出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

編輯 | 關(guān)雪菁

頭圖 | AI制圖

周三，美股AI板塊遭遇了一場集體“血洗”：英偉達(dá)跌3.81%，AMD重挫5.29%，博通大跌4.48%，谷歌跌3.21%，特斯拉跌4.62%，而風(fēng)暴中心的甲骨文（Oracle），更是大跌5.40%，股價創(chuàng)下9月以來的新低。

僅僅一晚，數(shù)千億美元的市值灰飛煙滅。

但這并非毫無征兆。在經(jīng)歷了長達(dá)兩年的單邊上漲后，美股AI板塊正進(jìn)入一個最為兇險的階段——估值邏輯的根本性切換。

周三的暴跌，表面看是一次個案引發(fā)的恐慌，實則是美股AI“多空拉鋸戰(zhàn)”中，空頭取得的首場決定性勝利。華爾街的耐心正在耗盡，他們不再為宏大的“夢想”買單，開始拿著計算器，錙銖必較地清算每一筆投入產(chǎn)出比（ROI）。

#01100億美元的“黑天鵝”

這場暴跌的導(dǎo)火索，是一次看似不起眼的融資終止。

Blue Owl Capital，一家在私募信貸領(lǐng)域頗具分量的機構(gòu)，突然宣布終止與甲骨文的談判。這原本是一筆高達(dá)100億美元的巨額交易，旨在為甲骨文位于密歇根州的數(shù)據(jù)中心項目提供資金支持。

理由簡單而殘酷：擔(dān)心甲骨文的債務(wù)規(guī)模和支出過大。

在過去兩年里，AI行業(yè)的增長邏輯建立在一個默認(rèn)的“資本默契”之上：只要你敢買GPU擴(kuò)建數(shù)據(jù)中心，市場就敢給你高估值；只要你有高估值，你就能融到更便宜的錢繼續(xù)買GPU。這是一個完美的閉環(huán)。

但Blue Owl的退出，意味著這個閉環(huán)的資金鏈端出現(xiàn)了裂痕。

市場立刻將這起孤立事件放大為系統(tǒng)性風(fēng)險——如果連甲骨文這樣手握5000多億美元訂單（剩余履約價值）的巨頭，其百億美元級別的明星項目都可能因為融不到錢而“爛尾”。

私募信貸市場的嗅覺往往比股市更敏銳。當(dāng)金主開始捂緊口袋，AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（GPU、芯片、IDC、云租賃）這一整條產(chǎn)業(yè)鏈的“確定性”瞬間動搖。

此消息凸顯，當(dāng)私募信貸市場開始收緊資助，AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金鏈有斷裂的風(fēng)險。

因此，甲骨文、英偉達(dá)、博通、AMD、谷歌、特斯拉等相繼下跌3-5%不等。

#02機構(gòu)仍有分歧

隨著最近甲骨文等AI概念股的股價持續(xù)下跌，不少機構(gòu)紛紛發(fā)布了看空的觀點。

KeyBanc分析師將甲骨文的目標(biāo)價從350美元下調(diào)至300美元，對甲骨文能否履約積累的5000多億美元訂單的擔(dān)憂。另一家金融機構(gòu)Stifel，也將甲骨文目標(biāo)價350美元下調(diào)到了275美元。

財務(wù)狀況不健康，也成為看空甲骨文等AI概念的重要原因。

專注于企業(yè)軟件和AI的風(fēng)險投資家、Theory Ventures創(chuàng)始人托馬斯·通古茲（Tomasz Tunguz） 在周一的一篇博客中寫道，甲骨文近期的瘋狂融資使其債務(wù)權(quán)益比高達(dá)500%，“令其云計算同行相形見絀”。

另外，他寫道，亞馬遜(AMZN.O)、微軟(MSFT.O)、Meta Platforms和Alphabet(GOOGL.O)的債務(wù)權(quán)益比均在7%至23%之間。

