國(guó)內(nèi)BD潮沒有一絲回落的跡象。

2025年千億總額License-out后，新一年年初石藥、信達(dá)又以數(shù)個(gè)核爆級(jí)BD沖破市場(chǎng)想象空間。約莫一個(gè)半月，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)BD交易總額已與2024年全年交易總額持平，2026儼然又是一個(gè)希望之年。

不過(guò)，新的交易項(xiàng)目、新的交易規(guī)模、新的參與者必將孕育一些新的市場(chǎng)規(guī)律。風(fēng)口之上，洞察、理解、把握這些規(guī)律自然成為市場(chǎng)中每一個(gè)參與者的當(dāng)務(wù)之急。

國(guó)際領(lǐng)先的生命科技投資美元基金Pivotal bioVenture（碧沃投資本），近年來(lái)也迎來(lái)了中國(guó)布局的新階段。依托超30億美元的資本規(guī)模，Pivotal碧沃投在全球范圍內(nèi)完成對(duì)生命科學(xué)創(chuàng)新的系統(tǒng)化覆蓋：已直接投資超70家企業(yè)和近40支基金，形成了強(qiáng)大的跨境資源整合能力，成功推動(dòng)信銳諾（被諾華收購(gòu)）、艾博茲（權(quán)益被BMS購(gòu)回）以及Zenas與VISEN上市等高質(zhì)量退出。

2024年，隨著柳丹博士加入并擔(dān)任管理合伙人，Pivotal碧沃投完成三項(xiàng)關(guān)鍵突破，塑造“全球視野 + 本土深耕”的雙重能力：新增人民幣基金，實(shí)現(xiàn)雙幣驅(qū)動(dòng)；投資策略從“重孵化”轉(zhuǎn)向更貼近中國(guó)市場(chǎng)節(jié)奏的市場(chǎng)化股權(quán)投資；延續(xù)并強(qiáng)化NewCo模式優(yōu)勢(shì)，將BD與資本運(yùn)作深度融合，已投資小分子新藥平臺(tái)普羅斯特及Windward NewCo等多項(xiàng)精準(zhǔn)落子。

為此，動(dòng)脈網(wǎng)近日與Pivotal碧沃投資本中國(guó)區(qū)（Pivotal bioVenture China）管理合伙人柳丹進(jìn)行了一場(chǎng)深度訪談。借助產(chǎn)業(yè)線與資本線的雙重視角，回顧2025得失，探尋2026奧秘。

Pivotal碧沃投資本中國(guó)區(qū)（Pivotal bioVenture China）管理合伙人柳丹

動(dòng)脈網(wǎng)：2026年剛剛開啟便已有多家創(chuàng)新藥企收獲大額BD，這是偶然事件，還是能夠延續(xù)下去？

柳丹：我認(rèn)為不是偶發(fā)性的事件。

早在2020年前后，我就曾預(yù)判過(guò)中國(guó)創(chuàng)新藥從“技術(shù)授權(quán)輸入國(guó)”加速轉(zhuǎn)向“技術(shù)授權(quán)輸出國(guó)”的大趨勢(shì)，實(shí)際數(shù)據(jù)可以說(shuō)應(yīng)驗(yàn)了當(dāng)年的判斷。

這里的技術(shù)授權(quán)輸出國(guó)不單是說(shuō)我們的License-out交易數(shù)量持續(xù)增多，其實(shí)質(zhì)量也在不斷拔高。也正是因?yàn)锽D越多越有質(zhì)量，BD的交易體量才會(huì)越做越大。當(dāng)創(chuàng)新藥行業(yè)從量變走向質(zhì)變，中國(guó)也才真正從“追趕者”邁向“創(chuàng)新藥大國(guó)”。

最初導(dǎo)致企業(yè)紛紛尋求BD的根本原因，是因?yàn)橐咔楹筚Y本市場(chǎng)低迷，導(dǎo)致一些創(chuàng)新藥企以BD的方式換取現(xiàn)金流。到如今國(guó)內(nèi)越來(lái)越多創(chuàng)新藥實(shí)現(xiàn)臨床和商業(yè)化突破，在產(chǎn)業(yè)上有了眾多可復(fù)制的成功案例后，許多資本開始相信BD不是短期機(jī)會(huì)，因而重新將眼光放回了創(chuàng)新藥市場(chǎng)。

