出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 王亞靜

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

在資本市場(chǎng)回溫之時(shí)，半導(dǎo)體企業(yè)扎堆奔向港交所。

近日，深圳基本半導(dǎo)體股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱：基本半導(dǎo)體）遞表港交所，中信證券、國(guó)金證券（香港）及中銀國(guó)際為聯(lián)席保薦人。

這是一家成立于2016年的半導(dǎo)體企業(yè)，專注于碳化硅（SiC）功率器件，產(chǎn)品包括碳化硅分立器件、碳化硅功率模塊、功率半導(dǎo)體柵極驅(qū)動(dòng)等，可應(yīng)用于新能源汽車、光伏儲(chǔ)能等產(chǎn)業(yè)。

近年來(lái)，半導(dǎo)體發(fā)展如火如荼，且頗受資本市場(chǎng)追捧。例如：今年12月5月，摩爾線程登陸A股，上市首日股價(jià)暴漲超400%。

身處在這樣的市場(chǎng)環(huán)境中，基本半導(dǎo)體并未實(shí)現(xiàn)盈利，報(bào)告期內(nèi)3年半已累計(jì)虧損約10億元。

在首次招股書失效之后，基本半導(dǎo)體這一次能如愿以償嗎？

1、3年半累虧10億，汪之涵薪酬超5000萬(wàn)

創(chuàng)建基本半導(dǎo)體之前，汪之涵在2009年先創(chuàng)建了青銅劍科技。直到2016年，青銅劍科技才與Ascatron AB聯(lián)合創(chuàng)立了基本半導(dǎo)體，各自持股50%。

汪之涵是技術(shù)出身，曾就讀于清華大學(xué)電氣工程及其自動(dòng)化專業(yè)，還在劍橋大學(xué)工程系短暫從事過1年的博士后研究工作。

而Ascatron AB是一家在瑞典成立的公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)為基于碳化硅及相關(guān)材料，進(jìn)行材料與組件的制造和加工服務(wù)。“技術(shù)+經(jīng)驗(yàn)+資本”的結(jié)合，讓基本半導(dǎo)體站上了更高的起點(diǎn)。

自成立以來(lái)，基本半導(dǎo)體就聚焦碳化硅半導(dǎo)體應(yīng)用領(lǐng)域，陸續(xù)開始研發(fā)、量產(chǎn)碳化硅分立器件、碳化硅功率模塊等。2020年，又整合了青銅劍科技的柵極驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)，推出了柵極驅(qū)動(dòng)板。

目前，基本半導(dǎo)體已實(shí)現(xiàn)了從晶圓制造、模塊封裝，到柵極驅(qū)動(dòng)設(shè)計(jì)與測(cè)試的完全自主量產(chǎn)能力，生產(chǎn)的產(chǎn)品可應(yīng)用于新能源汽車、可再生能源系統(tǒng)、儲(chǔ)能系統(tǒng)等領(lǐng)域。其中，新能源汽車是碳化硅半導(dǎo)體最大的終端應(yīng)用市場(chǎng)。

（圖 / 基本半導(dǎo)體官網(wǎng)）

近年來(lái)，新能源汽車發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁，帶動(dòng)了上下游產(chǎn)業(yè)鏈起飛。弗若斯特沙利文資料顯示，自2020年至2024年，全球碳化硅功率器件的市場(chǎng)規(guī)模從45億元增長(zhǎng)至227億元，預(yù)計(jì)2029年將達(dá)到1106億元。

行業(yè)前景廣闊，但市場(chǎng)高度集中，主要被少數(shù)國(guó)際廠商所占領(lǐng)。以2024年碳化硅功率模塊收入計(jì)，中國(guó)市場(chǎng)排名前三的企業(yè)來(lái)自荷蘭、美國(guó)和德國(guó)，合計(jì)市場(chǎng)份額達(dá)到54.6%。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

與之相比，基本半導(dǎo)體的規(guī)模甚微。

2022年至2025年上半年（以下簡(jiǎn)稱：報(bào)告期），基本半導(dǎo)體的收入分別為1.17億元、2.21億元、2.99億元及1.04億元。以收入占比最高的碳化硅功率模塊（2024年收入）計(jì)，公司在中國(guó)的市占率僅有2.9%。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

沒有足夠的規(guī)模支撐，基本半導(dǎo)體深陷虧損泥潭。報(bào)告期內(nèi)，公司分別虧損2.42億元、3.42億元、2.37億元及1.77億元，三年半內(nèi)累計(jì)虧損9.98億元。

