經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者 鄭晨燁

4月23日，穩(wěn)健醫(yī)療（300888.SZ）舉行了2025年度及2026年一季度業(yè)績說明會(huì)。

在說明會(huì)上，投資者的問題大致分成兩類：一類問醫(yī)療，包括醫(yī)療國際業(yè)務(wù)、醫(yī)院渠道、并購公司整合和商譽(yù)減值；另一類問全棉時(shí)代，包括棉柔巾競爭、奈絲公主衛(wèi)生巾、抖音和商超渠道，以及線下門店開店計(jì)劃。

這些問題放在一起，對(duì)應(yīng)著穩(wěn)健醫(yī)療現(xiàn)在的收入結(jié)構(gòu)。

穩(wěn)健醫(yī)療從醫(yī)用敷料起家，目前仍然在做傷口護(hù)理、感染防護(hù)、手術(shù)室方面的耗材和高端敷料，但讓更多消費(fèi)者記住它的，是其旗下品牌全棉時(shí)代的棉柔巾、濕巾、衛(wèi)生巾和家居產(chǎn)品。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年，穩(wěn)健醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入109.49億元，同比增長21.96%；歸屬于上市公司股東的凈利潤7.68億元，同比增長10.44%。分業(yè)務(wù)看，消費(fèi)品收入57.49億元，醫(yī)用耗材收入51.14億元。

也就是說，在2025年度，穩(wěn)健醫(yī)療的消費(fèi)品收入已經(jīng)高于醫(yī)用耗材收入。和醫(yī)用耗材相比，消費(fèi)品離終端消費(fèi)者更近，也更容易受到品牌、渠道和產(chǎn)品更新的影響。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2026年一季度，穩(wěn)健醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入26.79億元，同比增長2.84%；歸母凈利潤2.51億元，同比增長1.18%；扣非歸母凈利潤2.27億元，同比下降3.09%。

從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)看，穩(wěn)健醫(yī)療還在增長，但最新一個(gè)季度增速已經(jīng)放慢。反映在股價(jià)上，從2月22日到2月24日，短短三個(gè)交易日，穩(wěn)健醫(yī)療的股價(jià)已下跌逾8%。

線上渠道增長強(qiáng)勁

穩(wěn)健醫(yī)療最早讓消費(fèi)者記住的產(chǎn)品，應(yīng)該是全棉時(shí)代的棉柔巾。2025年，穩(wěn)健醫(yī)療干濕棉柔巾收入17.61億元，同比增長13.05%。

在上述業(yè)績說明會(huì)上，有投資者問：棉柔巾市場競爭加劇后，公司如何保持優(yōu)勢(shì)？對(duì)此，穩(wěn)健醫(yī)療管理層的回答內(nèi)容主要落在了產(chǎn)品迭代上——懸掛式棉柔巾銷售已突破3億元，經(jīng)典棉柔巾在2026年一季度也做了工藝升級(jí)。

不難看出，棉柔巾仍是全棉時(shí)代的重要品類，但競爭方式已經(jīng)變了。

全棉時(shí)代早期做棉柔巾時(shí)，市場上的同類產(chǎn)品還不多。但現(xiàn)在，越來越多的品牌開始進(jìn)入全棉賽道，棉柔巾已經(jīng)變成一個(gè)競爭更充分的品類。雖然全棉時(shí)代還可以繼續(xù)通過工藝、場景和產(chǎn)品形態(tài)維持差異化優(yōu)勢(shì)，但消費(fèi)品業(yè)務(wù)要繼續(xù)增長，還需要棉柔巾之外的產(chǎn)品能跟上。

奈絲公主是全棉時(shí)代旗下的衛(wèi)生巾品牌。2025年，穩(wěn)健醫(yī)療衛(wèi)生巾收入10.18億元，同比增長45.49%。該公司管理層在業(yè)績說明會(huì)上稱，奈絲公主2025年銷售額突破10億元，復(fù)購率接近28%。

