10月10日晚，因為眾所周知的原因，全球資本市場一片狼藉。

美國股市瞬間蒸發(fā)10萬億人民幣，美元指數(shù)跳水、原油跳水、數(shù)字貨幣直線跳水；但是，黃金沒有跳水，還是漲的。

用 塔勒布 的話來說，就是那個因提出“黑天鵝”而家喻戶曉的大佬，

“ 俄烏沖突后西方凍結(jié)俄羅斯資產(chǎn)的舉動是“沒收”，這是21世紀(jì)最大的兩大金融錯誤之一，它引發(fā)了對替代貨幣的追捧。而黃金尤其受到世界各國央行的追捧，因為它們希望減少對美元的依賴，實現(xiàn)儲備多元化 ?！?/p>

黃金的潘多拉魔盒由此被打開，再也合不住了。

9月3日，黃金站穩(wěn)3500美元每盎司的時候，筆者寫 過《世界瘋了，錢都流向了黃金》，分析過一些看漲邏輯。

一個月的時間過去了，黃金已經(jīng)突破4000美元每盎司。

這期間并沒有太多新的邏輯誕生，無非是美國政府關(guān)門了，美聯(lián)儲降了一次25基點的利率。

事實上，黃金的主要邏輯并沒有發(fā)生改變，反倒被加強(qiáng)了！

什么邏輯？

就是實際利率越低，黃金越是踩不住剎車。

《》里從長周期的角度講過，黃金在過去20年時間，實際利率和黃金的價格走勢往往是負(fù)相關(guān)的。

每一次實際利率的攀升，則都對應(yīng)著黃金價格的快速回落。比如2012年-2018年，2021年-2022年。

而每一次實際利率的走低，都對應(yīng)著黃金價格的快速上漲。比如，2006年-2012年，2018年-2021年，以及“現(xiàn)在-將來”。

現(xiàn)在到將來可以預(yù)見的一段時間里，為什么黃金有上行動力？

答案就在實際利率的計算公式里，實際利率的計算公式為：實際利率 = 名義利率?通脹預(yù)期。

大家知道美國現(xiàn)在在降息，這自然是在壓低名義利率；而美國的通脹似乎在關(guān)稅沖突情況下還是有韌性。

結(jié)果就是，名義利率往下，通脹預(yù)期往上，兩者相減，實際利率就會往下走，推動金價上漲。

筆者在9月3日時，假設(shè)過一組數(shù)據(jù)。

2025 年9月降息，若 10年期美債收益率從4.0%降至3.5%，通脹預(yù)期從2.15%升至2.4%，那么實際利率就會從 當(dāng)下的1.85%降至降息后的1.1%。

理想情況下，這可能推升金價繼續(xù)上漲10%-20%。

現(xiàn)在回過頭看，黃金從3500到4000，漲幅約14%，恰巧落在當(dāng)時的預(yù)測數(shù)據(jù)中。

事實上，如果從短周期來看，細(xì)心觀察的話，黃金也依然和實際利率有著千絲萬縷的關(guān)系。

比如說，俄烏沖突、以加沖突等，雖然有戰(zhàn)爭避險的因素推升了黃金的上漲。又比如說，美國債務(wù)高企、美國政府關(guān)門等，雖然有資金需求多元配置而推升金價上漲。

但是，無論是地緣沖突，還是美國遇到的各種問題， 這都會通過供應(yīng)鏈、貨幣超發(fā)等路徑增加通脹預(yù)期。

通脹預(yù)期增加，而名義利率又維持不動的情況下，實際利率的預(yù)期必然是往下走的。

這自然會導(dǎo)致金價的上漲。

所以，“實際利率下降，黃金上漲”的邏輯其實是在持續(xù)加強(qiáng)。

事實上，雖然各國央行在黃金這一輪上漲周期中起到了不可估量的作用，并且因為各國央行的持續(xù)涌入，改變了市場原有的供需關(guān)系，進(jìn)而徹底打破了黃金固有的分析模型界限；

