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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據(jù)此買賣，風險自負。

作者：黑貔貅俱樂部

來源：雪球

在有色金屬傳統(tǒng)定價框架中 ， 全球宏觀流動性 、 全球經(jīng)濟預期與美元指數(shù)是核心驅(qū)動因子 ， 三者共同決定了金屬價格的中長期走勢 。 但近兩年來 ， 有色金屬市場出現(xiàn)了顯著變化 —— 戰(zhàn)略資源民粹主義崛起 ， 這一在過去定價邏輯中被忽視的因素 ， 自2025年下半年對等關稅落地后 ， 逐漸成為市場定價的核心邏輯之一 。

作為我長期重點關注 、 討論最多的商品品類 ， 有色金屬的交易思路始終貫穿我的投資歷程 。 不過近幾個月 ， 我刻意減少了相關討論占比 ， 核心原因在于我的定價邏輯并未隨市場變化而調(diào)整 ： 在流動性 、 經(jīng)濟需求 、 戰(zhàn)略屬性等諸多定價因子中 ， 我始終將全球經(jīng)濟周期 （ 尤其是庫存周期 ） 視為核心框架 ， 其他因子均圍繞這一主線延伸 。 當經(jīng)濟因子存在較大不確定性 ， 有色金屬依賴其他主線驅(qū)動時 ， 我的認知與交易便會出現(xiàn)障礙 —— 這一點雖因人而異 ， 但卻是我多年投資經(jīng)歷沉淀的核心原則 。

過去兩三年 ， 我始終堅守這一核心框架 ， 從全球PMI數(shù)據(jù)來看 ， 當前經(jīng)濟仍處于偏低水平 ， 但有色金屬價格與全球經(jīng)濟的背離態(tài)勢十分明顯 ， 而原油 、 黑色 、 農(nóng)產(chǎn)品 、 化工品等其他大宗商品并未出現(xiàn)類似情況 。 這一背離的背后 ， 與有色金屬貨幣屬性的崛起 、 戰(zhàn)略儲備需求的提升密切相關 。 站在2026年初 ， 回顧過往交易經(jīng)歷 、 梳理思考與反思 ， 既是對自己的交代 ， 也希望能為大家提供參考 。 同時 ， 面對核心分析框架在有色金屬領域受到的挑戰(zhàn) ， 我也在思考是否需要引入新的維度 ， 完善交易邏輯 。

中國物流與采購聯(lián)合會發(fā)布 ， 2025年12月份全球制造業(yè)PMI為49.5% ， 連續(xù)10個月運行在49%-50%的區(qū)間內(nèi) 。 25年 ， 全球制造業(yè)PMI均值為49.6% ， 較2024年上升0.3個百分點 。

全球制造業(yè)PMI ：過去兩年整體趨于震蕩 ， 并沒有出現(xiàn)顯著的趨勢

一、過往有色金屬交易回顧：堅守核心框架，把握確定性機會

（ 一 ） 核心交易框架的堅守與市場背離

我的核心交易框架始終以經(jīng)濟周期 （ 庫存周期 ） 為核心 ， 流動性對不同資源在不同階段的需求為重要延伸 。 但近年來 ， 這一框架在有色金屬領域受到明顯挑戰(zhàn) ： 供給端的故事以及需求在財政政策刺激下 ， 需求減量不明顯 ， 使得全球商業(yè)周期下的需求整體偏弱 ， 但有色金屬價格表現(xiàn)卻遠超預期 。

這種背離的核心原因在于供需兩端的特殊支撐 ： 海外市場中 ， 美國經(jīng)濟仍處于偏滯脹到過熱的震蕩階段 ， 2025年呈現(xiàn)滯脹偏滯狀態(tài) ， 2026年預期轉(zhuǎn)向滯脹偏脹 ， 通脹預期對金屬板塊形成利好 ， 疊加AI為代表的資本開支帶動部分需求 ； 國內(nèi)市場中 ， 盡管房地產(chǎn)需求偏弱 ， 但以舊換新政策 、 資本品出口及新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展 ， 對沖了需求下行壓力 ， 使得與有色相關的需求并未如預期般疲軟 。 供需兩端的特殊格局 ， 使得銅 、 鋁等工業(yè)金屬價格表現(xiàn)強勢 ， 也讓多數(shù)買方賣方在2026年展望中 ， 將有色金屬 （ 尤其是銅 ） 列為重點看好的方向 。

