作者：林洛栩

來(lái)源：全球財(cái)說(shuō)

當(dāng)一瓶第八代五糧液的終端成交價(jià)跌破750元，較1019元的官方出廠價(jià)倒掛近三成，這家曾經(jīng)與貴州茅臺(tái)并肩而立的濃香白酒龍頭，已經(jīng)輸?shù)袅烁叨税拙瀑惖雷詈诵牡亩▋r(jià)權(quán)之戰(zhàn)。

更為嚴(yán)峻的是，這場(chǎng)持續(xù)數(shù)年的增長(zhǎng)失速與戰(zhàn)略迷局，最終以一場(chǎng)突如其來(lái)的人事地震，徹底撕開(kāi)了光鮮外衣下的深層積弊。

2026年2月28日，四川省紀(jì)委監(jiān)委發(fā)布通報(bào)，宜賓五糧液集團(tuán)有限公司、股份有限公司雙料董事長(zhǎng)曾從欽涉嫌嚴(yán)重違紀(jì)違法，接受紀(jì)律審查和監(jiān)察調(diào)查，同日被采取留置措施。

而就在四個(gè)月前，曾從欽的前任、五糧液原董事長(zhǎng)李曙光剛剛因嚴(yán)重違紀(jì)違法被開(kāi)除黨籍和公職，半年內(nèi)兩任掌舵人接連落馬，這在A股上市公司中極為罕見(jiàn)。

當(dāng)“曾從欽時(shí)代”戛然而止，留給五糧液的，不僅是人事動(dòng)蕩的余波，更是積弊已久的增長(zhǎng)困局與品牌隱憂。

戰(zhàn)略理想與現(xiàn)實(shí)落差

從2022年正式執(zhí)掌五糧液，到2026年黯然離場(chǎng)，曾從欽的四年任期，恰好是白酒行業(yè)從黃金增長(zhǎng)期轉(zhuǎn)向深度調(diào)整期的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

上任之初提出的“大國(guó)濃香、和美五糧、中國(guó)酒王”的品牌愿景，“135”發(fā)展戰(zhàn)略，以及激進(jìn)的提價(jià)策略、大刀闊斧的渠道改革，最終未能帶領(lǐng)五糧液縮小與茅臺(tái)的差距。

具體落地層面，其核心動(dòng)作集中在四大維度：產(chǎn)品端優(yōu)化矩陣，向上打造經(jīng)典五糧液對(duì)標(biāo)飛天茅臺(tái)，向下整合系列酒聚焦核心單品；價(jià)格端激進(jìn)提價(jià)，2024年2月將第八代普五出廠價(jià)從969元上調(diào)至1019元，首次站上千元關(guān)口；渠道端打破傳統(tǒng)大商模式，推行“總部抓總、戰(zhàn)區(qū)主戰(zhàn)”的營(yíng)銷架構(gòu)，布局“三店一家”終端，發(fā)力直營(yíng)與數(shù)字化轉(zhuǎn)型；品牌端加碼文化營(yíng)銷，推進(jìn)國(guó)際化布局，拉升高端形象。

然而現(xiàn)實(shí)卻不能如意，上述核心舉措?yún)s讓五糧液陷入了價(jià)格、渠道、品牌的多重惡性循環(huán)。

過(guò)去五年，中國(guó)白酒行業(yè)走完了一輪從全民擴(kuò)容到極致分化的深度周期，800元以上高端白酒市場(chǎng)馬太效應(yīng)愈發(fā)凸顯。

茅臺(tái)穩(wěn)坐行業(yè)絕對(duì)龍頭，營(yíng)收規(guī)模從2021年的1094億元攀升至2024年的1719億元，高端市場(chǎng)份額持續(xù)突破；瀘州老窖、山西汾酒等第二梯隊(duì)玩家憑借差異化定位和靈活的渠道策略加速追趕，近四年?duì)I收復(fù)合增速均保持在18%以上，行業(yè)位次持續(xù)上移。