但是，這種行為的本質(zhì)也是和實際利率有著深層次的關(guān)系。

各國央行在過去15年，一直以來是黃金的凈買家。但是，俄烏事件之后，央行們購買的速度明顯在加快，接近翻倍。

據(jù)世界黃金協(xié)會統(tǒng)計，2024年，各國央行已經(jīng)連續(xù)第三年購買了超過1000噸的黃金，持有的黃金也占到了開采總量的五分之一。

央行們的購買已經(jīng)成為一種重要的戰(zhàn)略布局。

波蘭2024年購買黃金89.5噸，整個黃金在外匯儲備的占比接近20%，而波蘭在2025年繼續(xù)增持黃金，并計劃進(jìn)一步提高黃金在整個外匯儲備占比。

波蘭本質(zhì)上是因為接壤烏克蘭，導(dǎo)致國內(nèi)供應(yīng)鏈體系不穩(wěn)，疊加全球?qū)嶋H利率預(yù)期走低影響，不斷增持黃金。

捷克也有同樣的原因。

除此之外，其余增持黃金的國家大多數(shù)都是新興國家。

中國央行一直增持黃金，9月份已經(jīng)是這一輪增持的第11個月增持，原因大家都知道的。

印度央行其實有可能是接下來增持黃金的最大變量，一方面自身儲備確實少，另一方面印度現(xiàn)在和美國的貿(mào)易關(guān)系似乎很是緊張，可能會推升國內(nèi)的通脹率，使得實際利率更低。

另外，一個非常重要的變化是，各國央行 存儲策略 的 轉(zhuǎn)變。

2025年有59%的受訪央行將黃金儲備存放在國內(nèi)，較2024年的41%大幅提升。 而中國也計劃成為外國主權(quán)黃金儲備的托管機(jī)構(gòu)，增加人民幣國際化的信用背書。

其實， 實際利率的走低，說白了也就是美元（利息跑不贏通脹）不值錢了，是美元信用衰退的一種表現(xiàn)。

所以塔勒布才會說，各個國家雖然還在用美元進(jìn)行交易，但是他們卻不再增加美元存儲了，這就是美國問題的所在。

塔勒布說，“人們名義上用美元進(jìn)行交易，但他們并不用美元存儲，這就是問題所在?！?/p>

如果，貿(mào)易沖突、地緣沖突、債務(wù)擴(kuò)大、貨幣超發(fā)引起的通脹問題始終無法得到有效地解決，那么實際利率就會持續(xù)往下，黃金的趨勢就很難扭轉(zhuǎn)。

那么，各國央行就很難停下增持的腳步，而這種行為又將在市場上產(chǎn)生強(qiáng)烈的示范效應(yīng)，迫使私人部門也不斷跟隨。

比如， 9月全球黃金ETF持倉量增加360萬盎司，年初至今漲幅達(dá)17%，創(chuàng)下2022年9月以來的最高水平。

基于此，高盛已將2026年12月黃金價格預(yù)期從4300美元上調(diào)至4900美元，花旗更樂觀，認(rèn)為若2026年美聯(lián)儲繼續(xù)降息，黃金價格有望挑戰(zhàn)5000美元大關(guān)。

世界各種黑天鵝頻頻發(fā)生，導(dǎo)致實際利率走低，各國央行購金，散戶跟風(fēng)購買，黃金價格上漲。這種正向循環(huán)，會不斷得到強(qiáng)化，越滾越無解！

如果沒有外力打破這種閉環(huán)，那么黃金將會持續(xù)無敵狀態(tài)。

第四季度，政策會加力刺激嗎？黃金能跟嗎？有哪些必須關(guān)注的重磅事件？資本市場還有哪些機(jī)會？大盤如何走？行情接下來調(diào)整還是繼續(xù)上攻？

公開場合不便多說，長按識別下方二維碼進(jìn)群，免費聽直播，免費領(lǐng)破竹產(chǎn)業(yè)研究院圈子。

分享最新行業(yè)研報、行業(yè)發(fā)展前景、資本市場分析情報、了解政策趨勢和經(jīng)濟(jì)走勢，找到確定性機(jī)會！

THE END