AI的風(fēng)，終究還是吹向了情緒經(jīng)濟(jì)。

隨著情緒經(jīng)濟(jì)的爆發(fā)，最早一批布局AI+沉浸社交的國(guó)內(nèi)平臺(tái)Soulgate Inc.（以下簡(jiǎn)稱“Soul”）第三次向港股發(fā)起了沖擊。

從單身社交到元宇宙，再到緊跟AI風(fēng)口的“AI+沉浸式社交”，Soul始終以“讓天下沒有孤獨(dú)的人”為愿景，向資本市場(chǎng)講著不同版本的社交故事。但從2021年就開始謀求上市的Soul，四年時(shí)間過去，還未圓夢(mèng)。

銀莕財(cái)經(jīng)穿透幾版招股書注意到，常年虧損或?yàn)镾oul最大短板。疊加營(yíng)收重度依賴情緒價(jià)值服務(wù)，變現(xiàn)模式單一，即使與騰訊深度綁定，Soul也難獲青眼。

此番，屢戰(zhàn)屢敗的Soul，左手AI，右手情緒經(jīng)濟(jì)，以“AI+沉浸式社交”的新敘事卷土重來，能否一舉撬開資本市場(chǎng)的大門？

01 變現(xiàn)模式單一

Soul成立于2017年，是中國(guó)領(lǐng)先的AI+沉浸式社交平臺(tái)。

資料顯示，Soul主要通過提供情緒價(jià)值服務(wù)盈利，用戶可免費(fèi)使用基本功能，也可付費(fèi)購(gòu)買Soul幣或訂閱會(huì)員解鎖高級(jí)服務(wù)，此外還提供展示類移動(dòng)廣告服務(wù)。與傳統(tǒng)社交平臺(tái)不同，Soul并不依賴現(xiàn)實(shí)身份或外貌，而是通過讓用戶在虛擬世界建立自我形象的投射(Avatar)進(jìn)行真實(shí)的自我表達(dá)。

據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，2025年前八個(gè)月，Soul平均日活用戶1100萬(wàn)，其中78.7%為Z世代，月均三個(gè)月留存率80%，均位居中國(guó)AI+沉浸式社交平臺(tái)第一。截至2025年8月31日，Soul累計(jì)注冊(cè)用戶約3.89億。

（Soul主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，圖源：港股招股書，下同）

不過，從招股書披露的數(shù)據(jù)來看，Soul的業(yè)績(jī)并不算好。2022-2024年、2025年前8個(gè)月，Soul實(shí)現(xiàn)的收入分別為16.67億元、18.46億元、22.11億元和16.83億元；實(shí)現(xiàn)凈虧損5.08億元、1.29億元、1.49億元和0.36億元；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)則分別為-0.22億元、3.61億元、3.37億元和2.86億元，于2023年由虧轉(zhuǎn)盈。

而據(jù)此前的招股書，Soul的業(yè)績(jī)更難言好看。2019-2021年，Soul實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為0.71億元、4.98億元和12.81億元；凈虧損分別為3.53億元、5.79億元和13.24億元；即使經(jīng)調(diào)整后，凈虧損仍高達(dá)2.92億元、4.66億元和9.99億元。

僅以經(jīng)調(diào)整凈虧損來看，2019-2022年，Soul累計(jì)凈虧損額就高達(dá)17.79億元。

（按服務(wù)劃分的收入明細(xì)）

招股書顯示，Soul主要透過兩種途徑實(shí)現(xiàn)平臺(tái)變現(xiàn)，即情緒價(jià)值服務(wù)與廣告。其中，情緒價(jià)值服務(wù)收入分別為15.19億元、16.67億元、19.69億元和15.28億元，占比高達(dá)91.1%、90.3%、89.1%及90.8%；廣告服務(wù)收入分別為1.48億元、1.79億元、2.39億元及1.54億元，占比僅8.9%、9.7%、10.8%和9.1%。

90%左右的收入都源于情緒價(jià)值服務(wù)，意味著公司的命運(yùn)幾乎完全系于用戶為“情緒”付費(fèi)的意愿和能力上。

公司在招股書中也提示：“倘付費(fèi)用戶數(shù)量下降，則我們的收入或會(huì)下降，且我們的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)或會(huì)受到重大不利影響。”

