Rivian于 2026 年 2 月 12 日美股盤后發(fā)布了 2025 年四季度財(cái)報(bào)，整體來看，三季度業(yè)績表現(xiàn)不錯(cuò)，從二季度低谷期已經(jīng)開始回升。來看關(guān)鍵信息：

1）收入端略超預(yù)期：本季度總收入 12.9 億，在賣車低谷時(shí)還要略高于市場預(yù)期的 12.6 億，雖然賣車收入（包含碳積分）收入 8.4 億，環(huán)比下滑 26.5%，主要由于四季度 IRA 補(bǔ)貼退坡，銷量環(huán)比下滑 26% 至本季度 0.97 萬輛，以及賣車單價(jià)由于低價(jià)的 EDV 的占比提升，以及促銷優(yōu)惠的加大，也在環(huán)比下滑 0.4 萬美金至 8.3 萬。

但軟件和服務(wù)收入仍然表現(xiàn)不錯(cuò)，本季度 4.5 億，繼續(xù)環(huán)比上季度上行 0.3 億，主要還是由于與大眾成立的合資公司貢獻(xiàn)了高毛利的技術(shù)授權(quán)收入。

2）毛利率端環(huán)比繼續(xù)改善：更超預(yù)期的是，本季度的毛利率端在賣車差時(shí)還在繼續(xù)環(huán)比提升 7.8 個(gè)百分點(diǎn)至 9.3%，大幅高于市場預(yù)期的 3.4%，賣車和服務(wù)毛利率都在環(huán)比提升，服務(wù)業(yè)務(wù)仍然是有與大眾合資企業(yè)的高毛利技術(shù)授權(quán)收入貢獻(xiàn)。

3）賣車毛利率繼續(xù)上行：四季度賣車毛利率-7%，環(huán)比上季度提升 4.4 個(gè)百分點(diǎn)，而去除碳積分的貢獻(xiàn)后環(huán)比提升至-11%，主要由于單車可變成本的下行（Rivian 持續(xù)降本 + 關(guān)稅負(fù)面影響減弱 +EDV 高毛利），對(duì)沖了賣車單價(jià)下滑與單車攤折成本上行影響。

4）經(jīng)調(diào)整后 EBITDA 和凈利潤都要高于預(yù)期：最后在收入端超預(yù)期，毛利率端還在環(huán)比上行，且三費(fèi)控制合理的情況下，經(jīng)調(diào)整后 EBITDA 和凈利潤最后都要高于預(yù)期。本季度的 Adjusted EBITDA -4.7 億，在銷量下滑時(shí)，還環(huán)比上行了 1.4 億，高于市場預(yù)期的-5.7 億。

海豚君整體觀點(diǎn)：

整體來看，Rivian 此次交出了一份在 “低預(yù)期” 背景下相當(dāng)不錯(cuò)的成績單。受制于美國市場 IRA 補(bǔ)貼退坡的影響，第四季度全行業(yè)（包括特斯拉）的銷售均顯疲態(tài)，Rivian 也未能幸免，處于銷量低谷。

然而，在營收端和利潤端，Rivian 的表現(xiàn)均高于市場預(yù)期，且毛利率與凈利率保持了環(huán)比改善的態(tài)勢(shì)，展現(xiàn)了公司在逆風(fēng)局中相對(duì)不錯(cuò)的成本控制能力。

而除去業(yè)績本身，由于 Rivian 的低價(jià) R2 終于要在 2026 年量產(chǎn)和推出，所以除業(yè)績本身外，市場最關(guān)心的是 Rivian 給的 2026 年指引：

① 賣車銷量指引 6.2 萬-6.7 萬輛：相比 2025 年 4.2 萬輛環(huán)比提升 47%-60%，由于 R2 即將在 2026 年投產(chǎn)和發(fā)布，也是貢獻(xiàn) 2026 年銷量增量的核心原因。

