文/謝逸楓

房企債務(wù)重組加速落地，債務(wù)風(fēng)險加速出清，債務(wù)風(fēng)險加速化解，短期內(nèi)已經(jīng)安全渡過風(fēng)險期。截至8月底有20家房企完成債務(wù)（境內(nèi)外債務(wù)）重組、重整，截至9月4日，新增2家房企境外債務(wù)重組成功，分別是佳兆業(yè)、禹洲集團(tuán)。

從債務(wù)展期、削債到債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)處置，房企通過多種方式改善資本結(jié)構(gòu)，這不僅是企業(yè)自救的關(guān)鍵一環(huán)，是行業(yè)整體風(fēng)險化解的重要信號。在當(dāng)前市場形勢下，相較于清算和資產(chǎn)貶值，債權(quán)人更傾向于接受重組方案。

背后的主要原因是提高債權(quán)人的債務(wù)清償率，以爭取更大程度的權(quán)益保全。若企業(yè)后續(xù)經(jīng)營改善，還可分享股權(quán)價值增長，同時獲得債務(wù)清償?shù)臋C(jī)會。債務(wù)重組不僅限于“展期”，削債、債轉(zhuǎn)股、部分現(xiàn)金更為徹底的方式。

這意味著房企從緩解流動性壓力走向?qū)嵸|(zhì)性負(fù)債規(guī)模調(diào)整。中指數(shù)據(jù)顯示，截至8月已有20家房企完成債務(wù)重組、重整，涉及總規(guī)模超過1.2萬億元。其中融創(chuàng)中國、廣州富力地產(chǎn)等已完成境內(nèi)外債務(wù)重組。

中梁控股等完成境外債務(wù)重組、桂園等房企重組方案已獲批。隨著更多房企通過市場化手段完成債務(wù)重組，行業(yè)正逐漸走出最艱難的階段。因市場未止跌回穩(wěn)、銷售和融資未支持化，修復(fù)過程依然需時間，未來行業(yè)格局加速分化。

今年以來，房企境內(nèi)外債務(wù)重組的進(jìn)程更為順暢。中指數(shù)據(jù)顯示，截至2025年8月初，約有60家出險房企公布了債務(wù)重組或企業(yè)重整的進(jìn)展，已有20家出險房企債務(wù)重組、重整獲批，化債總規(guī)模超過12000億元人民幣。

截至8月已完成境內(nèi)及境外債重組的企業(yè)有融創(chuàng)、奧園、遠(yuǎn)洋、時代中國、龍光。境外債重組獲批的企業(yè)有旭輝、佳兆業(yè)、禹洲地產(chǎn)、世茂、綠地、碧桂園等。早完成了債務(wù)重組，因銷售低迷，再度陷入危機(jī)，開啟了新一輪自救。

富力地產(chǎn)在2022年底就曾完成境內(nèi)外債務(wù)全部展期，亦是當(dāng)時首家完成該舉措的內(nèi)房企，2024年再陷危機(jī)。當(dāng)代置業(yè)2022年境外債務(wù)重組方案曾獲通過，境內(nèi)債的展期亦達(dá)成協(xié)議，目前也陷入了二次違約。

重組方案來看，現(xiàn)金回購、債務(wù)展期及債轉(zhuǎn)股是主流選項。融創(chuàng)2025年4月中旬發(fā)布的境外債務(wù)二次重組方案中，針對總規(guī)模約95.5億美元的境外債務(wù)重組采用“全額債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)”模式，成為首家將所有美元債券轉(zhuǎn)換為股票的大型開發(fā)商。

佳兆業(yè)、禹洲集團(tuán)的境外債務(wù)重組成功，是不是意味著可以高枕無憂，上岸了嗎？事實上是僅僅通過過渡期，獲得喘息、發(fā)展時間，就是所謂的時間換空間。要想真正的化解債務(wù)風(fēng)險，唯有銷售回款實現(xiàn)自住輸血，無流動性風(fēng)險。

