「核心提示」
連黃牛都不買茅臺了。

作者 |高宇哲

劉楊

“茅臺神話”正在破滅。

這個曾經(jīng)“買到就是賺到”的投資神器，如今卻讓無數(shù)人血本無歸。2025年以來，被譽為白酒行業(yè)“風向標”的飛天茅臺，走出了一條令人瞠目結(jié)舌的下跌曲線：從失守2000元關(guān)口，到6月散瓶批發(fā)價跌至1800元，10月“雙11”預(yù)熱期間首次跌破1700元，創(chuàng)下歷史新低。

更令市場震驚的是，進入11月后，飛天茅臺在短暫回暖后再度“跳水”——11月20日，箱裝飛天茅臺批發(fā)價跌至1640元/瓶，單日跌幅超過50元。而在電商平臺上，飛天茅臺的價格底線被一再擊穿：淘寶、拼多多甚至出現(xiàn)了1499元的“搶購價”。

從神壇跌落的不僅是茅臺。飛天茅臺的暴跌引發(fā)了行業(yè)海嘯，五糧液、瀘州老窖、洋河等頭部酒企近十年來首次出現(xiàn)負增長，18家A股白酒上市公司業(yè)績集體下滑。

頭部品牌失速、價格倒掛、經(jīng)銷商虧損，白酒行業(yè)似乎陷入寒冬。這究竟是一次周期性的市場調(diào)整，還是白酒行業(yè)正在經(jīng)歷一場不可逆轉(zhuǎn)的結(jié)構(gòu)性變革？

1、黃牛逃離，經(jīng)銷商血虧

“前幾天收的茅臺，才放了不到一周，一瓶就虧100多?！弊霭拙苹厥盏年愔郏捎谧罱膬r格波動，決定暫時停收飛天茅臺。他告訴《豹變》，報價低了客戶不肯賣，報價高了又怕自己賠錢。

近日，隨著飛天茅臺價格持續(xù)下探，像陳舟這樣暫停回收的黃牛不在少數(shù)。連嗅覺最敏銳的市場投機者都選擇退出，釋放了強烈的看空信號。

而在整個流通鏈條中，承受更大壓力的是茅臺經(jīng)銷商。來自貴州的白酒經(jīng)銷商張浩然告訴《豹變》，單看飛天茅臺，出廠價從過去的819元、969元漲到現(xiàn)在的1169元，哪怕從過去每瓶3000元跌到現(xiàn)在的1600元，理論上都還是賺的。

然而，僅飛天茅臺單品盈利，仍難以抵消整體虧空。這就要提到茅臺的配額制——即經(jīng)銷商想要拿貨熱銷的飛天茅臺，就要捆綁采購貴價或動銷緩慢的其他產(chǎn)品。

張浩然提到：“例如拿貨三噸或五噸，按照進貨的量進行匹配，拿的貨越多，捆綁的產(chǎn)品也越多?！睂Υ耍捎陲w天茅臺利潤較高，不少經(jīng)銷商的策略是寧可賠本把配貨產(chǎn)品賣出去，再靠飛天茅臺賺差價補齊利潤。

這在行情好的時候，當然行得通，而一旦飛天茅臺價格下滑，就會擠壓利潤空間。與此同時，配貨產(chǎn)品的價格也出現(xiàn)倒掛。

張浩然表示，很多配貨產(chǎn)品的價格和品質(zhì)都高于飛天茅臺。例如精品茅臺的打款價在2900元左右，如今市場價約2100元，意味著經(jīng)銷商每賣出一瓶，就虧損約800元。再比如蛇年生肖茅臺，經(jīng)銷商給到工廠的打款價約2100元，而12月1日該產(chǎn)品的市場價約1700元。

飛天茅臺價格下滑，多款產(chǎn)品價格倒掛，共同擠壓著經(jīng)銷商的利潤空間。張浩然算了一筆賬，認為茅臺經(jīng)銷商的綜合利潤線大概在1600元，一旦每瓶飛天的銷售價格低于這個數(shù)字，再疊加配貨虧損，基本就是白干。

據(jù)鳳凰網(wǎng)《暴風眼》報道，有頭部白酒品牌經(jīng)銷商預(yù)計今年虧損3000多萬，是從業(yè)13年以來虧損最多的一年。

相較于頭部品牌，其他白酒品牌的經(jīng)銷商處境更為艱難。來自茅臺鎮(zhèn)的某酒廠負責人告訴《豹變》：“大的經(jīng)銷商前些年至少賺過錢，其他做二三線品牌的，從去年開始就有倒閉的了?！彼€強調(diào)，當下能做的是盡力提高產(chǎn)品的動銷率。

事實上，作為行業(yè)頭部，飛天茅臺的價格下行引發(fā)了全行業(yè)的連鎖反應(yīng)：五糧液第八代普五批發(fā)價一度跌破800元；過去基本維持在千元左右的國窖1573經(jīng)典裝，平臺補貼后價格降至約760元。