中國經(jīng)濟 ：底部震蕩 ， 緩慢復蘇 ， 向上驅(qū)動力不強

美國經(jīng)濟 ：財政貨幣政策刺激下 ， 在滯脹跟過熱階段反復搖擺 ， 沒有走出顯著趨勢 ， 向下驅(qū)動力不顯著

（ 二 ） 細分品種交易歷程與邏輯

1. 貴金屬 （ 黃金 、 白銀 ） ： 堅守三年 ， 收獲明確

2022年八九月份 ， 黃金價格在1600美元/盎司左右時 ， 我判斷美國貨幣政策最緊的階段即將過去 ， 美聯(lián)儲加息預期見頂 、 通脹高位回落 ， 流動性邊際寬松預期顯現(xiàn) ； 同時 ， 俄烏戰(zhàn)爭推動全球?qū)S金的戰(zhàn)略儲備需求提升 ， 黃金的貨幣屬性被顯著提振 。 此外 ， 當時我已開始關注逆全球化背景下資源民粹主義的影響 ， 這一觀點比市場普遍討論早了一到兩年 —— 當時核心是圍繞逆全球化問題 ， 延伸至黃金貨幣屬性的提振 ， 這一話題在內(nèi)部討論中持續(xù)較多 ， 但市場廣泛報道與熱議則是在2024年下半年至2025年下半年之后 。

基于這兩大核心邏輯 ， 我開始強力做多黃金 、 白銀 ， 這一交易主線持續(xù)至2025年十一前后 。 目前 ， 我仍持有部分底倉 （ 整體占比不到20% ） ， 但是俱樂部精選這類組合已清倉未再加回 。 盡管當前黃金價格依舊強勢 ， 但三年多的交易已驗證了邏輯的有效性 ， 美聯(lián)儲降息預期 、 全球貨幣體系調(diào)整 、 地緣政治沖突 （ 如格陵蘭島問題 、 委內(nèi)瑞拉問題 、 伊朗問題 ） 等長期利好因素仍在 ， 這一品種的長期邏輯依然清晰 。

2. 戰(zhàn)略小金屬 （ 銻 、 鎢 、 稀土 、 鍺等 ） ： 提前布局 ， 把握政策與地緣紅利

2023年7-8份 ， 我注意到我國開始對鍺 、 鎵等品種實施出口管制 ， 隨后銻價從4萬左右持續(xù)上漲至2025年的18萬-20萬高位 ， 漲幅達數(shù)倍 。 當時判斷 ， 俄烏戰(zhàn)爭引發(fā)的地緣政治變化 ， 推動各國重視戰(zhàn)略資源儲備 ， 而我國出臺的稀土管理條例等政策 ， 進一步強化了戰(zhàn)略小金屬的資源管制邏輯 —— 這一點在當時內(nèi)部討論較多 ， 但市場上并未形成普遍預期 。

基于這一認知 ， 我將精力同步放在戰(zhàn)略小金屬上 ， 相關可交易品種及上市公司均有跟蹤 ， 交易持續(xù)兩年多 ， 直至2025年七八月份稀土出現(xiàn)第二波高點后逐步減倉 。 這一板塊的交易核心 ， 在于提前把握了國家資源管控加強與全球地緣政治升溫的趨勢 ， 而當前市場熱議的資源民粹主義 、 戰(zhàn)略資源儲備等邏輯 ， 早在兩三年前已充分討論 ， 后續(xù)行情更多是預期的逐步兌現(xiàn) 。