Rivian 預(yù)計(jì) 2026 年上半年，單季度交付量約為 9,000 至 11,000 輛；下半年隨著 R2 產(chǎn)能爬坡，單季度交付量將躍升至 2.2 萬至 2.3 萬輛。R2 首發(fā)版將率先以單班制啟動(dòng)生產(chǎn)，并在年底前切換至雙班制。

海豚君測(cè)算，若假設(shè) R1 受補(bǔ)貼退坡影響同比下滑 7%，則該指引隱含的 R2 年銷量預(yù)期約為 2.1 萬至 2.7 萬輛。這一數(shù)字顯著高于此前大行普遍預(yù)測(cè)的 1 萬輛左右。

大行此前悲觀的原因在于：R2 上半年交付版仍基于第二代硬件，而搭載自研 800 TOPS RAP1 芯片及高階傳感器（含激光雷達(dá)）的第三代硬件要到年底才裝車，加上補(bǔ)貼退坡對(duì)需求的抑制，市場原本預(yù)計(jì) Rivian 2026 年總銷量僅在 4.7-5 萬輛。

而 Rivian 此次給出大超預(yù)期的銷量指引，一定程度打消了市場的擔(dān)心。

② Adjusted EBITDA 指引-18 到-21 億（2025 年-20.6 億）：這個(gè)指引要低于市場預(yù)期的-18 億，主要原因在于 R2 全年大部分時(shí)間處于產(chǎn)能爬坡期，疊加智駕研發(fā)投入加大，導(dǎo)致銷量增長對(duì)利潤的改善幅度被攤薄。

但 Rivian 之前指引 2026 年四季度能實(shí)現(xiàn) R2 的毛利率轉(zhuǎn)正，主要由于和大眾聯(lián)合采購帶來的 BOM 成本的下滑，以及銷量提升對(duì)單車攤折成本下滑所致。

而 Rivian 預(yù)計(jì)軟件和服務(wù)業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn) 60% 的同比增長至 25 億（其中大眾合作合資公司貢獻(xiàn)約一半），而這塊業(yè)務(wù)整體毛利率 35%，將成為 R2 爬坡期穩(wěn)定公司整體毛利率的重要壓艙石

③ 資本開支指引 19.5-20.5 億：高于 2025 年的的 17 億，主要由于喬治亞州工廠的建設(shè)所致（用于 R2 的擴(kuò)產(chǎn)和 R3 的生產(chǎn)）。

④ 智駕進(jìn)度：Rivian 自研的智駕芯片 RAP 1 已經(jīng)亮相（算力 800 TOPS），而在 2026 年下半年，點(diǎn)到點(diǎn)（P2P）自動(dòng)駕駛將會(huì)落地，而 “脫手 + 視線脫離 “智駕預(yù)計(jì)落地時(shí)間將于 2027 年落地，在 AI 與智駕布局上復(fù)刻并緊追特斯拉，保持了美國市場的稀缺性。

⑤ 現(xiàn)金流情況：截至 2025 年末，公司持有現(xiàn)金及類現(xiàn)金資產(chǎn)約 61 億美元。加上大眾集團(tuán)預(yù)計(jì)于 2026 年注入的 20 億美元、2027 年的 5 億美元，以及推進(jìn)中的美國能源部貸款，目前的資金儲(chǔ)備足以支撐公司未來 2-3 年的運(yùn)營，短期無流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

低價(jià)車型 R2 的故事線進(jìn)展順利，超預(yù)期的銷量指引彰顯了管理層對(duì)新車的信心。R2 的成功放量將是支撐 Rivian 股價(jià)的核心邏輯。

更詳細(xì)價(jià)值分析已發(fā)布在長橋App「動(dòng)態(tài)-深度（投研）」欄目同名文章。

以下是詳細(xì)分析

一. 賣車爛但業(yè)績反而環(huán)比繼續(xù)改善

1. 毛利率繼續(xù)環(huán)比上行

由于四季度 Rivian 賣車同樣也受到 IRA 補(bǔ)貼退坡的影響，所以賣車銷量上反而在環(huán)比下滑，但令人意外的是毛利率端反而還在繼續(xù)環(huán)比改善。

