10月10日晚，因?yàn)楸娝苤脑?，全球資本市場(chǎng)一片狼藉。

美國(guó)股市瞬間蒸發(fā)10萬(wàn)億人民幣，美元指數(shù)跳水、原油跳水、數(shù)字貨幣直線跳水；但是，黃金沒(méi)有跳水，還是漲的。

用 塔勒布 的話來(lái)說(shuō)，就是那個(gè)因提出“黑天鵝”而家喻戶曉的大佬，

“ 俄烏沖突后西方凍結(jié)俄羅斯資產(chǎn)的舉動(dòng)是“沒(méi)收”，這是21世紀(jì)最大的兩大金融錯(cuò)誤之一，它引發(fā)了對(duì)替代貨幣的追捧。而黃金尤其受到世界各國(guó)央行的追捧，因?yàn)樗鼈兿Ｍ麥p少對(duì)美元的依賴，實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)備多元化 。”

黃金的潘多拉魔盒由此被打開，再也合不住了。

9月3日，黃金站穩(wěn)3500美元每盎司的時(shí)候，筆者寫 過(guò)《世界瘋了，錢都流向了黃金》，分析過(guò)一些看漲邏輯。

一個(gè)月的時(shí)間過(guò)去了，黃金已經(jīng)突破4000美元每盎司。

這期間并沒(méi)有太多新的邏輯誕生，無(wú)非是美國(guó)政府關(guān)門了，美聯(lián)儲(chǔ)降了一次25基點(diǎn)的利率。

事實(shí)上，黃金的主要邏輯并沒(méi)有發(fā)生改變，反倒被加強(qiáng)了！

什么邏輯？

就是實(shí)際利率越低，黃金越是踩不住剎車。

《》里從長(zhǎng)周期的角度講過(guò)，黃金在過(guò)去20年時(shí)間，實(shí)際利率和黃金的價(jià)格走勢(shì)往往是負(fù)相關(guān)的。

每一次實(shí)際利率的攀升，則都對(duì)應(yīng)著黃金價(jià)格的快速回落。比如2012年-2018年，2021年-2022年。

而每一次實(shí)際利率的走低，都對(duì)應(yīng)著黃金價(jià)格的快速上漲。比如，2006年-2012年，2018年-2021年，以及“現(xiàn)在-將來(lái)”。

現(xiàn)在到將來(lái)可以預(yù)見的一段時(shí)間里，為什么黃金有上行動(dòng)力？

答案就在實(shí)際利率的計(jì)算公式里，實(shí)際利率的計(jì)算公式為：實(shí)際利率 = 名義利率?通脹預(yù)期。

大家知道美國(guó)現(xiàn)在在降息，這自然是在壓低名義利率；而美國(guó)的通脹似乎在關(guān)稅沖突情況下還是有韌性。

結(jié)果就是，名義利率往下，通脹預(yù)期往上，兩者相減，實(shí)際利率就會(huì)往下走，推動(dòng)金價(jià)上漲。

筆者在9月3日時(shí)，假設(shè)過(guò)一組數(shù)據(jù)。

2025 年9月降息，若 10年期美債收益率從4.0%降至3.5%，通脹預(yù)期從2.15%升至2.4%，那么實(shí)際利率就會(huì)從 當(dāng)下的1.85%降至降息后的1.1%。

理想情況下，這可能推升金價(jià)繼續(xù)上漲10%-20%。

現(xiàn)在回過(guò)頭看，黃金從3500到4000，漲幅約14%，恰巧落在當(dāng)時(shí)的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)中。

事實(shí)上，如果從短周期來(lái)看，細(xì)心觀察的話，黃金也依然和實(shí)際利率有著千絲萬(wàn)縷的關(guān)系。

比如說(shuō)，俄烏沖突、以加沖突等，雖然有戰(zhàn)爭(zhēng)避險(xiǎn)的因素推升了黃金的上漲。又比如說(shuō)，美國(guó)債務(wù)高企、美國(guó)政府關(guān)門等，雖然有資金需求多元配置而推升金價(jià)上漲。

但是，無(wú)論是地緣沖突，還是美國(guó)遇到的各種問(wèn)題， 這都會(huì)通過(guò)供應(yīng)鏈、貨幣超發(fā)等路徑增加通脹預(yù)期。

通脹預(yù)期增加，而名義利率又維持不動(dòng)的情況下，實(shí)際利率的預(yù)期必然是往下走的。

這自然會(huì)導(dǎo)致金價(jià)的上漲。

所以，“實(shí)際利率下降，黃金上漲”的邏輯其實(shí)是在持續(xù)加強(qiáng)。

事實(shí)上，雖然各國(guó)央行在黃金這一輪上漲周期中起到了不可估量的作用，并且因?yàn)楦鲊?guó)央行的持續(xù)涌入，改變了市場(chǎng)原有的供需關(guān)系，進(jìn)而徹底打破了黃金固有的分析模型界限；

