杭州福恩股份有限公司（以下簡稱福恩股份）即將在12月26日迎來深交所主板IPO（首次公開募股）上會。記者注意到，在報告期內（2022年至2025年上半年，下同），正凱集團同時出現(xiàn)在福恩股份的供應商和客戶名單中，而其關聯(lián)方浙江正凱投資集團有限公司（以下簡稱浙江正凱）在2022年通過從福恩股份實控人處受讓方式，以極低成本持有了福恩股份2.5714%股權。這份股權交易還加了一道“保險”，即包含福恩股份上市的對賭條款，這一條款直到今年4月才終止。

福恩股份還有著不俗的財技，其一手持有較多的大額存單，甚至與其控股股東在2024年和2025年上半年“倒手”交易；另一手則以高企的應付票據(jù)和應付賬款支付采購款等，這些無需支付利息的應付票據(jù)和應付賬款占據(jù)了福恩股份負債總額的絕大部分。

此外，福恩股份在擬通過IPO募投項目大增產能的同時，其業(yè)績在2025年卻預計迎來滑坡，而超過其凈資產的IPO擬募資額，也或將進一步大幅拉低公司凈資產收益率。

應付票據(jù)和應付賬款占負債總額八成以上

福恩股份主要從事生態(tài)環(huán)保面料的研發(fā)、生產和銷售，產品以再生面料為主，再生面料產品占主營業(yè)務收入的比例自2023年以來達八成以上。

福恩股份的再生面料產品主要面向海外市場，按照公司說法，這與當?shù)丨h(huán)保政策導向相關。報告期內，福恩股份主營業(yè)務收入中境外銷售收入分別為7.90億元、8.02億元、9.32億元和4.70億元，占主營業(yè)務收入的45.35%、53.29%、51.71%和50.40%。

較高的境外銷售收入比重，給福恩股份帶來了不少匯兌收益。在報告期內，福恩股份的財務費用中匯兌損益分別為-1764.43萬元、-606.82萬元、-511.80萬元和-11.37萬元。

值得一提的是，截至報告期各期末，福恩股份的應收賬款賬面價值分別為2.46億元、2.55億元、2.74億元和3.54億元，占同期流動資產的27.20%、32.75%、28.30%和30.58%。

與此同時，截至報告期各期末，福恩股份的應付票據(jù)余額分別為5.46億元、4.05億元、5.27億元和5.24億元，這主要是公司以開具銀行承兌匯票形式向供應商支付采購款所形成；福恩股份的應付賬款余額分別為1.46億元、0.91億元、1.99億元和1.93億元，這主要是材料及勞務采購款、工程及設備款所形成的。

事實上，福恩股份在報告期內的債務也主要由應付票據(jù)和應付賬款構成。例如，截至2025年上半年末，福恩股份的應付票據(jù)和應付賬款余額合計為7.17億元，占到公司負債總額8.35億元的85.87%。

應付票據(jù)和應付賬款并不需要支付利息，在報告期內，福恩股份的利息支出分別僅為11.91萬元、0.72萬元、52.95萬元和88.16萬元，而同期的利息收入分別達569.22萬元、717.77萬元、919.65萬元和285.38萬元。再加上獲得的匯兌收益等，福恩股份在報告期內的財務費用分別為-1959.50萬元、-1014.24 萬元、-1029.90萬元和-55.13萬元。

正凱集團同時身兼供應商和客戶身份

福恩股份在報告期內的關聯(lián)交易頗為引人注目。

2022年11月，通過受讓福恩有限（福恩股份曾用名）實控人王學林所持部分出資額，浙江正凱、陳瓊、XU QING（徐青）分別以450萬元、480萬元和450萬元實繳出資額獲得了福恩有限2.5714%、2.7429%和2.5714%的出資比例。在福恩有限股改之后，上述持股比例至今沒有變化。以此計算，福恩有限彼時的市值僅為1.75億元。一旦福恩股份成功上市，浙江正凱等投資方無疑將收獲頗豐。