而“濃香酒王”五糧液，在這場(chǎng)存量博弈中陷入了前所未有的增長(zhǎng)困局。

與茅臺(tái)的營(yíng)收差距從2021年的432億元拉大至2024年的827億元，四年間差距近乎翻倍，白酒行業(yè)“茅五雙寡頭”的格局已名存實(shí)亡。

并且，2025年三季報(bào)更是交出了2015年以來(lái)最差的成績(jī)單。前三季度營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙位數(shù)下滑，第三季度單季營(yíng)收近乎腰斬、凈利潤(rùn)暴跌超65%，在頭部酒企中業(yè)績(jī)表現(xiàn)墊底。

2025年第三季度，五糧液實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入81.74億元，同比下降52.66%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)20.19億元，同比下降65.62%。反觀山西汾酒，同期實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入89.60億元、歸母凈利潤(rùn)28.99億元，單季度超過(guò)五糧液。

這意味著，五糧液若持續(xù)低迷，其第二寶座岌岌可危。

Wind一致性預(yù)期顯示，2025年五糧液預(yù)計(jì)營(yíng)業(yè)收入約為761.57億元，同比下降14.60%，歸母凈利潤(rùn)約為258.91億元，同比下降18.72%。

如果用更殘酷一些的說(shuō)法，2021年-2026年這五年，恰好完整覆蓋了曾從欽從空降五糧液、到正式執(zhí)掌、再到落馬的完整職業(yè)周期，也覆蓋了五糧液從“行業(yè)雙寡頭”到“增長(zhǎng)失速掉隊(duì)”的完整過(guò)程。

業(yè)績(jī)滑坡背后的深層困局

拆解來(lái)看，五糧液究竟怎么了？

首先，提價(jià)策略全面失效，渠道生態(tài)遭遇重創(chuàng)。

提價(jià)是曾從欽任期內(nèi)最核心的價(jià)格動(dòng)作，初衷是通過(guò)將普五出廠價(jià)提升至與飛天茅臺(tái)持平的水平，重塑五糧液的高端價(jià)值標(biāo)桿，縮小與茅臺(tái)的品牌價(jià)差。

但他忽略了一個(gè)核心前提：茅臺(tái)的提價(jià)有強(qiáng)大的品牌力和剛性需求支撐，而五糧液在高端市場(chǎng)的品牌話語(yǔ)權(quán)不可同日而語(yǔ)。

提價(jià)后，普五批發(fā)價(jià)反而持續(xù)走低，形成嚴(yán)重價(jià)格倒掛。據(jù)媒體報(bào)道，2025年雙十一期間，普五原箱批價(jià)跌至820-850元/瓶，散瓶批價(jià)跌破800元，部分電商平臺(tái)券后成交價(jià)甚至擊穿750元底線，與1019元的出廠價(jià)形成近27%的倒掛幅度。

這意味著五糧液經(jīng)銷商已經(jīng)陷入“賣一瓶虧一瓶”的惡性循環(huán)。

為穩(wěn)住渠道，五糧液不得不推出高額補(bǔ)貼。2025年12月在維持1019元出廠價(jià)的基礎(chǔ)上，給予經(jīng)銷商119 元/瓶的折扣補(bǔ)貼，實(shí)際開(kāi)票價(jià)降至900元，變相下調(diào)出廠價(jià)。

這是普五近十年來(lái)首次變相降價(jià)，也宣告了挺價(jià)策略的全面失敗。

其次，超高端戰(zhàn)略不及預(yù)期，資源分散難成氣候。

曾從欽任上一直試圖通過(guò)經(jīng)典五糧液突破3000元以上超高端市場(chǎng)，打破茅臺(tái)的壟斷格局。

但從實(shí)際表現(xiàn)來(lái)看，經(jīng)典五糧液始終未能形成規(guī)模效應(yīng)，市場(chǎng)認(rèn)可度極低，既沒(méi)有打開(kāi)高端商務(wù)消費(fèi)市場(chǎng)，也未形成收藏與金融屬性，最終只能依靠渠道壓貨完成銷售目標(biāo)，反而進(jìn)一步加劇了經(jīng)銷商的庫(kù)存壓力。