3. 新能源金屬 （ 碳酸鋰 、 多晶硅 ） ： 理性觀望 ， 未做重點布局

2025年7月 ， 碳酸鋰價格處于低位時 ， 我雖已關注到這一品種 ， 但并未重點配置 （ 無論是商品還是股票 ） 。 核心原因在于 ， 當時判斷供給端增量充足 ， 且自身精力主要集中在黃金交易上 ； 同時 ， 市場雖熱炒反內(nèi)卷故事 ， 但供需雙旺的格局難以支撐價格大幅上漲 ， 這一判斷也與當前市場分歧 （ 需求預期向好但供給端同樣充足 ） 相契合 。

4. 工業(yè)金屬 （ 銅 、 鋁 、 鉛 、 鋅 、 錫 、 鎳 ） ： 邏輯背離 ， 謹慎觀望

過去幾年 ， 我對工業(yè)金屬的參與度較低 ， 僅對錫等與戰(zhàn)略小金屬屬性相近的品種做過短期交易 。 核心分歧集中在銅 、 鋁上 ： 從傳統(tǒng)定價框架來看 ， 這兩個品種應緊跟全球流動性與經(jīng)濟周期 ， 但實際表現(xiàn)卻與偏弱的全球經(jīng)濟 、 中國房地產(chǎn)需求形成明顯背離 。

盡管市場普遍看好銅 、 鋁的長期邏輯 （ 如供應端礦端約束 、 電解鋁產(chǎn)能過剩天花板等 ） ， 且2026年中國經(jīng)濟溫和復蘇 、 美國經(jīng)濟走向過熱的宏觀邏輯并無問題 ， 但我仍未重點參與 。 一方面 ， 曾階段性做小倉位空銅 ， 但受資金軟逼倉 、 長期故事炒作等因素影響 ， 做了止損 ； 另一方面 ， 核心擔憂未緩解 —— 中國房地產(chǎn)的拖累未根本解決 ， 以舊換新政策難以長期持續(xù) ； 美國長端利率高企背景下 ， AI資本開支的可持續(xù)性存疑 。 值得注意的是 ， 美元指數(shù)單邊大幅度下跌需要看到美國經(jīng)濟走的更差 ， 目前尚未出現(xiàn)這一明確信號 ， 也難以對銅鋁等工業(yè)金屬形成有效提振 。 此外 ， 鉛 、 鋅基本面相對更弱 ， 鎳近期雖有上漲 ， 但均未成為重點關注對象 。 值得一提的是 ， 2025年對等關稅引發(fā)市場危機時 ， 我仍未參與銅 、 鋁交易 ， 主要精力仍集中在黃金 、 白銀上 。

5. 交易總結(jié) ： 不貪全 ， 重確定性

回顧兩三年的有色金屬交易 ， 雖未參與銅 、 鋁等工業(yè)金屬的行情 ， 但通過貴金屬與戰(zhàn)略小金屬的布局 ， 已獲得了明確的收益 （ 黃金漲幅一兩倍 ， 白銀漲幅兩三倍 ， 鍺 、 鎢等部分戰(zhàn)略小金屬漲幅數(shù)倍 ） 。 盡管存在部分品種的行情踏空 ， 但從核心框架出發(fā) ， 未參與邏輯背離 、 賠率不足的交易 ， 并非遺憾 。 畢竟 ， 投資的核心是把握確定性機會 ， 而非參與所有熱門行情 ， 尤其是在對AI應用落地 、 房地產(chǎn)復蘇等關鍵變量存在擔憂的情況下 ， 選擇與房地產(chǎn)相關性較弱 、 長期邏輯更清晰的品種 ， 更符合自身認知 。

二、2026年有色金屬展望：熱鬧之下，堅守觀望與等待

當前有色金屬市場熱度高漲 ， 各細分品種的長期故事均被廣泛討論 ， 但結(jié)合賠率 、 點位與核心邏輯 ， 我的整體思路仍以觀望為主 、 等待合適機會為主 ， 具體對各品種的觀點如下 ：

