4月22日，T3出行正式向港交所遞交招股書。

在此之前，外界對這家?guī)в小皣谊牎北尘暗某鲂衅脚_，印象大多停留在合規(guī)與安全上。由于共享出行行業(yè)過去幾年深陷乘客與司機雙邊補貼的虧損狀態(tài)，因此，當T3遞表時，市場原本預期看到的，依舊是一份延續(xù)行業(yè)慣性的財務報表。

但T3卻交出了一份讓人意外的成績單：

招股書顯示，2025年，T3出行實現全口徑凈利潤轉正。也就是說，即便不剔除股權激勵、公允價值變動等非現金項目，公司已經實現真實意義上的盈利。

如果把時間線拉長，這一變化更清晰：2024年和2025年，公司分別實現超過12億元和7億元的虧損收窄，虧損曲線連續(xù)兩年明顯收斂。這種節(jié)奏通常意味著，公司遏制住了導致虧損的核心變量，并非單純的業(yè)績粉飾。

對一個長期依賴補貼運轉的行業(yè)而言，這一點比單一年度的盈利更關鍵。

01

跨過“燒錢換規(guī)?！钡呐R界點

在財務層面，資本市場對IPO公司的審視向來直白：規(guī)模還能不能繼續(xù)放大，業(yè)務本身能不能自己賺錢。

放在共享出行這個賽道里，前一個問題其實不難回答。

灼識咨詢數據顯示，2020至2025年，中國共享出行市場復合增速達到15%；此后五年，增速仍有望維持在13.3%左右，整體規(guī)模將逼近9000億元。換句話說，行業(yè)大盤還在持續(xù)擴容，而且增速不慢。

在這樣的背景下，僅僅做高收入增速并不是一件特別困難的事。按訂單量計算，T3出行已經穩(wěn)居行業(yè)第三，與第二名之間的差距也微乎其微。不僅吃到了大盤增長的紅利，更在頭部梯隊站穩(wěn)了腳跟。

但問題恰恰出在另一半。行業(yè)在增長，并不等于公司就能賺錢。

共享出行是典型的強雙邊網絡效應行業(yè)，其本質是司機與乘客的雙向撮合。平臺必須同時解決兩個相互依存的問題：沒有足夠多的司機，乘客就會因為等待時間過長而流失；沒有足夠多的乘客，司機就會因為收入過低而離開。這形成了一個幾乎無解的“雞生蛋還是蛋生雞”的死循環(huán)。

在所有可能的破局手段中，補貼是最立竿見影的手段。

早期階段，幾乎所有平臺都走過同一條路，一邊用低價快速拉升用戶規(guī)模，一邊用補貼穩(wěn)住司機收入，把運力密度先做出來。只有當乘客打車足夠方便、司機接單足夠穩(wěn)定之后，這套系統(tǒng)才有可能開始自我運轉。

這種“兩頭大出血”的商業(yè)模式，正是整個行業(yè)常年深陷“規(guī)模越大，虧損越多”怪圈的核心癥結。

盈利的T3無疑給了資本市場一個打破虧損循環(huán)、越過“燒錢臨界點”的可能，但T3是否真的做到了，還要看其他的財務指標有沒有實質性的變化。

02

毛利率變化背后的三條線

衡量T3財務實質性變化的最直接指標，是毛利率。

毛利率一頭連著乘客車費，一頭連著司機分成。2023年至2025年，T3出行毛利率從0.4%提升至10.0%，并進一步上升至13.0%。拆解來看，這一變化并非來自單一因素，而是三條路徑疊加的結果。

第一，是單量規(guī)模的提升。穩(wěn)居行業(yè)前三的單量規(guī)模，讓T3擁有了充足的自然訂單來“喂飽”司機，而不再是通過補貼來維持司機的收入和留存，這成功讓T3把讓渡出去的利潤重新收歸公司。

第二，是資產結構的調整。成立初期，T3出行為了滿足合規(guī)要求和服務穩(wěn)定性，采用較重的B2C模式，自營車輛占比較高。這一模式雖然保證了服務一致性，但帶來了顯著的折舊和攤銷壓力。隨著平臺逐步轉向輕資產運營，折舊和攤銷規(guī)模下降，利潤空間被釋放出來。

第三，是調度效率的提升。這是最不直觀，但影響最持續(xù)的一部分。在招股書中，出行行業(yè)首個獲國家網信辦雙備案的垂直大模型—“領行阡陌”被反復提及，這一大模型包含智能調度、安全、司乘服務三方面能力。

在網約車行業(yè)，空駛率是吞噬利潤的又一黑洞。而模型的智能調度能力可精準預測城市供需，將運力提前輸送至高潛區(qū)域。根據招股書披露，模型上線后，司機空駛時間銳減17.5%；即便在2025年單量大增的背景下，空駛率仍同比壓降了約5個百分點。

