2025年的倒數(shù)兩天，港股迎來年內(nèi)募資金額最大的Biotech IPO——英矽智能掛牌主板。

本次IPO擬發(fā)行94,690,500股，每股發(fā)售價24.05港元，每手500股，一手入場費12146.27港元。今開35.000港元。截至發(fā)稿前，總市值錄得171.1億港元。

“最大規(guī)模”——創(chuàng)下2025年非18A港股醫(yī)療健康IPO香港公開發(fā)售認購金額之最——香港公開發(fā)售占比10%，錄得約1427.37倍超額認購，鎖定認購資金328,349,396,975.92港元（約合3283.49億）；同時，國際發(fā)售占比90%，錄得26.27x倍超額認購，成為年內(nèi)非18A港股醫(yī)療健康IPO國際配售認購倍數(shù)之最。

自2021年港股流動性危機國際發(fā)售占比90%以來，英矽智能是首家以主板標準登陸的AI制藥企業(yè)。這意味著港交所對其“軟件授權(quán)+管線BD+自研轉(zhuǎn)化”三循環(huán)模型的實質(zhì)性認可。

當(dāng)藥物發(fā)現(xiàn)及管線開發(fā)收入占比超90%、毛利率躍升至90%，這家成立7年完成8輪融資的公司，如何說服二級市場為“AI制藥平臺+AI賦能管線”開出高估值？

01.

1.15億美元全明星基石，將15家頂級資方引入港股市場

本次上市，15家頂級投資機構(gòu)共認購1.15億美元，凸顯出多元產(chǎn)業(yè)角色與國際化站位的顯著特點。而明星陣容將提升二級市場關(guān)注，提升發(fā)行流動性。

結(jié)構(gòu)上看，基石投資者名單非常多元，涵蓋了涵蓋跨國藥企、互聯(lián)網(wǎng)龍頭、國際主權(quán)基金、大型資產(chǎn)管理公司、全球主題基金、國內(nèi)龍頭公募和險資。

首先，禮來主體首次直接參與生物醫(yī)藥企業(yè)IPO的基石投資，認購500萬美元。對于英矽智能而言，禮來成為基石投資人，不只是生物醫(yī)藥頭部戰(zhàn)略資本的純財務(wù)投資，還意味著合作方的高度信任與信心，以及對其AI平臺的“戰(zhàn)略鎖定”，或?qū)⑸疃葏⑴c后端全球化拓張。

3年時間，禮來與英矽智能磨合出“軟件+研發(fā)戰(zhàn)略+股權(quán)投資”的多維合作模式——2023年，雙方基于AI平臺建立軟件授權(quán)合作；2025年11月又達成最高逾1億美元合作，就指定靶點開展候選化合物的生成、設(shè)計與優(yōu)化。

其次，互聯(lián)網(wǎng)賽道龍頭騰訊也出現(xiàn)在基石名單中，認購500萬美元。其所擁有的存儲、算力、平臺優(yōu)勢，發(fā)揮生態(tài)協(xié)同伙伴價值，或?qū)⑦M一步擴大英矽智能在生命科學(xué)領(lǐng)域的應(yīng)用落地，打開覆蓋面更廣、創(chuàng)新力更強、實操性更豐富的共創(chuàng)生態(tài)。

國際主權(quán)基金新加坡淡馬錫、英國的施羅德（Schroders）、瑞士的瑞銀資管（UBS）及美國的橡樹資本（Oaktree），四家國際頂尖資管分別認購1500萬美元，共同編織了一張深度國際化的資本網(wǎng)絡(luò)。

這些機構(gòu)均為長線持有、押注成熟期領(lǐng)域龍頭的投資風(fēng)格。以橡樹資本為例，其早期在中國醫(yī)藥領(lǐng)域的投資集中于CRO與高端醫(yī)藥包材，代表項目包括康龍化成、SGD Pharma（持有6年）、圣華集團，此次是首度以基石投資人身份投資AI制藥公司。

國內(nèi)龍頭公募和險資也紛紛跟進入局，華夏基金、中國太平洋保險、富國基金、嘉實基金和泰康人壽分別認購500萬美元，易方達認購400萬美元。另有Infini、RTW、Exome三家國際醫(yī)療健康主題基金認購1000萬美元、400萬美元和200萬美元。

深層信號在于，此次招股將多個投資人第一次引進港股Biotech板塊，甚至是中國及香港的二級市場。事實上，英矽智能IPO前的7輪融資陣容已是眾星云集，不乏華平資本、波士頓投資（B Capital）、沙特阿美風(fēng)險投資（Prosperity7）、禮來亞洲基金等國際知名風(fēng)投。

由此來看，多元基石陣容對整個港股Biotech具有風(fēng)向標意義，揭示出AI制藥估值模型的變化——從“技術(shù)敘事”轉(zhuǎn)向“產(chǎn)業(yè)化效率”，并突破傳統(tǒng)醫(yī)療資產(chǎn)定價框架，聚焦AI資產(chǎn)的全球化配置與生態(tài)共贏。

02.