雖然五糧液從未披露經(jīng)典五糧液銷售情況，但券商資料顯示，截至2025年底，經(jīng)典五糧液年?duì)I收規(guī)模仍不足10億元，在五糧液總營(yíng)收中的占比不足1%，與“超高端核心大單品”的定位相去甚遠(yuǎn)，也于初期市場(chǎng)預(yù)期形成巨大反差，并且分散了主品牌的資源與精力。

第三，渠道改革流于表面，大商制積弊未除。

數(shù)據(jù)顯示，2025年五糧液新增“三店一家”474家，直營(yíng)渠道營(yíng)收占比一度提升至43%，線上渠道銷售額同比增長(zhǎng)8%。但這些改革并未從根本上改變五糧液依賴大商制的渠道格局，公司對(duì)渠道的掌控力依然薄弱。

大商仍掌握核心渠道資源，竄貨、低價(jià)甩賣現(xiàn)象屢禁不止，對(duì)于價(jià)格管控政策形同虛設(shè)。

即便五糧液在投資者平臺(tái)回復(fù)稱，在數(shù)字化轉(zhuǎn)型上已布局電商渠道、搭建私域體系，通過(guò)數(shù)據(jù)精準(zhǔn)運(yùn)營(yíng)并打通線上線下場(chǎng)景，有效提升用戶粘性及渠道效率，未來(lái)將持續(xù)以數(shù)字化賦能品牌。

但以目前來(lái)看，所謂數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)程緩慢，更多停留在“一瓶一碼”的表層，未能真正掌握終端動(dòng)銷數(shù)據(jù)，無(wú)法對(duì)市場(chǎng)變化做出快速反應(yīng)，最終導(dǎo)致渠道庫(kù)存持續(xù)高企。

市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至2025年上半年，五糧液經(jīng)銷商社會(huì)庫(kù)存深度達(dá)5-6個(gè)月，遠(yuǎn)超行業(yè)1-2個(gè)月的健康水平及2-3個(gè)月的警惕水平，渠道周轉(zhuǎn)效率下滑。

上述問(wèn)題直接體現(xiàn)在業(yè)績(jī)上，即便曾從欽任期前兩年，五糧液保持了增長(zhǎng)慣性，但核心戰(zhàn)略的落地偏差所造成的隱患，也終在2024年集中爆發(fā)。

業(yè)績(jī)?cè)鏊偈冀K落后于頭部同行、與茅臺(tái)差距持續(xù)拉大，行業(yè)第二寶座岌岌可危，已成為難以改變的殘酷現(xiàn)實(shí)。

品牌價(jià)值持續(xù)稀釋

五糧液曾在財(cái)報(bào)中解釋，業(yè)績(jī)下滑主要是因?yàn)椤鞍拙菩袠I(yè)處于深度調(diào)整期，有效需求恢復(fù)不及預(yù)期，公司主動(dòng)控量去庫(kù)存，緩解渠道壓力”。

但合同負(fù)債驟降直接反映出經(jīng)銷商打款意向低迷，即便主動(dòng)控貨，去庫(kù)存效果依舊有限。

究其深層原因，是五糧液長(zhǎng)期以來(lái)的核心護(hù)城河持續(xù)收窄，除上文所述戰(zhàn)略問(wèn)題外，品牌、產(chǎn)品也均出現(xiàn)了不可逆的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。

