每經(jīng)記者：王琳 每經(jīng)編輯：張益銘

繼希迪智駕順利登陸港股市場(chǎng)之后，又一家無(wú)人駕駛礦卡廠商上海伯鐳智能科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)伯鐳科技）正沖擊港交所IPO（首次公開(kāi)募股）。

記者注意到，伯鐳科技在業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)上有著一套以股權(quán)撬動(dòng)業(yè)務(wù)資源的“方法論”，一方面，國(guó)家電力投資集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)國(guó)家電投）持股公司以低價(jià)入股伯鐳科技，通過(guò)“捆綁”國(guó)家電投，國(guó)家電投旗下多家公司在報(bào)告期內(nèi)（2023年至2025年前三季度，下同）也扮演起了伯鐳科技大客戶(hù)和大供應(yīng)商的角色。

另一方面，伯鐳科技單一最大股東集團(tuán)成員以低價(jià)向中關(guān)村科技租賃旗下公司轉(zhuǎn)讓伯鐳科技股權(quán)，進(jìn)而通過(guò)與中關(guān)村科技租賃成立合資平臺(tái)的方式鎖定終端市場(chǎng)需求。在2023年和2024年，關(guān)聯(lián)交易金額占到了伯鐳科技收入的近七成和近四成。

即便如此，伯鐳科技在報(bào)告期內(nèi)仍未實(shí)現(xiàn)盈利，其在報(bào)告期內(nèi)對(duì)第一大客戶(hù)和第一大供應(yīng)商的較大依賴(lài)性、前五大客戶(hù)變動(dòng)較大等情況，也給公司業(yè)績(jī)可持續(xù)性蒙上了陰影。

對(duì)第一大客戶(hù)和供應(yīng)商存依賴(lài)，前五大客戶(hù)變動(dòng)較大

根據(jù)招股書(shū)，伯鐳科技是一家電動(dòng)自動(dòng)駕駛礦卡及自動(dòng)駕駛礦卡解決方案的提供商。具體來(lái)看，圍繞無(wú)人礦山運(yùn)輸這一核心，伯鐳科技構(gòu)建了三大協(xié)同業(yè)務(wù)板塊，包括智車(chē)、智礦和智運(yùn)。其中，智車(chē)業(yè)務(wù)是指在封閉場(chǎng)景下電動(dòng)自動(dòng)駕駛礦卡的銷(xiāo)售，該業(yè)務(wù)也是報(bào)告期內(nèi)伯鐳科技最大的收入來(lái)源，收入占比持續(xù)保持在八成以上。

在2024年，按照出貨量及收入計(jì)，伯鐳科技號(hào)稱(chēng)是全球最大的電動(dòng)自動(dòng)駕駛礦卡提供商；按出貨量計(jì)，伯鐳科技則號(hào)稱(chēng)是中國(guó)第二大無(wú)人駕駛礦卡解決方案提供商。不過(guò)，在收入逐步提升的過(guò)程中，伯鐳科技卻仍未實(shí)現(xiàn)盈利。2023年、2024年和2025年前三季度，伯鐳科技的營(yíng)業(yè)收入分別為0.70億元、1.71億元和3.15億元，凈虧損分別為3247.9萬(wàn)元、6098.6萬(wàn)元和5860.0萬(wàn)元。

與此同時(shí)，伯鐳科技還面臨主要客戶(hù)集中的風(fēng)險(xiǎn)。2023年、2024年和2025年前三季度，伯鐳科技對(duì)前五大客戶(hù)的總收入占公司整體收入的91.5%、96.1%和97.7%，其中對(duì)第一大客戶(hù)的收入占公司整體收入的70.4%、37.9%和65.0%。伯鐳科技則表示，公司的收入集中水平符合行業(yè)規(guī)范。

記者注意到，2023年、2024年和2025年上半年，作為伯鐳科技的同行業(yè)可比公司，希迪智駕對(duì)前五大客戶(hù)的總收入占公司整體收入的64.1%、80.0%和94.1%，對(duì)第一大客戶(hù)的收入占公司整體收入的31.2%、37.4%和46.7%，尤其是對(duì)第一大客戶(hù)的依賴(lài)性遠(yuǎn)低于伯鐳科技。

值得一提的是，2023年和2024年，客戶(hù)—供應(yīng)商群A分別成為伯鐳科技的第一大客戶(hù)和第二大客戶(hù)，伯鐳科技對(duì)其的銷(xiāo)售金額分別為4899.37萬(wàn)元和6323.40萬(wàn)元，但到了2025年前三季度，客戶(hù)—供應(yīng)商群A已從伯鐳科技的前五大客戶(hù)中消失。而且，伯鐳科技在報(bào)告期內(nèi)各年/期的第一大客戶(hù)都是在當(dāng)年/期才首次成為公司客戶(hù)，其2025年前三季度第一大客戶(hù)F甚至是在2025年當(dāng)年才成立。伯鐳科技還給了2024年第一大客戶(hù)D“五年內(nèi)到期的每月分期付款”條件，給了2025年前三季度第三大客戶(hù)G“36個(gè)月每月分期付款”的條件。這些也為伯鐳科技的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可持續(xù)性帶來(lái)了挑戰(zhàn)。