超80%毛利率，從“燒錢”到“造血”的資本敘

英矽智能自研平臺Pharma.AI為AI驅(qū)動的藥物發(fā)現(xiàn)及開發(fā)平臺，提供包括新靶點識別到小分子生成及臨床結(jié)果預(yù)測的端到端服務(wù)。

Pharma.AI整體領(lǐng)域架構(gòu)，P2

業(yè)務(wù)邏輯上，核心制藥領(lǐng)域搭建起“雙引擎”模式：一為藥物研發(fā)及合作授權(quán)，二為Pharma.AI商業(yè)化軟件授權(quán)。與此同時，平臺應(yīng)用邊界持續(xù)拓寬，延伸至先進材料、農(nóng)業(yè)、營養(yǎng)產(chǎn)品及獸醫(yī)藥物等領(lǐng)域。

利用Pharma.AI，其候選藥物從靶點發(fā)現(xiàn)到臨床前候選藥物（PCC）確認平均需時12至18個月，遠短于傳統(tǒng)方法（平均需時4.5年），進而迅速推進IND申請階段。這意味著，相較傳統(tǒng)藥企，英矽智能擁有極高的研發(fā)投入產(chǎn)出比與極低的時間等邊際成本，跳出單純Biotech的資產(chǎn)定價框架。

目前，英矽智能已高效搭建涵蓋超過30個創(chuàng)新項目的管線組合，聚焦巨大未滿足需求、擁有大量患者組學(xué)數(shù)據(jù)的疾病，涵蓋纖維化、腫瘤學(xué)、免疫學(xué)、代謝、抗疼痛等高價值領(lǐng)域。隨著該等資產(chǎn)的成熟，將通過戰(zhàn)略對外授權(quán)、保留知識產(chǎn)權(quán)同時產(chǎn)生潛在里程碑付款及持續(xù)的特許權(quán)使用費來釋放變現(xiàn)機會。

與此同時，軟件授權(quán)業(yè)務(wù)已通過Pharma.AI的訂閱訪問實現(xiàn)商業(yè)化，與全球收入最高的20家藥企中13家建立平臺合作。此類協(xié)議允許客戶部署平臺，以進行靶點發(fā)現(xiàn)、小分子與生物制劑生成、臨床試驗優(yōu)化。此外，依據(jù)個性化需求，提供多種軟件解決方案。

英矽智能收入明細表，P3

從財務(wù)模型上看，于2022年、2023年、2024年，大部分收入來自藥物發(fā)現(xiàn)及管線開發(fā)，分別占95.0%、93.4%、92.9%，為2864.8萬美元、4781.8萬美元、7973.3萬美元，且增長率達到66.9%和66.7%，反映出管線價值兌現(xiàn)的強勁加速。

另一方面，軟件解決方案收入雖占比不足10%，也呈現(xiàn)出逐年上漲趨勢。尤其，該業(yè)務(wù)收入成本為零，即為100%毛利率的低流動性項目。定位上，軟件解決方案的戰(zhàn)略價值遠高于其財務(wù)價值——通過象征性定價授權(quán)給MNC及上下游廠商，繼而通過高接觸（High-Touch）服務(wù)，深度互動藥企團隊，實現(xiàn)從“軟件好用”“合作靠譜”到“資產(chǎn)值得買”的信任遷移。

看似簡單的閉環(huán)，每一級轉(zhuǎn)化都需要團隊、軟件硬實力與生態(tài)成熟度的支持。架構(gòu)上，兩大業(yè)務(wù)模塊擁有相同基礎(chǔ)的Pharma.AI平臺，但根據(jù)不同定位設(shè)計差異化產(chǎn)品，形成兩大商業(yè)模式之間并行運作、整合支持的有機循環(huán)，實現(xiàn)收入同步遞增。

綜合損益及其他全面收益表，P15~16

基于收入快速增長，于2022年、2023年、2024年，毛利率分別為63.4%、75.4%、90.4%，總體呈顯著上升趨勢。2025年上半年回調(diào)至83.8%，即對外項目推進至臨床開發(fā)，前置成本投入相應(yīng)增加，導(dǎo)致短期毛利率承壓。這反映出研發(fā)合作從100%毛利的首付款階段前進至實際落地階段——隨著協(xié)議中的里程碑條款陸續(xù)觸發(fā)啟動條件，將進一步激活長期收入彈性與價值釋放空間。