（ 一 ） 工業(yè)金屬 （ 銅 、 鋁 ） ： 宏觀邏輯可行 ， 隱憂未消 ， 僅作跟蹤

2026年市場對銅 、 鋁的核心交易邏輯為中國經(jīng)濟溫和復蘇+美國經(jīng)濟走向過熱 ， 這一宏觀邏輯本身并無問題 ， 但我仍不會貿(mào)然參與 ， 核心原因在于兩大擔憂未緩解 ， 交易賠率不足 ：

（ 1 ） 中國房地產(chǎn)拖累仍在 ： 以舊換新政策是階段性對沖工具 ， 無法長期持續(xù) ， 后續(xù)政策退出后 ， 房地產(chǎn)市場的調(diào)整壓力可能再次傳導至終端需求 ， 抑制工業(yè)金屬消費 ；

（ 2 ） 美國經(jīng)濟與AI資本開支可持續(xù)性存疑 ： 長端利率高企將增加企業(yè)融資成本 ， 若企業(yè)盈利不及預期 ， AI資本開支可能收縮 ， 美國經(jīng)濟滯脹偏脹的預期能否兌現(xiàn)仍有不確定性 。

因此 ， 我將銅 、 鋁繼續(xù)作為觀察點跟蹤 ， 僅在出現(xiàn)房地產(chǎn)實質(zhì)性復蘇 、 AI資本開支落地超預期+長端利率回落等明確信號 ， 且價格 、 點位合適時 ， 才會考慮參與 ； 若始終缺乏合適機會 ， 將果斷舍棄該產(chǎn)業(yè)鏈 ， 轉(zhuǎn)向其他品種 。

（ 二 ） 新能源金屬 （ 碳酸鋰 、 多晶硅 ） ： 供需平衡 ， 冷靜觀望

市場對碳酸鋰 、 多晶硅等品種的分歧核心在于需求預期向好但供給端同樣充足 ， 難以形成單邊上漲行情 。 從我的判斷來看 ：

（ 1 ） 碳酸鋰價格中樞已偏合理 ： 10萬元/噸以上的價格對多數(shù)生產(chǎn)方式 （ 鹽湖提鋰 、 鋰輝礦加工 ） 而言均有不錯盈利 ， 云母提鋰成本稍高 ， 在9萬-10萬元/噸左右也能實現(xiàn)盈利 ；

（ 2 ） 供給端彈性充足 ： 當前鋰資源并不稀缺 ， 盈利空間將刺激企業(yè)加大產(chǎn)能投放 ， 新增產(chǎn)能釋放將進一步平衡供需 ， 難以支撐價格大幅上漲 。

后續(xù)僅當海外新能源儲能需求超預期放量 ， 價格預期顯著走強時 ， 才會選擇合適點位進行短期交易 ， 不會重倉參與 ； 若無新邏輯出現(xiàn) （ 如需求爆發(fā) 、 供給收縮 ） ， 將持續(xù)觀望 。

（ 三 ） 戰(zhàn)略小金屬 （ 銻 、 鈷 、 鎢 、 稀土 、 鍺等 ） ： 長期邏輯向好 ， 等待回調(diào)

戰(zhàn)略小金屬的核心驅(qū)動邏輯仍在強化 ： 一方面 ， 全球制造業(yè)高端化 、 智能化轉(zhuǎn)型帶動真實工業(yè)需求增長 ； 另一方面 ， 地緣政治不確定性提升 ， 各國對戰(zhàn)略資源的管制與儲備需求持續(xù)增加 ， 長期向好趨勢明確 ， 這一不確定性當前仍朝著有利于價格上漲的方向發(fā)展 。

但當前的核心問題是價格已上漲至高位 ， 缺乏合適入場點位 ， 估值已充分反映地緣政治與需求增長預期 ， 安全墊較薄 。 因此 ， 我將等待階段性調(diào)整機會 —— 若稀土等品種出現(xiàn)市場關注度下降 、 情緒降溫 、 價格回調(diào)至合理區(qū)間等變化 ， 將重點布局 ， 這一策略也符合我對戰(zhàn)略小金屬的長期認知 ； 若始終無合適點位 ， 將耐心等待或轉(zhuǎn)向其他品種 。

