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近日，作為道瓊斯重要成分股的聯(lián)合健康集團（UnitedHealth Group, UNH）股價暴跌近20%，創(chuàng)下近25年來的單日最大跌幅，在聯(lián)合健康影響下，道瓊斯指數(shù)當日也出現(xiàn)了0.83%的下跌。

作為全世界最大的醫(yī)療保健公司，聯(lián)合健康主要提供醫(yī)療保健產(chǎn)品和保險服務，在此次暴跌前，公司市值為3185億美元，在經(jīng)歷了此次暴跌以后，聯(lián)合健康的市值已經(jīng)來到了2560億美元附近，一夜之間蒸發(fā)超600億美元市值，從消息面看，聯(lián)合健康對于2026年災難性的業(yè)績指引以及全行業(yè)的政策利空是這家巨頭股價暴跌的的直接導火索。

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“災難性”業(yè)績指引，政策遠低預期，聯(lián)合健康狂跌近20%

先來看財報，數(shù)據(jù)顯示，聯(lián)合健康第四季度經(jīng)調(diào)整后每股收益為2.11美元，高于分析師平均預期的2.10美元。Q4營收為1132億美元，盡管同比增長約12%，但仍比華爾街預期低5.2億美元。如果說Q4業(yè)績已經(jīng)低于市場預期的話，那聯(lián)合健康對2026年的業(yè)績展望則可以說是讓市場“大失所望”。

根據(jù)公司口徑，聯(lián)合健康2026年的總收入將超過4390億美元，較2025年下降2%，這將是聯(lián)合健康集團自1989年以來首次出現(xiàn)年度收入下降，盡管公司認為2026年營業(yè)利潤將至少增長50億美元，比2025年增長超過25%，公司著重強調(diào)了重新聚焦于核心市場、調(diào)整定價以反應公司在新領導層的帶領下優(yōu)化Optum運營等方面的努力，并表示這些舉措將有助于逐步提升利潤率。

但作為一家成長型的公司，收入端的下降意味著業(yè)務的擴張以及營收的增長遇到了極大的阻力，這也直接違背了市場愿意給出高估值的最底層邏輯，因此對于市場來說，這樣的業(yè)績指引幾乎是“不可饒恕”的，單日接近20%的下跌也說明了市場的態(tài)度。

其次，聯(lián)合健康作為美國最大的醫(yī)療保險優(yōu)勢計劃（Medicare Advantage, MA）提供商，其收入高度依賴MA計劃的政府撥款。2026年1月，美國醫(yī)療保險和醫(yī)療補助服務中心（CMS）公布的2027年MA計劃支付費率擬議方案顯示，平均凈支付增長僅為0.09%，遠低于華爾街分析師預期的4%-6%。這一政策轉變令保險公司震驚。美國健康保險計劃協(xié)會（AHIP）發(fā)言人表示，這項提案“可能導致3500萬老年人和殘疾人在10月份續(xù)保時面臨福利削減和保費上漲”。這一政策變動對聯(lián)合健康的打擊尤為致命。為應對費率凍結，聯(lián)合健康被迫收縮MA業(yè)務規(guī)模，計劃2026年將保險服務人數(shù)削減200多萬人，進一步引發(fā)市場對其“增長能力”的質(zhì)疑。

在這一政策面打擊下，美股醫(yī)療保險股出現(xiàn)普跌，標普1500管理型醫(yī)療指數(shù)下跌18%，創(chuàng)下自1997年以來的最大跌幅，除去聯(lián)合健康外，CVS跌超14%，哈門那跌超20%。

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兩年來麻煩不斷，聯(lián)合健康長期邏輯已變？

實際上，打開聯(lián)合健康的股價日線圖看，很明顯，這家公司在近兩年遇到了大麻煩。

在2024年11月15號創(chuàng)下股價歷史高點619.9美元后，聯(lián)合健康的股價便開始呈現(xiàn)震蕩下跌的趨勢，在2025年4月股價短暫回升至接近600美元后，該公司股價便一路下跌。

其股價的重要轉折點發(fā)生在2024年12月4日一起震驚全美的槍擊案，聯(lián)合健康旗下保險部門CEO布萊恩·湯普森（Brian Thompson）在紐約曼哈頓街頭遭槍擊身亡，兇手路易吉·曼吉奧內(nèi)（Luigi Mangione）雖被逮捕，卻意外獲得民眾廣泛支持。這一極端事件暴露了公眾對美國醫(yī)療保險行業(yè)的極度不滿，尤其是湯普森生前所推動的新算法導致保險拒賠率飆升，被指為公司和個人謀取巨額利潤。事件引發(fā)社交媒體對美國醫(yī)療體系的強烈聲討，聯(lián)合健康的公眾形象遭受重創(chuàng)。隨后聯(lián)合健康股價在半個月時間內(nèi)從600美元以上跌至460美元一線。

2025年4月17日，美國聯(lián)合健康公司宣布下調(diào)2025年全年盈利預期，主要原因是Medicare Advantage業(yè)務中醫(yī)療服務使用率遠超預期，導致股價單日暴跌22%，市值蒸發(fā)約1190億美元。

2025年5月13日，首席執(zhí)行官安德魯·威蒂（Andrew Witty）突然以“個人原因”辭職，由前CEO斯蒂芬·赫姆斯利（Stephen Hemsley）接任。與此同時，公司以醫(yī)療成本過高為由暫停2025年財務展望，導致股價再次暴跌17.8%，創(chuàng)下近五年新低。