在剔除股份開支等因素影響之后，公司的經(jīng)調(diào)整凈虧損（非《國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則》計(jì)量指標(biāo)）分別為1.90億元、3.31億元、2.03億元及1.32億元。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

對(duì)于長(zhǎng)期虧損，基本半導(dǎo)體解釋稱，主要是由于產(chǎn)品仍處于研發(fā)與市場(chǎng)擴(kuò)張階段，尚未實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)或成本優(yōu)化。這導(dǎo)致研發(fā)、測(cè)試及營(yíng)銷支出龐大，產(chǎn)品成本高于成熟的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，且收入不足以補(bǔ)足相關(guān)成本與支出。

即便如此，汪之涵仍然享受著高薪待遇。2022年，汪之涵的薪酬總額高達(dá)3802.7萬(wàn)元，其中以權(quán)益結(jié)算的股份支付3677.5萬(wàn)元。這一年，汪之涵的薪酬總額是公司首席執(zhí)行官和巍巍的10倍以上。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

在此之后的2023年至2025年上半年，汪之涵又分別拿走447萬(wàn)元、458.2萬(wàn)元及307.8萬(wàn)元薪酬。短短三年半時(shí)間，汪之涵的薪酬總額超過5000萬(wàn)元。

2、虧本銷售，仍難留住客戶

近年來(lái)，基本半導(dǎo)體能夠保持收入增長(zhǎng)，離不開大客戶的支持。

報(bào)告期內(nèi)，公司前五大客戶分別貢獻(xiàn)了32.2%、46.4%、63.1%及58.0%的銷售額。在客戶集中度頗高的情況下，倘若大客戶的業(yè)務(wù)出現(xiàn)調(diào)整，難免會(huì)波及公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定性。

其實(shí)，基本半導(dǎo)體一直在試圖開拓“朋友圈”，并瞄向全球市場(chǎng)。為了彰顯在全球創(chuàng)新的決心，公司在日本名古屋注冊(cè)成立了一個(gè)研發(fā)中心，以獲得日本的半導(dǎo)體技術(shù)人才資源，并接近世界級(jí)客戶。

2022年至2024年，公司客戶獲取成本分別為8.34萬(wàn)元、10.33萬(wàn)元及11.97萬(wàn)元，一路走高。今年上半年，其客戶獲取成本為8.71萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)21%。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

基本半導(dǎo)體解釋，原因之一就是公司利用高技術(shù)壁壘的策略，以獲得高端國(guó)際客戶，而這些客戶的驗(yàn)證流程更為復(fù)雜。

但問題在于，付出了高昂代價(jià)的基本半導(dǎo)體，目前尚未開拓太多境外市場(chǎng)。

「子彈財(cái)經(jīng)」梳理發(fā)現(xiàn)，于報(bào)告期內(nèi)，基本半導(dǎo)體的前五大客戶基本都集中在國(guó)內(nèi)，只有一家來(lái)自韓國(guó)的客戶短暫出現(xiàn)在前五大客戶行列。2023年，“客戶G”貢獻(xiàn)了767.1萬(wàn)元的收入，占銷售總額的3.5%，為當(dāng)年的第四大客戶。此后，“客戶G”再未出現(xiàn)在大客戶名單之中。

基本半導(dǎo)體坦承，報(bào)告期內(nèi)，中國(guó)境外產(chǎn)生的收入持續(xù)增長(zhǎng)，但其在各期總收入中所占比例并不重大。

如今，基本半導(dǎo)體一邊要面對(duì)境外市場(chǎng)拓展艱難的困局，一邊還要承受客戶留存率走低的壓力。

報(bào)告期內(nèi)，可再生能源及工業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域的客戶留存率分別為56.2%、62.5%、48.8%及53.7%，整體呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。

與之相比，汽車電子的客戶更難留住。2023年到2024年，汽車電子的客戶留存率從66.7%下滑至50%，到今年上半年時(shí)，又同比下降3.6個(gè)百分點(diǎn)至21.4%。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

而這還是建立在兩大產(chǎn)品價(jià)格一降再降的基礎(chǔ)之上。

報(bào)告期內(nèi)，碳化硅分立器件的平均售價(jià)從4.5元/個(gè)，下滑至3.7元/個(gè)；碳化硅功率模塊的平均售價(jià)從9871.2元/個(gè)，降至1821元/個(gè)，基本貼近行業(yè)平均價(jià)格下限。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

以如此低的價(jià)格銷售，都是虧本生意。于報(bào)告期內(nèi)，公司碳化硅分立器件的毛損率在96%至194%之間，碳化硅功率模塊的毛損率在27%至76%之間。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

