2026年初，廣州市地方金融管理局正式批復(fù)藝龍網(wǎng)信息技術(shù)（北京）有限公司全資受讓廣州市螢火蟲小額貸款有限責(zé)任公司100%股權(quán)，這一交易在小貸行業(yè)普遍“撤離潮”的背景下似乎有些“不合時宜”。在央行與金融監(jiān)管總局下發(fā)《小額貸款公司綜合融資成本管理工作指引》，要求小貸公司新發(fā)放貸款綜合融資成本逐步壓降，并最晚應(yīng)于2027年底前降至1年期LPR的4倍以內(nèi)（按2025年12月3%的LPR計算即12%）的背景下，大量民企背景的小貸公司因盈利空間被擠壓紛紛退出市場，此時，藝龍網(wǎng)的逆勢收購并非簡單的戰(zhàn)略擴(kuò)張，更像是出于戰(zhàn)略協(xié)同與合規(guī)布局的精準(zhǔn)調(diào)控。

藝龍網(wǎng)的這場金融布局，手里究竟握著什么牌？

藝龍網(wǎng)收購螢火蟲小貸的核心邏輯在于同程系內(nèi)部金融資產(chǎn)的優(yōu)化重組，本質(zhì)是通過“股權(quán)整合+牌照協(xié)同”實現(xiàn)金融業(yè)務(wù)的合規(guī)升級與生態(tài)閉環(huán)構(gòu)建，同時為旅游主業(yè)賦能，這一邏輯具有一定的合理性，但也存在落地不確定性。

從合規(guī)角度看，2024 年底生效的《小額貸款公司監(jiān)督管理暫行辦法》對小貸公司股東資質(zhì)、股權(quán)穿透、關(guān)聯(lián)交易等提出嚴(yán)苛要求，螢火蟲小貸此前股權(quán)涉及多方間接持股，結(jié)構(gòu)相對復(fù)雜。此次收購將股權(quán)統(tǒng)一至同程全資控股的藝龍網(wǎng)名下，確實簡化了股權(quán)層級，契合監(jiān)管穿透式審核要求，從頂層設(shè)計上化解了部分合規(guī)風(fēng)險，但這并不意味著合規(guī)壓力的完全解除，后續(xù)仍需應(yīng)對監(jiān)管政策的動態(tài)調(diào)整。

從生態(tài)閉環(huán)構(gòu)建來看，2025 年 9 月藝龍網(wǎng)通過收購新生支付獲得第三方支付牌照，收購及后續(xù)增資總計涉及資金約 3.3 億元。此次將螢火蟲小貸收入囊中，理論上標(biāo)志著同程系構(gòu)建起“支付牌照 + 小貸牌照” 的核心閉環(huán)，可實現(xiàn)從用戶支付到信貸支持的全鏈路自主運營，降低對外部機(jī)構(gòu)的依賴。但閉環(huán)的實際運轉(zhuǎn)效率取決于數(shù)據(jù)打通、流程銜接、團(tuán)隊協(xié)同等多重因素，短期內(nèi)難以完全釋放價值。

從業(yè)務(wù)協(xié)同來看，螢火蟲小貸成立于 2016 年，實繳注冊資本達(dá) 6 億元，核心業(yè)務(wù)是為旅游產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)及個人提供普惠金融服務(wù)，其 “同驛貸”“同易融” 等產(chǎn)品與藝龍網(wǎng)的旅游場景存在天然契合點。理論上可實現(xiàn) “旅游場景引流 - 金融服務(wù)變現(xiàn) - 用戶粘性提升” 的正向循環(huán)，但旅游場景的金融需求強度、用戶接受度仍需市場驗證。

通過股權(quán)整合，藝龍網(wǎng)確實解決了螢火蟲小貸此前股權(quán)復(fù)雜的問題，符合監(jiān)管對股東資質(zhì)的嚴(yán)格要求，避免了因合規(guī)問題被限制業(yè)務(wù)或處罰的風(fēng)險，同時集中管理的牌照矩陣便于統(tǒng)一合規(guī)標(biāo)準(zhǔn)，降低監(jiān)管溝通成本，為后續(xù)金融業(yè)務(wù)的規(guī)?；_展掃清了部分障礙，但這屬于 “風(fēng)險緩釋” 而非 “收益增量”。