債務(wù)重組只是上半場，下半場要看銷售和融資能不能跟上。財務(wù)正常和經(jīng)營保持正常化，公司營業(yè)收入、總利潤和歸股東利潤保持正增長，符合三道紅線，無股權(quán)和項目及公司存款的凍結(jié)、查封，無法人、高管被限制。

2025年9月1日晚間，佳兆業(yè)宣布，境外債務(wù)重組計劃已取得關(guān)鍵性進(jìn)展，重組生效日期預(yù)計于9月底正式落地。佳兆業(yè)此次境外債務(wù)重組方案通過債務(wù)展期、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)處置等多種方式，對原有債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了系統(tǒng)性的優(yōu)化。

重組方案生效后，將實現(xiàn)削債規(guī)模約86億美元，債務(wù)期限平均展期5年，公司在2027年底前無剛性還本壓力。2025年9月2日午間，佳兆業(yè)集團(tuán)宣布，其境外債務(wù)重組計劃已取得關(guān)鍵性進(jìn)展，重組生效日期預(yù)計于9月底正式落地。

佳兆業(yè)公告顯示，佳兆業(yè)已達(dá)成多項重組生效條件，包括配發(fā)并發(fā)行了21億股債權(quán)人小組工作費用股份。2025年 9月2日開盤，司爾特逼近跌停，截止發(fā)稿跌8.99%，股價報4.96元/股，總市值42.34億元。

此次境外債務(wù)重組方案通過債務(wù)展期、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)處置等多種方式，對原有債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了系統(tǒng)性的優(yōu)化。生效后，將實現(xiàn)削債規(guī)模約86億美元，債務(wù)期限平均展期5年，公司在2027年底前無剛性還本壓力。

重組成功后，新票據(jù)的票面利率介于5%-6.25%之間，較歷史債務(wù)的利率有所下降。根據(jù)本次公告，佳兆業(yè)集團(tuán)已達(dá)成多項重組生效條件，包括配發(fā)并發(fā)行債權(quán)人小組工作費用股份等，為重組實施奠定了堅實的基礎(chǔ)。

標(biāo)志著佳兆業(yè)集團(tuán)在化解債務(wù)風(fēng)險、恢復(fù)經(jīng)營穩(wěn)定方面邁出了堅實的步伐。作為行業(yè)標(biāo)桿性案例，佳兆業(yè)集團(tuán)境外債務(wù)重組的成功不僅得益于企業(yè)自身的積極自救，更充分彰顯了國家政策對房地產(chǎn)行業(yè)的積極支持與引導(dǎo)。

這一里程碑事件不僅為企業(yè)打開了信用修復(fù)的大門，更對房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險化解、信心修復(fù)與可持續(xù)發(fā)展起到了穩(wěn)定器與風(fēng)向標(biāo)的作用。關(guān)鍵是為佳兆業(yè)走出困境獲得喘息機(jī)會，時間換空間的發(fā)展機(jī)會。

盡管86億美元境外債重組成功，佳兆業(yè)的銷售下降、公司虧損、財務(wù)和經(jīng)營、強(qiáng)制執(zhí)行的風(fēng)險依然沒有解除。2025年上半年佳兆業(yè)集團(tuán)連同其合營企業(yè)及聯(lián)營公司共錄得合約銷售額約20.03億元，同比下降43.7%，已售面積約為17.13萬平。

截至6月30日，集團(tuán)連同其合營企業(yè)及聯(lián)營公司共有發(fā)展中項目64個，建筑面積合計約為703萬平方米。總土地儲備約2075萬平方米，其中約61%的土地儲備位于大灣區(qū)內(nèi)，這足夠應(yīng)付未來五年的發(fā)展所需。

