導(dǎo)語(yǔ)：秉持不同策略的巨頭，能否在收益與穩(wěn)健之間，找到一種新平衡？

暨去年同期創(chuàng)下歷史新高后，今年年中保險(xiǎn)業(yè)內(nèi)曾預(yù)計(jì)，由于“高基數(shù)效應(yīng)”的存在，頭部險(xiǎn)企業(yè)績(jī)或同比下滑。

但結(jié)果完全相反。

最近發(fā)布的三季報(bào)顯示，中國(guó)人壽(601628.SH)、中國(guó)平安(601318.SH)、中國(guó)人保(601319.SH)、中國(guó)太保(601319.SH)和新華保險(xiǎn)(601336.SH)五家上市險(xiǎn)企，今年前三季度合計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4260億元，同比增長(zhǎng)33.5%，已超過(guò)2024年全年水平。其中，第三季度單季利潤(rùn)2478億元，同比暴增68.3%。

來(lái)自資本市場(chǎng)的浮盈，成為本輪利潤(rùn)增長(zhǎng)的最主要來(lái)源。數(shù)據(jù)顯示，五大險(xiǎn)企的投資收益對(duì)利潤(rùn)貢獻(xiàn)普遍超過(guò)六成。

本輪“修復(fù)性行情”中，滬深300指數(shù)三季度上漲18%。對(duì)于資金體量龐大、負(fù)債久期長(zhǎng)的保險(xiǎn)公司而言，這樣的行情堪稱“天時(shí)”。險(xiǎn)資普遍抓住了這波行情，集體上調(diào)權(quán)益投資比例，除了傳統(tǒng)上對(duì)銀行的偏好，他們更押注科技成長(zhǎng)股和寬基ETF。

不過(guò)，險(xiǎn)資在寬基ETF上并非全面增持，而是呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整。截至2025年半年報(bào)，險(xiǎn)資持有A股寬基ETF規(guī)模約1300億元，相比2024年報(bào)小幅下降，核心是減持了大盤(pán)寬基ETF，但同步增持了中盤(pán)寬基和科創(chuàng)、創(chuàng)業(yè)板相關(guān)的寬基ETF。

多位業(yè)內(nèi)人士表示，權(quán)益投資的再度活躍，是今年三季度險(xiǎn)企業(yè)績(jī)的最大共識(shí)，“基本上誰(shuí)下手快、下手狠，誰(shuí)就賺得多”。

換句話說(shuō)，他們不僅提前押注了市場(chǎng)反彈的方向，還在資產(chǎn)配置上展現(xiàn)出更強(qiáng)的主動(dòng)性，從過(guò)去的“防御性持倉(cāng)”轉(zhuǎn)向了“成長(zhǎng)性博弈”。

從具體公司來(lái)看，新華保險(xiǎn)成為本輪行情中最為積極、也是最成功的玩家。三季度單季利潤(rùn)同比增長(zhǎng)88%，年化總投資收益達(dá)到8.6%，在五大上市險(xiǎn)企中居首。

截至今年上半年末，公司投資資產(chǎn)中股票占比11.6%，其中81.2%為FVTPL（以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入損益）的股票占比達(dá)81.2%，其中科技、AI、半導(dǎo)體等成長(zhǎng)板塊權(quán)重明顯，而OCI（其他綜合收益）占比近19%，形成了“高彈性”的權(quán)益資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，并顯示其浮盈更多已在利潤(rùn)表中體現(xiàn)。

與此同時(shí)，新華保險(xiǎn)的核心償付能力充足率，環(huán)比下降16.5個(gè)百分點(diǎn)至154.27%，這也從另一面印證了高權(quán)益比例下的資本消耗。

新華保險(xiǎn)高管在業(yè)績(jī)會(huì)上表示，在整體敞口穩(wěn)步提升基礎(chǔ)上，公司將高股息與成長(zhǎng)股并行配置，不追求固定比例，而是動(dòng)態(tài)調(diào)整結(jié)構(gòu)。未來(lái)的布局主線有兩大方向，一是以基礎(chǔ)設(shè)施為代表的紅利型另類資產(chǎn)，二是面向數(shù)字經(jīng)濟(jì)與醫(yī)療健康賽道的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。

而中國(guó)太平的表現(xiàn)更像是一場(chǎng)“反攻”。

中國(guó)太平旗下壽險(xiǎn)、財(cái)險(xiǎn)、養(yǎng)老等核心業(yè)務(wù)板塊的利潤(rùn)與增速，從上半年的低迷狀態(tài)，轉(zhuǎn)為三季度的大幅飆升。投資收益的大幅改善，是此次V型反轉(zhuǎn)的核心推手。

從公開(kāi)持倉(cāng)動(dòng)向來(lái)看，截至10月30日的東方財(cái)富數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)太平通過(guò)旗下子公司持股出現(xiàn)在17家A股上市公司三季報(bào)的前十大股東名單中，其中7家為新進(jìn)重倉(cāng)。其重倉(cāng)股精準(zhǔn)踩中成長(zhǎng)賽道，拓普集團(tuán)(601689.SH)、魯西化工(000830.SZ)、東方電纜(603606.SZ)等持倉(cāng)標(biāo)的在第三季度皆錄得大漲。

