中國(guó)金茂去杠桿進(jìn)程面對(duì)更多挑戰(zhàn)。

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評(píng)級(jí)展望負(fù)面

3月19日，標(biāo)普全球公告稱，將中國(guó)金茂（00817.HK）評(píng)級(jí)展望從穩(wěn)定調(diào)整為負(fù)面，同時(shí)確認(rèn)其BBB-的長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)。

評(píng)級(jí)展望調(diào)整為負(fù)面公告

標(biāo)普表示，中國(guó)金茂杠桿率維持高企，未來(lái)12至24個(gè)月的去杠桿化進(jìn)程可能較預(yù)期慢。

內(nèi)地房地產(chǎn)市場(chǎng)的低迷可能會(huì)在未來(lái)12至24個(gè)月內(nèi)限制中國(guó)金茂提升銷售去化率和獲利能力，使其去杠桿進(jìn)程面對(duì)更多挑戰(zhàn)。

不過(guò)，中國(guó)金茂將重心轉(zhuǎn)向高線城市將有助于其鞏固市場(chǎng)地位，此外其母公司中化控股有限公司的支持也將在一定程度上緩解其高負(fù)債比率帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前中國(guó)金茂存續(xù)美元債3只，存續(xù)規(guī)模16億美元，其中一只6億美元債將于2026年4月9日到期。

存續(xù)美元債

目前，房地產(chǎn)行業(yè)仍處于調(diào)整期，市場(chǎng)需求未全面回升，不過(guò)中國(guó)金茂2024年業(yè)績(jī)已經(jīng)扭虧，2025年中報(bào)也不錯(cuò)。

02

財(cái)務(wù)分析

據(jù)官網(wǎng)介紹，中國(guó)金茂是世界五百?gòu)?qiáng)企業(yè)之一中國(guó)中化集團(tuán)旗下房地產(chǎn)和酒店板塊的平臺(tái)企業(yè)。

2007年，中國(guó)金茂在香港聯(lián)合交易所主板上市。

中國(guó)金茂官網(wǎng)

從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，中國(guó)金茂的控股股東為中化集團(tuán)，后者是國(guó)務(wù)院國(guó)資委監(jiān)管的大型中央企業(yè)之一。

2019年7月，中化香港以86.74億港元對(duì)價(jià)向中國(guó)平安下屬子公司以及新華人壽分別轉(zhuǎn)讓17.87億股和0.16億股中國(guó)金茂股份；同時(shí)金茂又向中化香港配售1.69億股，本次交易完成后，平安人壽成為公司第二大股東。

近年來(lái)，中化香港的股權(quán)從2021年的35.28%增加到2022年的36.4%，目前持股38.4%，此前中國(guó)金茂在前所未有的行業(yè)低迷中增加了股票股息以保留現(xiàn)金。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

近年來(lái)，受行業(yè)下行影響，中國(guó)金茂的銷售受到不小沖擊。

2021年，中國(guó)金茂錄得合同銷售金額2356億元，創(chuàng)歷史新高；2022年公司取得簽約銷售金額1550億元。

2023年，中國(guó)金茂累計(jì)實(shí)現(xiàn)簽約銷售金額1412億元，同比下降8.9%；2024年錄得合同銷售額982.5億元，規(guī)模跌破千億。

2025年，中國(guó)金茂全年累計(jì)取得簽約銷售金額共計(jì)1135億元，重返“千億陣營(yíng)”。

在土地獲取方面，中國(guó)金茂一改此前土拓收縮態(tài)勢(shì)，加速在核心一、二線城市拿地。

據(jù)半年報(bào)，中國(guó)金茂2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入251.13億元，同比增長(zhǎng)14%；歸母凈利潤(rùn)10.9億元，同比增長(zhǎng)8%。

營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)趨勢(shì)圖

截至最新報(bào)告期，中國(guó)金茂總資產(chǎn)為4437.77億元，總負(fù)債3230.12億元，凈資產(chǎn)1207.65億元，資產(chǎn)負(fù)債率72.79%。

由于經(jīng)營(yíng)規(guī)模縮減，中國(guó)金茂很可能在未來(lái)兩年保持高杠桿水平。

資產(chǎn)負(fù)債率

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，中國(guó)金茂主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總債務(wù)的57%。

