如果說，在一個近乎紅海的領域，五年時間做到世界前三，大家一定會認為是天方夜譚。這么短的時間，連雷軍都做不到。

然而，一家叫海辰儲能的企業(yè)就做到了。

2024年，成立僅5年的海辰儲能的儲能電池出貨量達到了全球第三，而2025年上半年，公司的儲能業(yè)務已進一步攀升至全球第二（不同統(tǒng)計機構口徑不完全相同，有機構統(tǒng)計數(shù)據(jù)位第四名）。

公司爆發(fā)式成長的秘訣是什么？

用接近行業(yè)第一的技術、產(chǎn)品質量和更低的價格去打動客戶，別人降價我降的更快，三年價格平均售價從0.8元/Wh大幅下降至0.3元/Wh。

一個字總結：卷。

但是，這條快速成長之路有兩個重大疑點，一是技術如何突破的？二是第一批大客戶怎么找到的？

沿著這兩個疑點順藤摸瓜分析下去，我們發(fā)現(xiàn)，公司的技術突破可能涉嫌侵犯寧德時代的知識產(chǎn)權，第一批大客戶里，核心客戶疑似瀕臨破產(chǎn)。

一、行業(yè)奇跡的背后是補貼

海辰儲能的營收增長堪稱行業(yè)奇跡，從2022年的36.15億元飆升至2024年的129.17億元，年復合增長率高達89.03%。

數(shù)據(jù)來源：iFind

2024年，公司首次實現(xiàn)扭虧為盈，凈利潤達2.88億元。

但這一"盈利"背后并非靠自身實力，主要靠的是政府補貼。

星空君認為，有政府補貼并不丟人，只靠政府補貼就是缺乏造血能力了。

招股書顯示，海辰儲能2022-2024年獲得政府補助分別為1120萬元、1.01億元和4.14億元，

其中2024年政府補助占凈利潤的1.43倍，剔除政府補貼后，公司仍然缺乏自主盈利的能力。

從產(chǎn)品結構看，海辰儲能收入主要來源于兩大業(yè)務：儲能電池和儲能系統(tǒng)。2024年，儲能電池收入79.61億元，占總營收的61.6%；儲能系統(tǒng)收入46.71億元，占36.2%。

儲能電池業(yè)務收入增速明顯放緩，2024年僅與2023年持平，而儲能系統(tǒng)業(yè)務增速高達136.7%，成為新的增長引擎。

和絕大多數(shù)同行相比，公司的核心業(yè)務非常單一，只做儲能電池，不做動力電池。像寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等儲能電池巨頭，同時也是動力電池龍頭。

海辰儲能選擇了只做儲能這個賽道，又是什么原因呢？

星空君通過認真研讀公司的招股書，認為和大客戶有很大關系。

二、經(jīng)不起深究的神秘大客戶

2024年，公司整體毛利率為17.9%，較2022年的11.3%有明顯提升。然而，分業(yè)務看，國內業(yè)務毛利率持續(xù)下滑，從2022年的11.3%下降到2024年的8.1%，而海外業(yè)務毛利率高達42.3%，遠超國內水平。

公司稱，差異的主要原因源于海外市場對技術溢價的接受度更高，以及海辰儲能通過"localforlocal"本地化運營策略構建的端到端服務能力。

如今，端到端成了火爆的新名詞，自動駕駛用了大模型用，儲能電池居然也能用。

公司在2024年接到了海外大單，導致海外營收占比迅速增加到28.65%。

數(shù)據(jù)來源：iFind

2024年海外收入中約80%來自美國。然而，2025年6月，美國第三大儲能集成商Powin申請破產(chǎn)保護，Powin恰恰是公司2024年的第一大海外客戶。2024年Powin給海辰儲能貢獻了22.39億元的銷售額，占總營收的17.3%

公開消息顯示，寧德時代正在和Powin打官司，后者拖欠寧德時代3.1億元。為什么海辰儲能沒有和Powin打官司呢？

是因為還沒到賬期？還是因為正在IPO？

這也意味著，公司賬面上的靚麗營收，很可能一部分是空中樓閣，隨著Powin的破產(chǎn)，海辰儲能大概率會在2025年計提一大筆壞賬。

2022-2024年，公司前五大客戶收入占比分別為35.4%、30.3%和47.9%，公司對大客戶的依賴度整體呈上升趨勢。

為分散風險，公司已開始拓展多元化客戶群，包括JupiterPower、LightsourceBP、SamsungC&T等國際客戶，以及大唐集團、中國電氣裝備、龍源電力等國內大型電力集團。2025年上半年，公司客戶結構有所優(yōu)化，前五大客戶收入占比降至40%左右，但以Powin為主的美國市場仍占主導地位。