伯鐳科技的前五大供應(yīng)商也存在不同程度的類(lèi)似情況。例如，2023年、2024年和2025年前三季度，伯鐳科技對(duì)其前五大供應(yīng)商的采購(gòu)額之和占公司總采購(gòu)額的比例分別為74.4%、80.6%和84.3%，對(duì)其第一大供應(yīng)商的采購(gòu)額占公司總采購(gòu)額的36.0%、46.5%和64.7%。伯鐳科技在2023年的第一大供應(yīng)商A和第四大供應(yīng)商B、在2024年的第三大供應(yīng)商D和第四大供應(yīng)商E，以及2025年前三季度的第三大供應(yīng)商G都是在當(dāng)年/期首次成為伯鐳科技的供應(yīng)商。

此外，伯鐳科技在2024年前三季度以及2024年全年的收入分別約為3430萬(wàn)元和1.71億元，表明其占比近八成的收入確認(rèn)于2024年第四季度。伯鐳科技表示，根據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)的資料，自動(dòng)駕駛礦卡解決方案行業(yè)的收入確認(rèn)存在周期性波動(dòng)，往往集中于下半年。不過(guò)，希迪智駕在2024年上半年和2024年全年的收入分別為2.58億元和4.10億元，也就是說(shuō)，其在2024年下半年的收入占全年收入的比例僅為37.07%。

國(guó)家電投持股公司一邊低價(jià)入股伯鐳科技，一邊扮演大客戶(hù)和供應(yīng)商角色

事實(shí)上，從經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的可持續(xù)性來(lái)看，伯鐳科技不僅對(duì)于其在報(bào)告期內(nèi)變動(dòng)較大的前五大客戶(hù)和供應(yīng)商存在較大依賴(lài)性，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也在一定程度上與國(guó)家電投進(jìn)行了“捆綁”。

2023年、2024年和2025年前三季度，客戶(hù)—供應(yīng)商群B一直是伯鐳科技的前五大客戶(hù)之一，伯鐳科技向其銷(xiāo)售智運(yùn)解決方案，銷(xiāo)售金額分別約為340萬(wàn)元、1060萬(wàn)元和1250萬(wàn)元，分別占公司同期收入的4.8%、6.2%和4.0%；客戶(hù)—供應(yīng)商群B同時(shí)也一直是伯鐳科技的前五大供應(yīng)商之一，伯鐳科技向其采購(gòu)電池、電池租賃、電池充電及更換服務(wù)，采購(gòu)金額分別為1040萬(wàn)元、5090萬(wàn)元和680萬(wàn)元，分別占同期公司總采購(gòu)額的8.9%、16.8%和2.1%。

招股書(shū)顯示，客戶(hù)—供應(yīng)商群B包括客戶(hù)—供應(yīng)商B及其附屬公司客戶(hù)—供應(yīng)商B1和客戶(hù)—供應(yīng)商B2?？蛻?hù)—供應(yīng)商B在2020年成立于上海，注冊(cè)資本約為4.42億元。國(guó)家電投在伯鐳科技的前投資者融和智駕及融和海川中擁有權(quán)益，同時(shí)擁有客戶(hù)—供應(yīng)商B低于30%的股權(quán)。

2021年，融和智駕、融和海川和綠舟投資總共以3800萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)伯鐳科技的新增股份，融和智駕、融和海川進(jìn)而分別擁有了伯鐳科技5.30%和0.58%的股份。也就是說(shuō)，國(guó)家電投同時(shí)是伯鐳科技的間接股東，以及伯鐳科技大客戶(hù)客戶(hù)—供應(yīng)商B的（間接）股東。值得一提的是，融和智駕、融和海川對(duì)伯鐳科技新增股份的認(rèn)購(gòu)價(jià)為3.60元/股，而與他們?cè)谕粋€(gè)月簽署增資協(xié)議的漢理基金的增資價(jià)格卻是4.38元/股。

與此同時(shí)，國(guó)家電投還擁有伯鐳科技2023年和2024年第五大供應(yīng)商C低于30%的股權(quán)，擁有伯鐳科技2025年前三季度第二大供應(yīng)商F低于30%的股權(quán)，以及間接持有伯鐳科技2025年前三季度第三大供應(yīng)商G的股份。

此外，2023年、2024年和2025年前三季度，客戶(hù)—供應(yīng)商群C一直是伯鐳科技的前五大供應(yīng)商之一，伯鐳科技向其采購(gòu)智車(chē)車(chē)輛底盤(pán)平臺(tái)及無(wú)動(dòng)力車(chē)身，采購(gòu)金額分別約為2010萬(wàn)元、1.41億元和2.06億元，分別占公司當(dāng)期總采購(gòu)額的17.3%、46.5%和64.7%。同期，伯鐳科技向客戶(hù)—供應(yīng)商群C銷(xiāo)售智運(yùn)解決方案，銷(xiāo)售金額分別約為220萬(wàn)元、1960萬(wàn)元和2.7萬(wàn)元，分別占公司當(dāng)期收入的3.2%、11.5%和零。