空駛率降低，司機憑真實接單賺得自然更多；司機收入有了保障，平臺相應能進一步降低補貼傾斜。這本質上也是技術帶來的降本增效。

與此同時，AI還在悄然重塑中后臺的成本線。目前，T3出行的37名AI數字員工，已在2025年獨立承擔了約85%的司機服務案件和55%的失物認領。

綜合來看，規(guī)模效應、輕資產模式與AI加持三股力量，共同撐起了T3盈利改善的真正原因。這對公司而言是一個長期且系統(tǒng)性的影響，而非短期因素驅動的階段性表現。

03

三大汽車央企的合力

財務層面之外，是否具備獨特性，是資本市場對企業(yè)的另一大考量。

T3出行帶有明顯的“國家隊”基因。招股書顯示，一汽、東風、長安三大汽車央企依然是T3出行的最大股東，三家車企各持有控股平臺“領行合伙”16.39%的股份，而領行合伙以75.54%的持股比例控股T3出行。此外，騰訊、阿里等互聯網公司也位列股東陣營。

這種“汽車央企+互聯網巨頭”的股權結構，并非分散的財務投資，而是有著戰(zhàn)略深意。

近年來，隨著國內新能源汽車智能化的快速演進，相關國企的戰(zhàn)略導向也在調整，逐步從分散發(fā)展轉向減少內部競爭、加強資源協同。

此前，市場曾多次傳出三大汽車央企合并的預期。例如2025年初，長安與東風曾傳出合并重組消息。盡管母體層面的直接合并因各種客觀因素暫緩，但企業(yè)間走向業(yè)務協同的趨勢已經確立。此時，在外部尋找一個聚焦具體業(yè)務的“試驗田”，成為一種相對務實的路徑。

借此契機，T3出行成為三大汽車央企協同合作的業(yè)務支點。在這個層面，T3不僅是一個出行平臺，也是三大車企整合資源，共同探索新能源生態(tài)、自動駕駛以及智能座艙等前沿技術的協作平臺。

憑借這一產業(yè)生態(tài)位，T3出行能夠獲得三大車企在車輛租賃及供應、自動駕駛測試、網約車開發(fā)、Robotaxi定制及座艙技術等方面的直接支持。這種基于造車供應鏈的軟硬件協同，構成了其有別于純互聯網出行平臺的差異化競爭壁壘。同時，這種帶有戰(zhàn)略意志的協同，也一定程度上反擊了市場對T3出行股權結構分散的質疑。

04

Robotaxi：想象力的開始

無論是靠精細化運營提升毛利率，還是整合車企產業(yè)資源，雖能穩(wěn)固當前的業(yè)務底盤，但這尚不足以撐起更高的估值期待。

作為三大汽車央企的試驗田，T3出行真正押注的終極未來，在Robotaxi。

盡管2026年被視為全球Robotaxi商業(yè)化加速的關鍵節(jié)點，但不可否認的是，當下的Robotaxi行業(yè)依然面臨著車少、跑不遠、路段受限的落地尷尬。面對早期不賺錢的現實，T3出行給出了一套務實的解法—國內首創(chuàng)的“混合運力調度”。

簡單來說，就是把人類司機和Robotaxi扔進同一個池子：復雜路況派司機，高峰期和夜間派無人車。這種模式為尚未成熟的Robotaxi商業(yè)化提供了一條更為平滑的落地路徑。

截至2025年12月31日，T3出行在南京和蘇州，其無安全員的道路測試里程已超過4.1萬公里，位居全國智慧出行平臺第二。

但Robotaxi依然不是一個簡單的生意。造車、開發(fā)自動駕駛技術、搭建運營體系，每一個環(huán)節(jié)都需要密集的資本投入、長周期的打磨，不僅要求玩家有耐心，還要有資金。

此時，T3作為三大車企協同平臺的背景便顯現出產業(yè)價值。

產業(yè)上游，T3可以用海量的真實路測與運營數據去反哺算法公司，甚至直接與主機廠合作定義未來Robotaxi車輛和智能座艙的物理形態(tài)；產業(yè)下游，T3則親自下場，建起了實體自動駕駛運營站。

股東不缺資源，T3不缺運營能力，公司正沿著“車端智能硬件-云端大模型調度-線下維保場站”的路徑，逐步搭建起一套立體的服務網絡，有能力也有資源成為未來Robotaxi生態(tài)的構建者，這遠比公司是否具有Robotaxi業(yè)務更加具有想象力。

05

總結

虧損收窄、毛利攀升、凈利轉正，T3出行的財務表現，只是其底層業(yè)務邏輯重構的顯性結果。

綜合來看，規(guī)模效應的積累、輕資產模式的轉型、AI調度的降本，以及三大車企的產業(yè)協同，共同構成了T3此次赴港IPO的基本盤。與此同時，務實的Robotaxi混合調度方案，則為其打開了面向未來的估值空間。

這份招股書的意義在于，T3打破了共享出行行業(yè)“規(guī)模越大、虧損越深”的刻板印象，向市場展示了一條有別于純流量驅動的新路徑：告別燒錢補貼，依靠技術提效與汽車產業(yè)股東的深度協同，在持續(xù)擴容的出行大盤中，確立了健康可持續(xù)的發(fā)展道路。