研發(fā)開支方面，由2022年0.782億美元增加至2023年0.973億美元，小幅減少至2024年0.919億美元。2025年上半年較去年同期也呈減少態(tài)勢。

綜合現(xiàn)金流量表，P21

從現(xiàn)金流角度來看，英矽智能未實現(xiàn)盈利，但經(jīng)調(diào)整虧損凈額占收入的比例顯著收窄，虧損預(yù)期持續(xù)下調(diào)。于2022年、2023年、2024年及2025年上半年，虧損凈額分別為2.218億美元、2.116億美元、0.171億美元及0.192億美元。結(jié)合90%左右的高毛利率，現(xiàn)金消耗率顯著改善，盈虧平衡點即將到來。

現(xiàn)金流維穩(wěn)，并停留在近3年高點。截至2025年6月30日，現(xiàn)金及其等價物為2.1213億美元。

03.

全球首款使用生成式AI發(fā)現(xiàn)及設(shè)計的“FIC”藥物，催化超20億美元BD

英矽智能進度最快的管線ISM001-055（Rentosertib），為一款潛在全球首創(chuàng)小分子藥物，在多種纖維化適應(yīng)癥中具有廣泛的潛力。已于2024年8月完成IIa期臨床試驗，計劃于2026年上半年在中國開展用于特發(fā)性肺纖維化（IPF）適應(yīng)癥的IIb/Ⅲ期研究。

值得關(guān)注的是，Rentosertib為全球首款使用生成式AI發(fā)現(xiàn)及設(shè)計的“全球首創(chuàng)”（FIC）藥物：從全新靶點TNIK識別到化合物設(shè)計，全程由Pharma.AI平臺完成，驗證了生成式AI從零開始創(chuàng)造藥物的可行性。

同時，Rentosertib的快速推進充分印證了Pharma.AI平臺的高效表現(xiàn)——從研發(fā)到臨床前候選藥物階段耗時少于18個月，進一步推進至I期臨床試驗僅耗時9個月，且有望成為全球首款經(jīng)AI賦能發(fā)現(xiàn)并進入Ⅲ期臨床的FIC候選藥物。

IIa期臨床試驗顯示，接受60mg每日一次治療的患者，用力肺活量（FVC）平均改善98.4毫升，而安慰劑組均值下降20.3毫升，展現(xiàn)出明確的臨床價值。目前，Rentosertib已獲得中國藥品審評中心（CDE）用于治療IPF的突破性療法認定、FDA孤兒藥資格認定。

截至最后實際可行日期若干候選藥物的開發(fā)進展，P14

招股書顯示，英矽智能已達成3項對外授權(quán)合作，包括ISM3091、ISM5043及1項尚未披露的候選藥物，合約總值超過20億美元，交易方包括Exelixis、2次合作的Stemline Therapeutics（附屬于美納里尼集團）。12月最新與太景達成的PHD抑制劑交易，總額達數(shù)千萬美元。

同時，英矽智能在合作研發(fā)也多點開花，如禮來、復(fù)星醫(yī)藥、和鉑醫(yī)藥等，開展藥物研發(fā)戰(zhàn)略合作，拓展至免疫學(xué)、腫瘤學(xué)和神經(jīng)科學(xué)等領(lǐng)域，以及大分子藥物AI研發(fā)。

從價值鏈條來看，英矽智能的客戶重復(fù)合作率在Biotech中極高，如禮來、美納里尼的多次合作。這在創(chuàng)新藥領(lǐng)域尚屬罕見。背后的商業(yè)本質(zhì)是，Pharma.AI存在可量化的效率增益，初始合作可能只是百萬美元級試用，但隨著使用數(shù)據(jù)積累，催生工具進化與正向反饋，形成“越用越合適”的路徑依賴。

對資本市場而言，重復(fù)合作率不僅是生態(tài)健康度的金標準，更是收入可持續(xù)性的關(guān)鍵指標——從一次性的平臺訂閱，到強網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)與鎖定效應(yīng)的客戶模式。這套生態(tài)網(wǎng)絡(luò)支撐了英矽智能的核心敘事——搭建以產(chǎn)業(yè)信任為護城河、可持續(xù)產(chǎn)出醫(yī)藥資產(chǎn)的創(chuàng)新工廠。

軟件價值、管線價值、生態(tài)網(wǎng)絡(luò)價值的三維框架之下，AI制藥將從“效率工具”升級為“資產(chǎn)創(chuàng)造系統(tǒng)”。

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