那么，基本半導(dǎo)體為什么難以留住客戶？碳化硅分立器件、碳化硅功率模塊長(zhǎng)期虧損之下，是否考慮適當(dāng)提高價(jià)格？定價(jià)貼近行業(yè)下限，是出于什么考慮？對(duì)此，「子彈財(cái)經(jīng)」試圖向基本半導(dǎo)體方面進(jìn)行了解，但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。

基本半導(dǎo)體在招股書中將價(jià)格下降，主要?dú)w因于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，碳化硅產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格的整體下降趨勢(shì)。除此之外，公司銷售產(chǎn)品組合發(fā)生了變化，正在以相對(duì)較低價(jià)格出售上一代產(chǎn)品。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，近年來(lái)中國(guó)碳化硅產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格呈現(xiàn)明顯下降趨勢(shì)，在可預(yù)見的未來(lái)中仍將持續(xù)下跌。在這樣的市場(chǎng)壓力下，基本半導(dǎo)體究竟何時(shí)才能盈利？

3、聞泰、廣汽加持，短期資金缺口超2億

在奔赴港交所之前，基本半導(dǎo)體就獲得了眾多資本青睞。

IPO前，公司進(jìn)行了12輪融資，籌資現(xiàn)金凈額約10.32億元，投資方包括安世半導(dǎo)體母公司聞泰科技、博世、廣東省政府及省財(cái)政廳、中山市國(guó)資委、廣汽、北京屹唐等知名資本和國(guó)資。

最后一輪D輪融資后，基本半導(dǎo)體的投后估值達(dá)到51.6億元。

只是，在引入資金的過程中，投資方轉(zhuǎn)讓股份的行為十分頻繁。據(jù)「子彈財(cái)經(jīng)」不完全統(tǒng)計(jì)，IPO前，Ascatron AB、劉程康、于勇、獵投基金、英博國(guó)際、張振中、寧波信匯、平潭淵泉等先后退出了股東行列。

這些股東為何紛紛退出？公司一邊融資，投資方一邊頻繁轉(zhuǎn)讓股份，又是為何？對(duì)此，「子彈財(cái)經(jīng)」試圖向基本半導(dǎo)體方面進(jìn)行了解，但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。

或許是為了給投資方吃下“定心丸”，汪之涵不惜簽署對(duì)賭協(xié)議。

招股書顯示，創(chuàng)始人汪之涵及其實(shí)控的青銅劍科技、首席執(zhí)行官和巍巍授予了部分投資者贖回權(quán)，這一權(quán)利在首次遞交上市申請(qǐng)的前一日終止，但倘若上市申請(qǐng)未獲批準(zhǔn)、被撤回或被港交所或其他證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)終止審核，贖回權(quán)須予恢復(fù)。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

其中，和巍巍是汪之涵在清華大學(xué)、劍橋大學(xué)的校友，早在青銅劍科技成立初期就一起共事。

而簽署對(duì)賭協(xié)議的隱患正在逐漸顯現(xiàn)。

2019年4月，公司與力合中科私募股權(quán)基金管理（深圳）有限公司，以及南京浦口開發(fā)區(qū)高科技投資有限公司（以下合稱：兩名投資者）訂立投資協(xié)議，以對(duì)附屬公司南京基本進(jìn)行聯(lián)合增資。

根據(jù)投資協(xié)議，倘于2025年12月31日或之前，南京基本未能完成合資格收購(gòu)（總估值不低于3.90億元），或未能在中國(guó)大陸正式提交上市申請(qǐng)并獲接受（不包括新三板），兩名投資者有權(quán)要求購(gòu)回其持有的南京基本股權(quán)。

基本半導(dǎo)體坦承，預(yù)計(jì)上述不觸發(fā)贖回權(quán)的條件將無(wú)法達(dá)成，集團(tuán)須于2025年12月31日或之前以出資額的贖回價(jià)格，及每年8%的利率，回購(gòu)兩名投資者所持有的全部南京基本的股權(quán)。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

而此時(shí)的基本半導(dǎo)體，現(xiàn)金流也已承壓。

截至2025年10月31日，公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物只有3657.7萬(wàn)元，而短期借款高達(dá)3.11億元。若以此粗略計(jì)算，公司短期資金缺口約2.74億元，資金壓力由此可見一斑，而這也或許可以解釋，基本半導(dǎo)體為執(zhí)著于沖擊上市。

（圖 / 基本半導(dǎo)體招股書）

只是，如果沒有足夠的增長(zhǎng)空間，找不到扭虧的路徑，基本半導(dǎo)體或難以打動(dòng)資本市場(chǎng)上的投資者。

*文中題圖來(lái)自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。