因此在財(cái)報(bào)披露后，中國(guó)太平股價(jià)于10月30日盤(pán)中也一度上漲逾9%。

相比之下，中國(guó)平安和中國(guó)太保的投資策略則較為克制。

平安前三季度非年化投資綜合收益率為5.4%，雖然不及新華等，但仍超出市場(chǎng)預(yù)期。

“穩(wěn)健”是平安投資的主基調(diào)之一，因此除了重倉(cāng)銀行、保險(xiǎn)等紅利資產(chǎn)，平安逢高擇機(jī)增配利率債，同時(shí)非標(biāo)資產(chǎn)占比降至5.2%、不動(dòng)產(chǎn)占比3.2%，均為低波動(dòng)資產(chǎn)配置。這種情況下收益率仍然較高，據(jù)接近平安的人士透露，是由于了解到是由于權(quán)益比例有個(gè)位數(shù)提升，且加倉(cāng)了成長(zhǎng)。

從成長(zhǎng)段配置動(dòng)作來(lái)看，截至三季度末，其股票投資占投資資產(chǎn)的10.5%，且賬面價(jià)值較2024年底增加2000多億元，且平安人壽上半年就已加倉(cāng)易方達(dá)恒生科技ETF等多只ETF。

而太保的數(shù)據(jù)，在群星閃耀的業(yè)績(jī)中顯得有些“扎眼”。前三季度總投資收益率為5.2%，同比提升0.5個(gè)百分點(diǎn)。太保副總裁蘇罡在業(yè)績(jī)會(huì)上坦言，非年化綜合投資收益率提升至5.4%，主要得益于權(quán)益市場(chǎng)的回暖。

但截至 9月30日，凈資產(chǎn)較年初下降2.5%，主要由于債券貶值拖累，且保險(xiǎn)合同金融變動(dòng)額未能完全抵消影響。

權(quán)益火爆行情疊加利率企穩(wěn)，使險(xiǎn)企在資產(chǎn)端形成難得的“雙支撐”。多家機(jī)構(gòu)分析認(rèn)為，短期內(nèi)利差損風(fēng)險(xiǎn)基本解除，險(xiǎn)資在未來(lái)一年內(nèi)不會(huì)面臨明顯的資產(chǎn)端壓力。這一局面，與2023年市場(chǎng)普遍擔(dān)憂“利差損、浮虧疊加”的低迷期形成鮮明對(duì)比。

從行業(yè)全局看，今年的三季報(bào)無(wú)疑給市場(chǎng)注入了信心：險(xiǎn)資在周期轉(zhuǎn)換中，展現(xiàn)出了更強(qiáng)的策略判斷力。

而隨著估值修復(fù)接近尾聲，這種“靠市場(chǎng)賺錢(qián)”的階段性紅利可能難以延續(xù)。

從資本金角度看，激進(jìn)投資策略帶來(lái)的短期利潤(rùn)與長(zhǎng)期償付風(fēng)險(xiǎn)之間的平衡，也成為擺在管理層面前的新課題。對(duì)險(xiǎn)資而言，如何在高收益與資本穩(wěn)健之間找到新均衡，或?qū)⒊蔀?026年前的關(guān)鍵問(wèn)題。

業(yè)內(nèi)人士指出，險(xiǎn)資投資端的“爆發(fā)”本質(zhì)上是一次順周期操作，一旦市場(chǎng)回調(diào)，將對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表構(gòu)成反向壓力。監(jiān)管層近來(lái)也多次強(qiáng)調(diào)資本金約束與風(fēng)險(xiǎn)平衡的重要性。

高收益的背后，是險(xiǎn)資在風(fēng)險(xiǎn)偏好、資產(chǎn)配置、資本管理上的一次集體試探。三季度“盛宴”固然耀眼，但真正決定保險(xiǎn)業(yè)長(zhǎng)期走勢(shì)的，不是市場(chǎng)短期波動(dòng)浮盈，而是能否在收益與穩(wěn)健之間，找到一種新的平衡。

投資端的修復(fù)周期正在接近尾聲。進(jìn)入2026年，焦點(diǎn)或?qū)⒅匦禄氐截?fù)債端的競(jìng)爭(zhēng)。從目前看，負(fù)債端似乎顯現(xiàn)出某些積極信號(hào)。

三季度，多家險(xiǎn)企的個(gè)險(xiǎn)渠道人力規(guī)模出現(xiàn)環(huán)比正增長(zhǎng)0.5%至2%，為兩年來(lái)首次回升。中國(guó)人壽的代理人數(shù)量從上半年的59.2萬(wàn)人增加到60.7萬(wàn)人，平安壽險(xiǎn)從34萬(wàn)人增至35.4萬(wàn)人，新華與太保則穩(wěn)定在20萬(wàn)至25萬(wàn)人之間，人均產(chǎn)能提升約15%。

這意味著，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的渠道收縮與結(jié)構(gòu)調(diào)整，個(gè)險(xiǎn)業(yè)務(wù)可能已接近底部。分紅險(xiǎn)與保障型產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)調(diào)整，也在一定程度上推動(dòng)新業(yè)務(wù)價(jià)值的回升。

下一階段，要看險(xiǎn)企如何通過(guò)產(chǎn)品創(chuàng)新、渠道優(yōu)化以及長(zhǎng)期利差管理，在“后資產(chǎn)周期”的階段，重新構(gòu)建增長(zhǎng)邏輯。（阿爾法工場(chǎng)金融家）