不過(guò)，回流的資本沒有阻礙創(chuàng)新藥BD前進(jìn)，反而形成了一種推力，進(jìn)而一步擴(kuò)大了交易的規(guī)模。

畢竟，如今BD行為已經(jīng)不是過(guò)去那一單純的融資方式，它形成了一類獨(dú)特的中國(guó)創(chuàng)新資產(chǎn)，使得中國(guó)在全球創(chuàng)新藥分工上扮演起越來(lái)越重要的角色。

動(dòng)脈網(wǎng)：這一變化下，Pivotal碧沃投采取了哪些新的策略？

柳丹：不只是2025年，我們近年一直維持了對(duì)于國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企的較強(qiáng)的投資力度，且持續(xù)加大。具體而言，我們對(duì)于跨境交易非常積極，因而在去年的許多全球頂級(jí)生命醫(yī)療投資項(xiàng)目投資機(jī)構(gòu)團(tuán)中都能看到我們的身影。此外，我們還格外重視支持并購(gòu)?fù)顺雠c被投企業(yè)跨境授權(quán)（License-out），為國(guó)內(nèi)的創(chuàng)新藥企提供更多可靠的路徑。

以并購(gòu)?fù)顺鰹槔?，沙利文給出的2024年中國(guó)被海外并購(gòu)（非BD）的Biotech事件總共7起，其中Pivotal碧沃投就參與了3起。這個(gè)過(guò)程中，我們發(fā)揮的是通過(guò)跨境生態(tài)為項(xiàng)目尋找戰(zhàn)略買家的能力。

此外，針對(duì)不同階段的項(xiàng)目，我們也構(gòu)建了差異化的策略：對(duì)于臨床中后期的創(chuàng)新藥企，會(huì)重點(diǎn)對(duì)接跨國(guó)藥企，以補(bǔ)充其管線為目的實(shí)現(xiàn)整體出售；對(duì)于早期技術(shù)平臺(tái)型公司，則可能通過(guò)將其部分資產(chǎn)或區(qū)域權(quán)益出售給產(chǎn)業(yè)龍頭，實(shí)現(xiàn)部分退出并保留后續(xù)價(jià)值。在投資條款上，我們會(huì)更注重靈活性，考慮“多輪加倉(cāng)、配足彈藥”的投資團(tuán)體和方案，結(jié)合項(xiàng)目實(shí)際進(jìn)展與市場(chǎng)環(huán)境，設(shè)計(jì)更具協(xié)同性的最優(yōu)選擇。

“跨境授權(quán)+階段性退出”也是我們高度重視的創(chuàng)新退出模式。需要注意的是，License-out不是“賣青苗”，而是中國(guó)創(chuàng)新藥獲得國(guó)際定價(jià)、延續(xù)研發(fā)現(xiàn)金流的關(guān)鍵雙贏合作。

這種模式在實(shí)際操作中需突破幾個(gè)難點(diǎn)：一是估值分歧，如何在授權(quán)時(shí)對(duì)遠(yuǎn)期潛在收益進(jìn)行合理折現(xiàn)，平衡當(dāng)期現(xiàn)金回報(bào)與未來(lái)上市后的剩余價(jià)值；二是條款設(shè)計(jì)，需在授權(quán)協(xié)議中明確后續(xù)退出的觸發(fā)條件、行權(quán)價(jià)格與結(jié)算機(jī)制，涉及復(fù)雜的對(duì)賭結(jié)構(gòu)；三是跨境監(jiān)管與稅務(wù)安排，需要提前規(guī)劃資產(chǎn)跨境轉(zhuǎn)移的合規(guī)路徑。

盡管挑戰(zhàn)不少，但我們通過(guò)NewCo等結(jié)構(gòu)化工具，已成功協(xié)助被投企業(yè)在臨床Ⅰ/Ⅱ期后與海外藥企達(dá)成授權(quán)，并保留了上市后的剩余收益權(quán)，這將成為我們2026年重點(diǎn)推廣的退出路徑之一。

此外，2025年我們也作為錨定投資者參與了多家18A公司的國(guó)際配售，并正在推進(jìn)數(shù)個(gè)基石投資。

在此過(guò)程中，我們系統(tǒng)性梳理港股生物科技板塊中估值合理、管線差異化且臨近商業(yè)化拐點(diǎn)的公司，重點(diǎn)選擇那些管理層經(jīng)驗(yàn)豐富、出海潛力明確的企業(yè)進(jìn)行緊密接觸。