發(fā)展合規(guī)的金融業(yè)務(wù)已成為頭部OTA（在線旅游代理Online Travel Agency）平臺拓展收入來源、提升盈利能力的戰(zhàn)略方向之一。整合螢火蟲小貸的消費信貸與供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，理論上可在傳統(tǒng)旅游預(yù)訂傭金收入之外開辟新增量。從同程旅行 2025 年中報數(shù)據(jù)來看，其流動資產(chǎn)合計 216.53 億元，權(quán)益合計 222.05 億元，具備拓展此類業(yè)務(wù)的財務(wù)基礎(chǔ)，但金融業(yè)務(wù)的盈利貢獻(xiàn)需建立在規(guī)模擴(kuò)張與風(fēng)險可控的雙重前提下，短期內(nèi)難以成為核心盈利支柱。

此外，在用戶價值提升方面，金融服務(wù)的嵌入理論上能提升用戶粘性與生命周期價值。消費端，“提錢游” 等分期產(chǎn)品可緩解用戶支付壓力，促進(jìn)高客單價訂單轉(zhuǎn)化；商戶端，“同驛貸” 等供應(yīng)鏈金融服務(wù)能解決酒店經(jīng)營性資金周轉(zhuǎn)難題，增強商戶依賴度。但這種 “C 端促交易、B 端穩(wěn)供應(yīng)” 的雙輪驅(qū)動效果，受限于旅游行業(yè)的季節(jié)性波動、用戶信貸需求意愿等因素，實際提升幅度存在不確定性。

截至 2026 年1月15日，同程旅行（00780.HK）在收購消息公布后的股價表現(xiàn)呈現(xiàn)短期大幅波動的特征。消息公布后的 3 個交易日內(nèi)，股價累計上漲 5.62%，在1月13日最高漲至25.42港元，主要受 “牌照整合 + 生態(tài)閉環(huán)” 概念驅(qū)動，但隨后2天內(nèi)大幅回落至22.48港元。

圖片來源：百度股市通

這一股價表現(xiàn)反映出市場的理性判斷：一方面，投資者認(rèn)可收購行為，具有對合規(guī)風(fēng)險的緩解作用及長期協(xié)同潛力；另一方面，也對金融業(yè)務(wù)的盈利兌現(xiàn)、風(fēng)險管控能力存在疑慮。在連續(xù)上漲后出現(xiàn)了斷崖式回落，一是對于連續(xù)上漲后情緒的回落，二是受到攜程相關(guān)信息的影響。券商研報普遍認(rèn)為，同程旅行的核心估值仍依賴旅游主業(yè)，金融業(yè)務(wù)對估值的拉動作用需至少 2-3 年的業(yè)績驗證周期，短期內(nèi)難以顯著提升公司估值水平。

據(jù)第三方測算，2024 年同程旅行金融相關(guān)收入占公司整體營收的比例接近 12%，結(jié)合公司 2024 年 173.4 億元營收、27.9 億元調(diào)整后凈利潤的規(guī)模推算，金融業(yè)務(wù)（含小貸）2024 年貢獻(xiàn)營收約 20.8 億元，對應(yīng)凈利潤約 3.35 億元。在市場初步測算下，2026-2028 年藝龍網(wǎng)收購的小貸與支付業(yè)務(wù)將對同程系合計凈利潤貢獻(xiàn)預(yù)計在 0.39 億 - 0.67 億元之間，占同程旅行 2024 年凈利潤（約 12.8 億元）的比例為 3.0%-5.2%，對公司整體盈利的影響較為有限。

藝龍網(wǎng)闖入小貸的AB面：左手“印鈔機(jī)”，右手“碎鈔機(jī)”

不可否認(rèn)，藝龍網(wǎng)在小貸行業(yè)具備部分差異化優(yōu)勢，使其具備一定的生存基礎(chǔ)。場景適配性方面，旅游消費 “大額、低頻、剛需” 的特性，使其與金融服務(wù)存在天然契合點。無論是消費者的分期需求，還是產(chǎn)業(yè)鏈主體的周轉(zhuǎn)需求，都為小貸業(yè)務(wù)提供了精準(zhǔn)的場景入口。藝龍網(wǎng)作為同程旅行旗下核心平臺，月活用戶達(dá)數(shù)億量級，可將金融服務(wù)無縫嵌入預(yù)訂流程，實現(xiàn) “場景內(nèi)自然獲客”，獲客成本遠(yuǎn)低于傳統(tǒng)小貸公司，用戶轉(zhuǎn)化效率也相對更優(yōu)。