根據(jù)佳兆業(yè)的財報顯示，近三年的財報數(shù)據(jù)，佳兆業(yè)累計虧損了超過457億元，負(fù)債率已經(jīng)超過97%。2024年半年報數(shù)據(jù)顯示，佳兆業(yè)又虧了91.15億元，資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)高達(dá)104%，已經(jīng)屬于嚴(yán)重資不抵債的情況了。

2025年中期業(yè)績公告顯示，截至6月30日，佳兆業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入約為37.01億元，同比減少31.8%。期內(nèi)虧損約為100.97億元，虧損同比91.15億元增加12.3%。公司擁有人應(yīng)占期內(nèi)虧損約為100.31億元，每股基本虧損為1.43元。

2025年上半年，公司總收益較2024年同期減少31.8%，至約人民幣37.01億元；毛利減少37.8%，至約人民幣4.627億元，期內(nèi)毛利率為12.5%。虧損較2024年同期增加12.3%，至約人民幣100.967億元。

財務(wù)方面，截至6月30日，佳兆業(yè)集團(tuán)現(xiàn)金及銀行存款賬面價值約為21.7億元，較2024年末減少9.2%。總借款約為1337.39億元，其中約1192.52億元須按要求或于一年內(nèi)償還。毫無疑問，21.7億元現(xiàn)金，是無法覆蓋1337.39億元債務(wù)的。

流動比率為0.7倍，現(xiàn)金短債比為0.01，資產(chǎn)負(fù)債率（剔除合同負(fù)債）為123.2%，較2024年末的117.2%增加約6.0%。保交付方面，2025年上半年，佳兆業(yè)分別在深圳、廣州、重慶、成都、昆明等多地累計交付12個項目5076余套房源。

截至2024年10月，佳兆業(yè)集團(tuán)所持股權(quán)凍結(jié)總額達(dá)?9億元?，涉及海南佳兆業(yè)公司。該筆股權(quán)凍結(jié)由橫琴粵澳深度合作區(qū)人民法院執(zhí)行，凍結(jié)期限為3年（2024年10月14日至2027年10月13日），被執(zhí)行總金額超過322 億元。

截至2024年5月，被執(zhí)行總金額超307億元，截至10月，佳兆業(yè)集團(tuán)（深圳）有限公司現(xiàn)存110余條被執(zhí)行人信息，被執(zhí)行總金額超342億元。此外，該公司還存在多條限制消費令、失信被執(zhí)行人（老賴）及終本案件信息。

截至2025年3月，佳兆業(yè)集團(tuán)（深圳）有限公司目前面臨120余條被執(zhí)行人記錄，總執(zhí)行金額高達(dá)213億元以上。同時，該公司還身陷多條限制消費令、失信被執(zhí)行人（老賴）記錄以及終本案件的困擾。

資產(chǎn)貶值，處置困難。2022年10月，大業(yè)信托有限責(zé)任公司當(dāng)即提起訴訟，并申請法院查封廣州佳兆業(yè)中心884套房產(chǎn)及項目土地。這直接導(dǎo)致，房產(chǎn)無法銷售，土地?zé)o法正常開發(fā)。經(jīng)過漫長的審理過程，于2024年結(jié)束民事二審。

確定執(zhí)行標(biāo)的物，并定于2025年8月14日進(jìn)行司法拍賣。至于標(biāo)的物，則是廣州佳兆業(yè)中心的部分土地使用權(quán)，總面積為64354㎡。廣州佳兆業(yè)中心，整座商辦綜合體（除3號樓）都被搬上法拍貨架，起拍總價超過27億元。

2025年5月11日，甘肅省蘭州市中級人民法院將公開拍賣佳兆業(yè)商業(yè)集團(tuán)有限公司持有的深圳光明滬農(nóng)商村鎮(zhèn)銀行10%股權(quán)及孳息，起拍價3417.8萬元。源于光大集團(tuán)控股的光大興隴信托與佳兆業(yè)的兩起執(zhí)行案件，總標(biāo)的達(dá)17.65億元。

