn)數(shù)據(jù)相比可以說是“腳踝斬”，累計(jì)跌幅達(dá)到71.2%，回落至2005年12月的水平。

2.美股的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)當(dāng)前已幾乎消失

在股票市場(chǎng)中，“股票風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率”是投資者密切關(guān)注的關(guān)鍵指標(biāo)，其數(shù)值通常反映股票預(yù)期收益率高出本國(guó) 10 年期國(guó)債收益率的部分。作為本國(guó)權(quán)益類資產(chǎn)的定價(jià)錨，10 年期國(guó)債收益率的變動(dòng)深刻影響著市場(chǎng)資金的流向與配置。股票風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率越高，意味著持有股票相較國(guó)債能夠獲得更豐厚的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，股票資產(chǎn)的 “性價(jià)比” 優(yōu)勢(shì)顯著，此時(shí)投資者往往傾向于增加股票配置；反之，當(dāng)股票風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率趨近于零時(shí)，股票與國(guó)債的收益回報(bào)基本持平，投資者通常會(huì)選擇減持股票，轉(zhuǎn)而配置國(guó)債、現(xiàn)金等低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)以規(guī)避潛在風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)前市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，標(biāo)普 500 指數(shù)的盈利收益率與 10 年期美國(guó)國(guó)債收益率均徘徊在 4.5% 左右，這使得美國(guó)股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)幾乎消失殆盡。放眼全球，美國(guó)更是僅有的四個(gè)股票收益率低于或等于本地主權(quán)債券收益率的市場(chǎng)之一。與之形成鮮明對(duì)比的是，多數(shù)其他市場(chǎng)的股票風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)依然顯著高于國(guó)債收益率。

七巨頭估值高是拉低整體美股收益率的主因之一，也使得低風(fēng)險(xiǎn)的美債在當(dāng)前市場(chǎng)中變得更具吸引力。

但需要注意的是，股票估值本身就是一個(gè)數(shù)字游戲，只有相對(duì)高低的區(qū)別，一些國(guó)家股票估值常年處于較低水平，但并不意味著會(huì)出現(xiàn)上漲。

而對(duì)美債本身而言，當(dāng)前收益率頂部趨勢(shì)越來越清晰。當(dāng)前十年期美債收益率漲至4.5%時(shí)，這無疑是一個(gè)極具吸引力的入場(chǎng)點(diǎn)。4.5%收益率的十年期美債，可以說是今年一個(gè)難得的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)配置機(jī)會(huì)，美債也可能是今年最佳的逆向交易資產(chǎn)之一。

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3.過去4年房地產(chǎn)行業(yè)損失已超過7萬(wàn)億

2021年至2024年，中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)累計(jì)相關(guān)損失約7萬(wàn)億元人民幣，其中金融體系承擔(dān)了近一半損失，主要包括銀行貸款損失2.05萬(wàn)億、通過理財(cái)和信托等其他渠道損失1.31萬(wàn)億，以及銀行額外撥備5000億元。其余由股權(quán)投資者（9200億元）、供應(yīng)鏈（1萬(wàn)億元)、境外與境內(nèi)債券持有人分別承擔(dān)（8410億和1990億元）。

4.房地產(chǎn)的去化周期在上漲還是下降？

從2023 年 7 月，中央政治局會(huì)議提出“適應(yīng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)”，標(biāo)志著正式進(jìn)入了本輪的房地產(chǎn)去庫(kù)存周期，之后去庫(kù)存相關(guān)詞語(yǔ)多次在會(huì)議中不斷重申。

如今近兩載時(shí)光已逝，房地產(chǎn)市場(chǎng)的庫(kù)存去化進(jìn)程究竟如何？本周數(shù)據(jù)中心通過對(duì)近 20 年庫(kù)存相關(guān)數(shù)據(jù)的深入測(cè)算，我們得以窺見其發(fā)展脈絡(luò)。

在探究房地產(chǎn)庫(kù)存去化周期時(shí)，核心計(jì)算公式為“當(dāng)前的庫(kù)存 / 月度銷售 = 去化周期”。不過，商品房庫(kù)存存在狹義與廣義兩種衡量標(biāo)準(zhǔn)。狹義庫(kù)存指已建好的現(xiàn)房，數(shù)據(jù)由每月統(tǒng)計(jì)局房地產(chǎn)數(shù)據(jù)公布；廣義庫(kù)存則是在狹義基礎(chǔ)上，涵蓋已建成面積與正在建成面積（即新開工與銷售面積差值），由于缺乏官方統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，主要依賴機(jī)構(gòu)手動(dòng)測(cè)算，且因預(yù)設(shè)系數(shù)不同會(huì)產(chǎn)生數(shù)據(jù)偏差。

回顧歷史，2015 年是上一輪去化周期的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，此后廣義與狹義庫(kù)存均開啟下降通道。狹義庫(kù)存持續(xù)走低至 2020 年，廣義庫(kù)存則在 2021 年達(dá)到 40.5 億平方米的峰值后才開始回落。截至 2025 年 5 月，廣義商品房庫(kù)存已回落至 30.5 億平方米，與 2015 年水平相當(dāng)；然而，狹義商品房庫(kù)存卻攀升至 7.7 億平方米，創(chuàng)下歷史新高。

廣義與狹義庫(kù)存的差距原因是什么？

當(dāng)前的房地產(chǎn)去化周期有多少個(gè)月，是上漲還是下降？

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