02 情緒價(jià)值是門好生意嗎？

實(shí)際上，在Z世代的主導(dǎo)下，沉浸式情緒經(jīng)濟(jì)正在爆發(fā)。

數(shù)據(jù)顯示，2024年，中國(guó)情緒經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)規(guī)模約24.25萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)2030年增至80.69萬(wàn)億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率22.2%。其中沉浸式情緒經(jīng)濟(jì)增速更快，2024年規(guī)模約2917億元，2030年有望達(dá)到11.91萬(wàn)億元。

而Soul的“AI+沉浸式社交”，其實(shí)就是情緒經(jīng)濟(jì)。

從公司的發(fā)展歷程來看，2017年剛成立時(shí)，Soul主打“靈魂社交”，到2021年升級(jí)為“年輕人的社交元宇宙”，再到2023年緊跟風(fēng)口轉(zhuǎn)向“AI+沉浸式社交”。在最新的招股書中，Soul更是將AI作為核心競(jìng)爭(zhēng)力之一，依托自研情緒價(jià)值大模型Soul X，搭配AI推薦系統(tǒng)、AI Booster等功能，提高用戶匹配率和降低社交門檻。

不過，“AI+沉浸式社交”給Soul帶來的不僅是增長(zhǎng)紅利，還有長(zhǎng)期的成本壓力。

押注AI的Soul，在技術(shù)開支上不斷加大投入。招股書顯示，2022-2024年、2025年前8個(gè)月，Soul的技術(shù)及開發(fā)開支分別為4.72億元、4.53億元、5.46億元和4.07億元；而在2019-2021年，這一開支僅0.97億元、1.87億元和4.15億元。

顯然，技術(shù)研發(fā)成了公司的一筆沉重開支。

而此次Soul沖刺港股IPO，便擬將部分募集資金用于AI能力研發(fā)、GPU能力及資料分析能力的增強(qiáng)，開發(fā)公司平臺(tái)的各類內(nèi)容，如原創(chuàng)IP孵化、AIGC內(nèi)容創(chuàng)作等等。

不過，情緒經(jīng)濟(jì)爆發(fā)，水大自然魚多。隨著越來越多企業(yè)入局這一賽道，為爭(zhēng)奪市場(chǎng)，Soul不得不進(jìn)行海量的廣告投放。

（銷售及營(yíng)銷開支情況）

數(shù)據(jù)顯示，2022-2024年、2025H1，公司銷售及營(yíng)銷開支分別為8.44億元、7.52億元、8.89億元和6.45億元，銷售費(fèi)用率高達(dá)50.6%、40.7%、40.2%和38.3%。其中，廣告及推廣開支分別為7.65億元、6.89億元、8.34億元和6.08億元，占銷售費(fèi)用的90.7%、91.7%、93.8%和94.3%。

而最初，公司為搶占用戶心智時(shí)，在銷售方面更是毫不吝嗇。2019-2021年，Soul的銷售及營(yíng)銷開支分別為2.04億元、6.21億元和15.13億元，銷售費(fèi)用率更是高達(dá)289.1%、124.8%和118.1%。

而在各項(xiàng)費(fèi)用的瘋狂擠壓之下，2022-2024年、2025年前8個(gè)月，公司的毛利率雖高達(dá)86.3%、85.5%、83.7%和81.5%，但凈虧損率也高達(dá)30.5%、7.0%、6.8%和2.1%。

值得注意的是，2022-2024年、2025年前8個(gè)月，Soul的流動(dòng)資產(chǎn)僅8.90億元、11.81億元、15.93億元和18.94億元，流動(dòng)負(fù)債則高達(dá)115.10億元、121.88億元、128.61億元和130.42億元，流動(dòng)負(fù)債凈額達(dá)106.21億元、110.06億元、112.67億元和111.47億元，資金壓力顯著。