值得一提的是，上述股權轉讓協(xié)議還包含了對賭條款，即若福恩股份未能在約定時間前實現(xiàn)合格上市，王學林需以約定價格回購投資方所持有的福恩股份股權。根據(jù)招股書，上述對賭條款在IPO前的2025年4月終止。

福恩股份與浙江正凱的關系還不僅于此。

在報告期內，福恩股份一直對正凱集團（包括正凱紡織有限公司和山東正凱新材料股份有限公司）存在關聯(lián)采購，采購金額分別為3661.48萬元、2500.53萬元、2503.83萬元和1560.73萬元。事實上，正凱集團還一直是福恩股份的第三大外協(xié)供應商。

這一關聯(lián)關系體現(xiàn)在，正凱紡織有限公司（以下簡稱正凱紡織）和浙江正凱是同一實控人下的控股子公司，浙江正凱是山東正凱新材料股份有限公司的第一大股東，持股比例為38.0758%。

與此同時，正凱紡織在報告期內還一直是福恩股份的客戶，福恩股份對其的關聯(lián)銷售金額分別為436.72萬元、559.52萬元、505.06萬元和97.36萬元。福恩股份表示，這主要因為正凱紡織委托公司進行染整加工，公司將受托加工費作為其他業(yè)務收入核算。

此外，福恩股份在報告期內與其控股股東湃亞（浙江）科技控股有限公司（以下簡稱湃亞控股）存在大額存單買賣的情形。2024年和2025年上半年，福恩股份分別向湃亞控股轉讓金額為2059.42萬元和3000萬元的大額存單產品，福恩股份同時在2024年又從湃亞控股處受讓了5000萬元的大額存單。

IPO擬募資額超過凈資產 福恩股份凈資產收益率或受沖擊

根據(jù)招股書，福恩股份在2025年全年的營業(yè)收入和扣非后歸母凈利潤預計分別同比下降5.79%和16.86%。對于扣非后歸母凈利潤預計同比下滑的情況，福恩股份表示，主要系當期公司新建紗廠項目及新建越南廠區(qū)項目尚處于產能爬坡期，當期折舊攤銷、人工開支等成本費用開支較大，同時當期公司進行新產品開發(fā)及推廣，生產成本變動等因素導致毛利率有所下滑。

記者注意到，福恩股份此次IPO擬募資12.50億元，用于蕭政工出（2023）82號再生環(huán)保毛型色紡面料一體化項目和高檔環(huán)保再生材料研究院及綠色智造項目。募投項目將給福恩股份新增7500萬米/年的色紡面料產能，以及500萬米/年的素色面料產能。福恩股份主要產品根據(jù)上色方式可分為再生色紡面料和再生匹染面料，截至2024年末，其主要產品的自產產能、外協(xié)產量和外采產量分別為7396.56萬米/年、2796.08萬米/年和261.35萬米/年。此次IPO募投項目無疑將為福恩股份帶來產能的極大提升。

與此同時，截至2025年上半年末，福恩股份的凈資產為11.78億元。也就是說，福恩股份此次IPO擬募資金額甚至超過公司的凈資產。而福恩股份的加權平均凈資產收益率已從2022年的42.08%逐年下降至了2024年的29.64%，到2025年上半年為9.37%。那么，一旦IPO募資成功，意味著福恩股份的凈資產將迎來倍增，其加權平均凈資產收益率是否還會大幅下降呢？

進一步來看，福恩股份到底有多缺錢呢？

正如前文所述，福恩股份的負債主要是以無需支付利息的應付票據(jù)和應付賬款形式存在，而截至2025年上半年末，福恩股份的貨幣資金、其他債權投資和一年內到期的非流動資產分別為4.27億元、1.54億元和1.04億元，總計近7億元。其中，其他債權投資和一年內到期的非流動資產主要都為銀行大額存單本金及利息。

針對本文中提及的疑問，12月23日，《每日經(jīng)濟新聞》記者向福恩股份董秘辦發(fā)去采訪函，截至發(fā)稿時，尚未收到回復。