2022年7月，陷入流動性危機(jī)的佳兆業(yè)集團(tuán)在資產(chǎn)處置的道路上再往前走了一步，轉(zhuǎn)讓了其持有的東角頭、金沙灣國際樂園兩個項目的股權(quán)。佳兆業(yè)2021年披露的處置清單顯示，這兩個項目權(quán)益貨值超過400億元。

根據(jù)此前佳兆業(yè)給出的資產(chǎn)處置方案，佳兆業(yè)擬處置的資產(chǎn)以深圳商業(yè)地產(chǎn)項目為主，包括南山東角頭、福田東山小區(qū)、金沙灣國際樂園、深圳金沙灣萬豪酒店、深圳佳兆業(yè)科技中心、深圳坂田城市廣場、深圳鹽田城市廣場等。

還有布吉大都匯大廈、深圳東門道等共計25宗資產(chǎn)，宗的權(quán)益貨值超818億元，對應(yīng)融資余額超204億元。此前，佳兆業(yè)已經(jīng)處置的資產(chǎn)包括兩個香港的住宅項目、香港甲級寫字樓中環(huán)中心38層，回籠資金近30億港元。

廣州市卓佳的全部股權(quán)，該公司曾于202011月購得南沙灣2020NJY-16地塊。佳兆業(yè)日翔置業(yè)（深圳）有限公司85%股權(quán)，是深圳大鵬新區(qū)王母舊墟中山里片區(qū)城市更新單元的申報主體；廣州荔灣區(qū)海南村舊改項目約49%股權(quán)。

上海佳兆業(yè)金融中心全部股權(quán)，對價約29億元；兆崗置業(yè)（深圳）有限公司55%的股權(quán)。萬德數(shù)據(jù)顯示，截至2022年7月目前，佳兆業(yè)集團(tuán)由證監(jiān)會主管的，當(dāng)前還未到期的債券共6筆。債券余額共9.3605億元，均為一年內(nèi)到期。

佳兆業(yè)成也蕭何，敗也蕭何，舊改成為失敗的根源之一。佳兆業(yè)的崛起與崩塌，皆系于其“舊改之王”的戰(zhàn)略。上世紀(jì)90年代，催生了深圳房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展，已從事多年貿(mào)易及工業(yè)生意的郭英成三兄弟轉(zhuǎn)戰(zhàn)房地產(chǎn)行業(yè)。

1999年，郭英成在深圳設(shè)立佳兆業(yè)集團(tuán)，試水內(nèi)地房地產(chǎn)行業(yè)的首個項目，深圳關(guān)外一處爛尾項目。這個項目原是龍泉別墅用地，郭氏兄弟硬著頭皮將其打造成主題公園，該項目被冠于桂芳園名號。

隨后，相繼入手深圳中心城區(qū)路人皆知的十年爛尾樓“子悅臺”，將其改造成深圳佳兆業(yè)中心。2005年，佳兆業(yè)收購號稱中國第一爛尾樓的廣州中誠廣場項目，3年后中誠廣場成功發(fā)售，成為賺錢的風(fēng)向標(biāo)。

2009年佳兆業(yè)開始了大規(guī)模并購。相繼收購廣州金茂、惠州佳兆業(yè)中心等13個項目公司控制權(quán)，還通過項目獲得不少低成本土地。深圳城中村、舊小區(qū)重建鼓勵政策出臺，在深圳龍崗、鹽田及大鵬新區(qū)等區(qū)域獲取多個超大體量的舊改項目。

其憑借操盤爛尾樓和城市更新項目，以低成本獲取大灣區(qū)5370萬平方米舊改土地儲備，一度占據(jù)新增土儲的41.3%。就在2009年佳兆業(yè)在香港上市時，其已是深圳規(guī)模最大房企。舊改項目周期長、資金沉淀大的特性。