而此番謀求上市，能否助力Soul情緒經(jīng)濟(jì)的故事續(xù)寫，仍充滿未知與挑戰(zhàn)。

可以類比的是，摯文集團(tuán)（MOMO.O）雖手握探探、陌陌兩大王牌，但業(yè)績(jī)?nèi)耘f下滑。

數(shù)據(jù)顯示，2023-2024年、2025H1，摯文集團(tuán)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收120.02億元、105.63億元和51.41億元；凈利潤(rùn)則分別為19.52億元、10.40億元和2.19億元。

03 與騰訊深度綁定

實(shí)際上，Soul背后站著科技巨頭，其早早地就與騰訊集團(tuán)深度綁定。

梳理來看，2018年，Soul就實(shí)現(xiàn)日活躍用戶數(shù)超過100萬(wàn)人，隨后在2019年開始商業(yè)化，在2020年開始提供廣告服務(wù)，2023年入選《2023胡潤(rùn)全球獨(dú)角獸榜》。

期間，Soul進(jìn)行了7輪融資，從2016年10月的天使輪融資開始，到2021年7月最新一輪融資結(jié)束，累計(jì)公開融資超過3.1億美元。而在不斷融資的過程中，Soul還一度謀求于美國(guó)上市，并于2021年正式向美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）提交招股書，計(jì)劃在納斯達(dá)克上市，但當(dāng)年6月即按下暫停鍵。

對(duì)此，公司在招股書中解釋稱“考慮到香港聯(lián)交所與中國(guó)內(nèi)地（為本集團(tuán)最重要的市場(chǎng)）的連通性，于香港聯(lián)交所上市將符合本集團(tuán)業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略的利益?！?/p>

隨后，在暫停美股上市后的次年，Soul也正式開啟了其港股IPO的漫長(zhǎng)旅程。2022年6月，Soul的運(yùn)營(yíng)主體公司Soulgate轉(zhuǎn)向港交所，但在兩次遞表后都未完成上市。此次申請(qǐng)港股上市，已是Soul第四次開啟上市之路。

而此次擬募資除用于上述的研發(fā)之外，還將用于全球范圍內(nèi)拓展平臺(tái)，以接觸全球用戶并協(xié)助他們探索各式各樣的陪伴形式；用于與戰(zhàn)略有關(guān)的進(jìn)一步擴(kuò)大及保留用戶群，并強(qiáng)化品牌以推動(dòng)可持續(xù)優(yōu)質(zhì)的用戶增長(zhǎng)，以及用作營(yíng)運(yùn)資金及一般公司用途。

值得一提的是，2020年5月D輪融資中，騰訊就透過其全資附屬公司意像架構(gòu)投資（香港）有限公司投資了Soul集團(tuán)。此后，騰訊便一直為Soul的戰(zhàn)略投資者。招股書顯示，騰訊旗下意像架構(gòu)持股49.9%，為公司最大股東，但并未參與日常管理或業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)，而是將投票權(quán)委托給Soul創(chuàng)始人張璐，保證公司決策的獨(dú)立性。

不過，Soul與騰訊集團(tuán)有多種業(yè)務(wù)關(guān)系，例如使用微信支付、使用騰訊服務(wù)獲取用戶、收取騰訊的廣告收入、使用QQ音樂的免費(fèi)音樂檔案館（2020年5月至2022年4月）、使用音速達(dá)豐富的授權(quán)音樂資源；以及使用騰訊與線上服務(wù)相關(guān)的IT基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)。

（關(guān)聯(lián)交易情況）

招股書披露，2022-2024年、2025年前8個(gè)月，Soul向騰訊集團(tuán)提供服務(wù)的交易金額分別為355.6萬(wàn)元、1051.7萬(wàn)元、2362.3萬(wàn)元和1812.5萬(wàn)元。向騰訊集團(tuán)購(gòu)買服務(wù)的交易金額分別為8973.6萬(wàn)元、7685.2萬(wàn)元、7134.2萬(wàn)元和4868.3萬(wàn)元。

與中國(guó)社交媒體的最大運(yùn)營(yíng)商深度綁定，會(huì)成為Soul的助力還是治理隱患，尚無(wú)人可知。但是，Soul的資本化之路，目前看來，確不太容易。