截至2025年6月末，中國(guó)金茂流動(dòng)負(fù)債有1828.49億元，主要為其他應(yīng)付款，其一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有274.53億元。

相較于短債壓力，中國(guó)金茂流動(dòng)性較好，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有340.65億元，可以覆蓋短債，公司面臨短期償債風(fēng)險(xiǎn)不大。

在備用資金方面，公開數(shù)據(jù)披露的比較久遠(yuǎn)，截至2019年末中國(guó)金茂銀行授信總額為1571.36億元，其未使用授信額度為873.81億元。

銀行授信情況

除此之外，中國(guó)金茂還有1401.63億元非流動(dòng)負(fù)債，主要為長(zhǎng)期借貸，其長(zhǎng)期有息負(fù)債有958.43億元。

整體看來(lái)，中國(guó)金茂剛性債務(wù)有1232.96億元，主要以長(zhǎng)期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為38%。

在償債資金方面，中國(guó)金茂主要依賴于外部融資。其融資渠道較為多元，除了發(fā)債和借款，還通過(guò)應(yīng)收賬款、股權(quán)融資、股權(quán)質(zhì)押以及信托等方式融資。

在資產(chǎn)質(zhì)量方面，中國(guó)金茂的其他應(yīng)收款規(guī)模較大，該指標(biāo)為462億元，不僅對(duì)資金形成大量占用，還存在一定回收風(fēng)險(xiǎn)。

總得來(lái)看，中國(guó)金茂銷售回升，業(yè)績(jī)較好，對(duì)債務(wù)和利息的保障能力上升，不過(guò)公司杠桿率維持高位，其他應(yīng)收款規(guī)模大。

03

地王收割機(jī)

一直以來(lái)，豪宅項(xiàng)目為主的中國(guó)金茂以產(chǎn)品力強(qiáng)、溢價(jià)高著稱，在拿地方面也毫不吝嗇，曾拿下多個(gè)“地王”。

2009年，中國(guó)金茂在土拍會(huì)上拍下北京廣渠門15號(hào)“地王”一舉成名。

2016年，中國(guó)金茂在上海、南京、深圳、天津、杭州、鄭州、無(wú)錫和青島等城市累計(jì)參與獲取的地塊有12宗，成交總價(jià)為372.7億元。

但在商品房量?jī)r(jià)齊升退潮后，前期熱衷角逐高價(jià)“地王”的房企，直接成了限價(jià)最大的受害者。

隨后數(shù)年間，中國(guó)金茂拿地速度明顯放緩。

2015年到2018年，中國(guó)金茂新增土儲(chǔ)分別為182萬(wàn)、285萬(wàn)、932萬(wàn)與2264萬(wàn)平方米，2019年新增土儲(chǔ)降至1390萬(wàn)平方米，2020年上半年進(jìn)一步降至583萬(wàn)平方米。

2020年，金茂開始下沉到三四線城市高溢價(jià)拿地，試圖通過(guò)土地的置換來(lái)?yè)Q得利潤(rùn)空間。

在此期間，中國(guó)平安的入股進(jìn)一步拓寬中國(guó)金茂的多元化融資渠道。

2020年3月，中國(guó)金茂與中國(guó)平安下屬機(jī)構(gòu)簽訂金融服務(wù)框架協(xié)議，服務(wù)范圍包括存款、貸款、委托貸款、按揭貸款、結(jié)算、保理等業(yè)務(wù)，其中貸款和融資性保利服務(wù)余額上限分別為100億元和30億元，有效期至2020年底。

然而，當(dāng)年8月央行設(shè)置“三道紅線”分檔設(shè)定房企有息負(fù)債的增速閾值，并壓降融資類信托規(guī)模，倒逼房企去杠桿、降負(fù)債。

近年來(lái)，中國(guó)金茂通過(guò)加速銷售、減少土儲(chǔ)、增發(fā)等方式降低杠桿，轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)“回血”。

2025年初，中國(guó)金茂的“掌舵手”更替，張?jiān)龈蚰挲g退休辭任，執(zhí)行董事陶天海獲董事會(huì)委任，出任公司主席、戰(zhàn)略及投資委員會(huì)主席及ESG委員會(huì)主席。

與中國(guó)金茂過(guò)往較保守的風(fēng)格不同，陶天海上任后便開啟了一輪大變革。