總的來(lái)說(shuō)，Pivotal碧沃投角色不僅是提供資金，更旨在通過(guò)成為長(zhǎng)期戰(zhàn)略股東，為這些公司嫁接產(chǎn)業(yè)資源與跨境BD機(jī)會(huì)。

動(dòng)脈網(wǎng)：在投后管理方面，Pivotal碧沃投的策略存在這樣的差異性？

柳丹：Pivotal碧沃投堅(jiān)持投后主動(dòng)管理的策略，尤其注重在臨床運(yùn)營(yíng)、注冊(cè)申報(bào)及BD合作上為被投企業(yè)提供強(qiáng)賦能，以降低執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。

此外，我們還依托Pivotal Life Sciences平臺(tái)的全球資源，能幫助企業(yè)鏈接海外醫(yī)療創(chuàng)新資源。這是我們跨境戰(zhàn)略的核心，因此在2026年，我們還會(huì)深化與北美、歐洲頂級(jí)生物科技基金及大型藥企風(fēng)險(xiǎn)投資部門（CVC）的聯(lián)合投資與信息共享機(jī)制，充分抓住國(guó)內(nèi)外企業(yè)契合的機(jī)會(huì)，更好地發(fā)揮連接能力。

為吸引跨境資金，我們目前正在構(gòu)建“中國(guó)創(chuàng)新，全球價(jià)值實(shí)現(xiàn)”的橋梁。這一橋梁一方面是向海外資本系統(tǒng)性地展示我們被投項(xiàng)目的全球競(jìng)爭(zhēng)力與授權(quán)潛力；另一方面則用來(lái)探索設(shè)立專注于中國(guó)醫(yī)療創(chuàng)新的美元平行基金，或構(gòu)建項(xiàng)目層面的SPV，以更靈活的架構(gòu)吸引國(guó)際長(zhǎng)期資本共同投資，降低跨境投資壁壘。

動(dòng)脈網(wǎng)：去年一年，有沒有一些令您印象深刻的投資案例？

柳丹：過(guò)去一年中值得一提的案例很多，其中讓我印象較深是對(duì)普羅斯特（Prospect）的投資。

普羅斯特是一家全新的生物科技初創(chuàng)公司，由藥明康德DDSU的杰出團(tuán)隊(duì)創(chuàng)辦，擁有過(guò)去十年積累的經(jīng)驗(yàn)，在小分子研發(fā)領(lǐng)域取得了世界級(jí)成果，覆蓋500多個(gè)靶點(diǎn)。團(tuán)隊(duì)方面，創(chuàng)始人陳曙輝博士非常優(yōu)秀，曾在美國(guó)藥明康德?lián)螆?zhí)行副總裁、首席科研官，具備極強(qiáng)的個(gè)人能力。

在2024年種子輪階段，該項(xiàng)目屬于尚未公開接觸市場(chǎng)的水下機(jī)會(huì)，業(yè)內(nèi)只有極少數(shù)投資人知曉時(shí)，我們便通過(guò)在行業(yè)內(nèi)長(zhǎng)期積累的專業(yè)網(wǎng)絡(luò)與聲譽(yù)率先接觸到普羅斯特。接觸過(guò)程中沒有太多特別的地方，企業(yè)足夠優(yōu)秀，符合我們的預(yù)期，我們便果斷進(jìn)行了投資。

過(guò)去一年，普羅斯特展現(xiàn)出極強(qiáng)的研發(fā)執(zhí)行力，在僅花費(fèi)千萬(wàn)元級(jí)別的研發(fā)經(jīng)費(fèi)下將多條熱門、重磅管線并行推進(jìn)到 PCC 并達(dá)到關(guān)鍵里程碑，且骨架新穎、性能卓越，進(jìn)展速度與質(zhì)量均具備行業(yè)很強(qiáng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。此后，公司連續(xù)兩輪融資均獲得業(yè)內(nèi)頭部基金參與，并得到包括我們?cè)趦?nèi)的不少原有股東的持續(xù)加碼支持。