可以說(shuō)，五糧液的品牌力下滑，是高端白酒行業(yè)最具代表性的系統(tǒng)性弱化案例。

高端白酒的品牌力，核心是定價(jià)權(quán)、渠道溢價(jià)、心智占位、市場(chǎng)份額、價(jià)值稀缺性、長(zhǎng)期增長(zhǎng)預(yù)期六大維度的綜合體現(xiàn)。

而五糧液的品牌力衰退，并非單一環(huán)節(jié)的波動(dòng)，而是全維度、持續(xù)性的根基松動(dòng)。

定價(jià)權(quán)與渠道溢價(jià)不需在多加贅述，消費(fèi)心智持續(xù)降級(jí)、品牌社交屬性與稀缺性大幅弱化更為關(guān)鍵。

高端白酒的核心價(jià)值，是社交場(chǎng)景中的“硬通貨”屬性和消費(fèi)者心智中的高端占位，這是品牌力最底層的支撐，而五糧液在這一維度的下滑，是品牌根基最根本的流失。

禮贈(zèng)與商務(wù)核心場(chǎng)景的話語(yǔ)權(quán)下滑，品牌金融屬性與保值能力喪失，消費(fèi)者心智定位模糊是最為關(guān)鍵的三點(diǎn)。

商務(wù)禮贈(zèng)方面，曾經(jīng)“茅五”雙雄并列的商務(wù)場(chǎng)景，如今形成“茅臺(tái)首選、五糧液備選”的消費(fèi)認(rèn)知，五糧液的商務(wù)社交價(jià)值大幅縮水。

品牌力方面，很大程度體現(xiàn)在二手流通和收藏保值能力上。茅臺(tái)飛天的二手回收價(jià)長(zhǎng)期穩(wěn)定在官方指導(dǎo)價(jià)的90%以上，年份酒更是具備穩(wěn)定的增值屬性。而五糧液普五的二手回收價(jià)僅為出廠價(jià)的60%-70%，部分系列酒、年份酒甚至出現(xiàn)“越放越不值錢”的情況，容易形成“買茅臺(tái)保值、買五糧液便宜”的普遍認(rèn)知。

消費(fèi)者心智定位方面，持續(xù)模糊。五糧液始終對(duì)外強(qiáng)化“大國(guó)濃香、中國(guó)酒王”的品牌定位，試圖通過(guò)文化營(yíng)銷拉升品牌形象，但在實(shí)際市場(chǎng)表現(xiàn)中，卻始終無(wú)法擺脫“平替”的標(biāo)簽。在消費(fèi)者決策鏈路中，“預(yù)算充足買茅臺(tái)，預(yù)算有限買五糧液”成為主流選擇，五糧液的品牌差異化認(rèn)知消失，甚至出現(xiàn)“五糧液是性價(jià)比之選”的認(rèn)知，與高端品牌定位完全背離。

消費(fèi)者心智定位模糊，與產(chǎn)品矩陣混亂有關(guān)。

五糧液主品牌高端線，除了核心的第八代普五，還有1618、交杯牌、經(jīng)典五糧液等多款產(chǎn)品，價(jià)格帶高度重疊，進(jìn)一步加劇了消費(fèi)者對(duì)五糧液高端產(chǎn)品的認(rèn)知混亂，削弱了主品牌普五的價(jià)值標(biāo)桿作用。

并且，系列酒與貼牌產(chǎn)品泛濫，嚴(yán)重透支主品牌信譽(yù)。盡管五糧液多次提出“品牌瘦身”，清理冗余貼牌產(chǎn)品，但截至2025年，五糧液旗下仍有上千個(gè)條碼的系列酒和貼牌產(chǎn)品，價(jià)格帶從幾十元到上千元全面覆蓋。

最主要的是，第二增長(zhǎng)曲線缺失，主品不穩(wěn)，次高端市場(chǎng)更難有建樹(shù)。五糧春、五糧醇等產(chǎn)品，在200-500元次高端價(jià)格帶，始終陷入與劍南春、洋河天之藍(lán)等產(chǎn)品的內(nèi)卷，無(wú)法形成差異化競(jìng)爭(zhēng)力，也進(jìn)一步固化了“高端守不住、中低端打不贏”的品牌形象。