（ 四 ） 貴金屬 （ 黃金 、 白銀 ） ： 長期利好明確 ， 短期謹慎 ， 堅守底倉

黃金 、 白銀的長期利好邏輯仍在 ： 美聯(lián)儲降息預期 、 中美博弈 、 地緣政治沖突 （ 格陵蘭島 、 委內(nèi)瑞拉 、 伊朗問題等 ） 均將持續(xù)強化其貨幣屬性與避險屬性 ， 我將繼續(xù)重點關注并持有部分底倉 。

但短期來看 ， 市場情緒偏熱 ， 價格已充分反映利好預期 ， 波動率較高 ， 缺乏好的買入點 。 在市場情緒高漲時 ， 盲目追漲容易導致非理性決策 —— 越急于擔心錯過行情 ， 越可能做出錯誤判斷 ， 因此將耐心等待中期買點出現(xiàn) 。 后續(xù)將重點跟蹤美聯(lián)儲貨幣政策動向 、 地緣政治局勢變化 ， 僅在價格回調(diào)至合理區(qū)間 ， 或出現(xiàn)新的明確利好催化時 ， 才考慮加倉 ； 否則將繼續(xù)持有底倉觀望 ， 不急于求成 。

三、總結(jié)：熱鬧歸市場，我只等確定性買點

2026年有色金屬市場的熱鬧 ， 本質(zhì)是長期邏輯+短期情緒的共振 。 從長期來看 ， 有色金屬的戰(zhàn)略價值 （ 貨幣屬性 、 資源安全 ） 、 全球經(jīng)濟復蘇潛在需求 、 地緣政治不確定性等因素 ， 均為其提供了長期上漲的基礎 ， 這一點我始終堅信 —— 尤其是有色金屬可依托貨幣屬性提振 、 地緣政治不確定性講長期故事 ， 這一邏輯我一直堅持 。

但短期而言 ， 市場交易已顯過熱 ： 各細分品種的估值均已充分反映利好預期 ， 部分品種甚至存在情緒炒作成分 ， 交易賠率已大幅下降 。 周期股的核心交易邏輯是波動大 、 機會多但陷阱也多 ， 多年的投資經(jīng)歷告訴我 ， 活下來比賺快錢更重要 ， 而等待合適機會正是活下來并賺大錢的關鍵 。

等待并非被動放棄 ， 而是主動篩選 。 后續(xù)我將持續(xù)跟蹤三大核心變量 ： 一是全球經(jīng)濟真實走勢 （ 中國復蘇可持續(xù)性 、 美國經(jīng)濟是否兌現(xiàn)滯脹偏脹 ） ； 二是核心品種基本面變化 （ 工業(yè)金屬需求驗證 、 新能源金屬供需格局 、 戰(zhàn)略小金屬地緣動態(tài) 、 貴金屬降息預期落地 ） ； 三是地緣政治與政策動向 （ 中美關系 、 資源管制政策 、 美聯(lián)儲貨幣政策 ） 。 同時 ， 還需關注關鍵不確定性因素 ： 逆全球化是否會出現(xiàn)緩和 （ 中美兩國均能從全球化中獲益 ， 美國可維持金融 、 軍事霸權(quán) ， 中國可輸出產(chǎn)能 ， 因此緩和談判存在可能 ） 、 人工智能是否能如預期落地 、 特朗普相關政策對全球格局的影響等 。

市場的熱鬧終會過去 ， 只有扎實的基本面與合理的估值才是長期支撐 。 2026年有色金屬市場或許會在波動中前行 ， 但對我而言 ， 最好的策略依然是不參與所有熱鬧 ， 只等待屬于自己的確定性買點 —— 寧可錯過短期行情 ， 也要確保入場的安全性 。 畢竟 ， 在周期股投資中 ， 耐心永遠是最珍貴的品質(zhì) ， 不必強求參與每一波熱點 ， 找到符合自身框架 、 賠率充足的機會 ， 才是穩(wěn)健的選擇 。

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