作為“舊改專家”、“爛尾樓專家”而成名的佳兆業(yè)，最早步入房地產(chǎn)行業(yè)是始于復(fù)活深圳爛尾樓。1999年，成立之初的佳兆業(yè)便在深圳龍崗區(qū)拿下了約58萬平方米的爛尾樓地塊，并成功將該地塊轉(zhuǎn)化為“桂芳園”項目面世。

被改造后的桂芳園一度成為龍崗布吉樓王，2002年，深圳羅湖百榮大廈被佳兆業(yè)收購更新，改頭換面后成為佳兆業(yè)商業(yè)大樓。隨后推出首個商業(yè)項目—深圳布吉東大街商業(yè)街。2003年11月，佳兆業(yè)再次收購爛尾樓子悅臺。

改造成佳兆業(yè)第一個商住綜合開發(fā)項目——深圳佳兆業(yè)中心。一次又一次的舊改成功，鞏固佳兆業(yè)對于舊改的決心。2011年佳兆業(yè)成立了專門的城市更新公司-佳兆業(yè)置業(yè)發(fā)展（深圳）有限公司，2013年正式成立佳兆業(yè)置業(yè)集團(tuán)。

2015年更名為佳兆業(yè)城市更新集團(tuán)，并由專門團(tuán)隊對主要涉及舊城中村、舊住宅小區(qū)、舊工業(yè)區(qū)及爛尾樓改造等城市更新項目進(jìn)行改造。截至2018年末，佳兆業(yè)在粵港澳灣區(qū)一共有119個舊改項目。

包括深圳的81個項目、廣州的12個項目及中山的16個項目，這些項目儲備占地面積約3000萬平方米，99%位于大灣區(qū)，可為佳兆業(yè)帶來約1.8萬億元貨值。在房地產(chǎn)行業(yè)下行周期中成為致命弱點。

2021年后，佳兆業(yè)銷售回款驟降、融資渠道斷裂、舊改項目開發(fā)緩慢，213個未轉(zhuǎn)化舊改項目反成拖累，最終引發(fā)流動性連鎖崩塌。為求生，佳兆業(yè)除此次銀行股權(quán)拍賣外，2023年累計交付4.6萬套房源保交樓。

將物業(yè)板塊佳兆業(yè)美好作為新抓手，郭英成親自出任董事會主席，其子女郭曉群、郭曉亭等二代陸續(xù)進(jìn)入核心管理層。物業(yè)板塊2023年虧損4.5億元的現(xiàn)實，凸顯多元化轉(zhuǎn)型的艱難，無疑折射出佳兆業(yè)集團(tuán)深陷債務(wù)泥潭的殘酷現(xiàn)實。

2025年8月29日，佳佳兆業(yè)集團(tuán)發(fā)布自愿性公告稱，為貫徹落實國家關(guān)于推進(jìn)好房子建設(shè)的政策指引，于2025年8月18日，佳佳兆業(yè)集團(tuán)與中信城開就深圳福田佳園項目簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方將組建聯(lián)合工作團(tuán)隊。

以共同管理模式高效推進(jìn)項目建設(shè)，致力于將福田佳園項目打造成為好房子建設(shè)的標(biāo)桿示范項目。標(biāo)志著央企助力+市場化運作創(chuàng)新城市更新模式及創(chuàng)新發(fā)展模式的深化實踐再攀新高，實現(xiàn)了多方利益主體科學(xué)協(xié)作、共贏雙贏的戰(zhàn)略目標(biāo)。

2025年8月29日，禹洲集團(tuán)境外債務(wù)重組各項條件已獲滿足，即日起正式生效，正式成為全國第五家、福建首家完成境外債重組的房企，整體化解約66.8億美元債務(wù)風(fēng)險，成功降債約35億美元。

通過化債路徑復(fù)盤可得知，禹洲與債權(quán)人達(dá)成協(xié)議，安排最終涵蓋15筆美元優(yōu)先票據(jù)、一筆永續(xù)債、四筆擔(dān)保票據(jù)及一筆銀團(tuán)貸款和一筆雙邊貸款。作為重組對價，公司成功發(fā)行了結(jié)構(gòu)優(yōu)化的新債券，包含短期債券、中期債券及長期債券。