相比棉柔巾，衛(wèi)生巾的收入規(guī)模還比較小，但增速更高。此外，穩(wěn)健醫(yī)療給奈絲公主衛(wèi)生巾安排的賣點(diǎn)和棉柔巾有點(diǎn)相似，即穩(wěn)健醫(yī)療仍然希望用“棉”和“潔凈生產(chǎn)”來建立差異化認(rèn)知。

穩(wěn)健醫(yī)療管理層在業(yè)績說明會(huì)上稱，奈絲公主從2026年開始全線升級(jí)為國標(biāo)消毒級(jí)，每包衛(wèi)生巾出廠前都經(jīng)過電子束滅菌處理，消費(fèi)者也可以通過一物一碼，查驗(yàn)原材料和產(chǎn)品檢驗(yàn)報(bào)告。

管理層還同時(shí)提到，棉紗衛(wèi)生巾、少女褲、超凈吸Pro和Max等新品，上市后均貢獻(xiàn)了千萬級(jí)銷售。

從上述業(yè)績會(huì)上釋放出的信息來看，穩(wěn)健醫(yī)療沒有把奈絲公主只當(dāng)成一個(gè)補(bǔ)充品類，它想把過去做醫(yī)用敷料和棉柔巾積累下來的生產(chǎn)能力，繼續(xù)用在衛(wèi)生巾上。

但衛(wèi)生巾和棉柔巾不一樣，棉柔巾嚴(yán)格來說是全棉時(shí)代開創(chuàng)的品類，衛(wèi)生巾則是一個(gè)已有不少成熟品牌的市場。

全棉時(shí)代進(jìn)入這個(gè)品類，不是把一個(gè)新產(chǎn)品介紹給消費(fèi)者，而是讓消費(fèi)者在已有選擇之外，再接受一個(gè)新品牌。

另外，衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)能不能繼續(xù)做大，也不只看產(chǎn)品本身，還要看全棉時(shí)代通過哪些渠道把它賣出去。

2025年，穩(wěn)健醫(yī)療消費(fèi)品線上銷售收入36.43億元，同比增長18.68%；線下門店收入15.09億元，同比增長1.18%。同一年，全棉時(shí)代直營門店新開26家、關(guān)閉24家，加盟門店新開23家、關(guān)閉7家。

截至2025年末，開業(yè)12個(gè)月以上的320家直營門店合計(jì)同店收入同比增長0.28%。其中，300平方米以下門店同比增長2.64%；300—500平方米門店同比下降1.08%；500—800平方米門店同比下降4.92%；800平方米以上門店同比下降8.94%。

也就是說，線下門店在2025年沒有為穩(wěn)健醫(yī)療貢獻(xiàn)太多增長。

穩(wěn)健醫(yī)療管理層在業(yè)績說明會(huì)上表示，2026年計(jì)劃開店約50家，直營店不低于300平方米，加盟店不低于200平方米。管理層同時(shí)提到，300—500平方米門店的平效和盈利能力較好。

相比線下直營店，線上和商超的增長更快一些。

穩(wěn)健醫(yī)療管理層在業(yè)績說明會(huì)上表示，抖音渠道2025年銷售額增長超過60%，同時(shí)保持盈利。商超渠道方面，公司提到山姆、胖東來等合作伙伴，銷售品類從衛(wèi)生巾、棉柔巾擴(kuò)展到床品、家居服、兒童防蚊褲等產(chǎn)品。

商譽(yù)減值仍然有壓力

穩(wěn)健醫(yī)療的另外一大業(yè)務(wù)，是醫(yī)療耗材。

2025年，穩(wěn)健醫(yī)療手術(shù)室耗材收入15.15億元，同比增長83.35%；高端傷口敷料收入9.37億元，同比增長19.95%；感染防護(hù)產(chǎn)品收入4.51億元，同比增長27.36%；傳統(tǒng)傷口護(hù)理與包扎產(chǎn)品收入11.30億元，同比下降5.40%。

醫(yī)療板塊內(nèi)部的變化很明顯——傳統(tǒng)傷口護(hù)理仍有規(guī)模，但收入下降；手術(shù)室耗材和高端傷口敷料增長更快。公司在業(yè)績說明會(huì)上也把手術(shù)室耗材、綠色手術(shù)室、高端敷料等列為后續(xù)投入方向。