數(shù)據(jù)風(fēng)控方面，小貸行業(yè)的核心競爭力在于風(fēng)險定價能力，而數(shù)據(jù)是關(guān)鍵支撐。藝龍網(wǎng)依托 OTA 生態(tài)，積累了用戶出行軌跡、消費能力、預(yù)訂頻次等海量場景數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)維度豐富、實時性強，與傳統(tǒng)征信數(shù)據(jù)形成互補，有助于構(gòu)建更立體的用戶信用畫像，通過機(jī)器學(xué)習(xí)模型更精準(zhǔn)地評估用戶還款意愿與能力，有效識別欺詐風(fēng)險。

資金成本方面，同程旅行作為港股上市公司，融資渠道多元，憑借穩(wěn)健的財務(wù)狀況和良好的信用資質(zhì)，在獲取低成本資金方面具有一定優(yōu)勢。同時，藝龍網(wǎng)自身穩(wěn)定的盈利和現(xiàn)金流，可直接為小貸業(yè)務(wù)提供初始資本，降低資金端壓力。

當(dāng)然，藝龍網(wǎng)的小貸業(yè)務(wù)并非孤立運營，而是能獲得同程系的全方位資源賦能。在用戶層面，可共享同程旅行2億+用戶基數(shù)，快速拓展客戶群體；在技術(shù)層面，共用同程旅行的大數(shù)據(jù)、AI、云計算能力，降低小貸業(yè)務(wù)60%的技術(shù)投入成本；在渠道層面，依托同程旅行的線下門店、合作酒店等渠道，拓展旅游供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)；在品牌層面，“同程旅行+藝龍網(wǎng)”雙品牌背書，增強用戶對金融服務(wù)的信任度。這種集團(tuán)協(xié)同效應(yīng)，使藝龍網(wǎng)的小貸業(yè)務(wù)能夠以更低的成本、更高的效率開展，形成差異化競爭優(yōu)勢。

然而，“進(jìn)入”小貸行業(yè)的風(fēng)險也是顯而易見的。由于旅游場景的金融需求存在明顯的季節(jié)性波動，旺季需求集中，淡季需求疲軟，可能導(dǎo)致小貸業(yè)務(wù)規(guī)模波動較大，影響資金使用效率。同時，旅游消費的低頻特性也意味著用戶與金融產(chǎn)品的互動頻次較低，難以通過高頻交易持續(xù)優(yōu)化風(fēng)控模型。

資金優(yōu)勢難以抵消利率壓力，盡管同程系資金成本較低，但在 12% 的利率上限約束下，凈息差空間被大幅壓縮。若未來 LPR 下行，利率上限進(jìn)一步降低，即使是低成本資金也可能面臨盈利承壓的風(fēng)險。

業(yè)務(wù)協(xié)同風(fēng)險也是不容忽視，藝龍網(wǎng)的核心主業(yè)仍是旅游預(yù)訂，金融業(yè)務(wù)的發(fā)展需要投入大量的技術(shù)、人才、資金資源，可能與主業(yè)形成資源競爭。若資源分配不當(dāng)，可能導(dǎo)致主業(yè)競爭力下滑，同時金融業(yè)務(wù)因投入不足難以形成規(guī)模效應(yīng)。

此外，市場競爭風(fēng)險正在加劇，小貸行業(yè)的競爭不僅來自同業(yè)機(jī)構(gòu)，還面臨銀行、持牌消費金融公司的擠壓。銀行憑借更低的資金成本、更廣泛的網(wǎng)點布局，在優(yōu)質(zhì)客戶爭奪上具有優(yōu)勢；持牌消費金融公司杠桿比例更高，產(chǎn)品體系更豐富，對用戶的吸引力更強。因此，即使藝龍網(wǎng)在這個時間節(jié)點“打入”小貸行業(yè)，也需要一段時間獲得和其他消金產(chǎn)品“抗衡”的能力。（作者｜李婧瀅，編輯｜劉洋雪）

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