在年輕化、國(guó)際化層面，五糧液同樣乏善可陳。由鄧紫棋全球代言的29°五糧液·一見(jiàn)傾心，在明星效應(yīng)加持下銷售數(shù)據(jù)仍表現(xiàn)不佳。淘寶官方旗艦店數(shù)據(jù)顯示，售價(jià)為789元500ml兩瓶裝的五糧液一見(jiàn)傾心銷售量為800+。

這一切直接反應(yīng)至二級(jí)市場(chǎng)，市場(chǎng)對(duì)于品牌長(zhǎng)期增長(zhǎng)預(yù)期并不十分看好。截至2026年3月23日，五糧液TTM市盈率為13.68倍，低于貴州茅臺(tái)、山西汾酒的19.59倍、14.77倍，處于近10年0.25%分位。

截至2025年三季度末，五糧液機(jī)構(gòu)持倉(cāng)占比為68.87%，降至近5年最低水平，也進(jìn)一步印證了品牌投資價(jià)值的持續(xù)弱化。

人事動(dòng)蕩與治理漏洞

回看2025年10月，五糧液原董事長(zhǎng)李曙光因嚴(yán)重違紀(jì)違法被開(kāi)除黨籍和公職，通報(bào)稱其“靠企吃企、公器私用，利用職務(wù)便利為他人在項(xiàng)目承攬、酒類經(jīng)銷權(quán)等方面謀利，收受財(cái)物數(shù)額特別巨大”。

短短四個(gè)月后曾從欽被查，也暴露了五糧液長(zhǎng)期以來(lái)的公司治理漏洞。

作為宜賓市的核心國(guó)企，五糧液的高管團(tuán)隊(duì)長(zhǎng)期由地方政府官員空降而來(lái)，而非從白酒行業(yè)內(nèi)部培養(yǎng)，這導(dǎo)致管理層往往缺乏白酒行業(yè)的長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，更容易出現(xiàn)“短期政績(jī)導(dǎo)向”的戰(zhàn)略決策，而忽略了公司長(zhǎng)期的品牌建設(shè)和渠道生態(tài)修復(fù)。

人事動(dòng)蕩也給五糧液的未來(lái)發(fā)展帶來(lái)了極大的不確定性，持續(xù)的人事動(dòng)蕩必然導(dǎo)致公司戰(zhàn)略的搖擺和中斷。新管理層上任后，需要時(shí)間熟悉業(yè)務(wù)、制定新的戰(zhàn)略，這會(huì)讓五糧液在行業(yè)深度調(diào)整的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，錯(cuò)失寶貴的轉(zhuǎn)型窗口期。

不可否認(rèn)，作為中國(guó)濃香型白酒的龍頭企業(yè)，五糧液擁有千年釀造歷史、全國(guó)最大的固態(tài)發(fā)酵產(chǎn)能、650余年不間斷發(fā)酵的明代古窖池群，這些都是不可復(fù)制的核心優(yōu)勢(shì)。

但流于表面的改革未能解決深層積弊，最終迎來(lái)了業(yè)績(jī)的全面下滑和人事地震。如今，曾從欽時(shí)代已經(jīng)落幕，但五糧液的困局遠(yuǎn)未結(jié)束。

之后的換帥只是開(kāi)始，真正的考驗(yàn)在于能否打破長(zhǎng)期以來(lái)的路徑依賴，重塑品牌價(jià)值，修復(fù)渠道生態(tài)，完善公司治理。

如果只是繼續(xù)在“提價(jià)、壓貨、去庫(kù)存”的怪圈中循環(huán)，那么這家龍頭酒企，只會(huì)在行業(yè)的深度調(diào)整中逐步被邊緣化。

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