作為方案的重要組成部分，部分債權(quán)人將獲得公司新發(fā)行的56.45億股股票（債轉(zhuǎn)股），占重組后公司已發(fā)行股份的約37.94%，進(jìn)一步鞏固了債權(quán)人與公司之間的共同利益，雙方將繼續(xù)聚力同行。

公司也通過供股籌集近1億港元資金，用于支付重組相關(guān)費用及補(bǔ)充集團(tuán)流動資金。供股安排方案不僅開創(chuàng)了市場先例，還獲得了小股東的積極響應(yīng)，充分體現(xiàn)了股東和市場對方案合理性和集團(tuán)未來發(fā)展前景的高度認(rèn)可與堅定信心。

禹洲集團(tuán)整體化解約66.8億美元境外債務(wù)（含美元優(yōu)先票據(jù)、永續(xù)證券、境外銀團(tuán)貸款），成功降債約35億美元，至2026年底境外公開市場無剛性還債壓力。債權(quán)人高度認(rèn)可該重組方案，近乎全票通過。

禹洲的重組方案獲得了境外債權(quán)人的支持，同意比例超過99%，近乎全體100%通過。通過此次境外債務(wù)重組及后續(xù)持續(xù)的業(yè)務(wù)穩(wěn)定措施，公司預(yù)計將削減約35億美元的境外債務(wù)本息償付壓力。

重組后發(fā)行的新票據(jù)（短期、中期、長期）期限覆蓋4年-10年，無中長期票據(jù)計入流動負(fù)債，資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化緩解短期償債壓力。每100股獲49股供股籌集凈資金約9220萬港元，用于重組費用及補(bǔ)充流動資金，供股獲83.92%小股東響應(yīng)。

禹洲集團(tuán)2025年約66.8億美元境外債務(wù)重組落地后，公司境外債務(wù)風(fēng)險基本解除，且境內(nèi)債務(wù)保持“零違約”，未發(fā)行商票、理財產(chǎn)品及供應(yīng)鏈ABS，債務(wù)結(jié)構(gòu)相對清晰。同時，未來土地儲備可滿足未來2年-3年發(fā)展需求。

盡管境外債務(wù)重組成功，不是意味著已經(jīng)成功岸，風(fēng)險依然存在。首先是銷售面積和金額下降。2025年上半年，禹洲實現(xiàn)合約銷售金額37.29億元，較2024年同期的43.46億元同比下降14.21%。

降幅較2024年上半年（同比2023年降13.32%）基本持平。合約銷售面積25.46萬平方米，較2024年同期的27.93萬平方米，同比降8.85%。合約銷售均價1.46萬元/平方米，同比微升5.7%，因長三角、大灣區(qū)等高均價區(qū)域銷售占比提升。

其次是收入下降。2025年上半年，禹洲總收入23.97億元，較2024年同期的63.78億元同比大幅下降62.42%，主要因期內(nèi)交付物業(yè)面積減少。上半年交付總建筑面積27.84萬平方米，較2024年的44.26萬平方米同比下降37.1%。

較2023年上半年的84.45萬平更是減少了67%。一是物業(yè)銷售收入21.74億元，同比降64.52%，占總收入的90.73%。交付均價7810元/平，同比2024年的1.38萬元/平降43.6%。二是投資物業(yè)租金收入1.17億元，同比降4.67%。

主要受商業(yè)地產(chǎn)市場需求疲軟影響。三是物業(yè)管理費收入1.05億元，同比降16.1%，因在管面積增長放緩。四是酒店運營收入僅0.8萬元，同比近乎歸零，主要因存量酒店運營收縮，新建酒店（如廈門同安嘉美倫溫泉酒店）仍在籌建。