價格下滑導(dǎo)致庫存高企，不少中小經(jīng)銷商陷入被動，甚至有人直接拒貨、暫停打款。“我不要你的貨了，我?guī)齑娑紱]銷售完。”湖北某白酒經(jīng)銷商拒絕了廠家的進貨要求，他告訴《豹變》：“我還壓著90萬的貨，你又讓我打100萬，我沒有這個錢，怎么給你打？”

這種抵觸情緒在行業(yè)內(nèi)蔓延，部分經(jīng)銷商的回款意愿降低。中國酒業(yè)協(xié)會《2025中國白酒市場中期研究報告》顯示，2025年上半年，58.1%的經(jīng)銷商表示庫存增加，超過一半存在價格倒掛問題，超過40%的零售商表示面臨現(xiàn)金流壓力。

2、續(xù)庫存暴增63%，白酒行業(yè)上演“錢荒”

白酒行業(yè)的寒冬背后，是消費需求的收縮。

申萬宏源研報稱，結(jié)合白酒渠道反饋，2025年中秋、國慶雙節(jié)期間，白酒行業(yè)整體需求同比下降20%至30%，庫存增加10%至20%，批價全面下行。

商務(wù)宴請等曾經(jīng)支撐行業(yè)增長的核心場景復(fù)蘇不及預(yù)期，有數(shù)據(jù)表示，今年上半年高端白酒的開瓶率明顯下降——這意味著大量被購買的高端白酒并未進入真實消費環(huán)節(jié)，而是沉淀在渠道或消費者手中，進一步加劇了庫存壓力。

消費端的疲軟，最終如多米諾骨牌般傳導(dǎo)到企業(yè)的財務(wù)報表上，2025年三季度報，白酒行業(yè)交出了一份被業(yè)內(nèi)稱為“十年來最慘”的成績單。

A股20家白酒上市公司中，除貴州茅臺、山西汾酒勉強微增外，18家酒企業(yè)績大幅下滑。五糧液第三季度的營收和凈利潤雙雙腰斬，洋河股份三季度凈虧損達3.69億元。頭部集體失速，區(qū)域酒企也同樣慘烈，口子窖、水井坊等區(qū)域酒企單季凈利潤降幅超70%。

具體來看，行業(yè)龍頭茅臺今年第一、二季度，營收同比增速分別為10.54%、7.28%，來到第三季度這一數(shù)據(jù)驟降至0.56%，與一季度的雙位數(shù)增長形成鮮明對比，增長引擎幾近熄火。

直營渠道成為營收下滑的原因之一，今年第三季度，茅臺直營渠道收入155.46億元，同比下滑近15%，其中i茅臺平臺貢獻不含稅收入19.31億元，同比驟降57.24%，成為拉低直營渠道的主因。有分析認為，這與茅臺在線上多渠道的零售價下降有關(guān)。

目前，拼多多、淘寶等平臺的飛天茅臺可在1500元以下購入。12月3日，《豹變》實地走訪發(fā)現(xiàn)，北京的某茅臺專賣店飛天茅臺價格甚至低至1499元。

白酒業(yè)績前所未有的下滑背后，本質(zhì)上是一場消化庫存的持久戰(zhàn)和現(xiàn)金流承壓的嚴峻考驗。

據(jù)“資市會”統(tǒng)計，2021年前三季度，20家酒企存貨約1050億元。而2025年三季度末，20家上市酒企存貨合計1766.86億元，同比增長11%。與2021年前三季度相比，四年間增長63%——這意味著數(shù)百億元的資金被“凍結(jié)”在庫存中。

庫存壓力攀升至高位之余，今年白酒行業(yè)的庫存周轉(zhuǎn)周期再度拉長。中國酒業(yè)協(xié)會2025上半年數(shù)據(jù)顯示，行業(yè)平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)已達900天，同比增加10%。這也直觀地反映出行業(yè)困境，某酒品經(jīng)銷商告訴《豹變》：“以前庫存周轉(zhuǎn)大概在1-3個月，現(xiàn)在不少品牌要3-6個月”。

據(jù)《每日經(jīng)濟新聞》報道，從存貨周轉(zhuǎn)時間來看，截至2025年三季度末，所有公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)均出現(xiàn)延長，平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達到1424天，較去年同期的862天大幅提升65.21%。

這也導(dǎo)致經(jīng)銷商的付費意愿大幅降低。過去，白酒行業(yè)長期依賴“渠道壓貨”模式，酒企通過將庫存壓力轉(zhuǎn)移給經(jīng)銷商，實現(xiàn)營收的“紙面增長”。如今消費端疲軟、茅臺領(lǐng)跌，那些囤積在經(jīng)銷商手中，未被真實消化的庫存，成為行業(yè)不得不面對的巨大隱患。不僅讓經(jīng)銷商面臨庫存虧損的直接風險，還要承受現(xiàn)金流被長期占用的資金壓力。

以茅臺為例，作為頭部酒企，多年以來經(jīng)銷商提貨大多需“款到發(fā)貨”，并要求經(jīng)銷商全額預(yù)付現(xiàn)金。如今，茅臺價格連續(xù)下跌，有茅臺經(jīng)銷商預(yù)測：“今年底，散裝飛天能維持在1500左右都不錯了?！倍殡S價格下跌風險、消化庫存周期拉長等，部分品牌經(jīng)銷商已經(jīng)不敢新增進貨。