招股書(shū)顯示，同力股份為伯鐳科技前投資者，同時(shí)其也全資擁有客戶(hù)—供應(yīng)商C。在IPO前夕的2025年11月，同力股份以3000萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)了伯鐳科技的增資，借此獲得了伯鐳科技1.13%股份。

以合資平臺(tái)鎖定市場(chǎng)需求，關(guān)聯(lián)交易貢獻(xiàn)重要收入來(lái)源

伯鐳科技還通過(guò)與下游租賃公司成立合資企業(yè)，甚至是進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易的方式，來(lái)鎖定終端市場(chǎng)需求，提升公司收入。

2025年12月，伯鐳科技董事長(zhǎng)胡心怡和上海昱署企業(yè)管理咨詢(xún)合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)上海昱署）簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，分別以1700萬(wàn)元和300萬(wàn)元的價(jià)格向天津中發(fā)天開(kāi)海河中諾創(chuàng)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)中關(guān)村中諾）轉(zhuǎn)讓伯鐳科技11.97萬(wàn)元和2.11萬(wàn)元注冊(cè)資本，中關(guān)村中諾因此獲得了伯鐳科技1%的股份。

記者注意到，上述股份轉(zhuǎn)讓價(jià)格為14.20元/股，而在該股權(quán)轉(zhuǎn)讓前后進(jìn)行的伯鐳科技增資中，增資價(jià)格均為18.88元/股。那么，為何胡心怡和上海昱署要以相對(duì)低價(jià)向中關(guān)村中諾轉(zhuǎn)讓所持伯鐳科技股份呢？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者于3月16日向伯鐳科技發(fā)去采訪函，但截至發(fā)稿，尚未收到回復(fù)。

根據(jù)招股書(shū)，胡心怡是伯鐳科技的單一最大股東集團(tuán)成員，同時(shí)擔(dān)任公司董事長(zhǎng)、CEO（首席執(zhí)行官）、執(zhí)行董事。天眼查顯示，胡心怡也是上海昱署的執(zhí)行事務(wù)合伙人，還持有上海昱署99.66%的合伙份額。

招股書(shū)顯示，中關(guān)村中諾成立于2025年12月1日，其執(zhí)行事務(wù)合伙人之一的北京中諾同創(chuàng)投資基金管理有限公司為港股上市公司中關(guān)村科技租賃的全資附屬公司。天眼查顯示，中關(guān)村科技租賃還是中關(guān)村中諾的第一大出資合伙人，出資比例為26.77%。

值得一提的是，伯鐳科技在招股書(shū)中披露，為拓展下游業(yè)務(wù)及降低風(fēng)險(xiǎn)，公司旨在與采礦服務(wù)商、礦主及租賃公司推進(jìn)合資經(jīng)營(yíng)模式。例如，同樣在2025年，伯鐳科技根據(jù)三年戰(zhàn)略合作協(xié)議與中關(guān)村科技租賃成立合資平臺(tái)。伯鐳科技表示，透過(guò)該合資平臺(tái)，能夠利用中關(guān)村專(zhuān)業(yè)的租賃經(jīng)驗(yàn)來(lái)優(yōu)化公司的輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式。此輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)策略不僅能保障穩(wěn)定的車(chē)輛采購(gòu)量，幫助公司深入洞悉客戶(hù)的運(yùn)營(yíng)難題，也能讓公司切入利潤(rùn)空間更高的運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，同時(shí)規(guī)避與建立及維護(hù)完全自有車(chē)隊(duì)相關(guān)的巨大風(fēng)險(xiǎn)及資本支出。

在伯鐳科技的智車(chē)業(yè)務(wù)中，商業(yè)模式之一就是伯鐳科技將智車(chē)銷(xiāo)售給租賃公司，隨后租賃公司以固定期限租賃安排將車(chē)輛出租給終端客戶(hù)。

也就是說(shuō)，伯鐳科技與中關(guān)村科技租賃成立合資平臺(tái)來(lái)開(kāi)展公司的業(yè)務(wù)銷(xiāo)售，同時(shí)伯鐳科技單一最大股東集團(tuán)成員在其IPO前夕向中關(guān)村科技租賃旗下的中關(guān)村中諾低價(jià)轉(zhuǎn)讓了公司股權(quán)。

招股書(shū)還顯示，伯鐳科技在報(bào)告期內(nèi)有著規(guī)模不小的關(guān)聯(lián)方交易，其在2023年和2024年分別向聯(lián)營(yíng)公司銷(xiāo)售貨品4771.1萬(wàn)元和6323.4萬(wàn)元，分別占當(dāng)年公司收入的68.58%和37.01%。