2025年5月15日，《華爾街日報》披露美國司法部對聯(lián)合健康展開刑事調(diào)查，重點指控其在Medicare Advantage業(yè)務中通過夸大患者病情風險評分騙取聯(lián)邦補貼。消息公布后，股價當日暴跌近13%，收于274.35美元，市值較2024年高點蒸發(fā)超50%。

而聯(lián)合健康危機的背后則是美國醫(yī)療體系深層次矛盾的集中體現(xiàn)。其一，是美國人的醫(yī)療負擔增長實在太快了，CBS新聞報道稱，美國醫(yī)保費用的增長速度遠超通脹，這使得越來越多的消費者每年都要支付數(shù)千美元的自付費用。而凱撒家庭基金會（KFF）2024年2月的一項民意調(diào)查結果顯示，約三分之二的美國人認為醫(yī)保企業(yè)應該為高昂的醫(yī)療費用 “負很大責任”。

其次，美國大量美國醫(yī)保企業(yè)常因拒絕理賠或復雜化相關程序而遭患者詬病，據(jù)個人理財網(wǎng)站ValuePenguin的一張圖表顯示，UnitedHealthcare拒絕了32%的個人健康保險計劃網(wǎng)絡內(nèi)索賠，是行業(yè)平均水平的兩倍。此前美國會參議院就發(fā)布報告，指認聯(lián)合健康保險公司等三家企業(yè)近年來對特定醫(yī)?；颊呔芙^理賠的案例激增。

另外，保險欺詐近些年在美國也是層出不窮，此前，聯(lián)合健康頻頻被指利用集團影響力裹挾醫(yī)生，通過獎金和績效評估鼓勵臨床醫(yī)生將患者的健康問題夸大、加重，引入不必要的編碼，在醫(yī)療端收取更多費用，而又通過保險的方式向醫(yī)生返利，以此牟利。例如，一個健康老人的評分可能為1.0（政府撥款約1萬美元/年），而被夸大病情后評分可升至2.5（撥款2.5萬美元/年）。聯(lián)邦問責局（GAO）報告指出，類似行為每年導致數(shù)十億美元浪費。

在多重變故接連發(fā)生后，這兩天已經(jīng)有不少機構緊急下調(diào)了聯(lián)合健康的評級和目標價。其中加拿大皇家銀行(RBC)：將聯(lián)合健康目標價從408美元下調(diào)至361美元，美銀證券將聯(lián)合健康的目標價從360美元下調(diào)至315美元，維持“中性”評級。

在去年5月聯(lián)合健康的暴跌中，有不少機構認為，聯(lián)合健康服務覆蓋7500萬人，若其倒閉將導致醫(yī)療體系崩潰，數(shù)千萬人醫(yī)保中斷、醫(yī)院現(xiàn)金流斷裂、藥品供應鏈癱瘓，出現(xiàn)系統(tǒng)性風險。這種系統(tǒng)性風險使得政府更傾向于通過罰款和改革而非讓其破產(chǎn)。換言之便是公司龐大的市場地位和美國醫(yī)療體系的結構性依賴使其難以徹底崩塌，因此有大量資金選擇進行抄底，但從最近大半年的股價表現(xiàn)看，聯(lián)合健康顯然沒有達到市場的預期。

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美國醫(yī)療保險生變：《平價醫(yī)療法案》前路阻力重重，聯(lián)合健康壓力比想象更大

同時在最近一段時間，美國的健康險市場環(huán)境也發(fā)生了巨大的變化，首先是美國國會眾議院在本月8日投票通過一項法案，將已經(jīng)到期的《平價醫(yī)療法案》加強型補貼延長三年，目前該法案現(xiàn)已移交參議院審議，但前路阻力重重。

此前《平價醫(yī)療法案》加強型補貼2025年年底已到期，2000多萬人的醫(yī)保保費因此面臨大幅上漲。近幾個月來，是否延長該補貼一直是美國兩黨分歧焦點。民主黨主張在撥款法案中加入將這一補貼延長三年的內(nèi)容，而共和黨則主張取消現(xiàn)有加強型補貼，轉而設立健康儲蓄賬戶，將一部分補貼資金存入該賬戶。雙方僵持不下，導致去年10月1日至11月12日創(chuàng)下美國史上最長一次聯(lián)邦政府“停擺”紀錄。

另外，本月月中，特朗普公布“偉大醫(yī)療計劃”，旨在解決美國“高醫(yī)療成本、低性價比”的痛點，核心內(nèi)容包括降藥價、直接補貼民眾、提高醫(yī)療體系透明度三大板塊。該計劃還呼吁將數(shù)十億美元用于降低保費的補貼直接發(fā)放給消費者，而不是讓他們以此購買保險計劃。該計劃還針對處方藥中間商，聲稱將“結束支付給大型經(jīng)紀中間商的回扣”，指責這些中間商通過欺騙手段抬高了醫(yī)療保險成本。政府還對醫(yī)療保險公司提出了新要求，以促進醫(yī)療索賠拒絕情況、等待時間的透明度，并要求使用更簡單的語言來幫助人們更好地理解保險條款。

很明顯，目前美國健康險行業(yè)的變化并不利于聯(lián)合健康的發(fā)展。

從更長線的邏輯看，聯(lián)合健康持續(xù)疲軟的業(yè)績是其股價難以回升的核心因素，并且聯(lián)合健康的業(yè)績指引和市場的反應來看，這家從2009年就開始上漲，足足漲了24年的公司，股價神話似乎要告一段落了。

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