3、被年輕人拋棄，白酒如何絕地求生？

白酒行業(yè)這場寒冬，本質(zhì)上是消費代際更迭引發(fā)的結(jié)構(gòu)性變革。

過去，60后、70后將以茅臺為代表的高端白酒，視為身份象征和高端場合的社交硬通貨，白酒因此成為傳統(tǒng)酒桌文化不可撼動的王者。隨著90后、00后逐步成為消費主體，曾經(jīng)支撐行業(yè)高速增長的“老錢邏輯”正在發(fā)生變化。

一方面，年輕群體對傳統(tǒng)酒桌文化存在天然的抵觸情緒，他們更注重消費場景下的自我體驗，拒絕被“敬酒文化”綁架。另一方面，從純粹的口感偏好來看，即便是那些具備高消費能力的年輕人，也認為高度白酒的味道過于辛辣刺激，難以接受。

這也決定了在年輕群體的消費偏好中，低度果酒、無酒精啤酒等成為主流，甚至婚禮宴席場景中，以奶茶、果汁代替白酒的情況越來越普遍。后浪研究所《2024年輕人喝酒報告》顯示，啤酒、果酒、雞尾酒位列消費前三，占比均超40%，而白酒僅占31.8%。

消費代際更迭，正在深刻重塑酒類市場的競爭格局。此外，也有業(yè)內(nèi)人士認為，今年5月推出的新版禁酒令，讓不少企業(yè)主動縮減了商務(wù)宴請的預(yù)算和頻次，也側(cè)面反映出政策引導(dǎo)下的消費理性化趨勢不可扭轉(zhuǎn)。

可以看出，消費端的這種“雙重夾擊”正在加劇白酒行業(yè)的供需失衡困局。更嚴峻的是，面對需求萎縮，酒企并沒有降低產(chǎn)量，2019年至2024年，茅臺基酒產(chǎn)量從4.99萬噸增至8.37萬噸。其他酒企也紛紛擴大產(chǎn)能，導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)能過剩，供需失衡的矛盾在2025年集中爆發(fā)。

過去十年，處于高速增長期的白酒行業(yè)，如今卻陷入集體困局。為應(yīng)對低谷，白酒企業(yè)紛紛開啟自救。

其中，產(chǎn)品創(chuàng)新成為主要突破口。為了適應(yīng)年輕群體，多個品牌開始降低酒精度、推出果味白酒，或跨界開發(fā)雞尾酒、預(yù)調(diào)酒產(chǎn)品。尤其低度化成為白酒行業(yè)的趨勢，五糧液、瀘州老窖將分別推出29度、28度的新品，瀘州老窖正在研發(fā)16度、6度等產(chǎn)品。五糧液還在韓國推出多款WULIANG Highball酒品飲料。

然而，這場轟轟烈烈的“年輕化改造”能否真正拯救白酒行業(yè)，仍然充滿不確定性。

一方面，多個品牌推出的新款是否受市場認可，還需要時間驗證。年輕人對白酒“傳統(tǒng)、厚重”的認知根深蒂固，僅僅通過降低度數(shù)和改變口味，未必能夠突破固有的圈層壁壘。

另一方面，在白酒行業(yè)，40度以下被認為是“低度酒”，回溯過往，在多個白酒品牌中，低度酒的銷量普遍占比較低。即便是已經(jīng)算作低度酒大單品的39度五糧液，2025年的營收規(guī)模也僅有50億元左右。這意味著，將低度酒視為企業(yè)轉(zhuǎn)型的“靈丹妙藥”，很可能只是一廂情愿。

此外，值得警惕的是，價格波動中，部分酒企正陷入“越降越賣不動”的惡性循環(huán)。為了消化庫存，不少酒企或經(jīng)銷商選擇降價促銷，這可能會降低消費者的購買欲望，導(dǎo)致消費者“持幣觀望”。同時，降價促銷也可能會損害高附加值的品牌形象，一旦價格體系崩塌，想要重新恢復(fù)消費者信心難度較大。

有白酒經(jīng)銷商坦言，好不容易熬過了23年、24年，而25年幾乎是同行們公認的競爭最激烈、動銷最弱、市場價最低的一年。至于白酒的下行周期是否會持續(xù)，該經(jīng)銷商認為，至少未來2-3年，白酒行業(yè)都可能處于震蕩期。

無論白酒的黃金時代是否真的一去不復(fù)返，擺在行業(yè)面前的核心拷問仍然嚴峻且緊迫：如何真正吸引年輕群體，重構(gòu)白酒的消費場景？如何優(yōu)化產(chǎn)能與渠道結(jié)構(gòu)，擺脫“依賴庫存周轉(zhuǎn)”的增長模式？只有解決這些問題，才能讓產(chǎn)品真正流向消費者，而非積壓在渠道中。

這或許是白酒行業(yè)面臨的最后一次轉(zhuǎn)型機會。