和棉柔巾和、衛(wèi)生巾可以通過電商、商超和門店接觸用戶不同，醫(yī)用耗材的銷售，更多依賴醫(yī)院渠道和產(chǎn)品準(zhǔn)入。比如，手術(shù)室耗材和高端敷料要進(jìn)入醫(yī)院渠道，產(chǎn)品認(rèn)證、臨床推廣、質(zhì)量體系和交付能力都很重要。

2025年，穩(wěn)健醫(yī)療國內(nèi)醫(yī)院渠道收入8.3億元，同比增長14.8%。公司管理層在業(yè)績說明會(huì)上稱，醫(yī)院渠道是國內(nèi)自主品牌最核心的渠道，2025年和2026年一季度表現(xiàn)都比較好，這和公司過去兩年在產(chǎn)品管理、渠道搭建和臨床推廣方面的持續(xù)投入有關(guān)。

海外業(yè)務(wù)是穩(wěn)健醫(yī)療醫(yī)療板塊做大的另一條路。

2025年，穩(wěn)健醫(yī)療境外收入31.32億元，同比增長46.97%，占總收入比重提升至28.60%。其中，醫(yī)療板塊國外銷售渠道收入28.5億元，同比增長47.9%，國外銷售占醫(yī)療板塊比重上升至56%。

GRI是穩(wěn)健醫(yī)療在2024年收購控股的一家美國公司，也是公司海外醫(yī)療業(yè)務(wù)的重要組成部分。

穩(wěn)健醫(yī)療管理層在業(yè)績說明會(huì)上稱，GRI在美國、越南、多米尼加等地有生產(chǎn)能力，可以滿足海外客戶需求。其中，越南工廠可以替代部分因關(guān)稅受到影響的中國產(chǎn)品出口。公司還表示，已在越南買地，正在進(jìn)行開工準(zhǔn)備，多米尼加和墨西哥也有產(chǎn)能儲(chǔ)備。

2026年一季度，穩(wěn)健醫(yī)療醫(yī)療板塊實(shí)現(xiàn)收入13.2億元，同比增長5.4%。對(duì)此，公司管理層稱，手術(shù)室耗材、高端敷料主營收入增長，國內(nèi)醫(yī)院渠道收入實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長；海外市場在2025年二、三季度集中補(bǔ)貨后，庫存量維持高位，2026年一季度海外渠道銷售收入與上年同期基本持平。

另外，匯率也影響到了該公司2026年一季度的利潤表現(xiàn)。

2026年一季度，穩(wěn)健醫(yī)療財(cái)務(wù)費(fèi)用為3492.40萬元，上年同期為16.14萬元。公司管理層稱，主要原因是本期匯兌損失較大——人民幣升值導(dǎo)致匯兌損失較去年同期增加約4100萬元。

在匯率之外，商譽(yù)減值也是一個(gè)問題。

2022年，穩(wěn)健醫(yī)療先后收購了隆泰醫(yī)療、君健醫(yī)療等四家企業(yè)，補(bǔ)全了高端傷口敷料、注射穿刺類耗材、乳膠手套等產(chǎn)品線。這些收購和2024年8月該公司對(duì)美國GRI的收購一起，先后形成了大額商譽(yù)。

2025年第四季度，穩(wěn)健醫(yī)療計(jì)提了相關(guān)商譽(yù)減值1.79億元。這直接導(dǎo)致其當(dāng)季歸母凈利潤僅為3607萬元——前三個(gè)季度，這個(gè)數(shù)字分別是2.49億元、2.43億元和2.40億元。

截至2025年底，穩(wěn)健醫(yī)療商譽(yù)科目賬面余額仍有10.62億元。對(duì)穩(wěn)健醫(yī)療來說，未來這可能依然會(huì)成為一個(gè)問題。

（作者 鄭晨燁）

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鄭晨燁

資深記者。關(guān)注新能源、半導(dǎo)體、智能汽車等新產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，有線索歡迎聯(lián)系：zhengchenye@eeo.com.cn，微信：zcy096x。