除了提供資金支持外，我們一直在積極發(fā)揮我們的生態(tài)資源優(yōu)勢(shì)，協(xié)助公司對(duì)接潛在BD合作機(jī)會(huì)，包括跨國(guó)藥企、海外生物科技公司及國(guó)際資本渠道。團(tuán)隊(duì)建設(shè)方面，我們也為普羅斯特提供人才網(wǎng)絡(luò)方面的支持，與企業(yè)共同成長(zhǎng)、共同創(chuàng)造價(jià)值。

總的來(lái)說(shuō)，針對(duì)普羅斯特的投資一定程度上反映了我們長(zhǎng)期積累的三項(xiàng)核心能力：依托行業(yè)網(wǎng)絡(luò)與聲譽(yù)獲取優(yōu)質(zhì)早期項(xiàng)目的機(jī)會(huì)捕捉能力；基于團(tuán)隊(duì)判斷與執(zhí)行驗(yàn)證進(jìn)行持續(xù)投資的長(zhǎng)期陪伴能力；利用產(chǎn)業(yè)與資本生態(tài)資源為企業(yè)創(chuàng)造增值機(jī)會(huì)的賦能能力。

動(dòng)脈網(wǎng)：新的一年，Pivotal碧沃投會(huì)著重關(guān)注哪些新的潛力方向？

柳丹：沿著已經(jīng)驗(yàn)證的路徑，Pivotal碧沃投新一年的醫(yī)療投資將繼續(xù)聚焦具備“新質(zhì)生產(chǎn)力”內(nèi)核與明確臨床價(jià)值的賽道。存在這些價(jià)值的項(xiàng)目不會(huì)單單集中在創(chuàng)新藥領(lǐng)域，我們會(huì)考慮在基因治療/編輯創(chuàng)新療法與高端醫(yī)療器械的兩個(gè)方向去布局。

具體到邏輯方面，我們看到基因編輯技術(shù)（如CRISPR）已進(jìn)入精準(zhǔn)治療時(shí)代，能針對(duì)遺傳病、腫瘤等提供根本性解決方案，且平臺(tái)技術(shù)可拓展性強(qiáng)，能革新生物藥、細(xì)胞療法與小分子藥物的發(fā)現(xiàn)與生產(chǎn)路徑，因而兼具治療突破與成本控制潛力。

評(píng)估此類項(xiàng)目時(shí)會(huì)比傳統(tǒng)行業(yè)要難一些，目前我們核心關(guān)注創(chuàng)新企業(yè)的底層技術(shù)的原創(chuàng)性與專利壁壘；體內(nèi)遞送系統(tǒng)的效率與安全性等關(guān)鍵瓶頸的解決能力等。

當(dāng)然，CMC（工藝開發(fā)與生產(chǎn)）的可放大性與成本控制也是我們重點(diǎn)關(guān)注的指標(biāo)，這是決定商業(yè)化的關(guān)鍵，我們希望在推進(jìn)行業(yè)發(fā)展的同時(shí)，也能保障自身發(fā)展的可持續(xù)性。

十年深耕，見證中國(guó)醫(yī)療浪潮；新程啟幕，共筑資產(chǎn)價(jià)值高地

2026第十屆未來(lái)醫(yī)療醫(yī)藥100 強(qiáng)大會(huì)將于5月19日-21日在上海啟幕，本屆大會(huì)錨定中國(guó)創(chuàng)新醫(yī)療資產(chǎn)核心，匯聚 8000+產(chǎn)業(yè)與資本精英，聚焦數(shù)字醫(yī)療、創(chuàng)新醫(yī)療器械、創(chuàng)新藥等領(lǐng)域的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)，多元鏈接激活全球價(jià)值。同期，2026未來(lái)醫(yī)療100強(qiáng)評(píng)選已全新升級(jí)，申報(bào)通道火熱開啟，誠(chéng)邀共登榜單、共赴盛會(huì)，共拓醫(yī)療創(chuàng)新機(jī)遇！

作為大會(huì)與榜單評(píng)選的核心朋友圈，Pivotal碧沃投亦會(huì)對(duì)此次盛會(huì)予以全面支持。

掃碼報(bào)名“2026年未來(lái)醫(yī)療醫(yī)藥100強(qiáng)”大會(huì)，享早鳥優(yōu)惠

掃碼進(jìn)入“2026未來(lái)醫(yī)療100強(qiáng)”評(píng)選申報(bào)通道

*封面圖片來(lái)源：pexels

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