公司去打動新客戶的手段也十分的簡單粗暴：降價。

據(jù)媒體報道，沙特剛剛公布兩個大型儲能項目中標結果，報價僅 73-75美元/千瓦時，是除了中國以外的全球最低價，總裝機容量4.9GWh，由海辰儲能聯(lián)合EPC承包商 Alfanar Projects 中標。

除了中標價格極地以外，還承諾5年衰減冗余設計，確保在整個生命周期內都能維持4小時穩(wěn)定放電。

這個價格不僅遠遠低于歐美同行，也是逼近了國內同行的成本價，業(yè)內質問公司卷到極致還能盈利嗎？

公司把盈利的壓力給了政府補助。

三、從大客戶延伸到應收賬款

如果公司的大客戶不靠譜，那么一定會導致公司的應收賬款激增。

數(shù)據(jù)來源：iFind

大家可以通過這條直線來感受公司的應收賬款的增速，遠超想象。

有一個財務指標可以考核公司的應收賬款健康度，叫應收賬款周轉天數(shù)?，F(xiàn)在汽車行業(yè)正在搞60天賬期，其中對供應商企業(yè)主要影響的就是這個指標。

公司的應收賬款從2022年的2.23億元暴增至2024年的83.15億元，占當期營收比例高達64.3%。

應收賬款周轉天數(shù)從2022年的11.8天激增至2024年的185.7天，意味著平均每筆銷售回款需等待近半年時間，資金占用嚴重，現(xiàn)金流壓力巨大。

由于大量的資金沒有回籠，公司正常經(jīng)營用的資金只能靠各種借款。截至2024年底，公司銀行及其他借款余額高達99.83億元，資產(chǎn)負債率達到73.1%，是典型的重資產(chǎn)運營企業(yè)。

數(shù)據(jù)來源：iFind

巨額借款導致不堪重負的資金使用成本，公司2024年財務費用（利息為主）為3.36億元，甚至超過公司的凈利潤。

簡單梳理下公司的運營模式：貸款采購原材料，生產(chǎn)儲能電池，大額賒銷......

受到供應商和大客戶的兩頭擠壓。

當然了，這還不是最讓人擔心的。公司賴以生存的技術，存在著法律風險。

四、和寧德時代的專利糾紛

公司憑什么在短時間內就學到了接近行業(yè)第一的技術？

招股書顯示，公司2022-2024年累計研發(fā)投入超12億元，全球專利申請已突破4000件，覆蓋中國、美國、歐洲等國家和地區(qū)。

然而這不是真正的原因。

真正的原因是公司從寧德時代挖了一批業(yè)務骨干，從而實現(xiàn)了接近行業(yè)第一的技術實力。

代價是什么？

官司。

2023年，寧德時代以違反競業(yè)協(xié)議起訴海辰儲能創(chuàng)始人吳祖鈺，后者支付100萬元違約金；

同年，寧德時代又起訴另一前員工張敏，指控其借道研究所為海辰儲能服務；

2025年6月，寧德時代以"不正當競爭糾紛"為由起訴海辰儲能及吳祖鈺等8名被告，索賠1.5億元；

2025年7月，海辰儲能核心高管馮登科因涉嫌侵犯商業(yè)秘密被福建寧德市警方采取強制措施。

馮登科曾為寧德時代P8級設備工程師，后加入海辰儲能擔任技術高管，他的被捕極有可能影響公司的IPO進程以及核心技術的合規(guī)性。

五、彎道超車不能是作弊超車

隨著科技的發(fā)展，在高科技領域實現(xiàn)彎道超車是有可能的。

但彎道超車的前提是遵守知識產(chǎn)權，而不應該靠非法手段作弊超車。

從公司高速成長的經(jīng)歷來看，在大客戶和核心技術方面，很可能存在著一定的瑕疵，對公司的IPO有著較大的影響。