再次是虧損嚴(yán)重。2025年上半年禹洲母公司擁有人應(yīng)占虧損56.32億元，同比2024年同期的62.56億元減少9.98%，虧損幅度邊際收窄。期內(nèi)總虧損73.92億元，同比2024年的80.13億元降7.76%。

虧損收窄主要因兩項調(diào)整，第一是其他應(yīng)收款減值5.08億元，同比2024年的15.64億元大幅減少67.5%。第二是所得稅抵免1.87億元，2024年同期為所得稅開支1.23億元，主要因遞延稅項負(fù)債減少。

2025年上半年禹洲毛利率為0.94%，由于期內(nèi)本集團(tuán)交付的物業(yè)建筑面積減少所致。禹洲集團(tuán)投資物業(yè)公允值虧損7.27億元，同比2024年的3.46億元增加110.2%，主要因廈門、合肥、深圳核心城市投資性物業(yè)估值下調(diào)。

2025年上半年禹洲行政開支6.85億元，同比2024年的2.02億元大增239%，主要因港元、美元債務(wù)匯兌虧損增加（公司83.62%債務(wù)以港元、美元計值，且未做外匯對沖），導(dǎo)致2025年上半年禹洲行政開支大大增加。

合營公司虧損依然嚴(yán)重。2025年上半年合聯(lián)營公司對業(yè)績的拖累顯著。應(yīng)占合營公司虧損2.85億元，2024年同期為應(yīng)占利潤0.45億元。合營公司總營收2.82億元，毛利率下降5.47%。

因合營項目多位于弱能級城市，銷售不暢且成本高企。應(yīng)占聯(lián)營公司虧損2.55億元，同比2024年的1.55億元增加64.5%。聯(lián)營公司總營收13.41億元，毛利率-12.06%，虧損擴(kuò)大主要因部分聯(lián)營項目計提減值。

最后是財務(wù)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營端風(fēng)險未消除。2025年上半年禹洲流動性依然緊張，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物12.97億元，受限制現(xiàn)金15.11億元，合計28.08億元。計息銀行及借貸、公司債券、優(yōu)先票據(jù)余額合計519.72億元，現(xiàn)金對有息債務(wù)覆蓋率僅5.4%.

貨幣風(fēng)險則成為新的財務(wù)負(fù)擔(dān)。上半年禹洲公告顯示，公司總有息債務(wù)中，83.62%為港元及美元計值，僅16.38%為人民幣計值，且未采取任何外匯對沖措施。若未來港元、美元持續(xù)升值，將進(jìn)一步加劇匯兌損失，對利潤形成新的壓力。

2025年上半年禹洲流動負(fù)債總額856.98億元，流動資產(chǎn)549.45億元，流動負(fù)債凈額307.53億元，較2024年底的238.02億元增加29.2%。其中負(fù)債凈額194.47億元，較2024年底的117.36億元增加65.7%。

截至2025年6月30日，公司貿(mào)易（供應(yīng)鏈債務(wù)）應(yīng)付款項73.32億元，較2024年底的79.60億元降7.9%，規(guī)模依然高，且賬齡結(jié)構(gòu)偏長。1年內(nèi)應(yīng)付41.17億元（占56.1%）、1年-2年應(yīng)付32.16億元（占43.9%）。

1年-2年應(yīng)付32.16億元較2024年底的31.76億元略有增加，主要是累計所增?？傮w來看，貿(mào)易應(yīng)付款項（供應(yīng)鏈債務(wù)）為無息負(fù)債，不需要支付利息。如果長期拖欠貿(mào)易應(yīng)付款，將影響供應(yīng)商合作信心，進(jìn)而影響項目施工進(jìn)度。

禹洲的挑戰(zhàn)遠(yuǎn)未結(jié)束，重組生效后，其股價在0.04港元徘徊，總市值不足4億港元，資本市場的信任重建任重道遠(yuǎn)。關(guān)鍵的是禹洲267.49億元的在建項目能否按時交付，105.85億元的存貨能否順利去化 ，將直接決定其“重生”成色。