市場也有繼續(xù)看好AI的聲音。

摩根士丹利（Morgan Stanley）的Joseph Moore 依然是堅定的多頭。他在12月初將英偉達(dá)的目標(biāo)價從235美元上調(diào)至250美元，認(rèn)為市場對競爭對手（如谷歌TPU）的威脅反應(yīng)過度，英偉達(dá)仍將占據(jù)70%以上的市場份額。

高盛團(tuán)隊認(rèn)為，如果部署得當(dāng)，人工智能帶來的生產(chǎn)力提升將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過目前投入的資金。

高盛表示：“我們并不擔(dān)心人工智能投資的總額。如今人工智能投資占美國GDP的比例（不足1%）低于以往大型技術(shù)周期（2%-5%）。此外，我們估計，人工智能提高美國生產(chǎn)力所帶來的資本收入，按現(xiàn)值折現(xiàn)后約為8萬億美元，而合理的估計范圍在5萬億美元至19萬億美元之間。”

Wedbush Securities的知名科技分析師Dan Ives繼續(xù)唱多。他將2026年視為特斯拉和“物理AI”的爆發(fā)之年，并新推出了包括CoreWeave在內(nèi)的AI潛力股名單。他認(rèn)為AI行業(yè)正從“基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”轉(zhuǎn)向“真正的變現(xiàn)階段”，現(xiàn)在的調(diào)整是買入機會 。

#03入不敷出，小心為上

不過，妙投認(rèn)為，美股的AI股的估值邏輯已經(jīng)變了，從關(guān)注資本開支到現(xiàn)在的關(guān)注ROI（投資回報比）。

威靈頓管理公司后期增長業(yè)務(wù)主管馬特·維泰勒周一表示：“這無疑需要投資回報率存在，才能持續(xù)為這項AI投資提供資金。從我們目前觀察到的情況來看，投資回報率是存在的?！?/p>

此前，AI概念在美股的上漲更多的是看資本開支力度，資本市場不看ROI。AI大模型的造夢而讓資本無腦跟注，美股的投資者跟著買單。

那么，多少ROI才算合理呢？

根據(jù)紅杉資本的測算，為了證明目前全行業(yè)每年在英偉達(dá)芯片上的巨額投入是合理的，AI行業(yè)必須產(chǎn)生約 6000億美元的年化收入。

此外，據(jù)海豚投研測算，保守預(yù)計全球 AI 相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈需要在終端獲得每年5000億美元的年收入。

實際上，資本市場低估了資本開支的力度。資本開支仍在持續(xù)增長，而生成式AI收入的增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上燒錢的速度。

基于主流投行和咨詢機構(gòu)的最新測算，2025年AI行業(yè)（核心是生成式AI軟件與服務(wù)）的實際收入預(yù)期約為 1500億-2000億美元。

例如：摩根士丹利（Morgan Stanley）最新報告預(yù)測，2025年全球生成式AI帶來的收入約為1530億美元。其中，企業(yè)級軟件（如Copilot）貢獻(xiàn)約590億美元，消費者平臺（如ChatGPT訂閱、AI廣告）貢獻(xiàn)約940億美元。

從目前的測算來看，當(dāng)下，收入無法覆蓋成本已是事實。

妙投認(rèn)為，從ROI的角度來看，美股的AI泡沫仍然存在，短期仍有風(fēng)險。接下來，能否消除的AI泡沫，即加速商業(yè)化，從終端場景獲得更多的收入，還需觀察。

對于A股投資者而言，資本市場喜歡炒美股AI的映射，比如：“易中天”（新易盛、中際旭創(chuàng)、天孚通信）等。

在美股大跌之后，“易中天”等AI概念在A股表現(xiàn)同樣受到影響。12月18日，中際旭創(chuàng)、新易盛分別下跌了3.18%、4.62%。

當(dāng)下，炒美股AI的映射的邏輯的投資者也要警惕，以防止AI泡沫破裂波及A股相關(guān)概念。

*以上分析討論僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。

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