但是，這種行為的本質(zhì)也是和實(shí)際利率有著深層次的關(guān)系。

各國(guó)央行在過(guò)去15年，一直以來(lái)是黃金的凈買家。但是，俄烏事件之后，央行們購(gòu)買的速度明顯在加快，接近翻倍。

據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2024年，各國(guó)央行已經(jīng)連續(xù)第三年購(gòu)買了超過(guò)1000噸的黃金，持有的黃金也占到了開采總量的五分之一。

央行們的購(gòu)買已經(jīng)成為一種重要的戰(zhàn)略布局。

波蘭2024年購(gòu)買黃金89.5噸，整個(gè)黃金在外匯儲(chǔ)備的占比接近20%，而波蘭在2025年繼續(xù)增持黃金，并計(jì)劃進(jìn)一步提高黃金在整個(gè)外匯儲(chǔ)備占比。

波蘭本質(zhì)上是因?yàn)榻尤罏蹩颂m，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈體系不穩(wěn)，疊加全球?qū)嶋H利率預(yù)期走低影響，不斷增持黃金。

捷克也有同樣的原因。

除此之外，其余增持黃金的國(guó)家大多數(shù)都是新興國(guó)家。

中國(guó)央行一直增持黃金，9月份已經(jīng)是這一輪增持的第11個(gè)月增持，原因大家都知道的。

印度央行其實(shí)有可能是接下來(lái)增持黃金的最大變量，一方面自身儲(chǔ)備確實(shí)少，另一方面印度現(xiàn)在和美國(guó)的貿(mào)易關(guān)系似乎很是緊張，可能會(huì)推升國(guó)內(nèi)的通脹率，使得實(shí)際利率更低。

另外，一個(gè)非常重要的變化是，各國(guó)央行 存儲(chǔ)策略 的 轉(zhuǎn)變。

2025年有59%的受訪央行將黃金儲(chǔ)備存放在國(guó)內(nèi)，較2024年的41%大幅提升。 而中國(guó)也計(jì)劃成為外國(guó)主權(quán)黃金儲(chǔ)備的托管機(jī)構(gòu)，增加人民幣國(guó)際化的信用背書。

其實(shí)， 實(shí)際利率的走低，說(shuō)白了也就是美元（利息跑不贏通脹）不值錢了，是美元信用衰退的一種表現(xiàn)。

所以塔勒布才會(huì)說(shuō)，各個(gè)國(guó)家雖然還在用美元進(jìn)行交易，但是他們卻不再增加美元存儲(chǔ)了，這就是美國(guó)問(wèn)題的所在。

塔勒布說(shuō)，“人們名義上用美元進(jìn)行交易，但他們并不用美元存儲(chǔ)，這就是問(wèn)題所在?！?/p>

如果，貿(mào)易沖突、地緣沖突、債務(wù)擴(kuò)大、貨幣超發(fā)引起的通脹問(wèn)題始終無(wú)法得到有效地解決，那么實(shí)際利率就會(huì)持續(xù)往下，黃金的趨勢(shì)就很難扭轉(zhuǎn)。

那么，各國(guó)央行就很難停下增持的腳步，而這種行為又將在市場(chǎng)上產(chǎn)生強(qiáng)烈的示范效應(yīng)，迫使私人部門也不斷跟隨。

比如， 9月全球黃金ETF持倉(cāng)量增加360萬(wàn)盎司，年初至今漲幅達(dá)17%，創(chuàng)下2022年9月以來(lái)的最高水平。

基于此，高盛已將2026年12月黃金價(jià)格預(yù)期從4300美元上調(diào)至4900美元，花旗更樂(lè)觀，認(rèn)為若2026年美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)降息，黃金價(jià)格有望挑戰(zhàn)5000美元大關(guān)。

世界各種黑天鵝頻頻發(fā)生，導(dǎo)致實(shí)際利率走低，各國(guó)央行購(gòu)金，散戶跟風(fēng)購(gòu)買，黃金價(jià)格上漲。這種正向循環(huán)，會(huì)不斷得到強(qiáng)化，越滾越無(wú)解！

如果沒(méi)有外力打破這種閉環(huán)，那么黃金將會(huì)持續(xù)無(wú)敵狀態(tài)。

第四季度，政策會(huì)加力刺激嗎？黃金能跟嗎？有哪些必須關(guān)注的重磅事件？資本市場(chǎng)還有哪些機(jī)會(huì)？大盤如何走？行情接下來(lái)調(diào)整還是繼續(xù)上攻？

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