四季度毛利率 9.3%，還在繼續(xù)環(huán)比提升 7.8 個(gè)百分點(diǎn)，大幅高于市場預(yù)期的 3.4%，賣車和服務(wù)毛利率都在環(huán)比提升：

① 賣車毛利率仍在上行：本季度報(bào)表端的汽車毛利率環(huán)比提升 4.4 個(gè)百分點(diǎn)至-7%，主要由于四季度有筆 0.29 億美元的碳積分收入確認(rèn)（三季度無該收入）。

而去除該影響后，本季度的真實(shí)賣車毛利率-11%，環(huán)比提升 2.5 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于單車可變成本的下滑，對(duì)沖了賣車單價(jià)下滑與單車攤折成本上行的負(fù)面影響。

② 軟件和服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率同樣表現(xiàn)亮眼：本季度軟件和服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利率同樣也在環(huán)比上行，從上季度 37% 環(huán)比上行 3 個(gè)百分點(diǎn)至本季度 40%，其中主要仍有與大眾合資企業(yè)的高毛利技術(shù)授權(quán)收入貢獻(xiàn)（四季度 2.7 億，占總軟件和服務(wù)收入的 60%），以及二手車交易，車輛維修和保養(yǎng)業(yè)務(wù)等其他服務(wù)收入的毛利率也有一定的提升。

2. 單車成本下滑帶動(dòng)真實(shí)汽車毛利率超預(yù)期

看 Rivian 的真實(shí)汽車業(yè)務(wù)毛利率其實(shí)相對(duì)比較復(fù)雜，尤其是還存在各種會(huì)計(jì)調(diào)整的存在（存貨的 LCNRV 減值沖回，一次性成本因素等影響）。

從本季度真實(shí)賣車業(yè)務(wù)毛利率來看（剔除碳積分和存貨減值等一次性影響），本季度真實(shí)汽車業(yè)務(wù)毛利率在 Rivian 四季度賣車低谷期時(shí)，反而還是歷史上表現(xiàn)最好的一個(gè)季度，從三季度-13.5% 上行 2.5 個(gè)百分點(diǎn)至本季度-10.9%。

從單車經(jīng)濟(jì)具體來看：

1）單車收入：環(huán)比下滑，主要由 EDV 占比上升和促銷優(yōu)惠加大影響

本季度賣車單價(jià) 8.3 萬美金，環(huán)比下滑約 0.4 萬美金，海豚君預(yù)計(jì)主要由于低價(jià)的 EDV 貨車占比有所提升，以及 Rivian 出于 IRA 補(bǔ)貼退坡的壓力下，加大了促銷優(yōu)惠（推出了$5,000 - $6,500 的租賃返現(xiàn)，對(duì) 2025 款 R1 庫存車，可享受 5 年 0 利率，對(duì)新款 Tri-motor 或 Dual-motor 版本，利率低至 0.99%-1.99%）。

2）單車成本：單車成本大幅下滑 0.6 萬美元！是賣車毛利率上行的原因

a. 單車攤折成本因銷量下滑環(huán)比上行 0.2 萬美元

本季度單車攤折成本環(huán)比上行 0.2 萬美元至 1.1 萬美元，主要由于 Rivian 四季度受 IRA 補(bǔ)貼退坡影響，銷量環(huán)比下滑 26% 至 0.97 萬輛，規(guī)模效應(yīng)沒有釋放，直接帶動(dòng)了單車攤折成本的環(huán)比上行。

b. 單車可變成本因關(guān)稅影響減弱和持續(xù)降本，還在環(huán)比下滑

本季度單車可變成本環(huán)比下滑 0.8 萬美元至 8.1 萬美元，主要由于受關(guān)稅負(fù)面影響減弱，以及 Rivian 還在持續(xù)降本：

① Rivian 預(yù)計(jì)隨著美國 232 條款將 3.75% 的 MSRP（廠商建議零售價(jià)）關(guān)稅抵消優(yōu)惠延長至 2030 年，且新增了可納入《232 條款》的零部件類別， Rivian 垂直整合模式（自研自產(chǎn)零部件）可享受 “更多零部件關(guān)稅豁免”，政策落地后關(guān)稅對(duì)單車成本的負(fù)面影響將降至數(shù)百美元，而 Rivian 三季度受關(guān)稅影響還有接近 2000 美元，預(yù)計(jì)本季度補(bǔ)貼對(duì)沖了關(guān)稅的負(fù)面影響。

但四季度 Rivian 并未完全享受 232 條款的關(guān)稅減免優(yōu)惠，未來這一優(yōu)惠將進(jìn)一步顯現(xiàn)，R2 車型未來也將受益于此。

② 而本季度低成本高毛利的 EDV 占比的提升，也一定程度帶動(dòng)了可變成本端的繼續(xù)下滑。

③ 原材料采購成本下行：鋰礦價(jià)格在繼續(xù)下滑，以及與大眾聯(lián)合采購也推動(dòng)了原材料采購成本的繼續(xù)下滑。

c. 單車毛利因降本還在環(huán)比改善

本季度單車毛利在單車可變成本的下滑下，還在繼續(xù)環(huán)比上行 0.26 萬美元至-0.9 萬美元，真實(shí)汽車業(yè)務(wù)毛利率環(huán)比也在改善，從三季度-13.5% 環(huán)比上行 2.5 個(gè)百分點(diǎn)至本季度-10.9%。

3. 整體收入端略超預(yù)期

本季度總收入 12.9 億，在賣車差時(shí)還要略高于市場預(yù)期的 12.6 億：

① 本季度賣車收入（包含碳積分）收入 8.4 億，環(huán)比下滑 26.5%，主要由于四季度 IRA 補(bǔ)貼退坡，銷量環(huán)比下滑 26% 至本季度 0.97 萬輛，而賣車單價(jià)由于低價(jià)的 EDV 的占比提升，以及促銷優(yōu)惠的加大，也在環(huán)比下滑 0.4 萬美金至 8.3 萬。

② 軟件和服務(wù)收入仍然表現(xiàn)不錯(cuò)，本季度 4.5 億，繼續(xù)環(huán)比上季度上行 0.3 億，主要還是由于與大眾成立的合資公司貢獻(xiàn)了高毛利的技術(shù)授權(quán)收入（四季度 2.7 億，占總軟件和服務(wù)收入的 60%），二手車銷售以及汽車維保服務(wù)的收入同樣也有所增加。

4. 經(jīng)調(diào)整后 EBITDA 和凈利都要好于預(yù)期

在 Adjusted EBITDA 方面，本季度的 Adjusted EBITDA -4.7 億，在銷量下滑時(shí)，還環(huán)比上行了 1.4 億，高于市場預(yù)期的-5.7 億，主要由于四季度的毛利率端的上行，以及三費(fèi)端控制合理：

四季度費(fèi)研發(fā)支出雖然仍有因 R2 原型車開發(fā)、自動(dòng)駕駛訓(xùn)練和云服務(wù)支出有所上升，但整體控制合理，環(huán)比上季度下滑 0.3 億美元至-4.2 億。而銷管費(fèi)用雖然仍有渠道和團(tuán)隊(duì)擴(kuò)張影響，但也環(huán)比下滑了 0.3 億美金至-5.3 億。

而經(jīng)調(diào)整后凈利-6.6 億，也要高出預(yù)期的-8.3 億，同樣也是由于毛利率的環(huán)比大幅提升，以及三費(fèi)端的環(huán)比下滑所帶來的。

<此處結(jié)束>

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